上市公司市值管理案例分析精選(九篇)

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第1篇：上市公司市值管理案例分析范文

【關鍵詞】 上市公司 換股并購 換股比率

一、引言

換股并購是上市公司并購的一種重要形式，并購方并購目標企業(yè)時不是支付現(xiàn)金，而是由并購方向目標企業(yè)定向發(fā)行新股，以新發(fā)行的股票替換目標公司的股票。換股并購相對于現(xiàn)金并購而言，并購方不會因為并購行為產生大量現(xiàn)金流出，而目標公司股東也不會失去他們所擁有的所有者權益。換股并購是企業(yè)實現(xiàn)資源合理有效配置、擴大經營規(guī)模、改善經營管理、實現(xiàn)協(xié)同效益的有效手段，并已成為成熟資本市場常用的并購手段。在換股并購中，換股比率是指為換取一股目標公司的股份而需付出的并購公司的股份數(shù)量，換股比率的確定是企業(yè)并購成功與否的關鍵。對并購方而言，換股比率越低越好，而對目標公司而言，換股比率越高越好。本文主要研究上市公司在股權并購過程中的換股比率的確定以及并購溢價的分配問題。

二、換股并購模型

并購企業(yè)A與目標企業(yè)B均為上市公司。對于上市公司，其并購前價值可采用市場價值法確定。假設A、B兩企業(yè)的股票均為流通股，Na、Nb分別表示A、B兩企業(yè)股數(shù)，Pa、Pb分別表示A、B兩企業(yè)并購前某時段股票的每股市價，F(xiàn)a、Fb分別表示A、B兩企業(yè)并購前凈利潤，則A、B兩企業(yè)市盈率?茁a、?茁b分別為PaNaFa、PbNbFb。一般來說，為了獲得并購的協(xié)同效益，并購企業(yè)A的市盈率大于目標企業(yè)B的市盈率，即?茁a>?茁b。假設并購后企業(yè)整體的市盈率即為并購前企業(yè)A的市盈率，即?茁ab=?茁a，換股比率為R，則并購后企業(yè)整體的凈利潤為Fa+Fb，流通股股數(shù)為Na+R?Nb，每股收益為（Fa+Fb）（Na+R?Nb），每股平均價格Pab=?茁ab（Fa+Fb）（Na+R?Nb），則并購前A、B兩企業(yè)及并購后企業(yè)整體的財務狀況如表1所示。

1、換股比率的確定

如果并購能夠順利進行，必須保證A、B兩企業(yè)原股東在并購后企業(yè)中所占股份的市值高于原有市值。即：

NaPab>NaPa （1）

R?NbPab>NbPb （2）

由公式（1），PaNa（Fa+Fb）/（Na+R?Nb）Fa>Pa，經運算整理可得：R

由公式（2），R?PaNa（Fa+Fb）/（Na+R?Nb）Fa>Pb，經運算整理可得：R>FaPbNa/（PaNa（Fa+Fb）-FaPbNb）。

由于?茁a>?茁b，即PaNaFb>PbNbFa，則：PaNaFb（Fa+Fb）-PbNbFaFb>

PbNbFa（Fa+Fb）-PbNbFaFb=PbNbF2a，從而FbNa/FaNb>FaPbNa/（PaNa（Fa+Fb）

-FaPbNb）。所以，換股比率R應滿足：FaPbNa/（PaNa（Fa+Fb）-FaPbNb）

2、并購溢價的分配

換股并購的前提之一就是并購后企業(yè)股東所擁有的股票價值大于并購前兩企業(yè)股東所擁有的股票價值之和，即存在并購溢價，記為V。換股比率的確定過程，就是并購溢價在雙方之間的分配過程。V=Pab（Na+R?Nb）-PaNa-PbNb=Fb（?茁a-?茁b），即溢價是并購前目標企業(yè)B的凈利潤與A、B兩企業(yè)市盈率之差的乘積。并購企業(yè)A獲得的溢價Va=（Pab-Pa）Na=Na（FbPaNa-R?FaPaNb）/Fa（Na+R?Nb）。Va是R的減函數(shù)，且R?坂FbNa/FaNb時，Va?坂0；R?坂FaPbNa/（PaNa（Fa+Fb）-FaPbNb）時，Va?坂V。目標企業(yè)B獲得的溢價Vb=（R?Pab-FaPbNb）時，Vb?坂0。

三、案例分析

并購企業(yè)A與目標企業(yè)B均為上市公司，假設A、B兩企業(yè)的股票均為流通股，并購前A、B兩企業(yè)的財務狀況如表2所示。

并購后企業(yè)整體記為C，企業(yè)C凈利潤為11500萬元，市盈率為14，換股比率為R，則并購后企業(yè)C股數(shù)為15000+10000R（萬股），每股收益為11500/（15000+10000R）元，每股平均價格為14×11500/（15000+10000R）元。

如果并購，必須保證A、B兩企業(yè)原股東在并購后企業(yè)C中所占股份的市值高于原有市值。即14×11500/（15000+10000R）>7；且R×14×11500/（15000+10000R）>4。從而得出0.496

并購溢價為4000×（14-10）=16000萬元。R不同取值對應的A、B兩企業(yè)分別獲得的溢價如表3所示。

四、結語

本文在基于并購后企業(yè)的市盈率與并購企業(yè)市盈率相同的假設前提下建立了上市公司換股收購的換股比率確定模型，給出了換股比率的選擇區(qū)間，分析了換股比率對并購溢價分配的影響。本文所論及的換股比率是“理論換股比率”，而“實際換股比率”則是在“理論換股比率”的基礎上進行討價還價的結果，它在很大程度上取決于雙方在談判中的地位、能力和技巧。此外，本文所建的模型也僅適用于并購企業(yè)和目標企業(yè)的股份均為流通股的情形。而對于既有流通股又有非流通股的上市公司換股比率的確定模型，由于兩類股東的利益目標和價值取向不同，且兩類股票的定價依據(jù)不同，從而給建模帶來了困難，這也是值得深入研究的方向。

【參考文獻】

[1] 湯良谷：高級財務管理[M].中信出版社，2006.

第2篇：上市公司市值管理案例分析范文

【關鍵詞】員工持股計劃 案例 萬科模式

一、引言

2014年6月20日，證監(jiān)會了《關于上市公司實施員工持股計劃試點的指導意見》（以下簡稱指導意見），旨在規(guī)范、推進員工持股計劃實施，提高企業(yè)競爭力，借助資本市場實現(xiàn)社會資金的優(yōu)化配置。指導意見后，先后有多家上市公司推出員工持股計劃，該計劃無疑已進入加速期。本文分析三家上市公司的員工持股計劃案例，為籌備實施該計劃的公司提供建議。

二、員工持股計劃主要內容

員工持股計劃是指上市公司根據(jù)員工意愿，通過合法方式使員工獲得本公司股票并長期持有，股份權益按約定分配給員工的制度安排。員工持股計劃的參加對象為公司員工，包括管理層人員。持股計劃方案包括激勵對象、股票來源、資金來源、持股計劃管理、關鍵時點等多方面內容，下文案例進行詳細闡述。持股計劃對企業(yè)有如下優(yōu)點：1.長效激勵機制;增強員工的企業(yè)歸屬感，將員工利益與企業(yè)利益緊密結合起來，調動工作熱情，降低了員工的流動性。2.市值管理工具;員工持股計劃的推出，向市場傳遞出公司股價被低估的信號，可提振市場信心，推升股價。3.對當期盈利無影響;員工持股計劃無須計入當期成本費用，無業(yè)績下降的負面影響，可有效避免由于利潤大幅波動對股價的影響?，F(xiàn)通過以下幾個案例深入探討員工持股計劃的具體方案。

三、員工持股計劃案例

（一）萬科員工持股計劃

1.激勵對象。自愿成為公司首批事業(yè)合伙人的1320位員工，其中包括在公司任職8名董事、監(jiān)事、高級管理人員。

2.股票來源。二級市場購買。

3.資金來源。事業(yè)合伙人集體委托管理的經濟利潤獎金集體獎金以及引入融資杠桿而融得的資金。

4.持股規(guī)模。截至2014年9月23日，已在二級市場購入本公司A股股票359036339股，占總股本的3.26%。

5.資金持股計劃管理。事業(yè)合伙人將其在經濟利潤獎金集體獎金賬戶中的全部權益，委托給盈安財務顧問企業(yè)（有限合伙）進行投資管理。

6.關鍵時點。一是2014年4月23日，萬科召開事業(yè)合伙人創(chuàng)始大會，共有1，320位員工自愿成為公司首批事業(yè)合伙人。二是2014年5月28日，1320名事業(yè)合伙人的合伙企業(yè)向萬科出具告知，開始從二級市場購買萬科股票。

（二）廣匯能源員工持股計劃

1.激勵對象。截止2012年9月18日在職的廣匯實業(yè)投資有限公司及控股公司中層以上員工包括本公司董事、監(jiān)事及高級管理人員，參加計劃人數(shù)共計2215人，資金總額共計564021400元。

2.股票來源。二級市場購買。

3.資金來源。自籌資金與配資相結合。

4.持股規(guī)模。廣匯集團及一致行動人共同持有廣匯能源1573903421股，合計占已發(fā)行總股份3，504362468股的44.91%。

5.資金持股計劃管理。廣匯集團員工作為控股股東一致行動人，將自籌資金委托廣匯集團統(tǒng)一代收代付給證券公司設立“宏廣定向資產管理計劃”，由證券公司在托管銀行監(jiān)督下進行專業(yè)化投資管理。

6.關鍵時點。一是2012年10月12日，廣匯能源收到控股股東廣匯集團通知，廣匯集團及其一致行動人通過上海證券交易所交易系統(tǒng)增持了公司部分股份;二是2012年12月11日，控股股東廣匯集團及一致行動人增持廣匯能源股份計劃實施完畢。

（三）陽普醫(yī)療員工持股計劃

1.激勵對象。截止2013年8月31日在職的陽普醫(yī)療中層以上員工及部分業(yè)務骨干，包括陽普醫(yī)療的董事、監(jiān)事、高級管理人員，合計72人。

2.股票來源。二級市場購買。

3.資金來源。自籌資金與配資相結合。實際控制人為員工提供1：1.5的比例融資資金，退出時實際控制人負擔虧損、如員工投資總收益在20%以內（含20%）的，由員工與實際控制人按照1：1分配，高于20%的部分，員工和實際控制人按照9：1分配。

4.持股規(guī)模。自2013年9月2日至10月22日期間：公司高管及其他關鍵崗位職員累計增持股份1，665，082股，占已發(fā)行總股份的1.13%。

5.資金持股計劃管理。參與本次增持計劃的員工在證券公司開立專門資金賬戶，在增持計劃實施完畢后一年內委托證券公司自動鎖定其資金賬戶，任何個人不得對其證券賬戶進行任何操作。

6.關鍵時點。2013年10月22日，收到實際控制人為部分員工融資增持公司股份的公告。

（四）總結

1.上述公司在股票來源上均采用了二級市場購買的方式，具有操作速度快，不需要行政審批、額外信息披露的優(yōu)勢。但不利于二級市場股價穩(wěn)定，難以有效控制購買成本。

2.在持股計劃管理上均采用設立券商資管計劃的方式。由于上述公司持股計劃涉及人數(shù)較多、收益分配具有復雜性，有專業(yè)機構進行管理可充分發(fā)揮其專業(yè)性、規(guī)范性優(yōu)勢。

3.萬科模式采用設立有限合伙企業(yè)的方式，可達到避稅的效果。有限合伙企業(yè)并不是所得稅納稅義務人，有限合伙企業(yè)的全部收益可免繳企業(yè)所得稅，避免了企業(yè)所得稅和個人所得稅雙重征稅的問題。通過資產管理計劃代持，在退出時也可避稅，否則員工在股權激勵變現(xiàn)時，需要代扣所得稅。萬科模式很有參考借鑒意義。

四、建議

上市公司實施員工持股計劃，建立和完善員工的利益共享機制。根據(jù)以上案例分析，筆者給出如下通用性建議：

（一）激勵對象

公司任職一定年限以上、一定職級以上的骨干員工。對資深員工的激勵有助于留住人才，降低員工流動率，提高員工主人翁意識。

（二）股票來源

優(yōu)選非公開發(fā)行股票的方式，非公開發(fā)行股票價格為不低于定價基準日前20個交易日均價的90%。該方式有利于降低員工持股成本、穩(wěn)定二級市場股價，有效控制購買成本。鎖定期限制有利于增強員工對企業(yè)的責任感，充分調動其工作熱情。也可同時考慮回購、二級市場購買等方式;

（三）資金來源

可選擇員工獎金作為部分資金來源，也可考慮員工自籌一部分資金及主要股東配資。目前尚無員工持股計劃的配套稅務法律法規(guī)出臺，參照股權激勵的稅務規(guī)定。員工持股計劃以應付職工薪酬作為資金來源的，適用工資、薪金所得征收個人所得稅，預計相應稅務新規(guī)會對應稅所得額進行減免。員工自籌以及股東配資作為資金來源的，預計不涉及資本利得的個稅繳納。

（四）持股計劃管理方式

第3篇：上市公司市值管理案例分析范文

常用股權估值方法主要有絕對估值法（折現(xiàn)現(xiàn)金流，即DCF）與相對估值法（如市價/盈利等）兩種。

（一）絕對估值法

絕對估值法是一套很嚴謹?shù)墓乐捣椒?，這一方法的理論基礎是：企業(yè)的價值等于其未來產生的全部現(xiàn)金流量的現(xiàn)值總和。絕對估值法即通過選取適當?shù)馁N現(xiàn)率，折算出預期在企業(yè)生命周期內可能產生的全部凈現(xiàn)金流之和，從而得出企業(yè)的價值。

想得出準確的折現(xiàn)現(xiàn)金流值，需要對公司未來發(fā)展情況有清晰的了解。得出DCF值的過程就是判斷公司未來發(fā)展的過程，所以DCF估值的過程也很重要。就準確判斷企業(yè)的未來發(fā)展來說，判斷成熟穩(wěn)定的公司相對容易一些，處于擴張期的企業(yè)未來發(fā)展的不確定性較大，準確判斷較為困難。再加上DCF值本身對參數(shù)的變動很敏感，使DCF值的可變性很大。但在得出DCF值的過程中，將反映分析人員對企業(yè)未來發(fā)展的判斷，并在此基礎上假設。有了DCF的估值過程和結果，以后如果假設有變動，即可通過修改參數(shù)得到新的估值。

常用的絕對估值法有紅利折現(xiàn)、自由股權現(xiàn)金流折現(xiàn)以及最新出現(xiàn)的剩余收益折現(xiàn)模型等。

（二）相對估值法

相對估值法的含義簡單且容易理解。就是：一家公司的價值確定與其他市場上同類型的公司的價值如何確定有關。在用相對估值法對一家在公開市場上上市的公司進行估值時，需經過以下步驟：

1.列出用于比較的公司的名單并且找出它們的市場價值，通常尋找同行業(yè)的公司。

2.根據(jù)公司所處的行業(yè)不同，把其市值轉化成可比較的倍數(shù)，例如市盈率（P/E）、市凈率（P/B）、市盈率相對利潤增長的比率（PE/G）、專門針對壽險公司的市價與內涵價值比率（P/EmbeddedValue，P/EV）以及專門針對資產管理公司的市價與管理資產比率（P/AssetUnderManagement,P/AUM）。此外，由于傳統(tǒng)估值方法主要依賴會計利潤和賬面價值。而保險公司的業(yè)績具有顯著的延遲性。

