證券市場(chǎng)論文精選(九篇)

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第1篇：證券市場(chǎng)論文范文

在中國(guó)，多層次資本市場(chǎng)在界定、范圍已在學(xué)術(shù)界有廣泛的探討，但沒(méi)有權(quán)威、規(guī)范和嚴(yán)格的界定。王亞民等人（2003）認(rèn)為，多層次證券市場(chǎng)體系由主板市場(chǎng)、二板市場(chǎng)和場(chǎng)外交易市場(chǎng)三個(gè)層次的市場(chǎng)組成；王道云等人（2004）認(rèn)為，中國(guó)的多層次資本市場(chǎng)應(yīng)借鑒美國(guó)，構(gòu)建由主板、創(chuàng)業(yè)板、區(qū)域性市場(chǎng)、產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)和柜臺(tái)轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)組成的市場(chǎng)體系。胡海峰（2010）認(rèn)為，中國(guó)多層次資本市場(chǎng)體系總體架構(gòu)應(yīng)包括三個(gè)層次：由上海證券交易所、深圳證券交易所和香港聯(lián)合交易所藍(lán)籌股市場(chǎng)構(gòu)成的第一層次；第二層次是由深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)、中小板市場(chǎng)以及香港創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)構(gòu)成，第三層次則是由代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)和產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)構(gòu)成的場(chǎng)外交易市場(chǎng)。中將中國(guó)的多層次證券市場(chǎng)界定為三個(gè)部分：由深滬兩市組成的主板市場(chǎng)、由中小企業(yè)板和創(chuàng)業(yè)板組成的二板市場(chǎng)，以及由新三板、區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)組成的場(chǎng)外交易市場(chǎng)。如果把企業(yè)的成長(zhǎng)周期與證券市場(chǎng)結(jié)合在一起來(lái)看，良性發(fā)展的證券市場(chǎng)應(yīng)該是這樣一個(gè)循環(huán)：在企業(yè)上升階段應(yīng)該是場(chǎng)外交易市場(chǎng)—二板—主板。在企業(yè)下降階段：主板—二板—場(chǎng)外交易市場(chǎng)。具體來(lái)說(shuō)就是經(jīng)過(guò)場(chǎng)外交易市場(chǎng)培育一段時(shí)間后，在有關(guān)條件滿足二板市場(chǎng)上市規(guī)定的前提下，企業(yè)可以申請(qǐng)轉(zhuǎn)入二板市場(chǎng)；同樣，經(jīng)過(guò)二板市場(chǎng)培育一段時(shí)間后，在有關(guān)條件符合主板市場(chǎng)上市規(guī)定的前提下，企業(yè)可以申請(qǐng)轉(zhuǎn)入主板市場(chǎng)。另外已進(jìn)入主板市場(chǎng)的上市公司，當(dāng)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和財(cái)務(wù)狀況下滑，造成上市條件不再滿足主板市場(chǎng)要求時(shí)，可退到二板市場(chǎng)；二板市場(chǎng)的上市公司上市條件不能滿足二板市場(chǎng)的規(guī)定時(shí)，也可退入到場(chǎng)外交易市場(chǎng)。層次分明的市場(chǎng)具有各自相應(yīng)不同的功能，不同的市場(chǎng)條件和市場(chǎng)規(guī)則，促使上市公司“能升能降”，充分實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)的“優(yōu)勝劣汰”功能（見(jiàn)圖1）。

二、中國(guó)多層次證券市場(chǎng)基本情況

（一）發(fā)展現(xiàn)狀

經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，中國(guó)的多層次資本市場(chǎng)已初步形成，其框架構(gòu)成主要由三個(gè)部分組成：深滬兩市主板市場(chǎng)、二板市場(chǎng)（中小企業(yè)板、創(chuàng)業(yè)板）以及場(chǎng)外交易市場(chǎng)（新三板、區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)等）。主板市場(chǎng)主要是為大型、成熟企業(yè)的融資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓提供服務(wù)；二板市場(chǎng)專為處于幼稚階段中后期和產(chǎn)業(yè)化階段初期的中小企業(yè)及高科技企業(yè)的資金融通和股權(quán)轉(zhuǎn)讓提供服務(wù)；場(chǎng)外市場(chǎng)主要為企業(yè)發(fā)展過(guò)程中處于初創(chuàng)階段中后期和幼稚階段初期的中小企業(yè)、退市企業(yè)等在籌集資本性資金以及股權(quán)交易方面提供服務(wù)。這三個(gè)市場(chǎng)相互聯(lián)系，相互依托，共同形成了目前中國(guó)特色多層次證券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。

（二）存在問(wèn)題及分析

1.層次劃分不夠明確，進(jìn)出標(biāo)準(zhǔn)差異不大。西方較成熟市場(chǎng)的證券市場(chǎng)層次劃分明確，而中國(guó)二板市場(chǎng)和主板市場(chǎng)在上市公司條件的要求方面區(qū)別不是很大，缺乏對(duì)于上市公司級(jí)別的明確篩選，而且較高的上市條件并不適用于普遍意義上的中小企業(yè)，這對(duì)于二板市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)真正的為中小企業(yè)提供融資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓服務(wù)的作用影響很大。中國(guó)的中小板塊市場(chǎng)的上市、退市要求以及監(jiān)管制度與主板市場(chǎng)一致，這一方面會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)劃分產(chǎn)生混亂。另一方面中小板塊獨(dú)立于創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)而單獨(dú)存在而且在各項(xiàng)資源和市場(chǎng)發(fā)展方面與創(chuàng)業(yè)板形成競(jìng)爭(zhēng)，使得二板市場(chǎng)內(nèi)容并不統(tǒng)一，從而不利于創(chuàng)業(yè)板的發(fā)展和成熟（見(jiàn)表1）2.場(chǎng)外市場(chǎng)吸引力不足，發(fā)揮作用不明顯。近年來(lái)，在眾多非上市企業(yè)進(jìn)行融資和股權(quán)流動(dòng)的巨大需求推動(dòng)下，中國(guó)場(chǎng)外交易市場(chǎng)迅速發(fā)展壯大，為解決非上市高新技術(shù)企業(yè)股權(quán)流動(dòng)和融資需求問(wèn)題的新三板一推出便受到市場(chǎng)普遍重視和認(rèn)可，但新三板市場(chǎng)依然存在諸多不足。一方面，新三板參與企業(yè)的數(shù)量較少，涵蓋面范圍較窄，對(duì)于中小企業(yè)的服務(wù)作用有限；而且，新三板投資者準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)較高，交易和競(jìng)價(jià)制度不完善，融資功能較弱，導(dǎo)致市場(chǎng)活躍度不足，降低了對(duì)中小企業(yè)的吸引力。在產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)方面，存在著交易行為不規(guī)范，交易質(zhì)量較低，交易品種單一，交易方式低端，配套服務(wù)不足等現(xiàn)象，同時(shí)，各產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)監(jiān)管部門(mén)與監(jiān)管規(guī)則不統(tǒng)一，均導(dǎo)致中國(guó)產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)體系混亂，規(guī)范化與集中化程度有待提升。3.轉(zhuǎn)板機(jī)制并未建立。目前中國(guó)證券市場(chǎng)雖已形成主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板等多個(gè)層次，但從發(fā)行、上市、交易、監(jiān)控到退市制度等方面的差異性并不大，無(wú)法滿足廣大中小型企業(yè)的融資需求。轉(zhuǎn)板制度有利于促進(jìn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，提高資本市場(chǎng)資源配置效率。具體而言，在場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)和場(chǎng)外市場(chǎng)聯(lián)系方面缺乏一個(gè)適當(dāng)?shù)霓D(zhuǎn)板機(jī)制，新三板上的企業(yè)即使達(dá)到了場(chǎng)內(nèi)的上市標(biāo)準(zhǔn)，也必須重新申請(qǐng)IPO才能實(shí)現(xiàn)在場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)上市，而沒(méi)有形成獨(dú)立的、便捷的新三板掛牌企業(yè)轉(zhuǎn)板“綠色通道”，也就使得一些未來(lái)可能上市的企業(yè)缺乏足夠的動(dòng)力在場(chǎng)外市場(chǎng)掛牌，從而不利于各層次市場(chǎng)的發(fā)展和聯(lián)系的增強(qiáng)。在場(chǎng)內(nèi)證券市場(chǎng)內(nèi)部聯(lián)系方面，中國(guó)的主板市場(chǎng)和二板市場(chǎng)定位差異性不強(qiáng)，使得兩個(gè)板塊市場(chǎng)缺乏足夠的內(nèi)在聯(lián)系，甚至?xí)谏鲜泄举Y源和市場(chǎng)發(fā)展方面產(chǎn)生彼此競(jìng)爭(zhēng)；三板市場(chǎng)和產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)同樣存在著市場(chǎng)定位方面的重疊，而且由于監(jiān)管部門(mén)和監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一，使得兩個(gè)市場(chǎng)幾乎處于相互隔絕的地位。

三、中國(guó)多層次證券市場(chǎng)發(fā)展建議

（一）整合中小板塊與創(chuàng)業(yè)板，明確為中小企業(yè)服務(wù)的定位

中國(guó)證券市場(chǎng)的第二板塊由深圳中小企業(yè)板和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)組成，其應(yīng)為合理有序的整體。中小板市場(chǎng)與創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)表面看是相對(duì)獨(dú)立的市場(chǎng)，實(shí)際只是主板市場(chǎng)中的板塊，在上市標(biāo)準(zhǔn)、監(jiān)管措施等方面與主板區(qū)別不明顯，基本復(fù)制了主板模式。第二市場(chǎng)體系應(yīng)定位于為主業(yè)突出、具有高成長(zhǎng)性、高科技含量、高創(chuàng)新性的特色中小和創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供融資渠道和股票交易的平臺(tái)，目的是解決中小企業(yè)和創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資發(fā)展問(wèn)題，促進(jìn)特色中小企業(yè)和創(chuàng)業(yè)企業(yè)迅速成長(zhǎng)的全國(guó)易市場(chǎng)。該市場(chǎng)的上市門(mén)檻應(yīng)顯著低于主板市場(chǎng)，因其為全國(guó)性市場(chǎng)，同樣應(yīng)執(zhí)行較嚴(yán)的監(jiān)管制度和信息披露制度，同樣采用集中信息披露、集中競(jìng)價(jià)交易制度、集中結(jié)算制度等規(guī)范高效的運(yùn)營(yíng)制度。

（二）建立和完善場(chǎng)外交易市場(chǎng)

多年來(lái)，中國(guó)資本市場(chǎng)退市制度一直難以執(zhí)行的重要原因是中國(guó)的場(chǎng)外交易市場(chǎng)并不發(fā)達(dá)，退市后企業(yè)難以或者不愿意再到場(chǎng)外交易市場(chǎng)掛牌交易。這樣，上市公司股東和眾多股民手里的股票缺乏交易流通的場(chǎng)所，不愿意或極力阻礙上市公司退市。因此，建立和完善三板市場(chǎng)、區(qū)域易市場(chǎng)可以為上市公司的退市提供順暢的渠道，逐步緩解交易所上市公司退市的壓力。另一方面，應(yīng)有效發(fā)揮三板市場(chǎng)和區(qū)域場(chǎng)培育企業(yè)發(fā)展壯大的“孵化器”功能，并作為交易所市場(chǎng)上市項(xiàng)目的儲(chǔ)備器和蓄水池，為交易所市場(chǎng)提供源源不斷的上市項(xiàng)目。

（三）健全資本市場(chǎng)轉(zhuǎn)板機(jī)制

第2篇：證券市場(chǎng)論文范文

證券實(shí)訓(xùn)室建設(shè)對(duì)場(chǎng)地和硬件的要求一定要服從于場(chǎng)地和資金投入條件而定，所以這一問(wèn)沒(méi)必要做太多說(shuō)明，在此最重要的也就是決定實(shí)訓(xùn)室品質(zhì)的是軟件的功能和模式選擇。在軟件選擇上必須符合多功能全仿真虛擬交易所的環(huán)境要求，必須具備一個(gè)跨市場(chǎng)、跨品種和跨地區(qū)的全球金融實(shí)時(shí)資訊和分析終端。該終端充分運(yùn)用了全球領(lǐng)先的國(guó)際化投資分析理念和金融工程分析技術(shù)，為投資者提供覆蓋全球六十多個(gè)國(guó)家的股票、債券、期貨、外匯，金融衍生品等上萬(wàn)種金融產(chǎn)品更快捷、更精確、更深入的信息和分析工具，該產(chǎn)品將為追求價(jià)值投資與量化分析的用戶，提供前所未有的金融決策支持和投資體驗(yàn)，虛擬交易所一套模擬交易教學(xué)和培訓(xùn)的實(shí)訓(xùn)軟件，以提供接近市場(chǎng)運(yùn)作機(jī)制的模擬投資環(huán)境，通過(guò)舉辦各種規(guī)模的模擬投資賽事，達(dá)到幫助學(xué)員投資理論與實(shí)務(wù)操作充分結(jié)合訓(xùn)練和提升的平臺(tái)系統(tǒng)。以競(jìng)賽形式實(shí)施教學(xué)徐輝遼寧金融職業(yè)學(xué)院遼寧沈陽(yáng)110122過(guò)程，由簡(jiǎn)單到復(fù)雜，通過(guò)競(jìng)賽讓學(xué)生循序漸進(jìn)的體驗(yàn)并掌握投資理論知識(shí)。包括單品種金融商品投資、組合投資、組合投資風(fēng)險(xiǎn)管理等。具體功能特征要求：

（一）多樣化的模擬品種

1、完整的股票、債券交易品種及行情先試分析系統(tǒng)：包括滬深A(yù)、B股的所有品種，創(chuàng)業(yè)板基中小板品種，各種國(guó)債、企業(yè)公司債券，可轉(zhuǎn)債及優(yōu)先股交易品種，這樣可以使學(xué)生全面的交易和分析了解中國(guó)股市債市的全貌，學(xué)生可以身臨其境的近距離接觸中國(guó)證券市場(chǎng)，可以提高學(xué)生的投資交易能力，投資品種的選擇能力及投資組合能力，行情系統(tǒng)同時(shí)要具備國(guó)際證券市場(chǎng)的部分品種，比如紐交所行情、納斯達(dá)克市場(chǎng)行情、香港聯(lián)交所的個(gè)交易品種行情，這樣，在證券市場(chǎng)國(guó)際化的前提下，達(dá)到學(xué)生學(xué)習(xí)內(nèi)容的全面化和國(guó)際化。

2、國(guó)內(nèi)國(guó)際期貨市場(chǎng)的各個(gè)品種的模擬交易、行情顯示、分析系統(tǒng)：通過(guò)其行情顯示系統(tǒng)可以全面了解和獲悉國(guó)內(nèi)國(guó)際期貨市場(chǎng)（包括商品期貨和金融期貨）的即時(shí)行情和進(jìn)行投資分析；通過(guò)其信息咨訊系統(tǒng)可以了解國(guó)內(nèi)外期貨市場(chǎng)和期貨商品的信息；通過(guò)其模擬交易系統(tǒng)可以讓學(xué)生在教師的指導(dǎo)下進(jìn)行國(guó)內(nèi)國(guó)際期貨的模擬交易買(mǎi)賣(mài)。

3、國(guó)內(nèi)證券投資基金的各個(gè)品種：通過(guò)其行情顯示系統(tǒng)可以了解國(guó)內(nèi)基金市場(chǎng)的開(kāi)放式基金、封閉式基金基本行情，以及個(gè)基金的凈值變化情況、基金投資的持倉(cāng)狀況；通過(guò)其柜臺(tái)系統(tǒng)可以使學(xué)生演練基金帳戶的開(kāi)、銷(xiāo)戶及申購(gòu)、贖回操作；通過(guò)其模擬交易系統(tǒng)，進(jìn)行封閉式基金的模擬買(mǎi)賣(mài)交易。

4、外匯交易品種：通過(guò)其行情顯示系統(tǒng)全面獲悉國(guó)際外匯市場(chǎng)的八個(gè)外幣品種的交易行情和成交情況；利用其信息咨訊系統(tǒng)可系統(tǒng)了解所及各國(guó)的經(jīng)濟(jì)狀況金融貨幣政策的變化情況，和各國(guó)貨幣的升貶值情況，以及各國(guó)貿(mào)易順逆差情況，這樣學(xué)生可以通過(guò)外匯這個(gè)窗口了解國(guó)際經(jīng)濟(jì)、金融變化；通過(guò)其模擬交易系統(tǒng)，進(jìn)行外匯實(shí)盤(pán)和外匯保證金交易的模擬買(mǎi)賣(mài)。從而對(duì)課本所學(xué)知識(shí)進(jìn)行進(jìn)一步的消化、理解和鞏固。

（二）高仿真交易機(jī)制

在模擬交易不論品種、交易界面、交易步驟及操作要求都應(yīng)該與實(shí)際業(yè)務(wù)達(dá)到做大限度的一致，相當(dāng)于既模擬交易所又模擬證券營(yíng)業(yè)部的方式。交易中，營(yíng)業(yè)部、交易所、銀行、登記結(jié)算公司各環(huán)節(jié)及處理程序盡量俱全，使學(xué)生得以訓(xùn)練業(yè)務(wù)的全過(guò)程，特別是交易費(fèi)用的設(shè)置上，應(yīng)與實(shí)際業(yè)務(wù)保持一致，各種交易和結(jié)算規(guī)則必須符合交易所相關(guān)規(guī)定。第三方存管和印證轉(zhuǎn)賬業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)也不可或缺。撮合成交原理及即時(shí)性不應(yīng)與實(shí)際業(yè)務(wù)有所差別。