3.把要估值公司的倍數(shù)和用于比較的公司的倍數(shù)進行比較，判斷需估值公司的價值是被高估了還是被低估了。

下面，對幾種常用相對估值方法做一介紹。

（1）市盈率法。市盈率法（P/E）是簡潔有效、也是國際上最流行的估值方法，其核心在于每股凈收益的確定。P/E，即價格與每股收益的比值。從直觀上看，如果公司未來若干年每股收益為恒定值，那么PE值代表了公司保持恒定盈利水平的存在年限。這有點像實業(yè)投資中回收期的概念，只是忽略了資金的時間價值。

（2）市凈率法。市凈率法（P/B）即當時的收購價格與最近一期同股凈資產價格之比。在對股票分析師調查中，該方法是僅次于市盈率法的一種相對估值方法，并且，由于每年的盈利不總為正，且變動幅度相對凈資產較大，因此，市凈率法也有其優(yōu)勢。通常，國際上對銀行、券商以及財產險公司采用市凈率法進行估值。

（3）市價與內含價值法（P/EV）。通俗地說，內含價值是在沒有考慮公司未來新業(yè)務銷售能力的情況下現(xiàn)有公司的價值，可視為壽險公司進行清算轉讓時的價值。內含價值是對一個壽險公司的經濟價值的估計，不包括未來新業(yè)務產生的價值，直接反映壽險公司當前的經營成果。它由有效業(yè)務的價值和調整后凈價值兩部分構成，反映在某個評估時點之前已經生效的業(yè)務的價值。調整后凈值一般是指資產市值(可包括所有不良資產)扣除負債后的數(shù)額；而有效業(yè)務的價值則是反映了資本成本后，目前業(yè)務未來可作分配的折現(xiàn)現(xiàn)金流量。根據(jù)我國的定義，內含價值（EV）構成如下：內含價值=調整凈資產+有效業(yè)務價值。（其中，調整凈資產=自由盈余+要求資本；有效業(yè)務價值=有效保單未來產生的股東現(xiàn)金流現(xiàn)值-持有要求資本的成本。）

（4）市價與管理資產比率。市價與管理資產比率（P/AUM）是國外基金公司股權轉讓的價格中最常用的參考指標，即基金公司股權價值與基金公司管理資產規(guī)模之比。由于基金管理公司的管理費收入根據(jù)管理資產的一定百分比計提,因此,基金管理公司股份的售價依照公司所管理資產的百分比來計算是一種較為科學的做法。

上述幾種相對估值法的適用性區(qū)別見表1。

（三）兩種方法比較

相對估值法和絕對估值法為一個硬幣的兩面，不存在孰優(yōu)孰劣的問題。不同的估值方法適用于不同行業(yè)、不同財務狀況的公司，對于不同公司要具體問題具體分析，謹慎擇取不同估值方法。

此外，如果有條件的話，最好運用兩種方法分別估值之后，再對股權的價值進行判斷。

（四）估值應注意的其他問題

1.分部加總法（sum-of-parts）。如果一個金融企業(yè)存在不同種類的業(yè)務，如券商的自營業(yè)務和其他業(yè)務，以及下轄保險、銀行和投資三大板塊，就需要針對每一個板塊采取不同的方法分別估值，之后將其估值結果進行加和，這就是分部加總。

2.流動性溢價。通常，已上市公司的股權流動性更強，因此，在估值時要相對未上市公司具有一定的溢價。

3.戰(zhàn)略投資者折價。經驗表明，無論是技術、網點、品牌等擁有任何一項或多項優(yōu)勢資源的戰(zhàn)略投資者，在入股談判時，應當享受相對其他投資者的估值折價。

4.控制權溢價。經驗同時表明，如果對目標企業(yè)進行收購，則將會產生控制權溢價。

二、不同類別金融企業(yè)的估值案例分析

在這一部分，我們將按照金融企業(yè)的不同類別，分別介紹證券、商業(yè)銀行以及基金公司的估值案例。由于絕對估值方法不具有可比性，因此在舉例時，只用相對估值法進行比較。

（一）商業(yè)銀行

表2列出了近年來部分商業(yè)銀行上市前股權轉讓的市凈率倍數(shù)（P/B），平均來看，這些商業(yè)銀行的股權轉讓市凈率為1.48倍。

因為中國經濟將可能長期處于一個較快增長的階段，資本市場通常會給上市的商業(yè)銀行一個市凈率溢價，且銀行在上市前引入戰(zhàn)略投資者時要給予其一定程度的折價，此外上市銀行還具有流動性溢價，因此未上市銀行平均市盈率要低于上市銀行。

（二）保險公司

前面已經分析過，財險和人身險由于經營業(yè)務的時間不同，因此估值方法也不同。

1.財險公司

產險屬于短期業(yè)務，資金流動快，可在較短年限內實現(xiàn)盈利，估值方法較壽險簡單。目前美國、韓國、日本產險公司的平均PB分別為1.3倍、2.8倍、0.8倍。而我國已在香港上市的中國財產保險公司，其2008年8月29日（即公布中期報后一天）的P/B為2.44元。

2.人身險公司

在國內A股上市的人身險公司有中國人壽，但是中國平安和中國太保上市公司中的大部分業(yè)務也為人身險，因此，我們列出這3家上市公司的P/EV值（見表3）。

由表3可以看出，中國大型壽險公司平均隱含的P/EV為2.09

（三）證券公司

由于證券公司自營業(yè)務與其他業(yè)務對資本的依賴程度不同，因此，通常在絕對估值法時，采用分部加總的方法對其進行估值。然而，這里只列出近期的券商轉讓價格案例，所以并沒有對這一方法進行深入探討。

表4列出了近兩年發(fā)生過的部分券商股權轉讓價格及相應市盈率，平均來講，這些未上市券商在轉讓時的市盈率為11.92倍。

由于2008年股市較2007年的最高點已大幅下挫，證券公司在2008年的平均市盈率已降低，這一方面說明了券商行業(yè)的周期性特點，同時也表明2008年證券業(yè)展開股權收購的成本較低。

（四）基金管理公司

由表5可以看出，近兩年轉讓股權的基金管理公司平均資產規(guī)模為806.9億元，平均轉讓價與管理資產比率為4.69%。

三、總結

本文第一部分對兩種不同的估值方法進行了介紹，第二部分又分銀行、保險公司、證券公司以及基金公司等介紹了相對估值法的案例。其實，面對一個新的項目時，正如我們在證券公司案例中分析的一樣，要充分把握相關行業(yè)與宏觀經濟周期等的關系，而不能僅僅依靠歷史數(shù)據(jù)的簡均做出決策。

主要參考文獻：

[1]張洪濤，王國良.保險資金管理.中國人民大學出版社，2005年.

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[4]（美）弗蘭克·C·埃文斯，大衛(wèi)·M·畢曉普等，郭瑛英譯.并購價值評估：非上市并購企業(yè)價值創(chuàng)造和計算.機械工業(yè)出版社，2003年.

[5]陳亮.人壽保險公司價值評估研究.精算通訊，2004年第4期.

[6]魏迎寧.壽險公司內含價值的理論和實踐.經濟管理出版社，2005年.

[7]王小罡.凈資產跌幅：國壽1%、平安12%、太保4%——保險行業(yè)2008年三季報前瞻，東方證券研究報告，2008年.

第4篇：上市公司市值管理案例分析范文

關鍵詞：借殼上市；國美；監(jiān)管政策

中圖分類號：F72文獻標識碼：A文章編號：1009-0118（2012）05-0174-02

一、借殼上市理論綜述

（一）借殼上市的概念及其歷史

借殼上市是指一間私人公司透過把資產注入一間市值較低的已上市公司，得到該公司一定程度的控股權，利用其上市公司地位，使母公司的資產得以上市。通常該殼公司會被改名。廣義的借殼上市既包括母子公司之間的借殼上市行為，又包括非母子公司之間的買殼上市行為借殼上市包括雙重反向交易。

就借殼上市的歷史來說，美國自1934年已開始實行借殼上市，由于成本較低及成功率甚高，所以越來越受歡迎。在經濟衰退時期，有不少上市公司的收入減少，市值大幅下跌，這造就了機會讓其他私人公司利用這個“殼”得以上市。

（二）借殼上市的具體操作

借殼上市是借殼公司與殼公司之間發(fā)生的股權或產權交易行為。其具體形式通?？捎腥N：1、通過現(xiàn)金收購。這樣可以節(jié)省大量時間，智能軟件集團，即采用這種方式借殼上市，借殼完成后很快進入角色，形成良好的市場反映；2、完全通過資產或股權置換，實現(xiàn)“殼”的清理和重組合并，容易使殼公司的資產、質量和業(yè)績迅速發(fā)生變化，很快實現(xiàn)效果；3、兩種方式結合使用，實際上大部分借“殼”上市都采取這種方法。

二、我國民營企業(yè)借殼上市的背景及其動因

（一）我國民營企業(yè)借殼上市的背景分析

在我國以支持大中型國有企業(yè)融資為取向的傳統(tǒng)會融體系下，我國很多企業(yè)暫時還無法得到與國有經濟同等的金融待遇。英美等發(fā)達市場企業(yè)直接融資占融資總額的比例超過80％。印度、韓國等新興市場也超過50％。相比之下，國內企業(yè)形成了對銀行貸款的高度依賴，間接融資快速增長，將過大的風險集中于銀行體系，不利于國民經濟發(fā)展及金融體系的穩(wěn)定。

（二）我國民營企業(yè)借殼上市的動因

借殼上市之所以成為越來越多的民營企業(yè)上市的常規(guī)途徑，概括起來主要有兩個方面的動因：民營企業(yè)自身發(fā)展的需要以及借殼上市門檻相對較低。

三、案情分析：國美集團借殼上市的操作流程

（一）國美電器概況

國美集團的創(chuàng)立，始于黃光裕先生1987年在北京開設的首家電器門店。1993年，國美集團當時經營的全部門店開始采用“國美電器”的名稱，以家電零售連鎖企業(yè)的形象經營業(yè)務。國美集團自從1999年開始將業(yè)務擴展至北京以外的地區(qū)。首先在天津設立門店，隨后陸續(xù)在中國其他主要城市如成都、重慶及西安等地設立門店。

（二）國美借殼上市案例分析

綜合分析，本文認為最終使得國美電器選擇香港借殼上市的原因有以下幾點：1、可以為企業(yè)發(fā)展提供充足的資金；2、有利于擴展融資渠道、改善融資結構；3、有利于引入戰(zhàn)略投資者，為走向國際化作準備；4、有利于風險資本退出。在香港借殼上市，股票可以實現(xiàn)全流通，有利于控股股東的資本退出；5、有利于規(guī)避監(jiān)管。

（三）國美電器香港借殼上市的思路及操作過程

1、控制殼公司－中國鵬潤

中國鵬潤于1999年4月以前稱為京華自動化(Capital Atomatiaon Holding Limited)在香港聯(lián)交所上市。上市時，公司主要從事制造及銷售電腦輔助設計系統(tǒng)及機器。2002年3月，黃光裕透過其全資控股的公司Shinning Crown Holding Inc.，以每股0.1港元的價格認購京華自動化增發(fā)的新股份從而取得公司的控股權，加上此前控制的部分股權（13.42％），黃光裕此時實際控制的京華自動化公司股權達到85.6％。（同年4月黃光裕獲委任為公司的主席兼執(zhí)行董事。并且將公司于2002年6月更名為中國鵬潤集團有限公司。）

2、重組國美電器

2004年4月，由黃光裕100％控股的境外公司Ocean Town收購北京億福持有的所有國美電器股份。Ocean Town成為控制國美電器核心業(yè)務的第一大股東。這一步完成后，國美電器成為中外合資企業(yè)，享受稅收優(yōu)惠。之所以股權比例為65:35主要是為了回避商務部關于外商零售企業(yè)，外方股權比例必須在65％以下的限制。

3、反向收購實現(xiàn)上市目的

中國鵬潤定向發(fā)行股票和可換股票據(jù)收購Ocean Town全部已發(fā)行股份，將國美電器打包進入中國鵬潤，隨后將中國鵬潤的公司名稱變更為“國美電器”。至此，國美電器成功實現(xiàn)紅籌股上市。

（四）國美電器上市操作的特點

在上文的介紹中，可以發(fā)現(xiàn)國美電器此次上市操作的基本思路與一般借殼上市的思路是一致的，如通過買殼取得對上市公司的控制權，通過設立境外離岸公司實現(xiàn)簡化審批手續(xù)，降低上市成本的目的等。但是在具體操作上，國美此次上市非常成功的克服了借殼上市最大的難點：成本過高，而且通過大膽的定價為國美電器搭建了巨大的融資平臺，使得此次借殼上市成為眾多民營企業(yè)境外借殼上市案例中較為典型的成功案例。

四、思考：我國民營企業(yè)境外借殼上市的規(guī)范建議

（一）規(guī)范我國民營企業(yè)境外間接上市行為的思考

境外間接上市由于不存在對業(yè)績的硬性要求，更重要的是可以實現(xiàn)股票的全流通，因此境內企業(yè)特別是民營企業(yè)對境外間接上市客觀上存在較大的需求。但是目前有關境內企業(yè)境外間接上市的監(jiān)管政策審批程序涉及多個監(jiān)管部門，政策經常變動，導致境內企業(yè)境外間接上市的道路并不通暢。本文認為有關監(jiān)管部門應該區(qū)別對待國有企業(yè)、民營企業(yè)境外間接上市的行為，鼓勵和規(guī)范國內民營企業(yè)境外上市的行為，對于境外間接上市在政策上應盡量避免采取一刀切的辦法。

（二）我國民營企業(yè)借殼上市的相關建議

為了提高民營企業(yè)借殼上市的成功率和財務績效，我想從四個方面提出相關建議：

1、保障民營企業(yè)借殼上市中的公平地位。政府要保障民營企業(yè)在借殼上市中的公平地位，就必須加強防止股東利益被侵害、規(guī)范民營企業(yè)并購行為的相關法規(guī)制度的建設。

2、加強選殼環(huán)節(jié)的風險控制。民營企業(yè)在借殼過程中要樹立正確的風險意識，將風險意識貫穿于整個借殼過程，民營企業(yè)應深入殼公司內部，了解其基本狀況，從法律上明確違約責任，規(guī)范賣方行為。

3、創(chuàng)新支付方式以降低借殼成本。我國現(xiàn)行金融市場不完善，企業(yè)融資渠道有限，若可以在并購支付方式上有所創(chuàng)新，那么民營企業(yè)借殼上市的成本就可以大大降低。發(fā)行可轉換債券是值得推薦的一種支付方式。

4、推動民營企業(yè)治理結構轉型和升級。借殼上市后的民營企業(yè)要想得到長遠的發(fā)展，就必須完善企業(yè)內部治理結構，建立起產權清晰、權責明確、政企分開的現(xiàn)代化企業(yè)制度。一是制度要創(chuàng)新；二是技術創(chuàng)新；三是管理方式創(chuàng)新。

借殼上市過程中的復雜性和艱巨性，使得大多數(shù)民營企業(yè)家對其認識往往流于表象，對盲目借殼可能招致拖垮企業(yè)的風險認識不足或相反，對借殼上市產生畏懼心理，在上市道路上裹足不前，錯失良機。因此，對民營企業(yè)借殼上市的研究是一個全新且極具價值的研究領域，需要理論界、實務界的共同努力，建立有中國特色的借殼上市理論體系，從而最終指導我國民營企業(yè)的借殼上市。

參考文獻：

\[1\]趙靖寅.“借殼上市”過程中對中小投資者的保護——以國美上市為例\[J\].法制與社會,2011,(03):111-112.