（三）必須擁有實(shí)訓(xùn)指導(dǎo)教師可控制的不同范圍的各個(gè)品種的投資競(jìng)賽系統(tǒng)

1、要求軟件提供開(kāi)發(fā)商每學(xué)年必須進(jìn)行不少于一次的全國(guó)性或區(qū)域性模擬投資大賽，這樣可以通過(guò)模擬投資比賽，既提高學(xué)生的學(xué)習(xí)興趣，又可以檢驗(yàn)學(xué)生及教師的教學(xué)效果，通過(guò)這種實(shí)戰(zhàn)演練，提高學(xué)生的操作能力和投資分析、投資組合能力。

2、模擬交易軟件中要可以自行設(shè)置不同品種、不同范圍的比賽。比如：可以設(shè)置校內(nèi)不同專業(yè)的比賽，專業(yè)內(nèi)設(shè)置不同班級(jí)的比賽，是學(xué)生能夠在賽中學(xué)、賽中練，以充分發(fā)揮證券實(shí)訓(xùn)室的作用。

3、系統(tǒng)中要具備師生互動(dòng)環(huán)節(jié)，學(xué)生的投資組合中的各個(gè)投資品種要注明買(mǎi)入賣(mài)出理由，指導(dǎo)教師可以有針對(duì)性的進(jìn)行指導(dǎo)。

4、比賽成績(jī)排行要多樣性：既有總收益排行，又有月、周收益排行。既有既有院?？偱判校钟袑I(yè)、班級(jí)排行。這樣可以及時(shí)全面掌握學(xué)生的學(xué)習(xí)效果和投資選股能力。

（四）交易流程必須完備

1、交易必須從資金賬戶和掌權(quán)賬戶的開(kāi)立開(kāi)始，第三方存管-銀證轉(zhuǎn)賬-委托下單-成交查詢-撤銷(xiāo)委托-證券交易清算與交收，完成整個(gè)過(guò)程。對(duì)于期貨交易必須具備開(kāi)戶、開(kāi)倉(cāng)、加倉(cāng)、平倉(cāng)、逐日盯市，交割的全過(guò)程，并且具有跨市場(chǎng)套利跨品種套利的功能。

2、軟件要具備行情的歷史回放功能和非交易時(shí)間交易設(shè)置功能，這樣可以讓學(xué)生在非交易時(shí)間上課時(shí)同樣可以進(jìn)行交易練習(xí)，這樣可以充分提高實(shí)訓(xùn)系統(tǒng)的利用率，也可以對(duì)行情和交易進(jìn)行盤(pán)后分析。

（五）、具有一個(gè)全面的、動(dòng)態(tài)的宏微觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)庫(kù)

1、中國(guó)股票市場(chǎng)交易數(shù)據(jù)庫(kù)：提供滬深兩市所有股票交易數(shù)據(jù)，以及可比股票價(jià)格、多種回報(bào)率、詳細(xì)股本變動(dòng)信息等。特色指標(biāo)：（日、周、月、年度統(tǒng)計(jì)的）考慮現(xiàn)金紅利再投資的市場(chǎng)回報(bào)率（等權(quán)平均法、流通市值加權(quán)平均法、總市值加權(quán)平均法）；不考慮現(xiàn)金紅利再投資的市場(chǎng)回報(bào)率（等權(quán)平均法、流通市值加權(quán)平均法、總市值加權(quán)平均法）

2、中國(guó)上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)庫(kù)：按照新舊會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，收錄主要科目的歷史對(duì)應(yīng)數(shù)據(jù)和重要會(huì)計(jì)科目，體現(xiàn)專業(yè)數(shù)據(jù)調(diào)整技術(shù)。特色指標(biāo)：同業(yè)存款、貴金屬、存貨凈額、保險(xiǎn)業(yè)務(wù)收入、手續(xù)費(fèi)及傭金支出、融資租賃固定資產(chǎn)、質(zhì)押貸款凈增加額等。按照2007年新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，調(diào)整合并會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)，保證數(shù)據(jù)可比性。對(duì)2007年以前的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，采取保留并兼容到現(xiàn)有結(jié)構(gòu)的方法，在充分理解會(huì)計(jì)科目變更的基礎(chǔ)上，對(duì)歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行對(duì)應(yīng)。

3、中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)研究數(shù)據(jù)庫(kù)：數(shù)據(jù)內(nèi)容包括國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值、人口就業(yè)與工資、固定資產(chǎn)投資、居民收入與消費(fèi)、財(cái)政收支、價(jià)格指數(shù)、能源、環(huán)境、國(guó)內(nèi)貿(mào)易、對(duì)外貿(mào)易、國(guó)際收支、農(nóng)業(yè)、工業(yè)、建筑業(yè)、運(yùn)輸業(yè)、郵電業(yè)、金融、保險(xiǎn)等。特色指標(biāo)：能源生產(chǎn)彈性系數(shù)、電力生產(chǎn)彈性系數(shù)、能源消費(fèi)彈性系數(shù)、電力消費(fèi)彈性系數(shù)、平均每天能源消費(fèi)、居民熱力年消費(fèi)量、工業(yè)污染治理投資、環(huán)境污染治理總投資、地質(zhì)災(zāi)害發(fā)生。

二、全仿真證券實(shí)訓(xùn)室在教學(xué)中的應(yīng)用

（一）行情分析軟件的應(yīng)用

通過(guò)股票、債券、期貨、基金行情分析軟件，了解當(dāng)日的及歷史行情綜合情況及個(gè)股漲跌情況，通過(guò)將理論課中學(xué)習(xí)過(guò)的各項(xiàng)技術(shù)分析方法、理論來(lái)對(duì)市場(chǎng)及個(gè)股進(jìn)行分析和判斷、為模擬交易選擇股票、確定投資組合及買(mǎi)賣(mài)操作時(shí)機(jī)。

（二）全仿真模擬交易操作的應(yīng)用

通過(guò)全仿真股票模擬交易系統(tǒng)，進(jìn)行股票、債券、封閉式基金的買(mǎi)賣(mài)操作，對(duì)理論課講授的內(nèi)容進(jìn)行驗(yàn)證、溫習(xí)和演練，增強(qiáng)學(xué)生的學(xué)習(xí)興趣、動(dòng)手能力，零距離觸摸證券市場(chǎng)，切身體驗(yàn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)；有機(jī)會(huì)參加股票投資模擬交易大賽。

（三）證券市場(chǎng)數(shù)據(jù)庫(kù)的應(yīng)用

學(xué)生可以利用數(shù)據(jù)庫(kù)，查詢分析與投資有關(guān)的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、國(guó)民經(jīng)濟(jì)各行業(yè)數(shù)據(jù)、各個(gè)上市公司的經(jīng)營(yíng)財(cái)務(wù)業(yè)務(wù)歷史數(shù)據(jù)，以及各期貨、外匯品種的國(guó)際國(guó)內(nèi)數(shù)據(jù)，提高其對(duì)證券市場(chǎng)的基本分析能力，為其股票、期貨、證券投資基金基金、外匯等證券品種的投資決策提供重要參考。

（四）證券實(shí)訓(xùn)核心崗位能力

第3篇：證券市場(chǎng)論文范文

關(guān)鍵詞：海外資本市場(chǎng)；德國(guó)證券市場(chǎng)；股票上市規(guī)則

我國(guó)已經(jīng)加入世貿(mào)組織，國(guó)際金融市場(chǎng)開(kāi)放程度的提高為中國(guó)企業(yè)進(jìn)入國(guó)際證券市場(chǎng)提供了更多的機(jī)會(huì)。去海外成熟證券市場(chǎng)上市已經(jīng)成為許多企業(yè)融通外匯和走向國(guó)際市場(chǎng)的一個(gè)重要途徑。去海外證券市場(chǎng)上市，必然需要了解海外證券市場(chǎng)的上市規(guī)則等法律規(guī)定。我國(guó)企業(yè)去海外資本市場(chǎng)上市主要面臨審批程序繁瑣、上市地會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和法律制度各異等客觀問(wèn)題，另外還要面對(duì)海外上市的發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)、再融資風(fēng)險(xiǎn)以及上市成本風(fēng)險(xiǎn)等風(fēng)險(xiǎn)因素。為了盡量降低發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)和成本，取得最大可能的上市和海外融資成功，需要對(duì)海外不同資本市場(chǎng)及其上市規(guī)則、上市企業(yè)資質(zhì)的要求和上市許可程序等信息有全面的了解。筆者曾經(jīng)撰文專門(mén)就德國(guó)一級(jí)資本市場(chǎng)做過(guò)介紹，在此主要對(duì)德國(guó)證券市場(chǎng)的股票上市規(guī)則進(jìn)行比較研究。德國(guó)證券市場(chǎng)，特別是法蘭克福證券交易所在國(guó)際證券市場(chǎng)占有很重要的地位。德國(guó)立法者對(duì)于資本市場(chǎng)也是依據(jù)多層次資本市場(chǎng)的特點(diǎn)而分別立法加以規(guī)定的，這種立法體系構(gòu)成一個(gè)相對(duì)比較完善的資本市場(chǎng)法律體系。

一、德國(guó)證券市場(chǎng)上市規(guī)則的具體內(nèi)容和多層次的立法體系

關(guān)于德國(guó)股票的上市規(guī)則和上市許可程序等制度，主要由立法者規(guī)定在《交易所法》這部重要的資本市場(chǎng)法中。立法者通過(guò)《交易所法》第32條授權(quán)聯(lián)邦政府，通過(guò)行政立法對(duì)公眾利益進(jìn)行保護(hù)、對(duì)證券交易所交易進(jìn)行規(guī)范調(diào)整，這方面的法規(guī)主要是《交易所許可法》。另外，依據(jù)《交易所法》第31條，德國(guó)各個(gè)證券交易所也有權(quán)制定本所的上市規(guī)章和相關(guān)制度，其中尤以法蘭克福證券交易所的規(guī)章制度最為典型。綜觀這些法律和規(guī)章制度，德國(guó)股票的上市規(guī)則主要包括強(qiáng)制信息披露制度、上市合作人制度、公司治理制度和許可程序等。不過(guò)，由于德國(guó)資本市場(chǎng)的多元化特點(diǎn)，存在不同層次的證券市場(chǎng)和相應(yīng)的不同層次的上市規(guī)則要求。

二、德國(guó)多元化的資本市場(chǎng)

德國(guó)資本市場(chǎng)歷經(jīng)長(zhǎng)期的發(fā)展，到今天已經(jīng)發(fā)展成為一個(gè)多層次的資本市場(chǎng)體系，從理論的角度分析，德國(guó)資本市場(chǎng)一般可以分為三個(gè)層次：一是狹義上的資本市場(chǎng)——證券市場(chǎng)；二是廣義上的資本市場(chǎng)——證券市場(chǎng)和灰色市場(chǎng)；三是交易所外市場(chǎng)。這種多層次的資本市場(chǎng)體系是德國(guó)資本市場(chǎng)本身自然發(fā)展的必然結(jié)果，也是德國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展到一定階段和程度的必然要求，適應(yīng)了不同規(guī)模企業(yè)的上市融資要求。

狹義資本市場(chǎng)即證券市場(chǎng)又包括兩個(gè)層次的證券市場(chǎng)：官方市場(chǎng)板和半官方市場(chǎng)板。這兩個(gè)市場(chǎng)板都是設(shè)立在交易所內(nèi)的，只是立法者和各個(gè)交易所對(duì)它們要求的上市條件和上市規(guī)則不同。本文由于篇幅所限只對(duì)官方市場(chǎng)板的股票上市規(guī)則進(jìn)行比較研究。

三、證券市場(chǎng)第一層次——官方市場(chǎng)板與強(qiáng)制信息披露制度

所謂的官方市場(chǎng)板這一名稱是由于歷史的原因形成的，這一市場(chǎng)板是德國(guó)傳統(tǒng)的也是德國(guó)最重要的資本市場(chǎng)板。在德國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的最初階段，股市牌價(jià)是由政府機(jī)構(gòu)確定的，而不是像今天這樣由集中競(jìng)價(jià)系統(tǒng)或造市者確定的。由于這種歷史原因，證券的上市交易市場(chǎng)因此被稱為“官方市場(chǎng)”，一直沿用至今。在官方市場(chǎng)板上市交易的大多是德國(guó)傳統(tǒng)的大型股份公司（如梅塞德斯—奔馳、奧迪和西門(mén)子股份公司等）和一些國(guó)外大型企業(yè)的股票、政府債券和銀行債券等證券。這一市場(chǎng)板要求的上市條件非常嚴(yán)格，上市程序比較復(fù)雜，上市費(fèi)用也比較高。依據(jù)德國(guó)《交易所法》第30條的規(guī)定，非經(jīng)上市許可機(jī)構(gòu)許可，任何證券不得在這一市場(chǎng)上市交易，而申請(qǐng)上市的主要前提條件之一是強(qiáng)制性信息披露。

（一）強(qiáng)制信息披露制度的法理基礎(chǔ)

證券在資本市場(chǎng)上是一種供投資人交易的風(fēng)險(xiǎn)金融商品，其品質(zhì)在投資人決定投資時(shí)很難判斷，而其未來(lái)的發(fā)展又受大量的風(fēng)險(xiǎn)因素的影響，如市場(chǎng)本身的風(fēng)險(xiǎn)、利息風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)以及市場(chǎng)信息風(fēng)險(xiǎn)等等。所以，資本市場(chǎng)投資人應(yīng)當(dāng)有難以獲得預(yù)期收益，甚至完全失去資本的投資心理準(zhǔn)備。但是，為了盡可能地保護(hù)投資人的利益，降低其損失風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)投資人對(duì)資本市場(chǎng)的信心，并進(jìn)而推進(jìn)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展，立法者應(yīng)當(dāng)介入資本市場(chǎng)，并限制市場(chǎng)主體的私法自治權(quán)，通過(guò)制定一系列強(qiáng)制制度對(duì)發(fā)行人的行為進(jìn)行規(guī)范。因此，強(qiáng)制信息披露制度、公司治理制度和上市許可制度等法律制度已經(jīng)成為西方多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家成熟資本市場(chǎng)的基本制度。Regierungsbegruendung,BR-Drs.72/87S.70.

在資本市場(chǎng)，投資人對(duì)于所投資證券的獲益一般是預(yù)測(cè)性的，這種投資預(yù)測(cè)取決于很多因素，而對(duì)所投資的證券本身、證券交易、上市公司本身和關(guān)聯(lián)企業(yè)等基本情況的了解則是投資人作出投資決策的基本前提。投資人主要依據(jù)在資本市場(chǎng)上公開(kāi)的上市公司信息——公司的現(xiàn)狀和發(fā)展前景——對(duì)其投資目標(biāo)作出決策，因此，上市公司上市申請(qǐng)材料和臨時(shí)信息的及時(shí)、真實(shí)和全面的公開(kāi)是投資者作出合理投資決策的基本前提（True-and-Fair-View-Formel）。

依據(jù)德國(guó)《交易所法》第30條第3款的規(guī)定，申請(qǐng)?jiān)诠俜绞袌?chǎng)板上市發(fā)行證券的企業(yè)必須提交《上市申請(qǐng)說(shuō)明書(shū)》等申請(qǐng)材料。而《上市申請(qǐng)說(shuō)明書(shū)》內(nèi)容的最低要求規(guī)定在《交易所許可法》中。此法共73條，以描述和列舉的方式對(duì)發(fā)行人和證券的條件進(jìn)行了規(guī)定，并針對(duì)不同的證券種類非常詳盡地列舉了《上市申請(qǐng)說(shuō)明書(shū)》所必須披露的信息內(nèi)容。該法的立法宗旨是為了強(qiáng)制上市申請(qǐng)人披露有關(guān)證券的信息，保障投資人能夠依據(jù)充分的信息作出比較理智的證券投資決策。

（二）強(qiáng)制信息披露內(nèi)容的一般規(guī)定

《交易所許可法》第13條對(duì)《上市申請(qǐng)說(shuō)明書(shū)》等申請(qǐng)材料的基本內(nèi)容作出了概括性規(guī)定，依據(jù)該條第1款規(guī)定，申請(qǐng)材料披露的內(nèi)容必須滿足重大性、真實(shí)性和完整性三個(gè)條件。申請(qǐng)材料使用的語(yǔ)言原則上應(yīng)當(dāng)是德語(yǔ)，但并不是強(qiáng)制性規(guī)定，除了德語(yǔ)外，德國(guó)立法者也許可申請(qǐng)材料使用其他語(yǔ)言編制，但這些語(yǔ)言必須是在德國(guó)比較通用的語(yǔ)言，如英語(yǔ)，這一規(guī)定主要是對(duì)那些國(guó)外的企業(yè)在德國(guó)上市而制定的。申請(qǐng)材料的編制形式原則上沒(méi)有固定格式，但是編制形式必須便于普通投資人的理解和評(píng)價(jià)。有些交易所也制定了申請(qǐng)材料格式書(shū)，如法蘭克福交易所在自己的網(wǎng)絡(luò)主頁(yè)上有可供下載的申請(qǐng)書(shū)格式文本，但這只是一種推薦表格，并不是強(qiáng)制性的。Claussen.2002.Bank-undBrsenrecht.:§9Rn.65；Schlitt.2001.ArbeitshandbuchfürUnternehmensübernahmen.DerGangandieBrse:§23Rn.18.

（三）強(qiáng)制信息披露內(nèi)容的具體規(guī)定

德國(guó)立法者在《交易所許可法》第14條至第30條中非常詳細(xì)地列舉了上市申請(qǐng)材料必須包含的信息，這些信息要求是立法者對(duì)上市申請(qǐng)材料必須披露的內(nèi)容的最低要求，也是判斷申請(qǐng)材料的義務(wù)人承擔(dān)披露不實(shí)民事責(zé)任的法律基礎(chǔ)。

一般而言，如果上市申請(qǐng)材料未將《交易所許可法》要求應(yīng)予披露的強(qiáng)制性信息予以披露，則該上市申請(qǐng)材料不但具有不完整性，而且同時(shí)也具有不真實(shí)性。另外，由于立法的局限性，法律不可能將現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中和未來(lái)可能發(fā)生的情況都能預(yù)料到，因此法律只是規(guī)定了信息披露的最低要求，而現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)生活中某些信息雖然在《交易所許可法》中未做明文規(guī)定，也可能會(huì)對(duì)投資人的投資決策產(chǎn)生重大影響。假若申請(qǐng)材料的義務(wù)人未將這些信息予以披露，也可能因此而承擔(dān)披露不實(shí)的責(zé)任。當(dāng)然這些例外情況應(yīng)該視個(gè)案而定，不能一概而論。

四、上市合作人制度

依據(jù)《交易所法》第30條第2款的規(guī)定，在德國(guó)申請(qǐng)證券上市，必須由發(fā)行人和一個(gè)所謂的上市合作人（Emissionsbegleiter）（類似于我國(guó)的上市推薦人）共同提出。能夠擔(dān)任上市合作人的機(jī)構(gòu)范圍比較廣泛，金融機(jī)構(gòu)、投資信貸機(jī)構(gòu)、資本市場(chǎng)服務(wù)機(jī)構(gòu)、國(guó)外金融機(jī)構(gòu)的德國(guó)境內(nèi)分支機(jī)構(gòu)和歐洲經(jīng)濟(jì)區(qū)內(nèi)其他成員國(guó)的證券交易機(jī)構(gòu)都可以擔(dān)任上市合作人。德國(guó)立法者對(duì)這些機(jī)構(gòu)的條件主要是規(guī)定在《信貸制度法》（Kreditwesengesetz）中。

上市合作人制度主要是為了保護(hù)投資人的利益，德國(guó)立法者要求上市合作人的最低自有資本金不得低于73萬(wàn)歐元。因?yàn)樯鲜泻献魅艘彩巧鲜猩暾?qǐng)材料不實(shí)陳述民事責(zé)任人之一，為了保證投資人因上市申請(qǐng)材料虛假陳述而提起的損害賠償請(qǐng)求得以實(shí)現(xiàn)，上市合作人必須具備一定的資本金。

證券上市發(fā)行是一件非常復(fù)雜的工作，涉及到很多法律和經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，而且還可能涉及國(guó)外資本市場(chǎng)的許多法律知識(shí)，而發(fā)行人一般并不具有證券上市所需要的專業(yè)人員、相關(guān)專業(yè)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)。因此，為了盡量減少上市成本和節(jié)省上市準(zhǔn)備的時(shí)間，在申請(qǐng)證券上市的過(guò)程中，發(fā)行人一般會(huì)聘請(qǐng)具有法定資格的機(jī)構(gòu)擔(dān)任其上市合作人。上市合作人在證券上市申請(qǐng)過(guò)程中主要是對(duì)發(fā)行人提供相關(guān)咨詢，幫助發(fā)行人進(jìn)行申請(qǐng)材料的編制。上市合作人還要對(duì)投資人承擔(dān)一定的責(zé)任，比如保證申請(qǐng)材料真實(shí)和完整的責(zé)任、保證證券能夠通過(guò)交易所流通的責(zé)任和證券上市后的臨時(shí)信息及時(shí)公開(kāi)的責(zé)任等等。

五、上市合作人豁免制度



上市合作人制度并不是強(qiáng)制性的，德國(guó)立法者在《交易所法》第30條第2款規(guī)定了上市合作人的豁免制度。依據(jù)該條規(guī)定，那些自身具備一定上市能力的企業(yè)（如大銀行、大企業(yè)集團(tuán)、康采恩等國(guó)際大型企業(yè)本身具備上市申請(qǐng)所需要的專業(yè)人員）可以單獨(dú)提出上市申請(qǐng)，而不需要再聘請(qǐng)其他機(jī)構(gòu)擔(dān)任其上市合作人。

六、發(fā)行人的條件和公司治理制度

《交易所許可法》除了對(duì)發(fā)行人的強(qiáng)制性信息披露內(nèi)容作出具體規(guī)定外，還對(duì)發(fā)行人和上市證券的自身?xiàng)l件作出了具體規(guī)定，主要有：發(fā)行人的法律基礎(chǔ)、證券的最低發(fā)行額、發(fā)行人的成立時(shí)間、發(fā)行人財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)文件的合法公開(kāi)情況、證券的法律基礎(chǔ)、證券的可交易性和證券面額等條件，以及特別針對(duì)計(jì)劃在德國(guó)上市的歐洲經(jīng)濟(jì)共同體成員國(guó)以外國(guó)家的發(fā)行人的條件。

（一）發(fā)行人的法律基礎(chǔ)

依據(jù)《交易所許可法》第1條，發(fā)行人的設(shè)立和公司章程必須符合該發(fā)行人住所所在地國(guó)家的法律規(guī)定，這一規(guī)定的依據(jù)是歐盟“資本市場(chǎng)協(xié)調(diào)指令”（KoordinierungsRiLi）第42條。因?yàn)闅W洲統(tǒng)一市場(chǎng)的建立，歐盟各個(gè)成員國(guó)的企業(yè)都可以以同等條件在其他成員國(guó)的交易所官方市場(chǎng)板上市發(fā)行證券，而各個(gè)成員國(guó)的上市審核機(jī)構(gòu)是依據(jù)本國(guó)法律對(duì)申請(qǐng)人進(jìn)行上市審核的，不能要求歐盟其他成員國(guó)企業(yè)的設(shè)立和章程等必須符合上市地本國(guó)的法律規(guī)定。但是為了保證這些企業(yè)具備市場(chǎng)誠(chéng)信和保護(hù)廣大投資人的利益，必須要求這些企業(yè)的設(shè)立和企業(yè)章程不得違反其本國(guó)法律規(guī)定。該條文所指的企業(yè)住所所在地是指其公司章程中確定的企業(yè)住所所在地。LijunZhu.2005.DieBoersenprospekthaftungderboersennotiertenAktiengesellschaf.:17－18.

（二）股票的最低發(fā)行量

為了保證股票上市后的市場(chǎng)流通性，滿足證券交易市場(chǎng)的交易流量，歐盟“資本市場(chǎng)協(xié)調(diào)指令”第43條對(duì)股票的發(fā)行量有最低要求。為了適應(yīng)這一要求，德國(guó)《交易所許可法》第2條第1款規(guī)定，股票的首次上市發(fā)行額不得少于125萬(wàn)歐元，對(duì)于股票面額以其他貨幣表示的股票，則應(yīng)當(dāng)換算為歐元。如果發(fā)行的股票不是面值股股票，而是其他非面值股股票，依據(jù)《交易所許可法》第2條第3款的規(guī)定，非面值股股票的數(shù)量不得少于10000股。另外，《交易所許可法》第2條第4款許可審核機(jī)構(gòu)有權(quán)適當(dāng)降低最低發(fā)行額或發(fā)行股數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)，但前提條件是審核機(jī)構(gòu)有理由認(rèn)為，該發(fā)行人申請(qǐng)上市交易的股票發(fā)行量能夠滿足市場(chǎng)流通的需要。

（三）發(fā)行人的最低運(yùn)營(yíng)時(shí)間和財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)文件合法公開(kāi)的要求

由于資本市場(chǎng)內(nèi)在的風(fēng)險(xiǎn)性，為了保護(hù)投資人的利益，盡量降低投資風(fēng)險(xiǎn)，官方市場(chǎng)板對(duì)發(fā)行人的運(yùn)營(yíng)時(shí)間和財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)文件的公開(kāi)有比較嚴(yán)格的要求。《交易所許可法》第3條第1款規(guī)定，申請(qǐng)股票上市交易的發(fā)行人的運(yùn)營(yíng)時(shí)間不得少于3年，并且在過(guò)去的每個(gè)財(cái)會(huì)年度都合法公開(kāi)了年終報(bào)告。

依據(jù)德國(guó)學(xué)術(shù)界的通說(shuō)，計(jì)算發(fā)行人的運(yùn)營(yíng)時(shí)間不以發(fā)行人的企業(yè)設(shè)立形式為限，即發(fā)行人設(shè)立時(shí)的企業(yè)形式不限于股份公司或者股份兩合公司，也可以是其他企業(yè)形式，只要累計(jì)運(yùn)營(yíng)時(shí)間不低于3年即可。Kümpel.2004.Bank-undKapitalmarktrecht.Rz.17.15.另外，《交易所許可法》第3條第2款授權(quán)審核機(jī)構(gòu)有權(quán)適當(dāng)降低發(fā)行人的最低運(yùn)營(yíng)時(shí)間和財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)文件公開(kāi)的要求標(biāo)準(zhǔn)，前提條件是這一標(biāo)準(zhǔn)的適當(dāng)降低不會(huì)損害公眾的利益。

（四）證券合法性的法律基礎(chǔ)

出于保護(hù)廣大投資人利益的立法宗旨，有必要對(duì)證券的種類、形式和發(fā)行等法律制度加以規(guī)定。歐盟“資本市場(chǎng)協(xié)調(diào)指令”在第45條和53條分別對(duì)股票和債券的法律基礎(chǔ)作出了具體規(guī)定。與此相適應(yīng)，德國(guó)《交易所許可法》第4條對(duì)證券的法律基礎(chǔ)也進(jìn)行了規(guī)定。依據(jù)《交易所許可法》第4條，股票必須符合發(fā)行人住所所在地國(guó)的有關(guān)證券法律的規(guī)定。即如果發(fā)行人適用的法律是德國(guó)法，那么該發(fā)行人發(fā)行的股票當(dāng)然適用德國(guó)法律，而如果擬在德國(guó)交易所上市的發(fā)行人住所在中國(guó)，那么，該發(fā)行人適用的法律是中國(guó)法，與之相應(yīng)，該股票合法性的法律基礎(chǔ)適用的法律不是德國(guó)法，而是中國(guó)法。這種立法規(guī)定是為了保證證券的合法性，不因證券違反其本國(guó)法而失效，并進(jìn)而保護(hù)投資人的利益。

七、股票的自由流通性（可交易股票）

資本市場(chǎng)正常運(yùn)作的前提是證券的自由流通，否則為證券的交易提供市場(chǎng)的二級(jí)資本市場(chǎng)的正常運(yùn)作功能就難以保證。因此，德國(guó)《交易所許可法》第5條第1款明確規(guī)定，申請(qǐng)上市發(fā)行的證券必須是能夠自由交易的。

八、我國(guó)企業(yè)在德國(guó)上市的現(xiàn)狀和前景

到目前為止，我國(guó)企業(yè)在海外上市多集中在香港、新加坡和美國(guó)等資本市場(chǎng)，對(duì)于歐洲資本市場(chǎng)，特別是在德國(guó)資本市場(chǎng)上市的我國(guó)企業(yè)多是香港等地的企業(yè)。大陸企業(yè)沒(méi)有在德國(guó)資本市場(chǎng)上市的原因主要有：（1）德國(guó)證券交易所對(duì)企業(yè)上市資質(zhì)的要求比較高；（2）大陸企業(yè)對(duì)德國(guó)資本市場(chǎng)的上市和法律等制度了解不足；（3）大陸企業(yè)對(duì)在德國(guó)資本市場(chǎng)上市的潛在意義尚未予以必要的重視。

第4篇：證券市場(chǎng)論文范文

外資企業(yè)上市是證券資本開(kāi)放的重要組成部分,也是我國(guó)證券市場(chǎng)開(kāi)放的關(guān)鍵步驟。2001年5月外經(jīng)貿(mào)部發(fā)出《關(guān)于外商投資股份公司有關(guān)問(wèn)題的通知》,對(duì)于規(guī)范外商投資股份公司的發(fā)行、上市有一定的規(guī)定。尤其2001年11月《關(guān)于上市公司涉及外商投資有關(guān)問(wèn)題的若干意見(jiàn)》(以下簡(jiǎn)稱《意見(jiàn)》)的頒布,對(duì)于規(guī)范外商投資股份公司在境內(nèi)外發(fā)行上市有明確規(guī)定,符合產(chǎn)業(yè)政策及上市要求的外商投資股份公司可以在境內(nèi)發(fā)行A股和B股;同時(shí),符合條件的外商投資企業(yè)也可在境外發(fā)行股票,外資企業(yè)上市的外部政策環(huán)境已經(jīng)比較成熟而且條件趨于寬松。

實(shí)際上,近年來(lái)中國(guó)對(duì)外資企業(yè)上市沒(méi)有明顯的障礙,我國(guó)上市公司中外資企業(yè)已經(jīng)有六、七十家,但外企上市仍在試點(diǎn)階段,《意見(jiàn)》的頒布對(duì)大盤(pán)格局的影響仍非常有限。然而從證券市場(chǎng)開(kāi)放深層次出發(fā),在中國(guó)加入WTO之際,國(guó)家針對(duì)外企上市的專門(mén)規(guī)定標(biāo)志著證券資本開(kāi)放步入法制化軌道,也是加快證券市場(chǎng)開(kāi)放的重要信號(hào)。從這一政策必然影響外資企業(yè)的投資環(huán)境,并逐步影響到國(guó)內(nèi)企業(yè)的融資結(jié)構(gòu),從而對(duì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展及投行業(yè)務(wù)拓展具有深遠(yuǎn)的影響(以下所稱投行,除另加限定外都專指國(guó)內(nèi)投行,其業(yè)務(wù)也是廣義的投行業(yè)務(wù))。

一、證券市場(chǎng)開(kāi)放使外資企業(yè)投資環(huán)境進(jìn)一步改善

我國(guó)外企上市政策法規(guī)的演變是和有關(guān)利用外資政策相關(guān)聯(lián)的,主要以1995年為分水嶺,分為兩個(gè)階段:第一階段為1995年之前為基礎(chǔ)性立法階段。在這個(gè)階段內(nèi),國(guó)家積極利用外資的政策導(dǎo)向下,除吸引國(guó)際直接投資(FDI)外,國(guó)家開(kāi)始加強(qiáng)外資上市的相關(guān)基礎(chǔ)性立法工作,但外資進(jìn)入基本上以合資合作為主要形式,是進(jìn)入中國(guó)的初期投資;中國(guó)的股市尚不成熟,股權(quán)投資和上市還是少見(jiàn)的現(xiàn)象。第二階段為1995年后,市場(chǎng)投資環(huán)境發(fā)生了很大的變化,外企投資以設(shè)立獨(dú)資企業(yè)和購(gòu)并型投資為主,國(guó)家對(duì)外資企業(yè)上市也采取鼓勵(lì)政策。

中國(guó)引進(jìn)外資最初動(dòng)機(jī)是出口導(dǎo)向,發(fā)揮要素優(yōu)勢(shì),利用我國(guó)廉價(jià)勞動(dòng)力的優(yōu)勢(shì),鼓勵(lì)外商到我國(guó)投資建廠,大力發(fā)展兩頭在外的產(chǎn)業(yè);而外企上市則是“兩頭在內(nèi)”的當(dāng)?shù)鼗谫Y模式,與外商投資的初衷明顯不同。國(guó)際成功的經(jīng)驗(yàn)表明:在出口導(dǎo)向期后應(yīng)該有一個(gè)當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)導(dǎo)向的階段。在早期階段,跨國(guó)公司對(duì)東道國(guó)的投資環(huán)境并不十分確信,東道國(guó)也多屬開(kāi)放早期,兩者合作主要集中于東道國(guó)具有要素秉賦優(yōu)勢(shì)的領(lǐng)域。隨著跨國(guó)公司對(duì)東道國(guó)投資環(huán)境的進(jìn)一步確信和東道國(guó)開(kāi)放度的進(jìn)一步加大,兩者一體化的要求會(huì)更加突出,這時(shí)的跨國(guó)公司就轉(zhuǎn)而尋求東道國(guó)的市場(chǎng),著手于投資和融資兩方面的“本土化”,將東道國(guó)納入自己的市場(chǎng)范圍。通過(guò)證券市場(chǎng)的開(kāi)放并進(jìn)一步制度化,調(diào)整證券市場(chǎng)的主體結(jié)構(gòu),可以滿足外資企業(yè)的多元化的需求,從而改善外資企業(yè)在中國(guó)的投資環(huán)境。這是發(fā)展中國(guó)家利用外資政策從初期階段轉(zhuǎn)向成熟階段的重要標(biāo)志,也是證券市場(chǎng)發(fā)展的必然趨勢(shì)。