第5篇：上市公司市值管理案例分析范文

【關鍵詞】經濟增加值；上市公司；業(yè)績評價

一、經濟增加值的內涵

經濟增加值（EVA）是1982年由美國SternStewart管理咨詢公司提出的，其核心是資本投入有成本，企業(yè)的盈利只有高于其全部資本成本時才能為股東創(chuàng)造價值。EVA=稅后凈營業(yè)利潤（NOPAT）— 資本總額×加權平均資本成本。由公式可知，EVA的計算從經營利潤開始，首先對經營利潤進行一系列的調整，主要的調整內容包括加回研究開發(fā)費用、資產減值準備和遞延所得稅負債余額、扣減非正常經營損益以及平均在建工程，得到稅后凈營業(yè)利潤（NOPAT）；然后，用資本總額乘以加權平均資本成本（WACC）得到占用資本的資金成本；最后，用NOPAT減去占用資本的資金成本可得到EVA，EVA是一個絕對值的概念。

二、基于經濟增加值的業(yè)績評價

（一）EVA的計算方法

1.稅后凈營業(yè)利潤的計算

稅后凈營業(yè)利潤（NOPAT）=營業(yè)利潤+財務費用+當年計提的壞賬準備+當年計提的存貨跌價準備+當年計提的長短期投資/委托貸款減值準備+投資收益+期貨損益— EVA稅收調整

EVA稅收調整=利潤表上的所得稅+稅率×（財務費用+營業(yè)外支出—固定資產/無形資產/在建工程準備—營業(yè)外收入—補貼收入）

2.資本的計算

債務資本=短期借款+一年內到期長期借款+長期借款+應付債券

股本資本=股東權益合計+少數(shù)股東權益

資本總額調整額=壞賬準備+存貨跌價準備+長期投資減值準備+固定資產減值準備

計算EVA的資本=債務資本+股本資本+資本總額調整額—在建工程凈值

3.資本成本計算

加權平均資本成本=債務資本成本×（債務資本市值/總市值）×（1—企業(yè)所得稅稅率）+股本資本成本×（股本資本市值/總市值）

稅后債務資本成本=稅前債務資本成本×（1—企業(yè)所得稅稅率）

股本資本成本率=無風險收益率+β系數(shù)×市場組合的風險溢價

（1）無風險報酬率計算

無風險報酬率一般選用三月期國債利率，亦可選擇其他指標。

（2）β系數(shù)計算

β值可通過公司股票收益率對同期股票市場指數(shù)（上證綜指）的收益率回歸計算得來。

（3）市場風險溢價

市場組合的風險溢價反映整個股票市場相對于無風險收益率的溢價，目前學術界基本統(tǒng)一將我國的市場風險溢價定為4%。

（二）會計報表的調整

根據(jù)會計準則編制的財務報表對公司真實情況的反映存在部分偏差，在計算EVA時需要對某些會計報表項目進行調整，現(xiàn)在將幾個重要的會計調整項目簡單示例如下：

1.研究開發(fā)費用

研究開發(fā)費用對公司長期發(fā)展具有特殊重要的影響，發(fā)揮效應的期限并不限于這些支出發(fā)生的會計期，全部計入當期損益顯然不盡合理，而且計入當年費用容易打擊管理者對此類費用投入的積極性，不利于公司長期發(fā)展。調整時應將此類費用資本化，并按一定受益期限攤銷。

2.資產減值準備

EVA認為，計提資產減值準備是在損失和收益還沒有實際發(fā)生之前就去確認，結果使當期利潤不實，會計利潤和現(xiàn)金流出現(xiàn)較大差額。在實務操作時，應在利潤中加回計入在利潤表中的資產減值損失額，并在計算資本總額時加入排除稅收影響的資產減值準備期末余額。

3.資產清理項目

由于EVA是基于企業(yè)永續(xù)經營原則下衡量，所以稅后營業(yè)凈利是為繼續(xù)營業(yè)部門的稅后凈利，并不包含企業(yè)重組、停業(yè)部門損益、非常損益及會計變動累積影響數(shù)等項目。計算EVA時，需將停業(yè)部門損益排除在稅后營業(yè)凈利之外，且停業(yè)部門資產、負債、非常損益等，一并從資本中扣除。

4.遞延所得稅資產和遞延所得稅負債

根據(jù)EVA的思想，遞延所得稅資產已經支付，不應作為企業(yè)資本的一部分；相反遞延所得稅負債留存企業(yè)，應該作為資本的一部分處理。在實務操作時，在資本總額中減去排除資產減值準備及公允價值變動影響額的調整后遞延所得稅資產，并加上相應的調整后遞延所得稅負債。同時，稅后凈營業(yè)利潤應加上調整后遞延所得稅資產本年增加額，并減去調整后遞延所得稅負債本年增加額。

三、案例分析——中國石化經濟增加值的計算

本文計算EVA所需全部原始數(shù)據(jù)均來自于上市公司網站定期公布的年報及上海證券交易所等。

（一）計算投入資本

根據(jù)投入資本的計算公式，結合中國石化歷年年報，具體調整項目及計算方法如下：（l）有息債券資本，是資產負債表中短期借款、一年內到期的非流動負債、長期借款及應付債券的合計。（2）遞延稅款貸方余額，等于資產負債表中披露的遞延稅款貸項。（3）提取的各項準備金，等于年報中資產減值準備明細表中各項數(shù)據(jù)。（4）當期未投入實際生產的資產，本例中指在建工程。

資料來源，根據(jù)中國石化（600028）2008——2011年年報數(shù)據(jù)整理

（二）計算稅后凈營業(yè)利潤

根據(jù)稅后凈營業(yè)利潤的計算，結合中國石化歷年年報，具體調整項目及計算方法如下：（1）先將凈利潤調整為息前稅后利潤，以調整債務利息和所得稅對NOPAT的影響。（2）對非正常經營損益，數(shù)據(jù)直接取自年報中扣除非經常性損益項目和金額表。（3）每年提取的各項準備金，等于年報中資產減值準備明細表中各項數(shù)據(jù)的期末數(shù)減去期初數(shù)。（4）遞延稅款貸方增加額，等于資產負債表中披露的遞延所得稅負債的期末數(shù)減去期初數(shù)。

第6篇：上市公司市值管理案例分析范文

【關鍵詞】借殼上市；借殼時機；借殼方式

一、案例簡介

(一)仁和集團簡介

仁和集團是江西省一家主營醫(yī)藥生產與銷售的“中國優(yōu)秀民營科技企業(yè)”，集團總資產7.1億元，下屬26家子公司，旗下?lián)碛卸鄠€馳名品牌，為了解決醫(yī)藥企業(yè)在發(fā)展的過程中出現(xiàn)的瓶頸，仁和集團決定借殼上市。

(二)九江化纖簡介

九江化纖系由九江化學纖維總廠獨家發(fā)起、以募集方式設立的股份有限公司，與1996年12月10日正式在深交所掛牌上市，但從2003年起九江化纖連續(xù)三年出現(xiàn)巨額虧損，被深交所出示退市風險警示并與2006年4月29日起停牌。

(三)仁和集團“狩獵之旅”

2006年8月27日，仁和集團通過競拍方式獲得了*ST九化67.16％的股權，計13439.52萬股，成交價3005萬元獲得九江化學纖維總廠所持有的*ST九化67.16％的股權，成為*ST九化第一大股東。在獲得控制權以后，迅速達成對*ST九化的資產與債務重組以及對原大股東占款問題、啟動股權分置改革和職工安置等一攬子計劃。由此，*ST九化轉變?yōu)橐患宜幤分圃炫c銷售企業(yè)，并正式更名為仁和藥業(yè)股份有限公司，與2007年3月29日恢復上市交易，當日收于14.040元，在此后股價―直保持在相對穩(wěn)定的高位。

二、案例分析

(一)為何借殼*ST九化

一般我們將殼資源分為三種類型，即：經過處理的殼、未經處理的殼以及存在財務困難的殼，針對不同類型的殼公司，需要采用不同的策略。本案例中的。ST九化屬于第三類，據(jù)資料顯示，九江化纖2003年和2004年連續(xù)兩個會計年度的審計結果顯示的凈利潤均為負值。此外，九江化纖還面對著重重危機：將近1.5億元大股東欠款；廣東恒信德律會計師事務所在對公司的審計報告中稱公司的持續(xù)經營能力存在不確定性，同時公司管理層在募集資金投向問題上也表現(xiàn)的猶豫不決；*ST九化口中的非控制關系的關聯(lián)方九江白鹿化纖有限公司占用公司資金1.23億元，另外，*ST九化還為其提供了3200萬元流動資金貸款擔保，這無疑是一枚定時炸彈。

介于這樣的背景，仁和集團從以下幾方面考量并最終選擇*ST九化作為殼資源以實現(xiàn)上市的目的。

1、對于購買像*ST九化這樣的財務困難的殼公司，一般需要動用的資金數(shù)量較少，但是卻可以拿到相當大比例的股權。

2、在仁和集團收購*ST九化這一案例中，仁和集團以拍賣競價方式獲得控股權，這種方式既可以了解被收購方*ST九化的實際情況，又能以符合國有資產正常的轉讓方式實施，節(jié)約了收購時間，為盡快完成資產重組實現(xiàn)優(yōu)質資產注入爭取了有力時機，同時也節(jié)約了收購成本。

3、殼公司原來的資產清理復雜程度對殼資源的選擇也有一定的影響。在這個案例中，九江化纖原是九江化學纖維總廠的一部分，九江化纖主營粘膠纖維、化纖漿粕、蒸汽的生產和銷售，屬化纖行業(yè)，但是在收購前，整個主營業(yè)務已經幾乎處于停滯的狀態(tài)，計劃年產1400噸連續(xù)紡粘膠長絲二期工程進展非常緩慢甚至接近于停滯不前，在這樣的情況下，對*ST九化實行劣質資產和負債剝離的難度相對較小，可以迅速注入仁和集團的相關產品商標所有權等醫(yī)藥類資產。

4、*ST九化本身也有一些作為殼資源獨特的優(yōu)點：

(1)*ST九化股本較少，所以介入的成本較低，重組以后具有資本擴張的優(yōu)勢；

(2)*ST九化的股權相對集中，易于股權協(xié)議轉讓；

(3)*ST九化屬于化學行業(yè)，前景黯淡，凈資產收益率低，容易進行資產的置換，盈利能力能夠快速提高。

(二)借殼時機選擇分析

由于經營不善，*ST九化與2006年4月29日起停牌，停牌，價為1380元，緊接著，2006年8月28日，江西省高級人民法院委托華通拍賣有限公司*ST九化的國有法人股，在這場角逐中，仁和集團最終以3005萬元獲得九江化學纖維總廠所持有的*ST九化67.16％的股權，成為。ST九化第一大股東。細想一下，2006年正處于金融危機全面爆發(fā)的前夕，屬于危機前的一個敏感時期，很多制造類企業(yè)都面臨業(yè)績下滑的困境，為何仁和集團還花大手筆收購呢，經分析主要有以下幾點原因。

1、從整個市場經濟環(huán)境的角度：我們在分析2006年的股票市場的時候，通常可以歸結為兩點：

(1)“熊跡漸遠牛蹄日近”：2006年始，上證綜合指數(shù)從1月4日的1163.88點開盤，一路震蕩上行，與之相配合，中國資本市場的總市值也不斷上揚，但是在指數(shù)漲幅的背后，卻是政府政策影響的日趨積極和強大。面對如此行情，以國內機構投資者為中心的相當數(shù)量的市場分析者紛紛拋出觀點，認為中國股市的歷史性變革已經到來，中國的證券市場也由此進入到內涵推動型的牛市時代。在這樣的大環(huán)境下，投資都更多的采取較為進取的資產配置策略，將投資在固定收益產品或者海外資本市場上的資金逐步回籠，而轉而投向A股市場配置上。此時，仁和藥業(yè)借殼*ST九化正是順應了之一市場趨勢，仁和集團前瞻I生的把握了借殼時機，選擇了股票市場處于熊市末期、股價較低的有利時機，只需動用相對較少的資金便成功進行了股權收購，并取得了巨額的資本溢價。

(2)2005年啟動股份分置改革以后，中國股票市場進入全流通時代，在2006年中，股市經過反復震蕩，基本能完成重大轉折，為2007年步入牛市奠定堅實的基礎。A股股市面臨重大投資機會，正是千載難逢的介入良機。在這樣的股市背景下，仁和集團借殼*ST九化無疑是有利的，事實也證明了仁和集團的決策是明智的。

2、從仁和集團自身情況的角度：

對仁和集團的財務狀況進行分析：我們知道，從2001年至2005年，集團公司銷售收入由2001年的5000萬元增長為2005年的10億元，年均增長率109.3％。貢獻國家稅收由2001年的135萬元增長為2005年的6000萬元，年均增長率143.6％。成績令人矚目。2006年，集團各商業(yè)企業(yè)銷售收入連年大幅度增長。從一系列的資料中可以看出。仁和集團主營業(yè)務收入穩(wěn)定。主營業(yè)務利潤也居高不下，這才使其有實力可以向九江化學纖維總廠提供高達13752.05萬元、向九江白鹿化纖有限公司提供7000萬元資金，共計20750.05萬元，用于償還占用*ST九化的資金，進而為其成功注資*ST九化提供了堅實的財務基礎。

(三)借殼方式選擇分析

由于殼公司的類型復雜，對不同特征的殼公司我們應該采取不同的策略。在實際操作中，由于借殼方式導致的成功或失敗案例比比皆是，下面分析仁和集團成功借殼*ST九化的借殼方

式選擇。

1、以拍賣競價方式，獲得控股權。

仁和集團通過競拍方式獲得了*ST九化67.16％的股權，計13439.52萬股，成交價3005萬元獲得九江化學纖維總廠所持有的*ST九化67.16％的股權，成為*ST九化第一大股東。這種方式不僅是借殼上市方式的創(chuàng)新，同時節(jié)約了收購的時間，為盡快完成資產重組實現(xiàn)優(yōu)質資產注入爭取了有力的時機，也節(jié)約了收購的成本，提高了收購成功的可能性。

2、采取要約豁免方式，降低收購成本。

2007年1月8日，仁和集團獲得了證監(jiān)會對要約收購的*ST九化義務的豁免。這得益于仁和集團很好的利用了我國《上市公司收購管理辦法》第62條的規(guī)定，從而得以免于從二級市場上收購*ST九化的流通股份，節(jié)約了收購成本，提高了收購成功的可能性。

(四)成功借殼后后續(xù)行為分析

在成功借殼并完成資產負債重組后，仁和集團又通過一系列的后續(xù)動作進一步深化內部體制的改革，體現(xiàn)在以下兩點：

1、采用定向發(fā)行方式募集資金。

2、擬整體上市，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。

(五)此項借殼交易的影響

在現(xiàn)在的市場上，企業(yè)只有站在上市公司的平臺上，對公司的發(fā)展戰(zhàn)略、品牌戰(zhàn)略、營銷戰(zhàn)略進行一體化規(guī)劃，才能利用資本市場孕育出世界級的企業(yè)。其中，仁和集團便是很好的典范。下面從仁和集團和*ST九化兩個角度來探究此項借殼交易的影響。

1、對仁和集團的影響。

(1)通過借殼*ST九化，完成上市夢

(2)通過定向增發(fā)獲得巨額收益

(3)通過整體上市，謀求實現(xiàn)企業(yè)價值最大化

2、對九江化纖的影響

在仁和集團注資前，九江化纖已經連續(xù)三年出現(xiàn)巨額虧損，而在仁和集團成功注資以后，*ST九化實現(xiàn)了以下幾點華麗的轉變：

(1)收回了原大股東長期占用的資金，公司的資產質量得以提高；

(2)主營業(yè)務和結構，主營業(yè)務能力較過去均有重大變化；

(3)以零價格剝離部分資產和負債后，公司甩開了沉重的歷史包袱，財務狀況明顯改善，資產負債率、股權收益比率得到優(yōu)化。

三、總結與啟示

仁和集團以獨到的眼光瞄準了*ST九化，并準確的掌握了借殼時機，不僅成功實現(xiàn)了集團優(yōu)質資產整體上市，而且實現(xiàn)了巨額的資本溢價，也給后來謀求借殼上市的企業(yè)提供了幾下幾點啟示：