二、證券市場(chǎng)開(kāi)放對(duì)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)調(diào)整有積極的作用

第一、推動(dòng)外資企業(yè)進(jìn)一步融入中國(guó)市場(chǎng)

開(kāi)放證券市場(chǎng)后,外資企業(yè)將通過(guò)資產(chǎn)重組、參股甚至控股上市公司的方式來(lái)華投資,達(dá)到間接上市的目的。外資企業(yè)在國(guó)內(nèi)上市表明外資企業(yè)的發(fā)展已融入中國(guó)經(jīng)濟(jì)的大熔爐。外資企業(yè)國(guó)內(nèi)上市首先是融資方式的變化,這種融資方式的變化將使外資企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生質(zhì)的改變。按照外經(jīng)貿(mào)部的通知要求,申請(qǐng)上市的外商投資股份公司應(yīng)為按規(guī)定和程序設(shè)立或改制的企業(yè)。這就決定了一些外資企業(yè)在上市之前其股本結(jié)構(gòu)就要發(fā)生變化,上市之后其股本結(jié)構(gòu)將進(jìn)一步改變。其中國(guó)內(nèi)投資者股份將在其股權(quán)結(jié)構(gòu)中呈上升趨勢(shì)。

以聯(lián)合利華為例,IPO最簡(jiǎn)單的動(dòng)機(jī)就是募集資金,正如聯(lián)合利華上海研究中心主任Paul˙Neely所說(shuō)的那樣,“我們要貼近中國(guó)的大眾投資者?！睆倪@個(gè)角度看,聯(lián)合利華是想把中國(guó)不僅當(dāng)作產(chǎn)品市場(chǎng),而且還要當(dāng)作資本市場(chǎng),他們想利用中國(guó)的資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)就地融資,以支持在中國(guó)的業(yè)務(wù)拓展。如果聯(lián)合利華能成功在中國(guó)進(jìn)行IPO,它就可以找到一個(gè)更為有效的融資渠道來(lái)建立自己在中國(guó)消費(fèi)者心目中的品牌、引入期股制度(StockOption)以促進(jìn)和挽留中國(guó)的員工、進(jìn)一步向中國(guó)的農(nóng)村地區(qū)擴(kuò)展自己的市場(chǎng)。

第二、為國(guó)內(nèi)企業(yè)引進(jìn)外資創(chuàng)造新的條件

我國(guó)證券市場(chǎng)開(kāi)放遵循漸進(jìn)的原則,比較重視其融資的職能,采取逐步由向融資者開(kāi)放到向投資者開(kāi)放的次序,上市公司投資范圍拓展和投資渠道改善將帶來(lái)更多的融資便利。國(guó)內(nèi)的上市公司吸引外資也獲得了更多的政策支持,證券市場(chǎng)的開(kāi)放能夠帶動(dòng)B股市場(chǎng)的活躍,直接提高了企業(yè)籌集外資的能力;A股上市公司也能夠通過(guò)增資擴(kuò)股同外資企業(yè)開(kāi)展合作,引進(jìn)戰(zhàn)略投資者和行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)先者,增強(qiáng)自身的核心能力,另外,越來(lái)越多的國(guó)內(nèi)企業(yè)在境外實(shí)現(xiàn)上市。

第三、利用外資的重點(diǎn)向鼓勵(lì)并購(gòu)型投資轉(zhuǎn)變

國(guó)際上一般將FDI一分為二:新投資(GreenfieldInvestment)和并購(gòu)型投資(Mergers%26amp;Acquisitions),據(jù)聯(lián)合國(guó)2000年的投資報(bào)告分析,目前全球有近一半的FDI是采取M%26amp;A型的,而部分發(fā)展中國(guó)家?guī)缀跽麄€(gè)外來(lái)投資都是購(gòu)并型投資。過(guò)去我國(guó)吸引外資的優(yōu)勢(shì)主要在于廉價(jià)的勞動(dòng)力、自然資源和政府的優(yōu)惠政策,在這種情況下,“綠地投資”方式成為外資的主要選擇,但這些原有的優(yōu)勢(shì)因其他發(fā)展中國(guó)家的競(jìng)爭(zhēng)已不斷弱化。近幾年,我國(guó)在通過(guò)跨國(guó)并購(gòu)吸引外資方面已經(jīng)做出了一些嘗試,跨國(guó)并購(gòu)逐漸成為我國(guó)利用外資的重要形式。中國(guó)的外資戰(zhàn)略已經(jīng)到了某個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn),直到二十世紀(jì)九十年代初,企業(yè)購(gòu)并尚屬于偶發(fā)事件,跨國(guó)企業(yè)購(gòu)并更是罕見(jiàn)現(xiàn)象,而目前跨國(guó)公司在中國(guó)大規(guī)模的企業(yè)購(gòu)并已經(jīng)變得常見(jiàn)了。資本市場(chǎng)的進(jìn)一步開(kāi)放為他們提供了一個(gè)極好的股權(quán)投資渠道,今后外商投資應(yīng)該更多地考慮運(yùn)用資本經(jīng)營(yíng)的方式,將股權(quán)投資作為利用外資的重點(diǎn),通過(guò)購(gòu)并加快投資的速度,不必興建廠房、添置設(shè)備等都一切自己從頭做起,。

股權(quán)投資更多的是追求一種控制權(quán),這種控制權(quán)具體體現(xiàn)在要求對(duì)公司的決策有一定的影響力上。這點(diǎn)從我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)生的并購(gòu)交易中就可以看得出來(lái),絕大部分并購(gòu)行為都屬股權(quán)投資。股權(quán)投資應(yīng)成為我國(guó)下階段利用外資的重點(diǎn),我們應(yīng)從政策法規(guī)角度多予引導(dǎo)。近來(lái)國(guó)內(nèi)發(fā)生了不少外資企業(yè)增資的現(xiàn)象,同樣也屬于股權(quán)投資的范圍。

三、證券市場(chǎng)開(kāi)放給投資銀行業(yè)務(wù)拓展帶來(lái)新的機(jī)遇

投資銀行具有媒介企業(yè)資金需求和優(yōu)化企業(yè)資源配置等重要職能,作為“金融工程師”,投行對(duì)企業(yè)從事資本擴(kuò)張和結(jié)構(gòu)優(yōu)化能發(fā)揮關(guān)鍵的作用;在開(kāi)放的證券市場(chǎng)中,基于上述的外企投融資機(jī)制的變化也給投行業(yè)務(wù)帶來(lái)新的機(jī)遇,產(chǎn)生了新的要求。

一,順應(yīng)證券市場(chǎng)開(kāi)放的趨勢(shì),促進(jìn)內(nèi)外資企業(yè)之間的股權(quán)交易

隨著證券市場(chǎng)開(kāi)放,中國(guó)龐大的外企群體將成為投行的重要客戶群。鑒于上述外資企業(yè)對(duì)并購(gòu)型投資的需要,投資銀行可開(kāi)發(fā)優(yōu)質(zhì)外資企業(yè)客戶,針對(duì)其多元化需求,提供購(gòu)并中介服務(wù),幫助它們完成對(duì)中國(guó)市場(chǎng)的迅速滲透;投行也可以爭(zhēng)取和外商企業(yè)密切合作,在項(xiàng)目融資和退出渠道上采取協(xié)作,共同完成資本運(yùn)作,取得安全性好和回報(bào)率高的投資效應(yīng)。

投資銀行在資本運(yùn)作時(shí)應(yīng)爭(zhēng)取抓住證券市場(chǎng)主體多元化所帶來(lái)的機(jī)遇,利用外資來(lái)促進(jìn)國(guó)內(nèi)企業(yè)發(fā)展。其一是通過(guò)資本運(yùn)作,鼓勵(lì)客戶尋求和優(yōu)秀外資企業(yè)合作的機(jī)會(huì),嫁接外資的優(yōu)勢(shì)于內(nèi)資企業(yè),以各種方式向內(nèi)資企業(yè)輸入人才、技術(shù)等生產(chǎn)要素。其二是推進(jìn)有實(shí)力的客戶直接參股某些跨國(guó)公司,或與其通過(guò)新設(shè)企業(yè)共同投資,讓外資與內(nèi)資相互競(jìng)爭(zhēng),以競(jìng)爭(zhēng)、以生存求發(fā)展。第三,購(gòu)并海外有市場(chǎng)基礎(chǔ)的企業(yè),使國(guó)內(nèi)產(chǎn)品借助其銷(xiāo)售渠道和品牌直接和海外企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。

幫助國(guó)內(nèi)企業(yè)引進(jìn)外商合作伙伴、戰(zhàn)略投資人,是值得投行關(guān)注的新業(yè)務(wù)。這方面國(guó)內(nèi)一些主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)、與國(guó)際水平差距較大企業(yè)有比較迫切的需求。以外商投資最熱門(mén)產(chǎn)業(yè)之一的汽車(chē)業(yè)為例,與外資合作已成為汽車(chē)業(yè)的主要融資方式。雖然汽車(chē)業(yè)上市公司不少,但中國(guó)汽車(chē)生產(chǎn)能力大多集中在合資公司中,而上市公司的業(yè)績(jī)也大多依靠那些合資公司支撐。在客車(chē)市場(chǎng)上,證券市場(chǎng)適度開(kāi)放已經(jīng)對(duì)企業(yè)合資合作者起到一定的作用,取得了較好的成績(jī)。上市公司紛紛采取引進(jìn)合作伙伴,幾乎所有的跨國(guó)企業(yè)都在中國(guó)建立企業(yè),中國(guó)企業(yè)也同樣都擁有與外資合作的項(xiàng)目,中國(guó)客車(chē)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)際上已經(jīng)是合資企業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)。而結(jié)果是國(guó)內(nèi)車(chē)在國(guó)際市場(chǎng)不但具有明顯的價(jià)格優(yōu)勢(shì),也質(zhì)量上也有了相當(dāng)?shù)母?jìng)爭(zhēng)力。隨著證券市場(chǎng)開(kāi)放的力度加大,引進(jìn)海外戰(zhàn)略投資者的中介業(yè)務(wù)將更有市場(chǎng)。

表一客車(chē)行業(yè)上市公司與外資合作情況

企業(yè)時(shí)間(年)合作對(duì)象

江蘇亞星1996德國(guó)梅塞德斯-奔馳公司

安徽安凱1993德國(guó)凱斯鮑爾公司

廈門(mén)金龍1989德國(guó)奧格斯堡-紐倫堡公司

宇通客車(chē)2002德國(guó)MAN公司

中通控股2000荷蘭BOVA公司

從專業(yè)方面來(lái)講,我國(guó)投行在企業(yè)購(gòu)并和財(cái)務(wù)顧問(wèn)等業(yè)務(wù)方面的能力相對(duì)不足,也遠(yuǎn)不及發(fā)達(dá)國(guó)家的同行,面臨巨大的挑戰(zhàn)。投行為了適應(yīng)新的形勢(shì),在內(nèi)外資企業(yè)之間的股權(quán)交易中發(fā)揮作用,需要組織結(jié)構(gòu)、人才培養(yǎng)和信息平臺(tái)等一系列的系統(tǒng)優(yōu)化。

第二,調(diào)整投資策略,開(kāi)拓新的投資領(lǐng)域

大致說(shuō)來(lái),跨國(guó)公司對(duì)一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的作用按照其戰(zhàn)略的不同可以分為三個(gè)階段:要素尋求型戰(zhàn)略(Factor-seeking)時(shí)期、市場(chǎng)尋求型戰(zhàn)略(Market-seeking)時(shí)期和效率尋求型(Efficiency-seeking)時(shí)期。從總體上看,我國(guó)正處于從第一階段向第二階段轉(zhuǎn)變的轉(zhuǎn)折期,尤其是在加入WTO以后跨國(guó)公司對(duì)華投資的市場(chǎng)尋求型特征會(huì)更為明顯,多年來(lái)一些跨國(guó)公司在華的投資已有相當(dāng)?shù)囊?guī)模,分支機(jī)構(gòu)數(shù)量也日益增加,為了利用中國(guó)的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì),它們希望依靠開(kāi)放的資本市場(chǎng)力量,更迅速地以利用當(dāng)?shù)氐馁Y源發(fā)展當(dāng)?shù)氐纳a(chǎn)能力,也可以利用當(dāng)?shù)氐馁Y源進(jìn)行出口,或從中國(guó)進(jìn)行成品采購(gòu)。作為中國(guó)的投行應(yīng)順應(yīng)這一趨勢(shì),關(guān)注因證券市場(chǎng)開(kāi)放帶來(lái)的投資新熱點(diǎn)。

這些行業(yè)、企業(yè)一般具有如

下一些特征:1、與國(guó)際企業(yè)巨頭相關(guān)性很大的行業(yè),如大眾、福特等汽車(chē)公司介入中國(guó)的汽車(chē)行業(yè),達(dá)能進(jìn)入中國(guó)的飲料食品企業(yè)。2、國(guó)內(nèi)的行業(yè)龍頭,如格林柯?tīng)柺召?gòu)科龍、美國(guó)航空LDC公司控股海南航空等,選擇的對(duì)象有較大規(guī)模、良好的品牌和銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)。3、國(guó)家實(shí)施保護(hù)政策的重點(diǎn)產(chǎn)業(yè),典型的如保險(xiǎn)業(yè)、銀行業(yè)。4、已與外資建立合資或戰(zhàn)略合作關(guān)系的企業(yè)?；讷@取充分的信息,外資往往選擇那些已經(jīng)與之建立了合資企業(yè)或有良好戰(zhàn)略合作關(guān)系的公司為收購(gòu)目標(biāo)。5、股權(quán)結(jié)構(gòu)分散、治理結(jié)構(gòu)規(guī)范的公司,因?yàn)檫@些企業(yè)較容易掌握控制權(quán),跨國(guó)公司通常會(huì)偏好。

國(guó)內(nèi)的投資公司還可以挖掘一些符合中國(guó)的國(guó)情,市場(chǎng)對(duì)外資進(jìn)入有很大限制的行業(yè)或企業(yè),經(jīng)過(guò)一定時(shí)期的培育,爭(zhēng)取海外上市或向國(guó)外戰(zhàn)略投資者轉(zhuǎn)讓。醫(yī)療服務(wù)、商業(yè)連鎖、乳制品等行業(yè)是其中的亮點(diǎn)。

第三、推進(jìn)行業(yè)整合,提升產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力

利用現(xiàn)有的生產(chǎn)能力進(jìn)行行業(yè)整合,提升產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力,已是投行業(yè)務(wù)的重要思路。整合思路有兩種,一是先做產(chǎn)業(yè)后找資本市場(chǎng)的融資通道,二是先介入證券市場(chǎng)后進(jìn)行產(chǎn)業(yè)的整合,不論是何種整合,證券市場(chǎng)是不可少的融資渠道和退出通道。在跨國(guó)購(gòu)并中,開(kāi)放的證券市場(chǎng)更是成功的關(guān)鍵條件。收購(gòu)企業(yè),再利用控股公司包裝上市,創(chuàng)造其全球化價(jià)值鏈中的一環(huán),并從中獲利,已經(jīng)是國(guó)際資本市場(chǎng)的慣例。

外資企業(yè)參與行業(yè)整合的案例現(xiàn)在越來(lái)越多,行業(yè)整合力度加大,對(duì)產(chǎn)業(yè)的影響也越來(lái)越明顯,并吸引了一些外國(guó)專業(yè)性的投資公司加入其中,如中策公司在短短一年半時(shí)間當(dāng)中先后購(gòu)并300多家國(guó)有企業(yè)的“中策現(xiàn)象”,從事中國(guó)中間產(chǎn)品整合的亞洲戰(zhàn)略投資公司(ASIMCO)。1992-1993年中策公司在中國(guó)購(gòu)并企業(yè)300多家,其主要模式是選擇那些效益良好的行業(yè)骨干企業(yè),組成中策控股的集團(tuán)公司,分別在海外上市,另外還一攬子收購(gòu)一個(gè)地區(qū)的國(guó)有企業(yè)。這種大規(guī)模的整合沒(méi)有國(guó)際資本市場(chǎng)的幫助是難以實(shí)現(xiàn)的。當(dāng)時(shí)由于缺乏開(kāi)放的市場(chǎng)環(huán)境,外資參與行業(yè)整合注定是偶發(fā)現(xiàn)象。資本市場(chǎng)的開(kāi)放給行業(yè)整合戰(zhàn)略提供了更大的空間,增加了投行投資退出通道,必然會(huì)使更多的外資企業(yè)加入國(guó)內(nèi)的行業(yè)整合,從而挖掘更多的整合概念。

但即使有了證券市場(chǎng)的開(kāi)放,外資企業(yè)在中國(guó)的整合仍然會(huì)面臨很多的難題。正如ASIMCO的CEO所言,管理中國(guó)企業(yè)的困難和介入中國(guó)市場(chǎng)的難度,是其整合難以取得預(yù)期效果的主要原因,這是外資企業(yè)尤其是外資投行所缺乏的功夫。國(guó)內(nèi)部分投行已經(jīng)深入資本市場(chǎng)、了解中國(guó)企業(yè)文化的特點(diǎn),富有投資經(jīng)驗(yàn)的外國(guó)投行在行業(yè)整合方面如果能與這些投行合作,則可化解很多難題,取得雙贏的效果。