1、獨到的眼光、時機的把握是借殼成功與否的關鍵；

第7篇：上市公司市值管理案例分析范文

互聯(lián)網巨頭美國在線（aol）與傳媒巨人時代華納（time warzler）在2000年1月10日宣布了合并計劃。合并后的新公司命名為“美國在線時代華納公司”（aol timewarner），被媒體稱為全球第一家面向互聯(lián)網世紀的綜合性大眾傳播及通信公司。

時代華納是一家具有70年歷史的老牌媒體集團，它擁有cnn（美國有線電視網）、卡通電視臺、華納兄弟電影公司、《人物》雜志、《財富》雜志、《娛樂周刊》等著名報刊，它早在1994年就意識到網絡的發(fā)展前景，將旗下的主要媒體打包放在網站中，這甚至要早于絕大多數(shù)網絡公司的誕生。pathfinder被設計成一個進入時代華納大量網上站點的門戶。時代華納這個世界頂尖級傳媒巨子可以對15個國家用多種語言提供電視服務，包括著名的cnn有線電視新聞網及hbo（擁有美國3500萬用戶）。擁有華納兄弟電影制作公司、全美第二大有線網絡（遍布全美3/5的基礎有線網絡），以及唱片業(yè)務居世界首位的華納音樂公司。此外，它擁有豐富的服務對象資源，包括12000萬雜志讀者、32萬互聯(lián)網用戶、10億cnn觀眾、3 500萬hbo訂戶、1300萬有線電視用戶以及擁有32萬多的“公路信使”用戶。但在具體發(fā)展中，人們都直接奔赴目標網站，pathfinder于是成為一個空殼。雖然執(zhí)行長走馬燈似地連換數(shù)任，卻始終不見成效，致使這個令時代華納損失上千萬美元的網站，竟成為傳統(tǒng)媒體發(fā)展互聯(lián)網戰(zhàn)略的典型失敗案例。時代華納在網絡上的另一個嘗試是口hyperlink，這是專營cd產品的電子商務網站，知名度很高，但經營狀況同樣不盡如人意。

美國在線作為世界最大的互聯(lián)網服務提供商，用7種語言向全球15個國家提供服務，交互技術開發(fā)居世界領先地位，擁有世界最大的撥號窄帶網絡與全球下載數(shù)量最大的音樂播放器。擁有2000萬aol注冊用戶，220萬cornpuserve注冊用戶，340萬國外用戶，5000萬aim尋呼軟件用戶，5000萬icq注冊用戶，2000萬netcenter注冊用戶。即使這樣，時代華納對aol的吸引力也非常大，aol就公開表示，并購旨在取得時代華納的有線電視網、龐大的用戶資料庫、電視。報紙等資產的使用權。aol不只滿足于當現(xiàn)在最大的isp，而是要搶著開拓未來的網絡世界。未來的網絡世界是一個文字、圖表、聲光、視訊結合而成的虛擬世界。要創(chuàng)造這個網絡世界，寬頻的傳輸最為重要。aol看中的正是時代華納擁有的寬帶網。

下表是美國在線與時代華納的公司（右欄）盈利情況與股票市值的對照表：

合并方式是采取換股方式的新設合并。根據(jù)雙方董事會批準的合并條款，時代華納公司的股東將按1：1.5的比率置換新公司的股票，美國在線的股東的換股比率為1：1.合并后原美國在線的股東將持有新公司55％的股票，原時代華納公司的股東將擁有新公司45％的股票。美國在線當前市值為1640億美元，時代華納970億美元。對美國在線而言，合并對其股票的估值實際上僅是市場價格的75％。而時代華納在這次合并中的價格已達到了1500億美元，遠遠超過其合并前的市值。aol和時代華納公司的合并將成為有史以來最大的一起并購案，兩公司合并后，將成為世界第七大公司，年營業(yè)額高達300億美元，市值總額高達2860億美元，加上未執(zhí)行的期權和認股權證，交易總額可達3500億美元。

（資料來源：（財經》2000年第2期等）

案例點評：

美國在線和時代華納公司的新千年大并購，之所以被世人如此密切地關注，并不僅僅因為它創(chuàng)下了公司并購金額的最高記錄。盡管半個月后英國的沃達封（vodafone）與德國的曼內斯曼（mannesmann）的合并案例便刷新了它們的記錄，但是顯然輿論對美國在線與時代華納的聯(lián)姻更感興趣。多數(shù)專家認為，這次在“寬帶”基礎上的合并蘊含了無窮的市場擴張潛力，是一個“雙贏策略”。如何以一種新的財務理念來面對競爭日益激烈的市場，建立企業(yè)的市場價值化管理體系，成為我們研究的主要課題。

（一）企業(yè)市場價值是最具相關性的價值信息

從這個案例的數(shù)據(jù)分析來看，時代華納的營運年限、員工人數(shù)、銷售額都5倍于美國在線，利潤額也是它的2.2倍。如果依據(jù)巴菲特的傳統(tǒng)企業(yè)價值分析法對企業(yè)會計報表進行分析，毋庸置疑，時代華納是個巨無霸，而美國在線相對處于弱勢?？杀敬魏喜⒌氖聦嵡∏∈菚嬌系摹叭酢蓖塘藭嬌系摹皬姟保绹诰€以股票低估25％的代價買下了時代華納。這次合并換股的價值基礎是股票市值。這從現(xiàn)行會計理論或方法上是無法解釋的。眾所周知，在現(xiàn)行會計中歷史成本原則作為首選的原因是因為它的可靠性，會計是以過去已經發(fā)生的事項或交易為基礎來確認資產的價值，并且資產價值一經確定就不隨物價變動而調整。然而在瞬息萬變的信息時代，產生了許多現(xiàn)行會計無法確認計量的因素：無“原始憑證”的企業(yè)資產（例如商譽、非專利技術、企業(yè)資產價值的增值、企業(yè)人力資源價值、企業(yè)家價值等）、物價變動、“注意力經濟”等等，這些都是企業(yè)持續(xù)發(fā)展的重要動因，是構成企業(yè)價值的最為重要的因素，但都沒有反映在企業(yè)的報表之中，這使得投資者們無法正確了解和評價企業(yè)價值內涵，也成為企業(yè)發(fā)展以市場為導向的價值化管理的瓶頸。

會計系統(tǒng)既是公司價值運動的重要符號，也是管理的載體。在資本市場日益發(fā)展的今天，企業(yè)價值呈現(xiàn)多種表現(xiàn)形式，但是最具相關性的不是會計賬面價值，而是市場價值。企業(yè)的市價是企業(yè)的生命，是企業(yè)管理的“標桿”，企業(yè)決策已經進入市場價值時代。

（二）關注影響企業(yè)市場價值的財務驅動因素

1、未來現(xiàn)金流量現(xiàn)代市場經濟崇尚“現(xiàn)金至上（cash is king）”。企業(yè)的管理者們就得意識到企業(yè)價值的真正所在——現(xiàn)金流量。現(xiàn)金流量與一個企業(yè)的生存、發(fā)展壯大息息相關。在財務風險日益加劇的今天，管理者利用會計方法操縱會計利潤也已經屢見不鮮，投資者更注重企業(yè)未來發(fā)展，重視未來現(xiàn)金流量的增長而不是賬面上的數(shù)據(jù)，可以說，企業(yè)價值表現(xiàn)為未來現(xiàn)金流量的貼現(xiàn)值。如果根據(jù)美國的會計制度規(guī)定來考慮新公司的價值，新公司要對收購價高出被收購公司凈資產的部分，用未來的利潤進行銷賬。由于收購時代華納的議價部分高達1500億美元，如果按每年銷賬75億美元計算，新公司在未來的20年中不會產生任何利潤。但事實上這些數(shù)字只是賬面上的處理，甚至可以達到避稅的功能，正如施洛德投資銀行的分析師紐曼所說：“購并案將顯著轉變aol及時代華納，新公司將擁有大量資金流通與更高的盈余可預測性，但成長率將會減緩。”也就是說，在理想情況下，合并后的企業(yè)將兼有網絡公司的擴展速度和傳統(tǒng)媒體的盈利能力，而這意味著起碼五倍于現(xiàn)在的純收入和大量的現(xiàn)金流量。

2、注意力經濟信息時代被稱為“眼球大戰(zhàn)”的時代，注意力經濟成為一個時髦的名詞。在商品市場上是這樣，在日益激烈的廣告大戰(zhàn)中，改變和謀取的就是人們的“注意力”。在資本市場上運作也是如此。美國在線是世界上最大的互聯(lián)網服務提供商，擁有豐富的用戶資源，成千上萬的用戶愿意每月付出20美元將自己鎖定在美國在線，即使是“美國塞線”的時候也沒有離開。美國在線總結它們注意力之樹常青的原因就是凱斯的三“c”政策：內容（content）、情景（context）與社區(qū)團體（community）?，F(xiàn)在與時代華納的合并，又進一步彌補了美國在線未來網絡戰(zhàn)略的主要弱點：時代華納公司的有線電視網絡，為占據(jù)了絕大部分電話線互聯(lián)網接入服務市場的美國在線提供了向寬帶接入轉移的平臺；缺乏足夠數(shù)量與質量的內容問題，看起來也得到了一次性的解決，時代華納的雜志、報紙、音樂、電影將使得本來精彩的美國在線更加精彩。美國在線的三“c”政策，是注意注意力經濟的必由之路，其賣點在于以內容取勝，以服務取勝。沒有人敢否認網絡世界必將到來，那么此刻所擁有的“注意力”就是未來的經濟，也就是企業(yè)價值的保證。

3、資本市場與控制權運動據(jù)悉此次合并后企業(yè)價值最終達到3500億美元，這個數(shù)據(jù)大大超過原來兩個企業(yè)市場價值1640億元和970億元的簡單相加。這種價值劇增的的事實可能只是一種短期的信號，但是肯定成為詮釋企業(yè)價值提升的途徑，而且這種途徑只有通過資本市場靈敏的價值信號系統(tǒng)和企業(yè)有效的并購運作才能實現(xiàn)。該合并案例進一步使我們樹立了一種新的觀念，即在傳統(tǒng)的主營業(yè)務利潤之外，通過有效的控制權運動也能為企業(yè)帶來利潤，增加企業(yè)價值。企業(yè)控制權運動是通過一定的交易進行的，即意欲獲取企業(yè)控制權的權利主體通過交易方式獲取其它權利主體所擁有的控制權。這種交易行為是根據(jù)企業(yè)產權所作出的制度安排來進行的。因此，企業(yè)產權交易的實質是在企業(yè)控制權運動過程中，各權利主體之間依據(jù)企業(yè)產權所作出的制度安排而進行的一種權利結構重組行為。絕大多數(shù)的實證研究表明企業(yè)資產重組所帶來的社會效果并不是簡單的加法與減法問題。公司控制權的運動作為對公司經營者的一種制約機制和提高效率機制而存在。公司控制權運動不是一種簡單的資產運作方式，而是重新配置社會資源的市場機制。在有效的公司控制權市場運行的條件下，對大部分接管者來說，其爭奪控制權的動機在于尋求公司的市場價值和在有效管理的條件下應具有的市場價值之間的差額。

（三）把握通過并購提升企業(yè)市場價值的基本技巧

1、通過強強聯(lián)合，優(yōu)勢互補，實現(xiàn)“1＋1＞2”

什么是資產重組？目前理論上的紛爭還在進行中，從該案例分析，作為“資產”重組的對象一定是具有潛在獲利能力的優(yōu)質資產，或者說通過購買目標企業(yè)可以擴大市場。aol本屬于與twx經營不相關的公司，但隨著互聯(lián)網應用范圍的擴大，加上其傳遞信息的及時性與強大的綜合功能，網絡公司也將成為新興的傳媒企業(yè)，因此，兩家公司很好地實現(xiàn)了一定范圍內的橫向合并，市場營銷、內容來編、服務提供、會計甚至財務等作業(yè)都可以合并起來，消除了重復設備，拓寬了服務面，促進了總需求上升，有助于實現(xiàn)規(guī)模經濟效益。企業(yè)的合并要取得“1＋l＞2”的效果一定是強強聯(lián)合。相比之下，我國國有企業(yè)包括上市公司所進行的資產重組不少是以劣質資產為對象的強弱聯(lián)合，不但無法優(yōu)勢互補，甚至給原來的優(yōu)勢企業(yè)增加沉重的負擔，導致并購走向失敗。

2、培育核心競爭能力是企業(yè)合并重組的戰(zhàn)略根本在兼并大浪潮中，毫無疑問橫向（同業(yè)）并購是并購的主流。在企業(yè)并購過程中，如果企業(yè)的核心競爭能力沒有跟上企業(yè)業(yè)務范圍的擴展和企業(yè)規(guī)模的擴張，并購失敗也會發(fā)生。所謂核心競爭能力，是指由企業(yè)的管理系統(tǒng)、技術開發(fā)系統(tǒng)、組織制度、人力資源和企業(yè)文化等各種資源有機融合而成的，能夠創(chuàng)造和推廣企業(yè)特定領域的競爭能力和競爭優(yōu)勢的體系。簡而言之，就是企業(yè)的主業(yè)競爭優(yōu)勢。但現(xiàn)在在我國的上市公司中，很多并購活動是概念炒作，或者是為了趕潮流，企業(yè)不斷進行兼并擴張，企業(yè)涉及的領域越來越多，很容易出現(xiàn)企業(yè)核心能力的發(fā)展跟不上企業(yè)擴張需要的情況，導致企業(yè)經營陷入困境。

第8篇：上市公司市值管理案例分析范文

（1）沒有適合的案例。案例是非常重要的工具。而教科書缺少與時俱進的案例，表現(xiàn)一是案例缺乏，二是案例更新慢，尤其是在這幾年中國證券市場飛速發(fā)展的時期，從股權分置改革推行到期權的推出，再到股指期貨和賣空機制的推出。學生學習要能跟上時代，亟需研究正在發(fā)生的各種案例，使學生能夠融入時代。

（2）學生主動性不強。由于學生一開始什么都不知道，一下子讓他們炒股票不知道如何參與?？砂褏⒓拥膶W生分成若干小組。分別充當上市公司、證券公司或機構投資者，在模擬的股票市場中，從事上市公司包裝上市、證券公司包銷股票和機構投資者買賣二級市場股票等一系列經營活動。通過模擬炒股票與專題討論、案例分析，達到體驗股票市場博弈、應用證券市場理論、培養(yǎng)創(chuàng)新炒股票思維和提高炒股票操作技能的目的。

（3）教學效果不明顯。證券投資模擬如何為學生設想，以學生活動為主，以學生心理為依據(jù)，全面完成教學實驗任務呢？經過比較，發(fā)現(xiàn)案例設計教學法能夠比任何其他的教學法更能激發(fā)學生的學習動機。由于學生必須擔負主要的學習責任，因此能夠訓練學生擔當責任的能力。和其他教學法相比，案例設計教學法是訓練學生解決問題的最佳教學法。此外，案例設計教學法還能培養(yǎng)學生團結合作的精神?？梢娫趯嶒灲虒W過程中應用設計教學法是完全可行的。

2案例設計在證券投資模擬教學中的應用

案例設計教學法就是采用設計方式來指導學生進行學習活動的一種方法。設計教學法體現(xiàn)了杜威實用主義的教學程及其理論?？梢院唵蔚匕言O計教學法分為5步：安排真實的情境；根據(jù)情境設定刺激思維的課題；查找資料做出解決疑難的假定；以活動去證驗假定；根據(jù)證驗成敗得出結論。