第四、通過(guò)開(kāi)展中外合資基金業(yè)務(wù),開(kāi)辟新的融資渠道

證券市場(chǎng)的進(jìn)一步開(kāi)放給海外的機(jī)構(gòu)投資者提供了長(zhǎng)期利好的預(yù)期。而就目前市場(chǎng)條件來(lái)看,投資性企業(yè)在直接進(jìn)入A股之前,以中外合資基金形式出現(xiàn)的可能性較大,這些基金即可以是證券投資基金,也可以是產(chǎn)業(yè)投資基金。產(chǎn)業(yè)投資基金作為引進(jìn)外資的新形式,以未上市企業(yè)為服務(wù)對(duì)象,幫助這些企業(yè)進(jìn)入證券市場(chǎng),在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)有很大的需求,在證券市場(chǎng)開(kāi)放之際具有可行性。

第5篇：證券市場(chǎng)論文范文

關(guān)鍵詞：證券發(fā)行制度，儲(chǔ)架注冊(cè)制，股票發(fā)行，美國(guó)證券市場(chǎng)

美國(guó)證券發(fā)行實(shí)行注冊(cè)制?！?933年證券法》規(guī)定，除法定可以豁免的外，發(fā)行證券均需要向美國(guó)證監(jiān)會(huì)（SEC)注冊(cè)。SEC對(duì)發(fā)行人提交的注冊(cè)說(shuō)明書(shū)(registrationstatement)要進(jìn)行審查，在SEC宣布注冊(cè)說(shuō)明書(shū)生效前不得發(fā)行證券。儲(chǔ)架注冊(cè)(shelfregistration)規(guī)則采用前，原則上發(fā)行人每次證券發(fā)行(可以豁免的除外)均需事先向SEC進(jìn)行注冊(cè)。本文將系統(tǒng)介紹美國(guó)儲(chǔ)架注冊(cè)制度的歷史沿革和主要內(nèi)容，分析其對(duì)美國(guó)證券市場(chǎng)的影響，以供完善我國(guó)發(fā)行制度之借鑒。

儲(chǔ)架注冊(cè)制度的歷史沿革與發(fā)展

一、儲(chǔ)架注冊(cè)制度的形成

美國(guó)證券監(jiān)管的政策基礎(chǔ)是“信息監(jiān)管”，通過(guò)充分、準(zhǔn)確和及時(shí)的信息披露來(lái)實(shí)現(xiàn)保護(hù)投資者的目的，即使有時(shí)付出的代價(jià)是降低了效率。雖然儲(chǔ)架注冊(cè)制度能夠提高證券市場(chǎng)的效率，但在早期SEC并不允許儲(chǔ)架注冊(cè)和儲(chǔ)架發(fā)行(shelfofferings)，認(rèn)為這將使投資者承擔(dān)以過(guò)時(shí)信息發(fā)行證券的風(fēng)險(xiǎn)。1941年美國(guó)國(guó)會(huì)曾討論過(guò)儲(chǔ)架注冊(cè)制度，但未能制定允許儲(chǔ)架注冊(cè)的立法。

然而在實(shí)踐中，SEC非正式地允許一些特殊類型的證券發(fā)行可進(jìn)行儲(chǔ)架注冊(cè)，如因?yàn)橘?gòu)并、認(rèn)股證和股票期權(quán)的行使等導(dǎo)致的證券發(fā)行等。這些例外情形大多屬于不需要承銷(xiāo)商承銷(xiāo)的證券發(fā)行。1968年SEC“指引4”(Guide4)，在原則禁止的同時(shí)允許有限情形進(jìn)行儲(chǔ)架注冊(cè)。這類情形包括：(1)作為持續(xù)購(gòu)并計(jì)劃一部分的證券發(fā)行、因控股股東擔(dān)保涉及的證券發(fā)行；(2)與期權(quán)、認(rèn)股權(quán)和可轉(zhuǎn)換證券有關(guān)的證券發(fā)行；(3)法定承銷(xiāo)商進(jìn)行的二次發(fā)行；(4)在注冊(cè)說(shuō)明書(shū)中明確披露將在注冊(cè)說(shuō)明書(shū)生效后的合理期間內(nèi)進(jìn)行的證券發(fā)行。除上述情形外，SEC還允許與分紅、員工福利計(jì)劃有關(guān)的證券發(fā)行實(shí)行儲(chǔ)架注冊(cè)。所有這些情形被統(tǒng)稱為“傳統(tǒng)的儲(chǔ)架注冊(cè)”(traditionalshelfregistration)。對(duì)于這些儲(chǔ)架注冊(cè)，SEC要求注冊(cè)人(registrant)在儲(chǔ)架注冊(cè)說(shuō)明書(shū)中承諾以生效后修正稿(post-effectiveamendment)對(duì)注冊(cè)說(shuō)明書(shū)及時(shí)進(jìn)行修改和更新，修改的內(nèi)容主要包括發(fā)行證券的價(jià)格、數(shù)量和條件等。

20世紀(jì)60和70年代，美國(guó)《1934年證券交易法》中的一些概念，特別是持續(xù)信息披露義務(wù)逐漸發(fā)生演變，促進(jìn)了大家對(duì)快速進(jìn)入資本市場(chǎng)的思考。學(xué)術(shù)界開(kāi)始研究以發(fā)行人持續(xù)信息披露義務(wù)為基礎(chǔ)，實(shí)現(xiàn)《1933年證券法》和《1934年證券交易法》中的不同信息披露要求的統(tǒng)一與融合，改革注冊(cè)制度。在學(xué)術(shù)界的影響下，19世紀(jì)80年代初，SEC研究推出統(tǒng)一信息披露制度(integrateddisclosuresystem)，以實(shí)現(xiàn)兩套信息披露制度的融合和簡(jiǎn)化。這為儲(chǔ)架注冊(cè)制度的推出打下了基礎(chǔ)。1980年SEC提出廢除“指引4”，代之以“462A條規(guī)則”(Rule462A)，實(shí)現(xiàn)儲(chǔ)架注冊(cè)的規(guī)范化。SEC認(rèn)為，隨著統(tǒng)一信息披露制度的實(shí)施，嚴(yán)格限制儲(chǔ)架注冊(cè)制度對(duì)于保護(hù)投資者已經(jīng)不再是必要的了，因?yàn)橥ㄟ^(guò)引征方式引用定期報(bào)告和臨時(shí)報(bào)告，注冊(cè)說(shuō)明書(shū)得到了及時(shí)和有效的更新?！?62A條規(guī)則”規(guī)定所有發(fā)行人都可進(jìn)行儲(chǔ)架發(fā)行，也沒(méi)對(duì)市價(jià)發(fā)行(at-the-marketofferings)。作任何限制。根據(jù)征求到的意見(jiàn)，1981年SEC對(duì)“462A條規(guī)則”作了修訂后再次公開(kāi)征求意可氣修改的內(nèi)容主要包括：一是市價(jià)發(fā)行必須通過(guò)公開(kāi)說(shuō)明書(shū)中確定的承銷(xiāo)商進(jìn)行；二是兩年有效期只適用于注冊(cè)人實(shí)施的發(fā)行；三是對(duì)有關(guān)承諾進(jìn)行了修改。但該規(guī)則未被正式采用。

1982年3月SEC正式采用統(tǒng)一信息披露制度，同時(shí)“415條規(guī)則(試行)”(TemporaryRule415)，以試行方式推出儲(chǔ)架注冊(cè)制度，作為統(tǒng)一信息披露制度的組成部分。該規(guī)則實(shí)現(xiàn)了傳統(tǒng)儲(chǔ)架注冊(cè)的規(guī)范化，并第一次允許通過(guò)儲(chǔ)架注冊(cè)進(jìn)行股票和債券的初次發(fā)行。這引起了極大的爭(zhēng)議，也引發(fā)了大家對(duì)是否將其制定為正式規(guī)則的長(zhǎng)時(shí)間討論，SEC舉行的公開(kāi)聽(tīng)證會(huì)就持續(xù)了好幾天。期間SEC還延長(zhǎng)了“415條規(guī)則”的試行期，以獲得更多的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)來(lái)評(píng)估該規(guī)則。在試行期間，SEC總共收集到約400份意見(jiàn)，大多數(shù)評(píng)論者支持儲(chǔ)架注冊(cè)制度，其中提出意見(jiàn)的發(fā)行人全部贊同睹架注冊(cè)制度，其他評(píng)論者(主要來(lái)自證券業(yè)界)則存在這種或那種的擔(dān)心。

經(jīng)進(jìn)一步修改后，1983年11月，SEC正式采納“415條規(guī)則”，主要理由是該規(guī)則能夠提高證券發(fā)行的靈活性和降低發(fā)行成本。同時(shí)，為回應(yīng)證券業(yè)界對(duì)信息披露和盡職調(diào)查(duediligence)的擔(dān)憂，“415條規(guī)則”將初次發(fā)行的主體限定為以表格S-3進(jìn)行注冊(cè)的注冊(cè)人，因?yàn)檫@類注冊(cè)人規(guī)模較大，市場(chǎng)較為關(guān)注，信息披露質(zhì)量較高，并對(duì)以市價(jià)方式進(jìn)行的初次股票發(fā)行規(guī)定了限制條件。

二、儲(chǔ)架注冊(cè)制度的發(fā)展

自正式采用“規(guī)則415”以來(lái)，SEC逐步擴(kuò)大其適用范圍和增強(qiáng)其靈活性。1992年10月SEC題為“簡(jiǎn)化初次證券發(fā)行注冊(cè)程序’’的公告，對(duì)有關(guān)規(guī)則進(jìn)行了修改，主要內(nèi)容如下：

1.取消了儲(chǔ)架說(shuō)明書(shū)中需要披露各類證券的具體發(fā)行額的要求，允許儲(chǔ)架注冊(cè)說(shuō)明書(shū)中只披露總籌資額和所注冊(cè)證券的種類，不必披露各類證券的具體發(fā)行額，這被稱為“普遍儲(chǔ)架注冊(cè)制度”(universalshelfregistration)，主要目的是方便注冊(cè)人進(jìn)行股票和可轉(zhuǎn)換證券的儲(chǔ)架發(fā)行。

2.降低了表格S—3的適用條件，擴(kuò)大該表格的適用范圍。表格S-3的適用條件中，持續(xù)披露時(shí)間由36個(gè)月降至12個(gè)月，公眾持有的有投票權(quán)的股票市值由1.5億美元降至7500萬(wàn)美元，并刪除了公眾持有市值低于1.5億美元的公司的300萬(wàn)美元交易量的限制。

3.允許儲(chǔ)架說(shuō)明書(shū)生效后立即進(jìn)行儲(chǔ)架發(fā)行。在以前，儲(chǔ)架說(shuō)明書(shū)生效時(shí)若發(fā)行人計(jì)劃立即進(jìn)行儲(chǔ)架發(fā)行，需要向SEC提交初步補(bǔ)充公開(kāi)說(shuō)明書(shū)。實(shí)踐中SEC非正式地認(rèn)為儲(chǔ)架說(shuō)明書(shū)生效48小時(shí)后進(jìn)行的儲(chǔ)架發(fā)行不屬于立即發(fā)行。新規(guī)則取消了這一限制。

1994年SEC通過(guò)降低表格F-3的適用條件擴(kuò)大了外國(guó)私人發(fā)行人(foreignprivateissuer)適用儲(chǔ)架注冊(cè)制度的范圍，并允許外國(guó)私人發(fā)行人采用“普遍儲(chǔ)架注冊(cè)制度”“。1996年SEC將適用表格S-3／F-3的市值要求由公眾持有的有投票權(quán)的股票市值達(dá)7500萬(wàn)美元修改為公眾持有的普通股(有投票與沒(méi)有投票權(quán)的均包括在內(nèi))市值達(dá)7500萬(wàn)美元，氣儲(chǔ)架注冊(cè)制度因此擴(kuò)大適用到較小的發(fā)行人。

三、完善儲(chǔ)架發(fā)行制度的建議

1995年SEC成立特別工作組，研究信息披露的簡(jiǎn)化問(wèn)題。該特別工作組于1996年3月向SEC提交的報(bào)告中就完善儲(chǔ)架注冊(cè)制度提出了一些建議，主要包括：(1)允許持續(xù)信息披露達(dá)1年以上的小發(fā)行人(smallissuers)采用儲(chǔ)架注冊(cè)制度；(2)取消對(duì)市價(jià)發(fā)行的限制；(3)允許二次發(fā)行中采用普遍儲(chǔ)架注冊(cè)制度，即二次發(fā)行的儲(chǔ)架注冊(cè)說(shuō)明書(shū)中無(wú)需列明出售證券的持有者；(4)允許在儲(chǔ)架說(shuō)明書(shū)中將發(fā)行人及其子公司列為可能的發(fā)行人(具體實(shí)施發(fā)行時(shí)再確定發(fā)行人)；(5)允許以生效后修正稿的方式重新分配儲(chǔ)架注冊(cè)的證券或增加新證券；(6)允許在儲(chǔ)架說(shuō)明書(shū)中不列明證券的種類；(7)允許發(fā)行人在實(shí)施書(shū)架發(fā)行時(shí)根據(jù)實(shí)際發(fā)行量繳納注冊(cè)費(fèi)用；(8)明確根本變化(fundamentalchanges)的具體情形，以增強(qiáng)規(guī)則的可預(yù)見(jiàn)性；等等。

1996年7月，SEC關(guān)于資本形成與監(jiān)管程序的顧問(wèn)委員會(huì)提交的報(bào)告(“Wallman報(bào)告”)中建議以“公司注冊(cè)制度”(CompanyRegistrationSystem)取代現(xiàn)行注冊(cè)制度(包括儲(chǔ)架注冊(cè)制度)。公司注冊(cè)制度實(shí)際上將導(dǎo)致所有發(fā)行人均可適用儲(chǔ)架注冊(cè)制度，且發(fā)行證券的數(shù)量也沒(méi)有任何限制。由于存在較大爭(zhēng)議，至今SEC仍未采納這些建議。

四、SEC采納儲(chǔ)架發(fā)行制度的原因

從美國(guó)儲(chǔ)架注冊(cè)制度的產(chǎn)生和發(fā)展過(guò)程來(lái)看，“415條規(guī)則”不是一項(xiàng)孤立的放松管制的措施，而是SEC減輕證券法負(fù)擔(dān)，提高證券市場(chǎng)效率這一總體行動(dòng)的重要組成部分。促使SEC研究采納儲(chǔ)架注冊(cè)制度，允許儲(chǔ)架發(fā)行的一個(gè)重要因素是監(jiān)管理念的變化。SEC在其成立后的很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，只是一個(gè)單純的法律監(jiān)管者，包括公司融資在內(nèi)，很少?gòu)慕?jīng)濟(jì)角度考慮監(jiān)管問(wèn)題。如當(dāng)紐約證券交易所(NYSE)提出修改固定傭金制時(shí)，SEC只是照章行事地予以批準(zhǔn)，根本沒(méi)有考慮，甚至也沒(méi)有興趣考慮其經(jīng)濟(jì)后果。隨著監(jiān)管的發(fā)展和市場(chǎng)的變化，特別是來(lái)自歐洲證券市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)，20世紀(jì)70年代以來(lái)，SEC的監(jiān)管理念開(kāi)始發(fā)生改變，除繼續(xù)作為法律監(jiān)管者外，SEC還是經(jīng)濟(jì)監(jiān)管者，開(kāi)始關(guān)注資本形成、成本等問(wèn)題。除監(jiān)管理念的變化外，SEC重新研究?jī)?chǔ)架注冊(cè)制度還基于如下考慮：

一是機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍的壯大，極大地提高了證券市場(chǎng)的需求能力，使得發(fā)行人才能夠在較短的時(shí)間內(nèi)完成證券發(fā)行，不再需要在審查等待期內(nèi)進(jìn)行市場(chǎng)測(cè)試工作，這為儲(chǔ)架注冊(cè)制度的實(shí)施創(chuàng)造了良好的市場(chǎng)環(huán)境。

二是為應(yīng)對(duì)歐洲資本市場(chǎng)，特別是歐洲債券市場(chǎng)(Eurobondmarket)的激烈競(jìng)爭(zhēng)，需要在證券市場(chǎng)日益國(guó)際化的前提下完善對(duì)證券發(fā)行的監(jiān)管，提高效率，建立允許發(fā)行人快速進(jìn)入美國(guó)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的機(jī)制，以留住本國(guó)發(fā)行人，并吸引更多的外國(guó)發(fā)行人來(lái)美國(guó)發(fā)行證券。

三是上個(gè)世紀(jì)七八十年代，資本市場(chǎng)，特別是利率波動(dòng)較為劇烈，發(fā)行人迫切需要放松管制，簡(jiǎn)化注冊(cè)程序，提高融資靈活性，以抓住好的“發(fā)行窗口”。