（1）案例設計。案例設計教學法要有針對性地選取動態(tài)案例替代和驗證教材中的靜態(tài)案例。我在運用證券投資學模擬炒股的方法，取得了一定的成果，但也有一些經驗教訓，主要體現(xiàn)在以下幾方面：一是讓學生理解股票實戰(zhàn)與模擬交易的區(qū)別。模擬抄股，你買賣股票，無論買賣多少都對股票的價格沒有影響。模擬股票的價格是由現(xiàn)實生活中的股票價格而決定的。也就是說，也許你在模擬中賺了很多錢。但是如果你真把等同于模擬股票的錢投入到現(xiàn)實股票當中，你賺的錢可能要比模擬中的錢要少。因為現(xiàn)實股票中你的介入會影響到股票的價格。而模擬股票中無論你買多少都不會影響到股票的價格。因為模擬的股票價格是由現(xiàn)實股票價格決定的。炒股對于散戶而言最重要的是心態(tài)問題，模擬炒股因為沒有資金上的投入，所以在操作中往往比實戰(zhàn)中更放得開，更準確。二是模擬炒股戰(zhàn)績只是大學生一門課程平時成績的一部分。模擬炒股票對學生掌握證券投資學的相關理論幫助很大，不過，由于大學生模擬炒股票的賺錢的多少存在運氣的成分，考核的時間也比較短，有一些學生可能很認真，可是模擬炒股不但沒有賺錢，還可能虧錢。因此，在評定學生的平時成績時，對于這樣的學生，要做區(qū)別對待，不要讓學生喪失后續(xù)學習的信心；三是對于比較好的學生實時進行點評。在一個學期證券投資的授課時間里，證券市場會產生各種各樣的新聞和熱點個股及板塊輪動，在提示學生關注這些信息的同時，對每個學生的模擬炒股票進行實時的點評。

（2）基本分析。一是宏觀經濟分析。證券投資宏觀經濟運行趨好，企業(yè)總體盈利水平上升，證券市場市值自然上漲。宏觀經濟趨好對公司效益及自身收入水平預期上升，人氣上升，證券市場平均股價走高。財政政策對證券投資起著非常重要的作用，它能增加微觀經濟主體的收入，刺激經濟主體的投資需求，從而擴大社會供給。證券投資風險的評價和管理由于投資債券可能遭遇到各種風險，造成損失，投資者需要對所投資對象的風險狀況進行必要的分析與評估，以減少可能的損失。證券的風險管理對于債券、基金、期貨、股票投資過程中可能會遇到的各種風險，投資者應認真對待，利用各種方法去理解風險、辨別風險，探尋風險產生的根源。制定正確的風險管理的原則和策略，學會利用各種方法去回避風險，減少炒股票損失，力求獲取最大效益。證券的評級企業(yè)債券風險等級發(fā)生變化后，會對投資者的炒股票收益產生影響，帶來意外的收益或承受更多的風險，因而學生們要密切注意影響企業(yè)風險的各種因素，推測債券、基金、期貨、股票等級的變化方向，進而分析其價格變化趨勢，學會從中獲利。股票投資者的投資風險則是指實際獲得的收益低于預期的收益的可能性。造成實際收益低于預期收益的原因是股息的減少和股票價格的非預期變動。二是行業(yè)分析。行業(yè)分析主要是界定行業(yè)本身所處的發(fā)展階段和其在國民經濟中的地位，同時對不同的行業(yè)進行橫向比較，為最終確定投資對象提供準確的行業(yè)背景。有些行業(yè)符合未來的發(fā)展方向，屬于國家重點扶持的行業(yè)。而有些行業(yè)已經日薄西山。行業(yè)分析的重要任務之一就是挖掘最具投資潛力的行業(yè)，從而選出具有投資價值的上市公司。三是小組討論。為了培養(yǎng)學生的團隊精神和合作能力，筆者在證券投資學教學中大量應用小組討論方法，讓學生集思廣益，運用各自掌握的專業(yè)知識，特別是實戰(zhàn)的經驗和教訓，讓學生在今后的炒股票時終身受益。通過同學們互相討論，觀點日益成熟，最終形成成熟的思路。

（3）國內外投資大師經典投資案例講評。改革思路：證券投資模擬原來是在講解一定理論知識的基礎上，重點教授學生實盤買賣股票的方法，包括軟件的使用方法、界面的含義、基本面分析法、技術面分析法等等?，F(xiàn)在要重點講案例，安排每節(jié)課重點介紹1位中外股票投資大師的經典案例，如巴菲特在1993年開始大量買入港股中石油，1.02元的平均成本，1997年又全盤賣出，賣出均價12.00元。每股凈賺10港幣以上。那么，當時市場的基本面是什么情況，他買入中石油的理由是什么，賣出的理由是什么？等等。這樣結合實際的教學往往取得意想不到的效果。本課堂教學改革的難點是案例的收集和分析，篩選的案例必須經典；對每個案例的分析必須獨到，現(xiàn)有的資料基本上沒有分析，必須結合當時的宏觀大勢、基本面與技術面的情況獨立分析，重點是讓學生體會投資理念。

第9篇：上市公司市值管理案例分析范文

一是并購行為的影響因素。分析公司財務狀況、盈利能力、股本規(guī)模、控股程度、政策的規(guī)避或迎合等因素都會對并購行為產生影響，有關學者對此進行了研究。趙勇、朱武祥(2000)檢驗了上市公司作為被收購目標的可預測性，研究結果表明，股權較為分散(第一大股東持股比例低于30％)、總股本較小、每股凈資產較低的公司具有較高的被購并概率。與之類似，崔學剛、荊新(2006)以1999～2001發(fā)生控制權轉移的公司為樣本進行實證研究發(fā)現(xiàn)，上市公司成為目標公司的可能性分別隨著總資產規(guī)模的增大、第一大股東持股比例的增大、主營業(yè)務利潤率的提高、現(xiàn)金比率的增大、每股凈資產的增大而降低。從而顯示了公司盈利能力、償債能力、公司規(guī)模、股權分散程度和買殼成本對公司成為目標公司具有很強的解釋能力。進一步考察模型的五個解釋變量，發(fā)現(xiàn)公司業(yè)績越差、資金實力越弱、規(guī)模越小、股權越分散、每股凈資產越低的公司，其控制權被轉移的概率越大。李增泉、余謙、王曉坤(2005)以1998～2001年間發(fā)生的416起上市公司收購兼并非上市公司事件為研究樣本，實證考察了控股股東和地方政府的支持或掏空動機對上市公司長期績效的影響。結果表明，當公司具有配股或避虧動機時進行的購并活動能夠在短期內顯著提升公司的會計業(yè)績，而無保資格之憂時進行的并購活動目的在于掏空資產，會損害公司的價值，但掏空行為對公司的會計業(yè)績卻沒有顯著影響。陳玉罡、李善民(2007)將交易成本劃分為顯易成本和隱易成本，將交易成本經濟學和傳統(tǒng)的并購理論結合起來研究主并公司的并購行為。在此基礎上，作者以2003年發(fā)生并購的上市公司為樣本，采用因子分析法和Logistic回歸建立了主并公司的預測模型，發(fā)現(xiàn)資產專用性越強，顯易成本越高，公司發(fā)生并購的可能性越大；中間產品市場的不確定性越高，顯易成本越高，公司發(fā)生并購的可能性越大；公司的成長能力越強，成長能力與盈利能力之間的不平衡程度越高，隱易成本越高，公司發(fā)生并購的可能性越大。

二是并購價格的影響因素。唐宗明、蔣位(2002)選擇了1999～2001年間，滬深兩市88家上市公司共90項大宗國有股和法人股轉讓事件作為樣本分析股權的轉讓價格。研究發(fā)現(xiàn)，樣本公司的平均轉讓價格高于凈資產價值近30％。作者對影響轉讓價格的因素進行了多變量線性回歸分析發(fā)現(xiàn)，隨著轉讓股份比例的上升，轉讓價格也隨之上升，并且在統(tǒng)計上顯著；轉讓溢價高低與企業(yè)規(guī)模成反向變動并在統(tǒng)計上顯著；企業(yè)獲利能力與溢價高低成反比，但在統(tǒng)計上不顯著。

三是重組和并購事件的市場反應。重組和并購事件的市場反應表現(xiàn)為投資者對于企業(yè)未來績效的預期，具體體現(xiàn)在上市公司股價的波動上。陳信元、張?zhí)镉?1999)以1997年發(fā)生重組活動的滬市上市公司為樣本，檢驗了各種重組活動在事件前后的市場反應。研究發(fā)現(xiàn)，發(fā)生資產剝離以及資產置換公司的股價在公告前呈上升的趨勢，隨后逐漸下降，而發(fā)生對外兼并收購的上市公司在其觀察的窗口內沒有顯著的非正常報酬率。

四是重組和并購對公司績效的影響。王躍堂(1999)從關聯(lián)關系的角度出發(fā)，對不同重組形式的績效影響進行了比較分析。研究表明，資產重組的效果就總體而言是明顯的，但關聯(lián)方并未因其具有非市場化特征，使其重組績效優(yōu)于非關聯(lián)方資產重組。而馮根福、吳林江(2001)以1993～1998年期間201起并購事件為樣本，研究了上市公司在進行并購后三年內的業(yè)績變化情況。研究發(fā)現(xiàn)，上市公司的并購績效在整體上有一個先升后降的過程，但不同的并購類型對于業(yè)績的影響存在著一定的差異：在并購后第1年，混合并購的業(yè)績提升效應最為明顯，到了第3年，橫向并購呈現(xiàn)出更強的業(yè)績促進作用。關于并購重組對收購公司(主并公司)和目標公司的不同影響，研究者得出了不同的研究結果。李善民、陳玉罡(2002)采用事件研究法，對1999～2000年中國證券市場深、滬兩市共349起并購事件進行了實證研究。研究結果表明，并購能給收購公司的股東帶來顯著的財富增加，而對目標公司股東財富的影響不顯著；并購類型對收購公司股東的財富影響不顯著，對目標公司的財富有一定影響，即資產剝離類目標公司股東的財富有所損失，而股權轉讓類目標公司股東的財富在公告前有所增加，之后出現(xiàn)下跌趨勢；國家股比重最大和法人股比重最大的收購公司其股東能獲得顯著的財富增加，而股權種類結構對目標公司股東財富的影響不顯著。

而張新(2003)通過對1993～2002年我國上市公司的1216個并購重組事件是否創(chuàng)造價值的實證分析表明，并購重組為目標公司創(chuàng)造了價值，目標公司股票溢價達到29.05％，超過20％的國際平均水平；對收購公司股東卻產生了負面影響，收購公司股票溢價為－16.76％

對目標公司和收購公司的綜合影響，也即社會凈效應不明朗。與之類似，李善民、朱滔、陳玉罡、曾昭灶、王彩萍(2004)以1998～2002年上半年發(fā)生于滬、深股市上市公司之間的40起并購事件為研究樣本，對收購公司和目標公司績效改善的配對組合特征進行了探索性研究。研究表明，收購公司績效逐年下降，目標公司績效則有所上升，整體而言上市公司并購績效顯著下降；績效改善的收購公司在并購前相對于所并購的目標公司在盈利能力、發(fā)展能力、管理能力等方面都有明顯優(yōu)勢，而績效改善的目標公司在并購前卻僅在稅收方面具有明顯優(yōu)勢；收購公司和目標公司績效改善的配對組合方式呈現(xiàn)明顯的“強－弱”搭配特征；收購公司績效改善可能主要來源于分享目標公司所享有的優(yōu)惠政策，而目標公司績效改善則可能來源于管理能力的提高、市場勢力的增強和經營協(xié)同等方面。白云霞、吳聯(lián)生、徐信忠(2004)在剔除控制權轉移之后的收購資產對經營業(yè)績的額外貢獻的基礎上，同時運用變化模型和配對模型來研究控制權轉移公司在控制權轉移前后的業(yè)績變化。研究表明，控制權轉移對公司業(yè)績的影響不顯著，但股東從控制權轉移公司所得到的報酬，如果剔除控制權轉移之后的收購資產對經營業(yè)績的貢獻，其顯著為負；如果不剔除控制權轉移之后的收購資產對經營業(yè)績的貢獻，則其與零沒有顯著差異；控制權轉移之后的資產收購對公司業(yè)績的變化具有顯著的影響。

(十一)公司績效研究　該類研究主要就公司績效的影響因素(主要是公司治理機制對公司績效的影響)和公司績效評價體系進行了研究。

一是公司治理結構對公司績效的影響研究。

股權結構對公司績效的影響。由于我國上市公司在一段較

長的時間內都存在著“一股獨大”的現(xiàn)象，且在國有股(包括國家股和國有法人股)占控股地位的情況下，還可能在不同程度上存在“所有者缺位”的問題，所以股權集中度以及股東的性質對公司績效的影響就成為實證會計研究者所關注的問題。對于股權集中度與公司績效的關系問題，孫永祥、黃祖輝(1999)以1994年前上市的174家公司為樣本進行了分析。研究結果表明，隨著第一大股東所占公司股權比例的增加，托賓Q值先上升，當股權比例達到50％左右時，該值開始下降。由此表明，相對于高度集中或分散的股權結構，有一定集中度且相對平衡的股權結構也許更有利于公司績效的最大化。洪劍峭、陳朝暉(2002)對我國上市公司IPO之后的業(yè)績下滑現(xiàn)象進行分析發(fā)現(xiàn)，在各種影響因素中，股權集中度、上市前的資產評估增值率以及募集資金量對于上市公司IPO之后的業(yè)績下降幅度具有顯著正的作用。然而，于東智(2001)以2000年之前上市的923家A股公司為樣本，以凈資產收益率作為衡量公司績效的指標，卻沒有發(fā)現(xiàn)股權集中度與績效之間的任何顯著相關關系。劉星、劉偉(2007)利用2000～2004年間我國上市公司的樣本數(shù)據(jù)進行實證檢驗發(fā)現(xiàn)：股權集中度與公司價值正相關；股權制衡有助于改善公司治理，其他大股東對控股股東的制衡能力越大，公司價值越高；股東性質影響到股權制衡的效果，在第一、二大股東分屬不同性質的公司中，股權制衡的效果相對較好，而在第一、二大股東均為非國有股東的公司中，股權制衡難以發(fā)揮積極作用。因此作者認為，我國公司治理的關鍵并不在于集中的股權結構，而在于缺乏相應的約束機制；其他大股東雖然能夠對控股股東起監(jiān)督作用，但也可能與控股股東達成共謀以分享控制權收益。

但也有學者提出了不同的觀點。趙景文、于增彪(2005)使用股公司1992～2001年的數(shù)據(jù)，從經營業(yè)績方面比較了股權制衡公司與“一股獨大”公司，發(fā)現(xiàn)前者顯著差于后者。因此作者認為，“一股獨大”并非壞事，用股權制衡來替代“一股獨大”，以改善“一股獨大”公司的經營業(yè)績的思路未必奏效。徐莉萍、辛宇、陳工孟(2006)也表達了類似的觀點。他們以1999～2003年的4845個公司年度觀測值為基礎，考察了中國上市公司的股權集中度和股權制衡及其對公司經營績效的影響。研究結果表明，經營績效和股權集中度之間呈現(xiàn)出顯著的正向線性關系，而且這種線性關系在不同股權性質的控股股東中都是明顯存在的，即控股股東對公司經營績效的影響更多的是正向的激勵效應，而不是負向的侵害效應。具體來說，中央直屬國有企業(yè)和私有產權控股的上市公司所表現(xiàn)的激勵程度最高，地方所屬國有企業(yè)控股的上市公司次之，而國有資產管理機構控股的上市公司所表現(xiàn)的激勵程度最低。此外，過高的股權制衡程度對公司的經營績效有負面影響。但是，不同性質外部大股東的作用效果有明顯差別，而且其在不同性質控股股東控制的上市公司中的表現(xiàn)也不盡一致。當外部大股東為中央直屬國有企業(yè)或者外資股份時，正面效果比較顯著；其他種類外部大股東的存在基本上不會對公司的經營績效產生正面影響，而金融機構持股對公司經營績效起著負面的影響。

對于股東性質與公司績效的關系問題，陳曉、江東(2000)以來自電子電器、商業(yè)和公用事業(yè)三個行業(yè)92家上市公司的三年數(shù)據(jù)為樣本進行了分析，結果表明，法人股和流通股對企業(yè)業(yè)績有正面影響，國有股有負面影響的預期只在競爭性較強的電子電器行業(yè)成立，而在競爭性相對較弱的其他兩個行業(yè)則不成立。從而表明，不同類型的股東在公司治理結構中作用的發(fā)揮很大程度上取決于行業(yè)的競爭性狀態(tài)。徐曉東、陳小悅(2003)也以1997年以前在中國上市的508個上市公司1997～2000年4年間的2032個觀察值為樣本，研究了第一大股東的所有權性質、第一大股東的變更對公司治理效力和企業(yè)業(yè)績的影響。結果發(fā)現(xiàn)，上市公司第一大股東的所有權性質不同，其公司業(yè)績、股權結構和治理效力也不同。第一大股東為非國家股股東的公司有著更高的企業(yè)價值和更強的盈利能力，在經營上更具靈活性，公司治理的效力更高，其高級管理層也面臨著更多的來自企業(yè)內部和市場的監(jiān)督和激勵。此外，對于不同性質的公司，第一大股東的變更帶來的影響也有所不同，但基本上都是正面的。第一大股東的變更有利于公司治理效力的提高，有利于公司規(guī)模的擴大和管理的更加專業(yè)化。而盧文彬、朱(2001)則以1996年IPO的公司為樣本，分析了IPO公司的業(yè)績變動與公司股權結構之間的關系。研究發(fā)現(xiàn)，上市公司在IPO當年及其后的3年經營業(yè)績呈現(xiàn)顯著下滑態(tài)勢，從股權結構的影響來看，流通股比例高低對于這種經營業(yè)績的變動趨勢并未產生重大影響，國有股的高度集中對業(yè)績變動產生了明顯不利的影響，社會法人股的存在以及股權結構的相對平衡則有利于IPO公司業(yè)績的穩(wěn)定。田利輝(2005)以1998～2003年共計6421組數(shù)據(jù)為基礎的研究表明，在我國的上市公司中，國家持股規(guī)模和公司績效之間呈現(xiàn)左高右低的非對稱U型關系。

總體而言，國家持股企業(yè)的表現(xiàn)不及非國家持股企業(yè)。同時，隨著國家持股比例的上升，企業(yè)績效起初隨之下降；但是，當國家持股比例足夠大時，隨著國家持股比例的上升，企業(yè)績效上升。這說明國家持股對企業(yè)的績效具有兩面性的影響。作為事實上的國有股東，政府存在著政治和經濟雙重利益，從而既通過政治干預攫取企業(yè)財富，又借助公司治理和優(yōu)惠待遇來提升關聯(lián)企業(yè)的價值。李濤(2005)則從另一個角度剖析了國有股權對公司業(yè)績影響的復雜性。以1994～2000年上市公司數(shù)據(jù)為基礎的分析表明，國有股東的確通過兩組渠道來影響上市公司業(yè)績；一是國有股東對公司的政治或行政干預以及對內部人的監(jiān)督；二是源自國有股權并受經營風險影響的上市公司預算軟約束預期，而且以上兩組渠道的作用在不同業(yè)績的上市公司里有所不同。具體而言，在業(yè)績較差的上市公司，國有股東監(jiān)督內部人的積極作用顯著超過了行政或政治干預公司經營的消極影響，從而表現(xiàn)為國有股權對公司業(yè)績顯著的正面影響；而在業(yè)績較好的上市公司，正反作用比較接近，表現(xiàn)為國有股權對公司業(yè)績的不顯著影響。受經營風險的影響，國有股權使上市公司存在預算軟約束預期，這降低了公司經理人事先的努力程度，損害了公司業(yè)績，表現(xiàn)為受經營風險影響的國有股權對公司業(yè)績顯著的負面影響。區(qū)分不同經營表現(xiàn)公司中以上機制的不同作用，可以發(fā)現(xiàn)，在業(yè)績最差的上市公司，國有股東對內部人監(jiān)督的積極作用以及源自國有股權并受經營風險影響的預算軟約束預期的消極影響都更為突出。比較兩種機制的凈效果，雖然提高國有股權比例會降低所有上市公司的業(yè)績，但這種降低幅度在業(yè)績最差的上市公司里最為突出+這也反映了國有股東帶來的預算軟約束問題的嚴重性。與之類似，廖冠民、陳燕(2007)以1999～2005年期間發(fā)生財務困境的上市公司為研究對象，發(fā)現(xiàn)在財務困境期間國有產權對公司績

效具有積極影響，并且當公司規(guī)模較小或者財務杠桿較高時，這種積極作用更為明顯。

此外，還有些學者就股權集中度、股東性質對公司績效的影響進行了綜合分析。陳小悅、徐曉東(2001)的研究結果表明，在非保護性行業(yè)，第一大股東的持股比例與企業(yè)績效顯著正相關，流通股比例與企業(yè)業(yè)績之間呈現(xiàn)一定的負相關關系，但沒有發(fā)現(xiàn)國家股、法人股比例與企業(yè)業(yè)績之間的顯著相關關系。吳淑琨(2002)以1997年之前上市的A股公司為樣本對股權結構與企業(yè)績效之間的關系進行了檢驗。研究發(fā)現(xiàn)，第一大股東持股比例與公司績效正相關，股權集中度、內部持股比例與公司績效呈顯著的倒u型關系，而國家股比例、境內法入股以及流通股比例則與公司績效成顯著的正U型關系。

董事會結構安排對公司績效的影響。該類研究主要就董事成員的性質、背景對公司績效的影響進行了研究。吳淑琨、劉忠明、范建強(2001)以516家上市公司1999年的董事會結構數(shù)據(jù)對非執(zhí)行董事與公司績效的關系進行了檢驗，研究結果表明，非執(zhí)行董事比例與公司績效之間存在顯著的正相關關系。此外，非執(zhí)行董事比例與第一大股東持股比例顯著負相關，而與其他大股東持股比例正相關，從而意味著促進其他股東對第一大股東的制衡將有利于上市公司業(yè)績的改善。李有根、趙西萍、李懷祖(2001)隨機選取1998年和1999年在滬、深兩市新上市的91家公司為樣本，檢驗了董事會構成與公司績效之間的關系，研究表明，法人代表董事構成和公司凈資產收益率之間具有顯著的倒u型曲線關系，而內部董事構成、專家董事構成、專務董事構成和公司績效之間不存在穩(wěn)定的相關關系。周建波、孫菊生(2003)也就董事構成對公司績效的影響進行了研究并發(fā)現(xiàn)，公司經營業(yè)績的提高與內部董事比例、由第一大股東選派的董事比例之和顯著負相關。這說明內部董事比例、由第一大股東選派的董事比例之和較高的公司，董事會容易受到大股東的操縱，并進一步表現(xiàn)為受個人控制。因此，董事會難以成為代表股東利益的股東忠實受托人，而是淪為個人意志或大股東意志的“一言堂”。與前述對董事構成的關注類似，魏剛、肖澤忠、Nick Travlos、鄒宏(2007)從獨立董事背景的角度檢驗了其對公司經營業(yè)績的影響。研究發(fā)現(xiàn)，獨立董事的教育背景對公司業(yè)績并沒有正面的影響，同時發(fā)現(xiàn)有政府背景和銀行背景的獨立董事比例越高，公司經營業(yè)績越好。研究的結果也支持限制個人擔任過多獨立董事的主張。于東智、池國華(2004)以2001年12月31日以前在深、滬證交所上市的1160家公司為研究總樣本，以1998年度到2001年度為研究區(qū)間，研究了董事會規(guī)模、穩(wěn)定性與公司績效的關系。研究發(fā)現(xiàn)，董事會規(guī)模與公司績效之間存在著顯著的倒u型曲線關系。雖然回歸結論在統(tǒng)計意義上很有說服力，但還存在一定疑問，比如，若認為規(guī)模大(或小)的董事會不利于公司績效提高，那么為何還會存在規(guī)模大(小)的董事會。作者對此的解釋是，在理解董事會規(guī)模與績效關聯(lián)的問題上，“均衡”一詞僅代表一種相對意義，而“非均衡”則更多地表現(xiàn)為一種經濟常態(tài)。公司在選擇一個合適的董事會規(guī)模時，需要考慮諸多相關的因素，比如董事會的結構、多元化經營的狀況等。因此，制定一個單一的標準可能并不具有任何實際意義。此外，經驗數(shù)據(jù)還表明，以前年度的績效對當年度的董事會平穩(wěn)性產生了影響，而當年度的董事會平穩(wěn)性卻無法對后續(xù)的公司績效做出解釋。

高管人員激勵機制對公司績效的影響。無論公司治理結構如何進行安排，其核心內容都是要對經營者建立激勵與約束機制以鼓勵和監(jiān)督其提高經營業(yè)績。魏剛(2000)的研究表明，公司經理人員的年度報酬與持股比例對于企業(yè)績效不具有任何顯著的作用，從而表明我國上市公司高級管理人員目前的薪酬結構仍然缺乏有效的激勵作用。與之類似，顧斌、周立燁(2007)以2002年以前實施股權激勵的64家滬市上市公司為樣本，對剔除行業(yè)影響后的上市公司高管人員股權激勵效應進行實證研究。作者發(fā)現(xiàn)，股權激勵對公司業(yè)績的激勵作用不明顯，股權激勵實施后業(yè)績的提升不顯著。除交通運輸行業(yè)外，其他公司在實施股權激勵后其業(yè)績――凈資產收益率沒有顯著的變化。我國上市公司基本上采用業(yè)績股票模式，卻并沒有帶來激勵作用。主要原因是由于我國股權激勵基本上是基于業(yè)績指標對高管人員進行考核，業(yè)績指標的考核具有很大的隨意性，再加上我國治理結構的不完善，可能高管人員聯(lián)合起來產生尋租行為。而劉斌、劉星、李世新、何順文(2003)通過檢驗我國上市公司CEO薪酬的激勵制約機制和激勵制約效果發(fā)現(xiàn)，增加CEO薪酬對提高企業(yè)的規(guī)模和股東財富均有一定的促進作用，但降低CEO薪酬卻不僅不能提高企業(yè)規(guī)模和股東財富，反而會對其產生一定的負面影響，這不僅說明CEO薪酬具有“工資剛性”特征，而且說明我國上市公司的CEO薪酬也僅具單方面的激勵效果，而沒有預期的制約效果。

二是有關學者就不同類型企業(yè)中經營者股權激勵與經營績效關聯(lián)度的差異進行了研究。周建波、孫菊生(2003)以2002年4月30日前公布2001年年報，年報披露已經對經營者進行股權激勵的34家上市公司為樣本，考察了經營者股權激勵與公司經營業(yè)績提高的關系。研究發(fā)現(xiàn)，成長性機會較高的公司，公司經營業(yè)績的提高與經營者因股權激勵增加的持股數(shù)顯著正相關；第一大股東為國家股的公司，公司經營業(yè)績的提高與經營者因股權激勵增加的持股數(shù)不存在顯著正相關。投資策略對公司績效的影響研究。朱江(1999)1997年146家上市公司為樣本，對企業(yè)經營中的多元化戰(zhàn)略與經營績效之間的關系進行了分析。研究發(fā)現(xiàn)，盡管多元化程度與其經營業(yè)績之間沒有顯著的相關關系，但卻能降低經營風險，減少利潤水平的大幅波動。績效評價體系研究。胡志勇(2004)以2001年國有控股上市公司為研究樣本，對我國國有資本金效績評價體系的價值相關性進行了經驗分析。研究表明，國有資本金效績評價值與國有控股上市公司報酬率之間存在明顯的價值相關性和增量價值相關性，但與股票市值的價值相關性較低。對樣本按基金持股狀況重新分組后發(fā)現(xiàn)，基金重倉股評價值的價值相關性和增量價值相關性進一步增強。國有資本金效績評價體系具有價值相關性，一定意義上有助于改善投資決策。

(十二)會計差異研究　近年來，我國會計規(guī)范建設步伐迅速，2000年底財政部了除金融保險企業(yè)和小企業(yè)以外所有企業(yè)均須執(zhí)行的統(tǒng)一《企業(yè)會計制度》，而在2006年年初，又了新的《企業(yè)會計準則》(包括一項基本準則和38項具體準則)。早前的《企業(yè)會計制度》和新近的《企業(yè)會計準則》標志著我國會計規(guī)范正與國際會計慣例進行著實質上的趨同，對增強我國會計語言的國際通用性，促進資本的國際流動發(fā)揮著積極的作用。由于某些我國上市公司同時發(fā)行A股(境內上市內資股)和B股(境內上市外資股)，這些公司(以下簡稱AB股公司)必須同時提供兩

份年度財務報告，分別根據(jù)中國會計準則和國際會計準則(或國際財務報告準則)編制。按照兩種不同會計準則編制的財務報告在所披露的盈余等方面是否存在差異，該差異是否對會計信息使用者產生影響，對會計準則的國際趨同有何啟發(fā)意義，便成為實證研究者關注的重點。

李樹華(1997)對我國上市公司境內外已審計財務報告的稅后凈利潤差異的分析表明，境內外報告的稅后凈利潤存在重大差異，一般而言，AB股公司按國際會計準則調整后的審計后稅后凈利潤與按國內會計準則及相關會計制度審計后稅后凈利潤相比普遍偏低。相對而言，深交所上市公司的比在上交所上市公司要明顯低得多。徐經長、姚淑瑜、毛新述(2003)從AB股公司境內外凈利潤差異的角度，研究了《企業(yè)會計制度》(2001)實施前后新舊會計標準的國際協(xié)調問題。通過對2000年、2001年和2002年AB股上市公司凈利潤雙重披露差異的獨立、比較分析以及滬深兩市的獨立、分析發(fā)現(xiàn)，2000年和2001年AB股上市公司凈利潤雙重披露差異很大，新舊會計標準在當年均未實現(xiàn)國際協(xié)調。2002年AB股上市公司雙重披露差異明顯縮小，即當年《企業(yè)會計制度》(2001)以及隨后頒布實施的企業(yè)會計準則在實務上已同國際會計準則協(xié)調。此外，會計標準的國際協(xié)調進程有逐年改善的趨勢，2001年比2000年有實質性地改進，2002年比2001年有實質性的改進。滬深兩市會計標準的國際協(xié)調程度在2000年和2001年有顯著差別，深市2000年和2001年均實現(xiàn)了國際協(xié)調，而滬市在這兩年均未實現(xiàn)國際協(xié)調，但在2002年會計標準在滬深兩市均實現(xiàn)了國際協(xié)調。

隨著我國會計改革的不斷向前推進，境內外盈余在規(guī)則層面上的差異呈現(xiàn)出逐步減少的趨勢。王建新(2005)以AB股公司2001年會計準則改革前后的經驗數(shù)據(jù)，分別從國際化的結果和過程的角度，就會計盈余質量進行定量研究，從而對改革效果做出實證性分析，藉此評價改革的合理性。研究表明，從國際化結果來看，AB股公司分別在中國會計準則與在國際財務報告準則下的盈余質量不存在顯著性差異，說明了在我國目前的現(xiàn)實環(huán)境條件下完全采用國際財務報告準則并不能顯著地提高會計盈余質量；從國際化過程來看，兩種準則體系下盈余質量差異的絕對值變化顯著且逐年減少，說明了我國會計準則國際化改革形式上協(xié)調促進了實質上的協(xié)調，提高了會計盈余質量。