四是儲(chǔ)架注冊(cè)制度是美國(guó)信息披露統(tǒng)一化的一項(xiàng)重要內(nèi)容?！?993年證券法》和《1934年證券交易法》是美國(guó)證券市場(chǎng)的兩部重要法律。圍繞著這兩部法律形成了兩套信息披露制度，即證券發(fā)行信息披露制度和持續(xù)信息披露制度。兩套信息披露制度之間存在一些重復(fù)甚至不一致的披露要求，增加了發(fā)行人的守法成本。從20世紀(jì)60年代末開(kāi)始，美國(guó)開(kāi)始研究討論信息披露的統(tǒng)一化問(wèn)題，以簡(jiǎn)化信息披露制度。儲(chǔ)架注冊(cè)是統(tǒng)一信息披露制度的一項(xiàng)重要內(nèi)容。

儲(chǔ)架注冊(cè)制度的主要內(nèi)容

“415條規(guī)則”被稱為儲(chǔ)架注冊(cè)規(guī)則，是規(guī)范儲(chǔ)架注冊(cè)和儲(chǔ)架發(fā)行的主要規(guī)則。此外，SEC的一些有關(guān)信息披露規(guī)則和公告中也有關(guān)于儲(chǔ)架注冊(cè)的規(guī)定。這些規(guī)則明確了適用儲(chǔ)架注冊(cè)的主體范圍和證券發(fā)行的種類以及對(duì)儲(chǔ)架發(fā)行信息披露的特殊要求。

一、儲(chǔ)架注冊(cè)制度適用的證券發(fā)行種類

根據(jù)“415條規(guī)則”的規(guī)定，儲(chǔ)架注冊(cè)適用于十一類證券發(fā)行：

1.初次發(fā)行(primaryofferings)。能夠使用表格S-3／F-3進(jìn)行注冊(cè)的發(fā)行人(包括發(fā)行人的子公司和母公司)可以儲(chǔ)架注冊(cè)方式進(jìn)行股票或債券的初次發(fā)行。儲(chǔ)架注冊(cè)的有效期限為兩年，如注冊(cè)人確有需要，經(jīng)SEC同意，也可不受兩年的限制。儲(chǔ)架說(shuō)明書(shū)中可列明所注冊(cè)證券的種類以及總籌資金額，但無(wú)需分別列明各類證券的具體籌資額。以市價(jià)發(fā)行方式進(jìn)行的初次股票發(fā)行，還需要符合下列條件：一是必須通過(guò)承銷(xiāo)商進(jìn)行銷(xiāo)售；二是公開(kāi)說(shuō)明書(shū)中需列名承銷(xiāo)商的名稱；三是若發(fā)行有表決權(quán)的股票，則發(fā)行量不得超過(guò)提交注冊(cè)說(shuō)明書(shū)前60日內(nèi)公眾持股量的10%。

2.二次發(fā)行(secondaryofferings)。注冊(cè)人及其子公司和母公司以外的其他人可以儲(chǔ)架發(fā)行方式出售其所持有的證券。

3.與注冊(cè)人的員工福利計(jì)劃、股息或紅利的再投資計(jì)劃相關(guān)的證券發(fā)行。

4.因發(fā)行在外的期權(quán)、認(rèn)股權(quán)的行使而導(dǎo)致的證券發(fā)行。

5.因發(fā)行在外的可轉(zhuǎn)換證券的轉(zhuǎn)換而導(dǎo)致的證券發(fā)行。需要注意的是，可轉(zhuǎn)換證券所轉(zhuǎn)換的證券不局限于發(fā)行人發(fā)行的其他種類的證券，還可轉(zhuǎn)換為與發(fā)行人關(guān)聯(lián)人或者與發(fā)行人無(wú)關(guān)的第三人的證券。

6.因擔(dān)保導(dǎo)致的證券發(fā)行。

7.美國(guó)存托憑證(ADRs)。

8.與抵押有關(guān)的證券，如抵押擔(dān)保債券。

9.因公司合并而進(jìn)行的證券發(fā)行。

10.持續(xù)發(fā)行的證券。對(duì)于注冊(cè)生效后即開(kāi)始發(fā)行，但發(fā)行時(shí)間持續(xù)30天以上的證券發(fā)行，可以采用儲(chǔ)架注冊(cè)方式，但需受兩年期限的限制。

11.特定的投資公司，主要包括封閉式投資管理公司(closed-endmanagementinvestmentcompanies)和商業(yè)開(kāi)發(fā)公司(businessdevelopmentcompanies)發(fā)行普通股。

儲(chǔ)架注冊(cè)制度適用的主體相當(dāng)廣泛，除開(kāi)放式基金管理公司、單位投資信托、外國(guó)政府等外，其他類型的發(fā)行人均可采用儲(chǔ)架注冊(cè)制度發(fā)行證券。

二、儲(chǔ)架注冊(cè)制度對(duì)注冊(cè)說(shuō)明書(shū)的特殊要求

按照有關(guān)規(guī)則，儲(chǔ)架注冊(cè)說(shuō)明書(shū)提交后到儲(chǔ)架注冊(cè)終止前，注冊(cè)人根據(jù)《1934年證券交易法》提交的各類報(bào)告(包括定期報(bào)告和臨時(shí)報(bào)告)均以引征方式自動(dòng)納入儲(chǔ)架說(shuō)明書(shū)。SEC還要求注冊(cè)人按照“S-K規(guī)則”(RegulationS-K)第512(a)條規(guī)定承諾更新儲(chǔ)架注冊(cè)說(shuō)明書(shū)。更新方式包括提交生效后修正稿(post-effectiveamendmen)和提交補(bǔ)充文件(supplement)兩種。提交補(bǔ)充文件多是以公開(kāi)說(shuō)明書(shū)附加頁(yè)(sticker)的方式進(jìn)行，補(bǔ)充文件無(wú)需SEC的審查，也不構(gòu)成注冊(cè)說(shuō)明書(shū)的一部分，一經(jīng)提交即可使用。生效后修正稿則被視作新注冊(cè)說(shuō)明書(shū)，SEC要進(jìn)行審查，并經(jīng)SEC宣布生效后才能生效。生效后修正稿構(gòu)成注冊(cè)說(shuō)明書(shū)的一部分。根據(jù)“S-K規(guī)則”第512(a)條的規(guī)定，下列情況下需要提交生效后修正稿：

1.儲(chǔ)架注冊(cè)說(shuō)明書(shū)生效9個(gè)月后，若其中的公開(kāi)說(shuō)明書(shū)使用超過(guò)16個(gè)月以前的信息，則需按照《1933年證券法》第10(a)(3)條規(guī)定提交生效后修正稿。

2.儲(chǔ)架說(shuō)明書(shū)中的信息發(fā)生了根本變化(fundamentalchanges)。

3.發(fā)行計(jì)劃發(fā)生了重大變化(materialchanges)。

需要注意的是，只有實(shí)施儲(chǔ)架發(fā)行時(shí)才需要提交生效后修正稿，并且以表格S-3／F-3進(jìn)行注冊(cè)的發(fā)行人，只要相關(guān)信息已經(jīng)在定期報(bào)告中披露，可以不提供生效后修正稿。由于有關(guān)規(guī)則對(duì)“根本變化”與“重大變化”并沒(méi)有明確界定，導(dǎo)致實(shí)踐中存在著不確定性。有人建議SEC應(yīng)加以明確，以增強(qiáng)規(guī)則的可預(yù)見(jiàn)性。但SEC并未采納，主要理由是為了保持現(xiàn)行做法的靈活性。對(duì)于在儲(chǔ)架注冊(cè)有效期內(nèi)未發(fā)行完畢的證券，注冊(cè)人須承諾以生效后修正稿的方式予以撤消注冊(cè)。外國(guó)私人發(fā)行人還須承諾提交生效后修正稿，以使儲(chǔ)架注冊(cè)說(shuō)明書(shū)中包括“S-X規(guī)則”(RegulationS-X)所要求的財(cái)務(wù)報(bào)告。

三、儲(chǔ)架注冊(cè)制度對(duì)公開(kāi)說(shuō)明書(shū)(prospectus)的披露與送達(dá)的特殊要求

在我國(guó)，公開(kāi)發(fā)行證券的公開(kāi)說(shuō)明書(shū)只要求披露，而不要求送達(dá)給投資者。美國(guó)則要求公開(kāi)說(shuō)明書(shū)必須送達(dá)給投資者。在進(jìn)行儲(chǔ)架發(fā)行時(shí)，承銷(xiāo)商一般向其客戶送達(dá)儲(chǔ)架注冊(cè)說(shuō)明書(shū)中包括的基本公開(kāi)說(shuō)明書(shū)(baseprospectus)，并附之以補(bǔ)充公開(kāi)說(shuō)明書(shū)(prospectussupplement)。

在多數(shù)情況下，基本公開(kāi)說(shuō)明書(shū)對(duì)注冊(cè)人本身的披露較為簡(jiǎn)單，但對(duì)所注冊(cè)證券的披露較為詳細(xì)，并且還包括注冊(cè)人定期報(bào)告中未披露的信息，如風(fēng)險(xiǎn)因素等。注冊(cè)人最近一次向SEC提交的“表格10-K”(Form10-K)，以及到儲(chǔ)架注冊(cè)終止前按照《1934年證券交易法》提交的所有報(bào)告(包括定期報(bào)告和臨時(shí)報(bào)告等)，均被以引征方式納入基本公開(kāi)說(shuō)明書(shū)。補(bǔ)充公開(kāi)說(shuō)明書(shū)則主要包括注冊(cè)人最近的發(fā)展情況、所發(fā)行證券的詳細(xì)描述、發(fā)行計(jì)劃(包括承銷(xiāo)商名稱)以及與發(fā)行價(jià)格有關(guān)的信息等。承銷(xiāo)商也可能要求在補(bǔ)充公開(kāi)說(shuō)明書(shū)中披露補(bǔ)充財(cái)務(wù)信息、更詳細(xì)的管理層討論與分析等內(nèi)容，以利于市場(chǎng)推廣。補(bǔ)充公開(kāi)說(shuō)明書(shū)需要按照“424條規(guī)則”(Rule424)規(guī)定的時(shí)間表(一般是確定發(fā)行價(jià)格或使用補(bǔ)充公開(kāi)說(shuō)明書(shū)后的第二個(gè)工作日或5日內(nèi))提交給SEC。

儲(chǔ)架注冊(cè)制度對(duì)證券市場(chǎng)的影響

在征求意見(jiàn)的過(guò)程中，儲(chǔ)架注冊(cè)制度就引發(fā)了大量爭(zhēng)論。“415條規(guī)則”實(shí)施后，許多專家和學(xué)者從不同角度分析儲(chǔ)架制度對(duì)證券市場(chǎng)的影響。這些爭(zhēng)論和分析主要集中于儲(chǔ)架注冊(cè)制度對(duì)發(fā)行人、承銷(xiāo)商的盡職調(diào)查，投資者的保護(hù)和信息披露等方面的影響，茲分述如下：

一、發(fā)行人(issuer)

儲(chǔ)架注冊(cè)制度對(duì)發(fā)行人融資而言屬實(shí)質(zhì)利好，其最大的好處是降低了發(fā)行成本。這是發(fā)行人都支持儲(chǔ)架注冊(cè)制度的主要原因。美國(guó)學(xué)者實(shí)證研究表明，根據(jù)“規(guī)則415”進(jìn)行的債券發(fā)行的利率比非儲(chǔ)架發(fā)行要低30—40個(gè)基點(diǎn)，儲(chǔ)架發(fā)行股票的成本比非儲(chǔ)架發(fā)行要低29%；“415條規(guī)則”提供的靈活性提高了證券市場(chǎng)的效率。具體而言，儲(chǔ)架注冊(cè)制度的好處可歸結(jié)于以下因素：

1.靈活性。儲(chǔ)架注冊(cè)制度簡(jiǎn)化了注冊(cè)程序，提高了證券發(fā)行的靈活性，主要體現(xiàn)在設(shè)計(jì)新的證券發(fā)行、選擇市場(chǎng)時(shí)機(jī)和承銷(xiāo)技巧等方面。在波動(dòng)較大的市場(chǎng)中，儲(chǔ)架發(fā)行有助于發(fā)行人利用最好的市場(chǎng)條件，抓住稍縱即逝的“市場(chǎng)窗口”(marketwindows)，也有助于發(fā)行人根據(jù)市場(chǎng)需求設(shè)計(jì)證券的發(fā)行條件和條款。靈活性還是儲(chǔ)架注冊(cè)制度降低發(fā)行成本以及其他好處的根源。

2.降低發(fā)行成本。多次證券發(fā)行只需進(jìn)行一次注冊(cè)，從而節(jié)省了與證券發(fā)行有關(guān)的法律、會(huì)計(jì)、印刷等費(fèi)用。同時(shí)儲(chǔ)架發(fā)行的市場(chǎng)推廣較為簡(jiǎn)單，有時(shí)甚至不需要進(jìn)行路演等市場(chǎng)推廣活動(dòng)，節(jié)約了市場(chǎng)推廣費(fèi)用。

3．加劇了承銷(xiāo)商間的競(jìng)爭(zhēng)，承銷(xiāo)傭金以及承銷(xiāo)價(jià)格與發(fā)行價(jià)格之間的價(jià)差也因此而降低。承銷(xiāo)商間的競(jìng)爭(zhēng)還有助于融資產(chǎn)品的創(chuàng)新。

二、盡職調(diào)查

SEC在采納儲(chǔ)架注冊(cè)制度時(shí)面臨著投資銀行的強(qiáng)烈反才氣他們提出的最冠冕堂皇的理由是儲(chǔ)架注冊(cè)制度將導(dǎo)致承銷(xiāo)商盡職調(diào)查質(zhì)量的降低，不利于投資者的保護(hù)。在美國(guó)證券發(fā)行制度安排中，承銷(xiāo)商的盡職調(diào)查是確保發(fā)行人信息披露的準(zhǔn)確性和充分性的關(guān)鍵，而儲(chǔ)架注冊(cè)制度對(duì)承銷(xiāo)商盡職調(diào)查有嚴(yán)重的負(fù)面影響，主要原因是：

1.儲(chǔ)架注冊(cè)制度削弱了承銷(xiāo)商討價(jià)還價(jià)的能力。儲(chǔ)架注冊(cè)制度改變了傳統(tǒng)上承銷(xiāo)商與發(fā)行人間的關(guān)系。發(fā)行人在實(shí)施儲(chǔ)架發(fā)行時(shí)，一般通過(guò)招標(biāo)確定承銷(xiāo)商，加劇了承銷(xiāo)商間的競(jìng)爭(zhēng)。由于發(fā)行人并不依賴于某家承銷(xiāo)商來(lái)實(shí)施發(fā)行，當(dāng)承銷(xiāo)商盡職調(diào)查的時(shí)間過(guò)長(zhǎng)或?qū)δ承﹩?wèn)題較真時(shí)，發(fā)行人完全可以找另外一家承銷(xiāo)商。這會(huì)迫使承銷(xiāo)商放松盡職調(diào)查的要求。

2.儲(chǔ)架發(fā)行留給承銷(xiāo)商盡職調(diào)查的時(shí)間非常有限。儲(chǔ)架發(fā)行時(shí)，從發(fā)行人做出發(fā)行決定到具體實(shí)施發(fā)行之間所間隔的時(shí)間往往很短，有時(shí)只有一天甚至幾個(gè)小時(shí)，承銷(xiāo)商根本沒(méi)有足夠的時(shí)間進(jìn)行全面深入的盡職調(diào)查。但在美國(guó)證券法中，沒(méi)有足夠的時(shí)間并不是承銷(xiāo)商抗辯的理由，因此承銷(xiāo)商只能在放棄承銷(xiāo)業(yè)務(wù)與承擔(dān)盡職調(diào)查不充分的風(fēng)險(xiǎn)間進(jìn)行選擇。不管承銷(xiāo)商做出何種選擇，對(duì)公眾投資者而言都是失去了傳統(tǒng)盡職調(diào)查所提供的保護(hù)。

3.承銷(xiāo)商未參與儲(chǔ)架注冊(cè)過(guò)程。與一般注冊(cè)不同的是，承銷(xiāo)商并未參與儲(chǔ)架注冊(cè)過(guò)程，只是在準(zhǔn)備實(shí)施儲(chǔ)架發(fā)行時(shí)才與發(fā)行人聯(lián)系。儲(chǔ)架注冊(cè)說(shuō)明書(shū)也多是由發(fā)行人自己制作，有時(shí)也有律師參與，但一般情況下承銷(xiāo)商沒(méi)有參與。注冊(cè)說(shuō)明書(shū)的撰寫(xiě)過(guò)程對(duì)于承銷(xiāo)商的盡職調(diào)查十分重要，因?yàn)樽珜?xiě)過(guò)程給予承銷(xiāo)商提問(wèn)發(fā)行人的管理層和發(fā)現(xiàn)潛在問(wèn)題的許多機(jī)會(huì)。