有關學者從會計準則執(zhí)行的角度，分析了境內外盈余產生差異的主要原因，從另一個角度支持了前述發(fā)現(xiàn)。王立彥、劉軍霞(2003)通過檢驗同時發(fā)行A股和H股的公司(以下簡稱AH股公司)1994年～2000年間凈利潤雙重報告差異發(fā)現(xiàn)，從會計規(guī)則的規(guī)定層面上看，大陸1998年開始執(zhí)行的《股份有限公司會計制度》以及有關具體會計準則的施行顯著縮小了內地與香港在會計準則條文上的差異，但從會計規(guī)則的執(zhí)行層面上看，沒有系統(tǒng)證據(jù)表明1998新會計制度消除或者減小了AH股公司凈利潤雙重披露差異。這一結果不僅緣于有關會計制度、準則未能體現(xiàn)所有利益相關者權益的納什均衡，而且還緣于公司管理層區(qū)別對待境內外會計信息披露行為，根據(jù)兩地會計準則給予企業(yè)程度不同的會計政策選擇權和職業(yè)判斷權，對同一事項采用不同的備選會計政策或者不同的會計估計。與之類似，劉峰、王兵(2006)從境內外利潤差異產生的根本原因分析人手，以我國會計制度改革進程中被普遍認為是國內和國際準則基本一致的1998～2000年的AB股公司為樣本，實證檢驗了我國會計準則國際化問題。研究表明，AB股凈利潤差異主要來自于會計執(zhí)業(yè)判斷，而不是會計準則本身。管理層之所以操控利潤，其背后的經濟動機在于保牌的目的。作者認為，該結論再次證明了會計準則協(xié)調的關鍵在于會計準則的執(zhí)行上。會計準則能夠有效、高質量地執(zhí)行，不僅依賴于準則本身，更依賴于法律環(huán)境的改善和相應的激勵機制。

除對境內外會計盈余差異狀況進行檢驗外，有關學者還就其經濟后果進行了研究。潘琰、陳凌云、林麗花(2003)采用實證研究的方法，通過中國會計準則與國際財務報告準則信息含量的比較研究，為哪一種會計準則對信息用戶更具決策相關性提供量化證據(jù)。研究結果表明，按照中國會計準則提供的會計盈余數(shù)據(jù)比按照國際財務報告準則提供的盈余數(shù)據(jù)更有信息含量。因而，當前我國的會計準則建設仍應考慮國情，不應當全盤照搬國際財務報告準則。與之類似，李曉強(2004)針對2001開始執(zhí)行的《企業(yè)會計制度》，以2000～2002年AB股公司的會計盈余和凈資產帳面值數(shù)據(jù)為樣本，對不同會計準則下會計信息的價值相關性進行了研究。作者發(fā)現(xiàn)，國際會計準則下的會計信息相對于我國會計準則下會計信息并沒有顯著更高的價值相關性，相反，我國會計準則下的會計信息的作用略強于國際會計準則下的會計信息。因此，簡單地要求從本土會計準則倒向國際會計準則的觀點并沒有得到有力支持。而且，不同準則間的會計信息差異具有價值相關性，在財務報告中披露不同會計準則下會計信息的差異是有必要的。對于B股市場，在披露國際會計準則下會計信息的同時披露本土國際會計準則下會計信息是有必要的；但在A股市場卻沒有找到很強的證據(jù)。此外，作者還發(fā)現(xiàn)會計信息在深市和滬市的作用明顯不同。姜國華、李遠鵬、牛建軍(2006)則從證券投資者的角度，研究了按我國會計準則匯報的盈余和按國際會計準則匯報的盈余之間的差異以及盈余差異所帶來的經濟后果。研究發(fā)現(xiàn)，投資者不能夠充分理解盈余差異的經濟含義，因此根據(jù)境內外會計準則盈余差異和國際會計準則應計盈余交叉構建投資組合可以取得比單獨根據(jù)國際會計準則應計盈余構建投資組合更大的超額投資回報。該發(fā)現(xiàn)支持我國正在進行的會計準則國際化。

二、管理會計研究

(一)組織目標選擇　對于組織目標的選擇問題，許多人認為必須從“經濟價值”指標角度闡述才能體現(xiàn)內部目標與股東價值最大化目標的良好契合。潘飛、文東華(2006)指出，該領域的經驗研究主要集中在兩個方面：其一，經濟增加值等剩余收益指標是否比傳統(tǒng)的會計指標更與公司價值相關；其二，使用以經濟增加值等剩余收益指標的企業(yè)是否比其他企業(yè)創(chuàng)造了更多的價值。范松林、李文娟(2004)以寶鋼鋼管公司構建價值貢獻模型為例，運用經濟增加值和平衡記分卡等價值管理基本概念構建寶鋼鋼管公司的價值貢獻模型。介紹了價值管理體系運作的初步效果。構建價值貢獻模型不僅能使財務指標及非財務指標得到價值衡量，而且由于體系的健全運作，能使得價值中心保護價值，直至達到創(chuàng)造價值的目的。

(二)戰(zhàn)略制定和組織設計選擇　該類問題的分析，通常是從考察戰(zhàn)略選擇與組織的會計及控制系統(tǒng)設計之間的關系人手。金或睹、李若山、徐明磊(2005)通過對在新加坡發(fā)生中航油事件進行案例分析，借鑒2004年10月頒布的新COSO報告內容，從內部控制的八個要素角度，為我國企業(yè)如何借鑒國際企業(yè)風險管理

(enterprise risk management，ERM)方法作出一個初步嘗試。作者指出，有以下幾方面值得關注：關注企業(yè)風險比關注企業(yè)細節(jié)控制更為重要；執(zhí)行ERM框架比設計內部控制框架更為重要；將內部控制第一要素改為內部環(huán)境，注意目標設定及事件識別要素的創(chuàng)新。

(三)價值動因確認　該類研究主要集中在三個方面：一是作業(yè)成本法；二是戰(zhàn)略成本管理；三是平衡計分卡。張鳴、顏昌軍(2005)根據(jù)戰(zhàn)略成本管理(CSM)模式的構成要素，設計調查問卷，分上市公司和非上市公司兩個樣本組，對其在九個構成方面的主要問題回答上進行樣本均值檢驗；最后對上市公司樣本(36個樣本)的CSM與其可持續(xù)發(fā)展性(SD)進行Logistic回歸，驗證了企業(yè)戰(zhàn)略管理與持續(xù)發(fā)展成正相關關系。而楊雄勝等(2001)為了解我國企業(yè)成本管理方面的情況，從2000年初開始，在全國范圍內對有關企業(yè)的財務負責人進行了一次問卷調查。在調查中研究者主要選取了成本管理的三個方面(成本管理核算的總體情況、材料成本管理和制造費用管理)作為研究對象。調查結果表明，目標成本法在我國已得到較普遍的運用，但仍有待進一步改進；標準成本制度的施行有一定的難度；參與成本管理的組織設計原則應是制定標準(定額)與批準、監(jiān)督標準(定額)的職能相分離；企業(yè)應采用作業(yè)成本法以適應嶄新的制造環(huán)境。有關學者就作業(yè)成本法在我國的應用進行了案例研究。林斌等(2001)通過對我國鐵路運輸業(yè)應用作業(yè)成本法的案例進行調查分析后發(fā)現(xiàn)：作業(yè)成本法不僅適用于制造業(yè)，也適用于運輸?shù)确侵圃鞓I(yè)；不僅適用于非國有企業(yè)，也適用于國有企業(yè)；作業(yè)成本法的實施需要領導重視，全員參與，尤其是技術工藝人員的配合；作業(yè)成本法的實施有賴于企業(yè)的會計、計量、統(tǒng)計等基礎工作；作業(yè)成本法的實施應與企業(yè)的其他管理信息系統(tǒng)相結合；健全的市場體制和完善的公司治理結構將為作業(yè)成本法的有效運用創(chuàng)造條件和動力。張蕊、饒斌、吳煒(2006)通過對卷煙制造業(yè)的調研，在對其現(xiàn)行成本核算方法存在的問題進行分析的基礎上，論述了卷煙制造業(yè)運用作業(yè)成本法的必要性和可行性，提出了作業(yè)成本法運用于卷煙制造業(yè)的程序、成本計算模型，并運用結果進行測試和分析，總結出：卷煙制造業(yè)在運用作業(yè)成本法進行成本核算時，應合理確定資源成本動因和作業(yè)成本動因；應合理攤配剩余作業(yè)成本；應注重作業(yè)成本成本法中成本標的的層次性以及作業(yè)成本在完工產品與在產品之間的合理分配。

(四)制定行動計劃、選擇計量指標和設定針對性目標　該類研究主要集中在以下三個領域：一是投資和行動計劃的選擇；二是業(yè)績指標的選擇；三是業(yè)績針對性目標的設定。于增彪等(2001)以中原石油勘探局1994-1998年預算管理的案例為基礎，采用實地研究的方法，概括出集團公司管理的資金預算整合模式和全面預算整合模式，并認為每一種模式都是一個由若干階段或要素組成、可運行、可操作的管理控制系統(tǒng)，為我國其他集團公司實現(xiàn)整合提供了可資效法的藍本。其次，研究者從技術、組織、行為和環(huán)境四個維度描述了集團公司預算管理系統(tǒng)的特征，從歷史和現(xiàn)狀、理論和實務等方面闡述了我國集團公司推行預算管理的重大意義。最后，研究者闡明預算管理蘊含著“權力共享的分權”這一哲學思想，通過預算管理才能達到“分散權責、集中控制”的理想境界。熊焰韌、邱冠華(2007)引入心理學中的框架效應理論，以轉移定價決策為例采取實驗研究的方法，研究管理會計決策中的框架效應問題。研究表明，轉移定價決策受到框架效應的影響，緩解框架效應有助于優(yōu)化決策。

三、審計領域相關問題研究

(一)審計質量影響因素研究

良好的審計質量是注冊會計師審計在委托機制中發(fā)揮作用的根本前提，而各種制度層面、會計師事務所或注冊會計師的主觀層面、

審計客戶(上市公司)治理機制和盈余管理行為等客觀層面都會對審計質量產生影響。

一是注冊會計師執(zhí)業(yè)準則及相關法規(guī)制度對審計質量的影響。Defond、Wong、Li(1999)、李樹華(2001)研究了獨立審計準則的頒布實施對于注冊會計師的獨立性以及審計市場集中度的影響。作者以1993－1996年的所有上市公司及其主審事務所、審計報告類型為研究樣本，以事務所出具“非標準物保留意見”的比例作為獨立性的替代指標，通過分析發(fā)現(xiàn)，采用嚴格的執(zhí)業(yè)準則和對違反準則采取行之有效的處罰措施顯著提高了會計師事務所的審計獨立性，且這種現(xiàn)象對于大事務所來說表現(xiàn)得更為明顯。王振林(2002)通過審計費用決定因素的分析發(fā)現(xiàn)，我國的審計收費一定程度上可用來衡量審計質量的優(yōu)劣，在會計制度和獨立審計準則出臺后，審計收費明顯提高，從而意味著監(jiān)管部門對于審計市場的規(guī)范有助于提升事務所的風險意識，從整體上改進審計質量。2003年10月，中國證監(jiān)會和財政部聯(lián)合《關于證券期貨業(yè)務簽字注冊會計師定期輪換的規(guī)定》，將證券市場審計業(yè)務中的簽字注冊會計師定期輪換行為予以強制化，規(guī)定了在一般情況下，簽字注冊會計師連續(xù)為某一相關機構提供審計服務不得超過五年。這一對注冊會計師的強制輪換制度是為了防止提供審計服務的時間過長會影響注冊會計師的獨立性，并進而對審計質量造成影響。所以，該強制輪換制度的實際效果如何，便成為研究者關注的問題。李爽、吳溪(2006)考察了我國證券市場中簽字注冊會計師的自然輪換規(guī)律以及強制輪換政策產生的初步影響。自然輪換狀態(tài)下的經驗證據(jù)顯示，會計師事務所與上市客戶之間的長期業(yè)務關系普遍以個別簽字注冊會計師的長期連續(xù)簽名方式維系。強制輪換政策施行后，各證券特許會計師事務所對該政策的遵循程度從2003年審中的50％左右提高到了2004年審中的80％左右。通過觀察簽字注冊會計師強制輪換前后的審計結果變化，初步估計簽字注冊會計師的強制輪換對提高證券特許會計師事務所公開報告上市公司潛在財務報告問題時的獨立性的促進作用是有限的。

劉星、陳麗蓉、劉斌、孫芳城(2006)以2001～2004年報中同時披露審計與非審計費用的A股上市公司為研究對象，以操控性應計利潤作為審計獨立性的替代變量，驗證了非審計服務對審計獨立性的影響。檢驗結果表明，非審計費用及其與總費用比重的大小對操控性應計利潤沒有明顯影響。也就是說，在我國沒有證據(jù)顯示非審計服務的提供會影響注冊會計師的審計獨立性。這在一定程度上表明，中國證監(jiān)會頒布的《公開發(fā)行證券的公司信息披露規(guī)范問答第6號――支付會計師事務所報酬及其披露》在保持注冊會計師獨立性方面取得了一定成效?？梢?，在我國目前的環(huán)境下，對相關披露機制進行有效的管理和監(jiān)督，在一定程度上可以抑制非審計服務的不良后果。劉峰、周福源(2007)運用我國特殊的制度環(huán)境對促使國際四大提供高質量審計服務的原因究竟是因為高法律風險和還是為了保護自身聲譽這一問題進行了檢驗。制度環(huán)境的分析表明，國際四大在我國的執(zhí)業(yè)風險極低。作者運

用多種方式檢驗國際四大與國內所之間審計質量的差異，從非標準無保留審計意見出具的概率、可控應計的數(shù)量和會計盈余的持續(xù)性三個角度來看，國際四大與非國際四大的審計質量并不存在著顯著的差異；但從會計盈余的穩(wěn)健性角度來看，強烈的證據(jù)表明國際四大甚至比非國際四大更不穩(wěn)健。該發(fā)現(xiàn)支持法律風險決定審計質量假說。

二是事務所改制對審計質量的影響。王躍堂、陳世敏(2002)具體研究了脫鉤改制對于審計獨立性的影響。作者以改制前后的A股公司為樣本，分別對非標準無保留審計意見的出具及其市場反應的變化情況進行了檢驗。研究發(fā)現(xiàn)，相對于1997年，1998年改制后的非標準無保留意見的比例顯著上升，意味著審計獨立性有所提高，但并沒有證據(jù)顯示審計意見的市場反應變得更為顯著，即投資者并未立刻認可由于獨立性的提高而可能帶來的審計質量的改進。進一步分析表明，在改制的當年，注冊會計師的財務風險意識雖然有所增強，但對于盈余管理問題的關注反而有所下降。會計師事務所如何通過合并實現(xiàn)良性的規(guī)?；l(fā)展，是近年來我國會計市場管理與實踐的重要課題。劉明輝、李黎、張羽(2003)通過實證分析的方法研究了我國會計師事務所審計質量與審計市場集中度之間的關系。結果表明，我國會計師事務所審計質量與審計市場集中度之間存在一種倒u型函數(shù)關系，并且作者證明平均來說當一個會計師事務所市場份額(按客戶數(shù))達到7.4％時，其審計質量達到最高。作者同時還發(fā)現(xiàn)審計質量與事務所客戶資產規(guī)模成正向關系，但是這種關系并不顯著，而且中外合作事務所審計質量并不比國內事務所高。根據(jù)以上分析結果，作者認為有必要在我國構造“寡占型”的上市公司審計市場結構，大力培育較大規(guī)模的會計師事務所，形成規(guī)模經濟性。這不僅有利于審計質量的提高，也有利于在會計服務業(yè)進一步開放后增強與實力雄厚的國際會計公司進行競爭的能力。與之類似，王艷艷、陳漢文(2006)以2001年至2004年的上市公司為樣本，研究了審計質量與會計信息透明度的關系后發(fā)現(xiàn)，審計質量與會計信息透明度正相關，其中四大審計的上市公司會計信息的透明度顯著高于非四大審計的上市公司；進一步將內資所按業(yè)務收入排名劃分為國內十大與非十大，按是否具備專項復核資格劃分為具有專項復核資格和不具有專項復核資格的事務所后，審計質量對會計信息透明度的影響證據(jù)則比較微弱。因此作者認為，優(yōu)化我國審計市場結構的出路在于鼓勵國內事務所之間的強強聯(lián)合或與外資所合作、合資，提高審計質量。

三是會計師事務所審計任期對審計質量的影響。陳信元、夏立軍(2006)以中國證券市場上2000年至2002年期間獲得標準無保留審計意見的上市公司為樣本，使用經過一定調整后的截面模型估計出的公司操縱性應計利潤的絕對值作為審計質量的衡量指標，考察了會計師事務所審計任期與審計質量之間的關系。研究發(fā)現(xiàn)，在控制了事務所變更、事務所特征、行業(yè)成長性、公司規(guī)模、經營業(yè)績、資產負債率、上市年齡以及樣本所在年度后，審計任期與公司操縱性應計利潤的絕對值呈,TU型關系，即審計任期與審計質量呈倒u型關系。進一步分析發(fā)現(xiàn)，當審計任期小于一定年份(約6年)時，審計任期的增加對審計質量具有正面影響，而當審計任期超過一定年份(約6年)時，審計任期的增加對審計質量具有負面影響。

四是會計師事務所行業(yè)專長對審計質量的影響。蔡春、鮮文鐸(2007)實證研究發(fā)現(xiàn)，在中國上市公司審計市場中，就總體而言，會計師事務所行業(yè)專長與審計質量負相關。進一步的分析則表明，目前我國會計師事務所總體上獨立性相對不高、易受行業(yè)內經濟依賴度的負面影響和行業(yè)專長發(fā)展程度較低是造成這種負相關性的主要原因。

五是注冊會計師更換時機對審計質量的影響。相對于前述的制度性強制輪換，此處研究的主要是審計客戶出于某些動機而對注冊會計師的“解聘”。陳武朝、張泓(2004)檢驗了審計師變更公司在新任審計師的第一年、前任審計師最后一年、倒數(shù)第二年的可操控性應計利潤及其在不同年份之間的變化。檢驗結果表明，雖然前任審計師在其最后一年聘期內采取了比其他審計師更為穩(wěn)健的會計處理方法，以致被公司變更；但新任審計師在第一年并未完全配合公司。這在一定程度上表明，公司變更審計師并未達到預期的目的，前任審計師、后任審計師的獨立性均很強。這可能要歸功于事務所脫鉤改制，以及有關部門有效的監(jiān)管措施。伍利娜、束曉暉(2006)的研究發(fā)現(xiàn)，較晚更換注冊會計師的上市公司，相對于較早更換注冊會計師的上市公司，不僅其財務報告的及時性顯著較差，而且審計質量也明顯較低，即倉促更換注冊會計師會使得年報的及時性和審計質量較差。

六是審計客戶盈余管理行為對審計質量的影響。徐浩萍(2004)從盈余管理的角度考察了我國注冊會計師獨立審計的質量后發(fā)現(xiàn)，一方面，我國的注冊會計師能夠在一定程度上鑒別會計盈余管理的程度，這種鑒別能力與盈余管理的手段有關。相對操控的經營性應計利潤而言，注冊會計師在對以操控非經營性應計利潤為手段的盈余管理行為的審計中表現(xiàn)出了較高的審計質量。另一方面，審計質量還和盈余管理的方向有關，雖然注冊會計師對以增加利潤為目的的正向盈余管理行為更加敏感，但是與對負向盈余管理行為的審計比較，并沒有體現(xiàn)出更高的審計質量。而陳曉、陳武朝(2005)通過系統(tǒng)考察非標準無保留審計意見與“保殼”和配股資格等因素之間的關系后發(fā)現(xiàn)，盡管我國注冊會計師已能夠發(fā)現(xiàn)上市公司的一些會計問題，并開始對上市公司的某些會計信息失真問題說“不”，但這種獨立性十分有限。當事關配股、利潤分配等上市公司切身利益的事項時，注冊會計師更多的是選擇沉默。

七是審計客戶(上市公司)治理機制對審計質量的影響。曾穎、葉康濤(2005)基于一個兩時點大股東掠奪模型，考察了股權結構、成本與外部審計需求之間的關系。模型分析結果表明，第一大股東持股比例與企業(yè)價值成型曲線關系，而與外部審計需求成倒u型曲線關系。即成本較高的上市公司更有可能聘請高質量的外部審計師，以降低成本，提高公司市場價值。作者以中國股上市公司2001和2002年的數(shù)據(jù)對上述結論進行了實證檢驗并得到支持。研究還表明，債務融資與外部審計在降低成本方面具有相互替代性。而唐躍軍、李維安、謝仍明(2006)從公司治理角度所作的實證研究表明，其他大股東對第一大股東的制衡越強，其他大股東就越會利用自身的信息優(yōu)勢與注冊會計師合作，配合注冊會計師審計、發(fā)現(xiàn)控股股東的財務粉飾和造假行為，則上市公司年報被出具非標準審計意見的可能性越大，這提高了外部審計約束的有效性。趙子夜(2007)以2002～2004年A股上市公司為樣本，通過非標準意見的說明段，發(fā)現(xiàn)其涉及事項和獨立董事關注的公司非正常治理結構明顯重合。進一步的檢驗則揭示，獨立董事比例的增加能夠提升公司機會主義特征激發(fā)非標準審計意見的概率，聘人行業(yè)專家型的獨立董事則有利于公司的

營運能力激發(fā)標準的審計意見。所以，獨立董事在規(guī)避瀆職風險的過程中，通過充分披露信息來避免過高的機會主義阻止成本，和審計鑒證發(fā)生了協(xié)同效應。

八是檢驗審計質量的其他視角。劉勤、顏志元(2006)以2001～2004年間上市公司會計變更過程中暴露出的失當會計估計為研究對象，檢驗了注冊會計師的獨立審計質量。在控制了重大未決訴訟、債務水平、重大會計差錯調整等因素后，研究發(fā)現(xiàn)，在會計估計變更前一年，注冊會計師對公司的失當會計估計已有覺察并在審計意見中反映，會計估計涉及的項目個數(shù)、線上會計估計變更金額占全部會計估計變更金額的比例、客戶規(guī)模以及會計師事務所規(guī)模等因素對非標意見的出具具有顯著的解釋力；在會計估計變更當年，注冊會計師非標意見的出具與會計估計變更涉及的項目個數(shù)、線上會計估計變更金額占全部會計估計變更金額的比例以及客戶規(guī)模顯著相關；注冊會計師的審計質量明顯受到客戶規(guī)模的影響，上市公司的規(guī)模與注冊會計師的審計質量負相關。

(二)審計意見影響因素研究　審計意見反映了注冊會計師對審計客戶財務報告真實性、公允性和完整性的評價，是外部利益相關者確信財務報告可信賴程度的重要依據(jù)。但由于受到審計客戶等方面的要求或壓力，注冊會計師有時不得不修改審計意見以保審計業(yè)務在今后的延續(xù)。若審計風險過大，注冊會計師也會做出相應的權衡，以決定最終審計意見的類型。孫崢、王躍堂(1999)對上市公司1995～1997年期間的審計報告進行分析后發(fā)現(xiàn)，注冊會計師在對上市公司出具的審計報告中，確實存在著運用說明段改變審計意見性質的傾向，尤其表現(xiàn)在將保留意見變通為無保留意見加說明段。作者同時發(fā)現(xiàn)，這種操縱審計意見的傾向隨著審計風險的趨小而明顯變大，即在企業(yè)財務狀況比較好時，注冊會計師更可能通過變更審計意見的性質來迎合上市公司的要求。

章永奎、劉峰(2002)以1998年度上市公司為樣本的研究發(fā)現(xiàn)，上市公司的盈余管理操縱越厲害，越有可能被出具非標準物無保留意，同時，大規(guī)模的會計師事務所顯示出更嚴格的審計質量控制。陳關亭(2005)基于我國股上市公司數(shù)據(jù)檢驗了財務敏感區(qū)間、項目與審計意見的關系后發(fā)現(xiàn)，微利區(qū)間、重虧區(qū)間同非標準審計意見顯著正相關，而配股達線區(qū)間、應計項目、線下項目同非標準審計意見的關系不顯著。此外發(fā)現(xiàn)應收賬款占總資產比重、資產負債率、以前年度審計意見和事務所變更等因素對非標準審計意見具有重大影響，主營業(yè)務收入比重和上市公司規(guī)模則對非標準審計意見沒有顯著影響，現(xiàn)金比率、上市年限、事務所排名等變量影響不具有時間上的一致性和連續(xù)性。

(三)審計意見的市場反應研究　與會計信息相同，注冊會計師審計作為解決委托問題的重要手段，其審計意見的公開是具有一定經濟后果的。李增泉(1999)以上市公司1993～1997年度審計意見為研究對象，研究了年報公告日前后20天內的市場反應。在控制了其他因素后作者發(fā)現(xiàn)，出具標準無保留審計意見的公司與出具非標準無保留審計意見的公司在年報公布前后有不同的市場表現(xiàn)，從而意味著審計意見會對投資者的決策行為產生重要影響。在進一步按照出具非標準無保留意見的具體原因分類后，文章的研究結果顯示，不同類型的審計意見會引起不同的市場反應，但投資者并未對其進行嚴格區(qū)分。而陳梅花(2002)的研究結論卻與上述結論有所差異。其以1995～1999年期間上市公司年報中披露的非標準無保留意見為研究對象，未能發(fā)現(xiàn)充分的證據(jù)表明我國證券市場中審計意見具有信息含量。

(四)審計收費問題研究　一般情況下，審計收費應體現(xiàn)審計業(yè)務的復雜程度和注冊會計師所面臨的審計風險。而在審計服務供求雙方共同因素的影響下，審計收費往往呈現(xiàn)出各種形式的異化。實證研究者主要就特定制度環(huán)境下的審計收費影響因素進行了研究。根據(jù)張奇峰、張鳴、戴佳君(2006)的劃分，審計收費的經驗研究主要包括以下四個方面：

一是審計收費的決定因素。張奇峰、張鳴、戴佳君(2006)根據(jù)其搜集的我國審計收費經驗研究的統(tǒng)計結果發(fā)現(xiàn)，比較一致的結論是審計定價與客戶規(guī)模、業(yè)務復雜程度、客戶是否處于經濟發(fā)達地區(qū)、注冊會計師是否為國際五大顯著正相關；而與客戶盈利能力則沒有顯著相關性。

二是盈余管理、審計風險與審計收費。伍利娜(2003)選取了2001年報按照證監(jiān)會要求披露審計費用的282家公司作為研究樣本，發(fā)現(xiàn)公司盈余管理的表現(xiàn)之一即凈資產收益率處于“保牌”區(qū)間，與年度財務審計費用存在顯著負相關關系；而公司規(guī)模、是否由國際五大(四大)所審計顯著正向影響年度財務審計費用。而王振林(2002)、李爽、吳溪(2004)從非主營業(yè)務利潤比重的角度計量盈余管理，也發(fā)現(xiàn)客戶盈余管理跡象與審計收費負相關。宋衍蘅、殷德全(2005)以變更事務所的上市公司為樣本，考察了公司盈余管理(操控性應計項目)與審計費用變化的關系后發(fā)現(xiàn)，繼任注冊會計師對于不同類型公司的審計收費確定標準不一。對于盈余管理動機強烈的公司，繼任注冊會計師傾向于以公司的盈余管理幅度來衡量審計風險，并為此要求較高的回報；對于財務狀況惡化的公司，繼任注冊會計師則會根據(jù)公司的財務狀況和支付能力，降低審計收費。

三是低價攬客、審計任期與審計收費。王振林(2002)的研究表明，在實施“脫鉤改制”的1998年，注冊會計師變更與審計費用有顯著的負相關關系，即存在低價攬客現(xiàn)象。但隨著1999年中國注冊會計師協(xié)會對事務所最低收費額規(guī)定的出臺，注冊會計師變更與審計收費之間的相關性不再顯著。李爽、吳溪(2004)通過對審計任期和審計收費的關系研究發(fā)現(xiàn)，初始審計與長審計任期的客戶總體上都付出了更高的審計費用。同時，在中長任期下，審計收費與非主營利潤比重所蘊含的審計風險顯著負相關，這支持了“長審計任期降低了事務所的風險敏感度”這一論點。

四是事務所規(guī)模、品牌與審計收費。朱小平、于謙(2004)研究發(fā)現(xiàn)，規(guī)模在前十大的事務所其審計收費顯著高于其他事務所。漆江娜、陳慧霖、張陽(2004)的研究表明，國際四大的審計收費顯著高于其他事務所，而且經國際四大審計的財務報表具有更低的操控性應計項目，因此，這種收費溢價被解釋為國際四大的審計質量異質或聲譽溢價。

(五)會計師事務所變更研究　李東平、黃德華、王振林(2001)通過分析1999年和2000年34家公司注冊會計師出具“不清潔”審計意見(注冊會計師出具的非標準無保留審計意見的各種情形，包括帶說明段的無保留意見、保留意見、保留意見加說明段、無法表示意見、拒絕表示意見、否定意見)與次年會計師事務所變更之間的關系后發(fā)現(xiàn)，會計師事務所變更與前一年度的“不清潔”審計意見變量成正相關關系。即在中國資本市場上，若注冊會計師出具了非標準無保留審計意見，該會計師事務所則很可能在后一審計年度就被客戶解雇。研究還發(fā)現(xiàn)，盈余管理風險變量與會

計師事務所變更不具備顯著相關關系，這意味著注冊會計師并沒有因為上市公司過度的盈余管理而主動解除審計契約，規(guī)避潛在的審計風險。此外，盈余管理變量與審計意見類型變量沒有顯著的相關關系，也表明注冊會計師沒有充分考慮盈余管理的風險，面對部分上市公司比較突出的盈余管理問題，仍然出具“清潔”審計意見。由此作者得出結論，注冊會計師出具的“不清潔”審計意見本身是導致我國資本市場中會計師事務所變更的基本原因，而公司盈余管理導致的潛在的訴訟風險卻沒有引起注冊會計師的足夠重視。

四、會計規(guī)范問題研究

(一)會計規(guī)范制定機制研究　會計準則的目標是要實現(xiàn)利益相關者權益的納什均衡，而利益相關者參與制定會計規(guī)則則是提高會計規(guī)則質量、保護相關者權益的重要基礎，有關學者就此問題進行了研究。陳冬華、陳信元(2003)通過對準則制定的理論分析，結合我國轉型經濟的特殊體制背景，以世紀星源的非貨幣易為例，對我國的會計準則制定進行了一項案例研究。研究結果發(fā)現(xiàn)，會計準則的制定不僅是會計層面的技術問題，還是關乎利益協(xié)調的政治問題。吳聯(lián)生(2004)在對利益相關者就他們對會計規(guī)則經濟后果性的認識水平、對會計規(guī)則制定的關心程度、參與會計規(guī)則制定的愿望、是否曾經參與了會計規(guī)則的制定、對舉行聽證會的贊成程度以及他們準備參與聽證會的程度等六個問題進行調查的基礎上，對利益相關者對會計規(guī)則制定的參與程度進行了實證分析。研究表明，利益相關者在以上六個方面存在顯著的相關性和顯著的差異性；另外，不同利益相關者對會計規(guī)則制定的參與具有不同特征。作者對檢驗結果進行分析后認為，利益相關者對會計規(guī)則經濟后果性的認識不夠，在參與會計規(guī)則制定方面存在“搭便車”傾向以及缺乏合適的渠道來參與會計規(guī)則的制定，是造成利益相關者對會計規(guī)則制定的參與程度不高的重要原因；而明確利益相關者參與在會計規(guī)則制定中的作用并保證利益相關者的充分參與，則是制定高質量會計規(guī)則的根本前提。