此外，承銷(xiāo)商需要在極短的時(shí)間內(nèi)完成盡職調(diào)查工作，這將導(dǎo)致承銷(xiāo)商盡職調(diào)查成本的增加。

對(duì)盡職調(diào)查的影響是SEC在采納儲(chǔ)架注冊(cè)制度時(shí)重點(diǎn)關(guān)注問(wèn)題之一。SEC認(rèn)為，發(fā)行人與承銷(xiāo)商在盡職調(diào)查方面可進(jìn)行創(chuàng)新，以適應(yīng)儲(chǔ)架注冊(cè)規(guī)則的需要，如承銷(xiāo)商可在儲(chǔ)架注冊(cè)有效期內(nèi)對(duì)發(fā)行人進(jìn)行持續(xù)盡職調(diào)查，發(fā)行人也可以定期與可能承銷(xiāo)今后發(fā)行的投資銀行舉行盡職調(diào)查會(huì)議等。持續(xù)盡職調(diào)查方式的發(fā)展將允許承銷(xiāo)商有序和高效地進(jìn)行盡職調(diào)查。

此外，針對(duì)投資銀行的擔(dān)心，SEC修改了“176條規(guī)則”(Rulel76)，明確提出在判斷承銷(xiāo)商是否履行盡職調(diào)查義務(wù)時(shí)需要考慮注冊(cè)的類型、對(duì)發(fā)行人管理層和員工的合理依賴、承銷(xiāo)類型和承銷(xiāo)商在注冊(cè)說(shuō)明書(shū)及納入注冊(cè)說(shuō)明書(shū)中的有關(guān)報(bào)告的制作過(guò)程中所起作用等因素。這在一定程度上降低了對(duì)儲(chǔ)架注冊(cè)中承銷(xiāo)商盡職調(diào)查義務(wù)的要求，減輕了他們的責(zé)任。但SEC沒(méi)有采納有關(guān)“冷卻期”的建議，理由是這不符合儲(chǔ)架注冊(cè)制度提高效率的目的。

三、信息披露

《1933年證券法》是通過(guò)強(qiáng)制信息披露來(lái)實(shí)現(xiàn)保護(hù)投資者的目的。儲(chǔ)架注冊(cè)制度對(duì)信息披露的影響受到了大家的普遍關(guān)注。投資銀行界反對(duì)儲(chǔ)架注冊(cè)制度的另一個(gè)主要原因是該制度影響了信息披露的質(zhì)量與及時(shí)性。

一方面，儲(chǔ)架說(shuō)明書(shū)的信息披露質(zhì)量較低，主要原因有兩個(gè)：一是儲(chǔ)架注冊(cè)說(shuō)明多是由發(fā)行人自己準(zhǔn)備，有時(shí)也會(huì)聘請(qǐng)律師制作注冊(cè)聲明，但投資銀行一般沒(méi)有參與注冊(cè)說(shuō)明書(shū)的制作；二是SEC對(duì)以引征方式自動(dòng)納入儲(chǔ)架說(shuō)明書(shū)中的報(bào)告并未進(jìn)行審查，且這些報(bào)告也不需要SEC宣布生效，因而與經(jīng)SEC審查的證券發(fā)行注冊(cè)說(shuō)明書(shū)相比，這類報(bào)告的質(zhì)量會(huì)較低。

另一方面，由于補(bǔ)充公開(kāi)說(shuō)明書(shū)是在儲(chǔ)架發(fā)行實(shí)施后第二天才提交給SEC，因此，儲(chǔ)架發(fā)行時(shí)所發(fā)行股份的購(gòu)買(mǎi)者獲得了有關(guān)發(fā)行價(jià)格及其他與交易有關(guān)的信息，但這些信息一般是發(fā)行完成后才向二級(jí)市場(chǎng)披露，這引發(fā)了大家對(duì)信息披露及時(shí)性的擔(dān)心。SEC也關(guān)注到了該問(wèn)題?！癢allman報(bào)告”也指出：“補(bǔ)充公開(kāi)說(shuō)明書(shū)中的信息并未向市場(chǎng)進(jìn)行披露，因此這不符合充分披露原則。導(dǎo)致該問(wèn)題的根源是監(jiān)管的不一致，在目前的證券發(fā)行注冊(cè)制度下，發(fā)行證券時(shí)重點(diǎn)關(guān)注的是向購(gòu)買(mǎi)者披露信息，而不是向市場(chǎng)披露信息?！?/p>

此外，還有人提出，按照《1933年證券法》的規(guī)定，發(fā)行人承擔(dān)向投資者提供信息的義務(wù)，但在儲(chǔ)架注冊(cè)中，投資者需要自行尋找以引征方式自動(dòng)納入儲(chǔ)架注冊(cè)說(shuō)明書(shū)和公開(kāi)說(shuō)明書(shū)的各類報(bào)告，這不符合《1933年證券示》的立法本意。

SEC則認(rèn)為，《1934年證券交易法》下的持續(xù)信息披露制度確保了向投資者提供信息的及時(shí)性和充分性，統(tǒng)一信息披露制度實(shí)施后，通過(guò)引征方式引用發(fā)行人根據(jù)《1934年證券交易法》披露的各類報(bào)告，公開(kāi)說(shuō)明書(shū)得到了及時(shí)更新，這解決了信息過(guò)時(shí)問(wèn)題，投資者得到了充分保護(hù)。

四、投資者

儲(chǔ)架注冊(cè)制度對(duì)投資者有三方面的影響：

1.對(duì)于非儲(chǔ)架發(fā)行，在注冊(cè)說(shuō)明書(shū)提交后生效前，一般向潛在的投資者提供了初步公開(kāi)說(shuō)明書(shū)(preliminaryprospectus)。初步公開(kāi)說(shuō)明書(shū)提供了有關(guān)發(fā)行的許多信息。但在儲(chǔ)架發(fā)行中，發(fā)售證券前并未提供公開(kāi)說(shuō)明書(shū)，發(fā)行人只需在投資者作出投資決定時(shí)送達(dá)最后的公開(kāi)說(shuō)明書(shū)，因此投資者更多依賴其經(jīng)紀(jì)商提供的信息作出投資決定。

2.儲(chǔ)架注冊(cè)規(guī)則中沒(méi)有等待期(waitingperiod)或冷卻期(coolingperiod)的要求，投資者需要很快做出投資決定，沒(méi)有足夠的時(shí)間研究分析有關(guān)信息。

3.儲(chǔ)架注冊(cè)制度的目的是讓發(fā)行人快速通過(guò)證券市場(chǎng)融資。因時(shí)間限制，儲(chǔ)架發(fā)行中一般不會(huì)組織復(fù)雜的承銷(xiāo)團(tuán)，承銷(xiāo)商為了減少承銷(xiāo)風(fēng)險(xiǎn)，需要盡可能快地出售所承銷(xiāo)的證券，機(jī)構(gòu)投資者因其強(qiáng)大的購(gòu)買(mǎi)能力，成為承銷(xiāo)商轉(zhuǎn)手的首選對(duì)象。這將導(dǎo)致個(gè)人投資者難以參與儲(chǔ)架發(fā)行。

五、發(fā)行承銷(xiāo)制度

儲(chǔ)架注冊(cè)制度對(duì)發(fā)行承銷(xiāo)制度有深遠(yuǎn)影響，這主要表現(xiàn)在以下幾方面：

1.儲(chǔ)架注冊(cè)制度促進(jìn)了發(fā)行承銷(xiāo)方式的創(chuàng)新。在儲(chǔ)架注冊(cè)制度實(shí)施前，大多數(shù)發(fā)行人是采用傳統(tǒng)發(fā)行承銷(xiāo)方式，在固定價(jià)格的基礎(chǔ)上經(jīng)談判確定承銷(xiāo)商。這種做法一般是：當(dāng)發(fā)行人需要發(fā)行證券時(shí)，往往找大的投資銀行(所找的投資銀行多與發(fā)行人存在長(zhǎng)期合作關(guān)系)，由這家投資銀行作為主承銷(xiāo)商，組織承銷(xiāo)團(tuán)，與發(fā)行人協(xié)商確定價(jià)格后發(fā)行證券。理論上講儲(chǔ)架注冊(cè)制度并沒(méi)有增加新的發(fā)行承銷(xiāo)方式，而是增加了一些發(fā)行承銷(xiāo)方式的可操作性。實(shí)踐中儲(chǔ)架發(fā)行時(shí)至少采用了三種新的發(fā)行承銷(xiāo)方式：

一是購(gòu)買(mǎi)承銷(xiāo)(boughtdeal)。購(gòu)買(mǎi)承銷(xiāo)，有時(shí)也稱為“隔夜發(fā)行”(overnightoffering)，該承銷(xiāo)方式源自歐洲，在美國(guó)與其類似的是二級(jí)市場(chǎng)的“大宗交易”(blocktransaction)。購(gòu)買(mǎi)承銷(xiāo)的具體做法是由承銷(xiāo)商向發(fā)行人投標(biāo)買(mǎi)斷全部或部分將要發(fā)行的證券，再迅速轉(zhuǎn)售給其他投資者，一般全部轉(zhuǎn)售給機(jī)構(gòu)投資者。購(gòu)買(mǎi)承銷(xiāo)的關(guān)鍵在于速度，除非承銷(xiāo)商能迅速將買(mǎi)斷的證券出手，否則不會(huì)冒險(xiǎn)，而寧愿組織承銷(xiāo)團(tuán)。儲(chǔ)架注冊(cè)制度縮短發(fā)行期間，提供了速度上的便利，在很大程度上消除了承銷(xiāo)商的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，因此儲(chǔ)架發(fā)行時(shí)多采用購(gòu)買(mǎi)承銷(xiāo)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，儲(chǔ)架發(fā)行中的大部分債券發(fā)行和一半以上的股票發(fā)行采用的承銷(xiāo)方式為購(gòu)買(mǎi)承銷(xiāo)。

二是荷蘭式拍賣(mài)。具體做法是發(fā)行人確定一個(gè)可接受的發(fā)行條件和價(jià)格，在此基礎(chǔ)上進(jìn)行招標(biāo)。經(jīng)招標(biāo)后再確定具體發(fā)行條件和價(jià)格以及哪些投資者中標(biāo)。采用荷蘭式拍賣(mài)方式時(shí)不需要承銷(xiāo)商，也不用組織承銷(xiāo)團(tuán)，可以直接接受投資者的投標(biāo)。發(fā)行人在獲得較好的發(fā)行價(jià)格與條件的同時(shí)，還節(jié)省了承銷(xiāo)費(fèi)用。

三是零星發(fā)行(dribbleout)，指當(dāng)買(mǎi)家出現(xiàn)時(shí)，發(fā)行人即發(fā)行部分儲(chǔ)架注冊(cè)的證券。儲(chǔ)架注冊(cè)制度允許多次發(fā)行只需一次注冊(cè)，降低了發(fā)行人的守法成本，從而使零星發(fā)行成為可能。零星發(fā)行還可以降低有關(guān)發(fā)行對(duì)二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格的影響。

2.儲(chǔ)架注冊(cè)制度是導(dǎo)致發(fā)行人與投資銀行間的長(zhǎng)期穩(wěn)定關(guān)系發(fā)生改變的重要因素之一。在美國(guó)，傳統(tǒng)上發(fā)行人與投資銀行的關(guān)系長(zhǎng)期較為穩(wěn)定，同一家投資銀行往往多年承擔(dān)發(fā)行人的證券承銷(xiāo)工作，并且多數(shù)情況下該投資銀行在發(fā)行人董事會(huì)中占有席位，長(zhǎng)期為發(fā)行人提供財(cái)務(wù)建議。儲(chǔ)架注冊(cè)制度導(dǎo)致發(fā)行人與投資銀行間這種長(zhǎng)期穩(wěn)定關(guān)系發(fā)生了改變。發(fā)行人在儲(chǔ)架發(fā)行時(shí)多以招標(biāo)方式選擇承銷(xiāo)商，連續(xù)的多次儲(chǔ)架發(fā)行可以分別由不同的承銷(xiāo)商負(fù)責(zé)。此外，找到了買(mǎi)家的承銷(xiāo)商也會(huì)主動(dòng)接觸發(fā)行人。更有甚者，若承銷(xiāo)商認(rèn)為利率會(huì)下降，則其可能主動(dòng)購(gòu)買(mǎi)并持有發(fā)行人儲(chǔ)架注冊(cè)的證券，以在利率下降后出售，掙取價(jià)差。承銷(xiāo)商間的激烈競(jìng)爭(zhēng)降低了發(fā)行費(fèi)用，但發(fā)行人也犧牲了從關(guān)系緊密的投資銀行獲取專家建議的好處。

3.儲(chǔ)架發(fā)行的承銷(xiāo)團(tuán)規(guī)模也相對(duì)較小。在美國(guó)，傳統(tǒng)的包銷(xiāo)發(fā)行的承銷(xiāo)團(tuán)可能由80-100家承銷(xiāo)商和交易商組成，儲(chǔ)架發(fā)行的承銷(xiāo)團(tuán)很少超過(guò)20家，經(jīng)常是由1家承銷(xiāo)商單獨(dú)承銷(xiāo)或由三、五家承銷(xiāo)商組成承銷(xiāo)團(tuán)。

儲(chǔ)架注冊(cè)制度對(duì)發(fā)行承銷(xiāo)制度的影響，最直接的后果是導(dǎo)致投資銀行間競(jìng)爭(zhēng)更加激烈，增強(qiáng)了發(fā)行人的主動(dòng)性，并最終降低了承銷(xiāo)費(fèi)用。這是投資銀行最不愿意看到的，也是他們反對(duì)儲(chǔ)架注冊(cè)制度的根本原因。

六、二級(jí)市場(chǎng)

儲(chǔ)架注冊(cè)制度推出后，即為大量的債券發(fā)行所采用，但最初股票發(fā)行很少采用該制度。對(duì)這一奇怪現(xiàn)象最可能的解釋是，儲(chǔ)架注冊(cè)對(duì)發(fā)行人股票的二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格具有打壓(overhang)作用，當(dāng)發(fā)行人提交股票儲(chǔ)架注冊(cè)說(shuō)明書(shū)后，將要實(shí)施的股票發(fā)行會(huì)導(dǎo)致現(xiàn)有股東的權(quán)益被攤薄，因此市場(chǎng)傾向于對(duì)發(fā)行人二級(jí)市場(chǎng)的股票價(jià)格打一定折扣。最明顯的例子是，1982年4月28日，AT&T公司提交儲(chǔ)架注冊(cè)說(shuō)明書(shū)，將依據(jù)415規(guī)則發(fā)行不超過(guò)1000萬(wàn)普通股，第二天該公司普通股價(jià)格即下跌了75美分。股票還未發(fā)行，但二級(jí)市場(chǎng)的股票價(jià)格就已經(jīng)下跌，市場(chǎng)的懲罰大于所節(jié)約的股票發(fā)行成本，這導(dǎo)致發(fā)行人一般不愿意采用儲(chǔ)架注冊(cè)制度來(lái)發(fā)行股票。

針對(duì)該問(wèn)題，1992年SEC對(duì)儲(chǔ)架注冊(cè)規(guī)則作了修訂，不再要求在儲(chǔ)架注冊(cè)說(shuō)明書(shū)中明確將要發(fā)行的股票的具體數(shù)量。發(fā)行人在注冊(cè)說(shuō)明書(shū)中只需確定所注冊(cè)證券的種類(債券和股票)和預(yù)計(jì)的總籌資額。因?yàn)榇蠖鄶?shù)儲(chǔ)架注冊(cè)說(shuō)明書(shū)是用于債券發(fā)行，即使其中列明了股票，也不意味著將來(lái)一定會(huì)發(fā)行普通股，這掩蓋了發(fā)行普通股的意圖，明顯減輕了市場(chǎng)對(duì)以儲(chǔ)架注冊(cè)制度進(jìn)行股票發(fā)行的懲罰。1992—1995年間，通過(guò)儲(chǔ)架注冊(cè)制度發(fā)行普通股的比例由3%增至15%。

七、證券市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)化

儲(chǔ)架注冊(cè)制度會(huì)加速證券市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)化，這也是證券業(yè)界提出反對(duì)意見(jiàn)的一個(gè)理由。一方面，儲(chǔ)架發(fā)行多采用購(gòu)買(mǎi)承銷(xiāo)的方式，只有資本規(guī)模大的投資銀行才可能成為承銷(xiāo)商，因?yàn)樗麄兊馁?gòu)買(mǎi)能力和承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能力均較強(qiáng)，而地區(qū)性承銷(xiāo)商和小的經(jīng)紀(jì)商、交易商因資本規(guī)模小，購(gòu)買(mǎi)能力和承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)能力較弱，難以參與儲(chǔ)架發(fā)行的承銷(xiāo)，這會(huì)導(dǎo)致證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)的進(jìn)一步集中。另一方面，儲(chǔ)架發(fā)行還會(huì)加速證券市場(chǎng)投資者的機(jī)構(gòu)化進(jìn)程，機(jī)構(gòu)投資者因其強(qiáng)大的購(gòu)買(mǎi)能力而成為承銷(xiāo)商的首選對(duì)象，個(gè)人投資者將被擠出(squeezeout)證券發(fā)行市場(chǎng)。因此，前SEC委員Thomas就認(rèn)為，儲(chǔ)架注冊(cè)制度會(huì)促進(jìn)承銷(xiāo)商、做市商和其他金融中介機(jī)構(gòu)的進(jìn)一步集中，不利于個(gè)人投資者參與資本市場(chǎng)，進(jìn)一步加劇證券持有者的機(jī)構(gòu)化程度，從而損害一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)性和穩(wěn)定性。

SEC認(rèn)為“415條規(guī)則”屬于程序性規(guī)定，并不指定具體承銷(xiāo)方式。證券市場(chǎng)的集中化和機(jī)構(gòu)化是經(jīng)濟(jì)發(fā)展和其他因素的產(chǎn)物，并不是儲(chǔ)架注冊(cè)規(guī)則產(chǎn)生的后果。實(shí)踐中，有許多儲(chǔ)架發(fā)行仍是以傳統(tǒng)的組織承銷(xiāo)團(tuán)的方式進(jìn)行，并且債券市場(chǎng)的投資者本來(lái)就以機(jī)構(gòu)投資者為主，而通過(guò)儲(chǔ)架注冊(cè)進(jìn)行的股票發(fā)行所占比例并不高，儲(chǔ)架注冊(cè)制度對(duì)個(gè)人投資者的“擠出作用”并不明顯。

儲(chǔ)架注冊(cè)制度對(duì)完善我國(guó)發(fā)行制度的借鑒意義

儲(chǔ)架注冊(cè)制度能夠提高證券市場(chǎng)的效率，已普遍為一些發(fā)達(dá)國(guó)家所采用，除美國(guó)外，英國(guó)、加拿大、日本、法國(guó)、西班牙、比利時(shí)等國(guó)都有類似的制度，有發(fā)展中國(guó)家(如馬來(lái)西亞)也采用了該制度。歐盟在2002年提出要建立類似于儲(chǔ)架發(fā)行的發(fā)行制度。筆者認(rèn)為，有必要借鑒美國(guó)等國(guó)的經(jīng)驗(yàn)，適應(yīng)我國(guó)證券市場(chǎng)的實(shí)際情況和發(fā)展需要，建立類似于儲(chǔ)架注冊(cè)制度的發(fā)行制度，這是因?yàn)椋?/p>

1.儲(chǔ)架發(fā)行制度有助于提高境內(nèi)證券市場(chǎng)的融資效率。影響證券市場(chǎng)融資效率的因素主要有三個(gè)：發(fā)行價(jià)格、發(fā)行成本和時(shí)間。與境外證券市場(chǎng)相比，我國(guó)境內(nèi)證券發(fā)行的發(fā)行費(fèi)用并不高，境內(nèi)股票發(fā)行價(jià)格也普遍高于境外發(fā)行價(jià)格。盡管近幾年來(lái)境內(nèi)證券市場(chǎng)持續(xù)低迷，香港H股大幅上漲，香港證監(jiān)會(huì)的研究表明，一直以來(lái)境內(nèi)A股價(jià)格均高于香港H股價(jià)格，2005年底A股較H股的加權(quán)平均溢價(jià)仍有22%。因此影響境內(nèi)證券市場(chǎng)融資效率的主要原因是審核周期太長(zhǎng)和缺乏靈活性。儲(chǔ)架發(fā)行制度能夠簡(jiǎn)化審核程序，提高發(fā)行人融資的靈活性。這正是提高境內(nèi)證券市場(chǎng)融資效率所需要的。

2.儲(chǔ)架發(fā)行制度有助于提高境內(nèi)證券市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力和吸引力，以應(yīng)對(duì)境外證券市場(chǎng)的激烈競(jìng)爭(zhēng)。近年來(lái)我國(guó)境內(nèi)證券市場(chǎng)融資日漸萎縮。與之相反，企業(yè)到境外發(fā)行上市蓬勃發(fā)展。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2005年發(fā)行H股24只，籌集資金1545億元，增加887億元；而同年發(fā)行A股(包括增發(fā)和可轉(zhuǎn)債)只有20只，配股2只，籌集資金338億元，減少498億元。大量?jī)?yōu)質(zhì)企業(yè)到境外上市，引發(fā)了大家對(duì)境內(nèi)證券市場(chǎng)空心化和邊緣化的擔(dān)憂，這已引起政府部門(mén)、專家學(xué)者和證券業(yè)界的廣泛關(guān)注。簡(jiǎn)單地限制或禁止境內(nèi)企業(yè)到境外上市，并不是解決該問(wèn)題的合理措施，也不利于企業(yè)的發(fā)展，關(guān)鍵在于提高境內(nèi)證券市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力和吸引力。事實(shí)上，方便快捷的再融資是吸引境內(nèi)企業(yè)到境外上市的重要因素之一，這也是境外證券交易所在我國(guó)進(jìn)行市場(chǎng)推廣時(shí)反復(fù)強(qiáng)調(diào)的一點(diǎn)。儲(chǔ)架發(fā)行制度有助于提高境內(nèi)證券市場(chǎng)再融資的靈活性，增強(qiáng)境內(nèi)證券市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力。

3.境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展壯大和結(jié)構(gòu)改善，為儲(chǔ)架發(fā)行制度的實(shí)施創(chuàng)造了良好的條件。近幾年來(lái)，境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者保持高速發(fā)展態(tài)勢(shì)，機(jī)構(gòu)投資者的規(guī)模加速擴(kuò)大，結(jié)構(gòu)也明顯改善。目前境內(nèi)證券市場(chǎng)基金管理公司有52家，管理基金222只，基金總規(guī)模4626億份。QFII加快進(jìn)入境內(nèi)證券市場(chǎng)的步伐，QFII總數(shù)達(dá)到32家，獲批資金規(guī)模59.7億美元。此外，社?；?、保險(xiǎn)基金、企業(yè)年金紛紛加快入市步伐，商業(yè)銀行直接設(shè)立的基金公司已有兩家。機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍的壯大極大地增強(qiáng)了境內(nèi)證券市場(chǎng)的需求能力。

4.證券發(fā)行核準(zhǔn)制并不構(gòu)成儲(chǔ)架發(fā)行制度的障礙。我國(guó)證券發(fā)行監(jiān)管制度已完成了由實(shí)行額度或指標(biāo)控制的審批制到核準(zhǔn)制的轉(zhuǎn)變，注冊(cè)制是今后的發(fā)展目標(biāo)，但證券發(fā)行市場(chǎng)化改革是個(gè)長(zhǎng)期和循序漸進(jìn)的過(guò)程。從美國(guó)等國(guó)的實(shí)踐可以得出，儲(chǔ)架注冊(cè)制度不僅適用于證券發(fā)行實(shí)施注冊(cè)制的國(guó)家，核準(zhǔn)制國(guó)家同樣也可以實(shí)施類似制度。如英國(guó)就是典型的核準(zhǔn)制國(guó)家，其《上市規(guī)則》(ListingRules)中對(duì)儲(chǔ)架注冊(cè)進(jìn)行了專門(mén)的規(guī)定。考慮到在我國(guó)實(shí)施核準(zhǔn)制的情況下使用“儲(chǔ)架注冊(cè)”的措辭可能引起誤解，有關(guān)規(guī)則中可使用“儲(chǔ)架發(fā)行”這一概念。

5.儲(chǔ)架發(fā)行制度還有助于解決境內(nèi)證券市場(chǎng)募集資金使用效率低的問(wèn)題。募集資金使用效率不高，頻繁變更募集資金投向，募集資金大量閑置甚至用于風(fēng)險(xiǎn)高的委托理財(cái)、違規(guī)借貸等是困繞境內(nèi)證券市場(chǎng)的一個(gè)突出問(wèn)題，這極大地影響了投資者的信心。導(dǎo)致募集資金使用效率不高的原因是多方面的，單次證券發(fā)行籌集資金過(guò)多是重要原因之一。目前中國(guó)證監(jiān)會(huì)采取的措施是用行政手段限制單次證券發(fā)行的籌資額。行政措施簡(jiǎn)單易行，但有關(guān)指標(biāo)的確定具有隨意性，且沒(méi)有考慮發(fā)行人的實(shí)際情況和需要，缺乏彈性。在設(shè)計(jì)我國(guó)的儲(chǔ)架發(fā)行制度時(shí)，可考慮將發(fā)行人的儲(chǔ)架發(fā)行與募集資金使用情況掛鉤，從發(fā)行制度的設(shè)計(jì)上督促發(fā)行人提高募集資金的使用效率。

第6篇：證券市場(chǎng)論文范文

股票市場(chǎng)的平穩(wěn)運(yùn)行取決于做多與做空機(jī)制的協(xié)調(diào)發(fā)展，中國(guó)股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)日益積累的重要原因之一就是，與做多機(jī)制相對(duì)應(yīng)的做空機(jī)制不完善并處于明顯的劣勢(shì)。引入信用交易、股指期貨交易以強(qiáng)化做空機(jī)制，既是市場(chǎng)發(fā)展的需要，又具備了基本條件。

一、中外股票市場(chǎng)做空機(jī)制比較

做空機(jī)制是與做空緊密相連的一種運(yùn)作機(jī)制，是指投資者因?qū)φw股票市場(chǎng)或者某些個(gè)股的未來(lái)走向（包括短期和中長(zhǎng)期）看跌所采取的保護(hù)自身利益和借機(jī)獲利的操作方法以及與此有關(guān)的制度總和。

國(guó)外特別是發(fā)達(dá)國(guó)家的股票市場(chǎng)一般都有比較完善的做空機(jī)制，通常包括主動(dòng)性做空與被動(dòng)性做空兩種基本形式。主動(dòng)性做空機(jī)制是指投資者預(yù)期股票市場(chǎng)價(jià)格將要下跌并積極利用這種下跌來(lái)獲取相應(yīng)利潤(rùn)的操作行為以及配套的相關(guān)制度，具體包括利用信用交易進(jìn)行賣(mài)空和利用股指期貨來(lái)進(jìn)行做空。信用交易賣(mài)空的基本運(yùn)作程序是，投資者（保證金空頭交易者）以部分現(xiàn)金或有價(jià)證券作擔(dān)保，委托賣(mài)出股票時(shí)由證券商貸給股票，到期按規(guī)定歸還股票并向證券商支付利息。在這過(guò)程中，融券的數(shù)額取決于規(guī)定的保證金率，即投資者交付的保證金占融券折合資金額的比例。在利用股指期貨賣(mài)空中，投資者先是在判斷股指將要下跌時(shí)賣(mài)出股指期貨合約，其后待股指下跌時(shí)買(mǎi)進(jìn)以進(jìn)行對(duì)沖。被動(dòng)性做空機(jī)制是指投資者預(yù)見(jiàn)到大勢(shì)或個(gè)股未來(lái)走向不好的情況下離場(chǎng)觀望，即通常所說(shuō)的賣(mài)出股票而持有貨幣。在主動(dòng)性做空機(jī)制下，投資者進(jìn)行操作的動(dòng)機(jī)主要是利用財(cái)務(wù)杠桿，尋求高賣(mài)低買(mǎi)的機(jī)會(huì)以獲利（保值也可以看作一種獲利），在被動(dòng)性做空機(jī)制下，投資者進(jìn)行操作的目的之一是避免“套牢”，即股票的市場(chǎng)價(jià)格下跌到低于其買(mǎi)價(jià)而致使其帳面發(fā)生虧損（此時(shí)股票雖然沒(méi)有賣(mài)出，但已經(jīng)失去了進(jìn)一步操作的靈活性）之二是回避或者減少實(shí)際可能發(fā)生的虧損。不論投資者的具體動(dòng)機(jī)如何，做空機(jī)制實(shí)際上都起著降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的作用。

中國(guó)股票市場(chǎng)的做空機(jī)制是不完善的，因?yàn)樗挥斜粍?dòng)性做空，沒(méi)有主被動(dòng)性做空被動(dòng)性做空的目的是避險(xiǎn)，做空投資者的資金處于閑置狀態(tài)，資金增值的要求暫時(shí)無(wú)法實(shí)現(xiàn)，因此，投資者一般只在較少情況下才愿意做空賣(mài)出股票。與之相對(duì)應(yīng)的是，絕大多數(shù)上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的提高遠(yuǎn)遠(yuǎn)滯后于其股票價(jià)格的攀升，股票市場(chǎng)整體上仍然是一種典型的“零和”博奕形態(tài)，投資者要獲利就要不斷地低買(mǎi)高賣(mài)推升股指，形成強(qiáng)烈的做多愿望。這就使得被動(dòng)做空的賣(mài)方力量經(jīng)常小于積極做多的買(mǎi)方力量，做空與做多難以形成良性的平衡關(guān)系，致使股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)不斷積聚。而且，股票市場(chǎng)上所存在的利益格局通常還會(huì)進(jìn)一步加劇這種失衡：

首先，券商以及其他中介機(jī)構(gòu)傾向于誘導(dǎo)投資者積極做多，因?yàn)樽隹胀ǔ?huì)導(dǎo)致價(jià)格下降、成交量和成交金額減少，相應(yīng)地降低其傭金收入。

其次，上市公司從總體上來(lái)說(shuō)往往也有引導(dǎo)投資者做多的意愿，因?yàn)檫@樣可以推升公司股票價(jià)格、提高其市場(chǎng)形象并進(jìn)而增加今后能夠籌措資金的數(shù)量，如配股和增發(fā)新股時(shí)的價(jià)格高低與其市場(chǎng)價(jià)格的高低有著非常密切的內(nèi)在聯(lián)系。

再次，管理層在某種程度上也有鼓勵(lì)做多的傾向，因?yàn)楣芍傅纳仙ǔ?huì)被認(rèn)為是國(guó)民經(jīng)濟(jì)形勢(shì)發(fā)展向好的體現(xiàn)，股市的財(cái)富效應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展也能在某種程度上起到推動(dòng)作用。特別重要的是，股市的持續(xù)上揚(yáng)有利于更多的國(guó)有企業(yè)改制后上市融資，有利于國(guó)有股減持，有利于創(chuàng)業(yè)板的開(kāi)設(shè)，等等。

最后，股票價(jià)格的不斷上升、成交金額的不斷放大還會(huì)給國(guó)家提供日益增加的印花稅，對(duì)改善財(cái)政收支結(jié)構(gòu)起到重要的作用。

由此可見(jiàn)，要維持中國(guó)股票市場(chǎng)的平穩(wěn)運(yùn)行，降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，就需要改變目前單邊做多的市場(chǎng)機(jī)制，完善并強(qiáng)化做空機(jī)制；短期要以加快信用交易推出步伐為重點(diǎn)，中長(zhǎng)期要做好各種基礎(chǔ)性工作，適時(shí)推出股指期貨交易。

二、構(gòu)建完整做空機(jī)制的可行性研究

在我國(guó)開(kāi)展信用交易和股指期貨交易首先遇到的是法律障礙，如《證券法》規(guī)定股票只能采取現(xiàn)貨方式、銀行資金流入證券市場(chǎng)受到有關(guān)法規(guī)嚴(yán)格限制。法律限制信用交易、把期貨交易排除在外的主要考慮是防范由此產(chǎn)生的各種風(fēng)險(xiǎn)及風(fēng)險(xiǎn)的擴(kuò)散，維護(hù)金融市場(chǎng)的穩(wěn)健運(yùn)行。然而，就股票市場(chǎng)的實(shí)際運(yùn)行情況來(lái)看，不規(guī)范的信用交易一直存在，往往是監(jiān)管部門(mén)嚴(yán)加查處時(shí)收斂一些，風(fēng)頭一過(guò)又重新活躍。因此，對(duì)信用交易與其采取堵還不如積極疏導(dǎo)。而且，就中國(guó)資本市場(chǎng)與貨幣市場(chǎng)的協(xié)調(diào)發(fā)展、股票市場(chǎng)發(fā)展的現(xiàn)實(shí)情況和未來(lái)需要來(lái)看，開(kāi)展股票信用交易并以此為基礎(chǔ)在將來(lái)開(kāi)設(shè)股指期貨交易的條件也已基本成熟；

首先，廣大投資者的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)不斷強(qiáng)化，自我控制能力日趨提高，為開(kāi)設(shè)股票信用交易、股指期貨交易提供了巨大的市場(chǎng)需要。目前6100萬(wàn)投資者當(dāng)中相當(dāng)一部分都曾深刻體驗(yàn)過(guò)股市賺錢(qián)與賠錢(qián)的悲喜劇，心理承受能力較前幾年明顯提高，基本上具備了從事信用交易所需要的心理素質(zhì)和初步的操作技巧。至于建立在信用交易基礎(chǔ)上的股指期貨交易也會(huì)有巨大的市場(chǎng)需求，因?yàn)樗梢詽M足多種市場(chǎng)需要，投資者既可以將其作為一個(gè)有更大獲利機(jī)會(huì)的投資品種，也可以用它來(lái)為現(xiàn)貨交易進(jìn)行保值。

其次，管理層對(duì)市場(chǎng)監(jiān)管的方向已基本明確，手段也日益成熟，在可預(yù)見(jiàn)的時(shí)期內(nèi)股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)將可能控制在可以調(diào)節(jié)的范圍之內(nèi)，為開(kāi)設(shè)股票信用交易和股指期貨交易提供了良好的運(yùn)行空間。就近期來(lái)看，監(jiān)管的重點(diǎn)集中于上市公司的規(guī)范運(yùn)行以及對(duì)市場(chǎng)操縱行為進(jìn)行嚴(yán)肅查處上，市場(chǎng)運(yùn)行規(guī)范度較過(guò)去顯著提高，市場(chǎng)波動(dòng)的幅度和頻率都大大下降。就長(zhǎng)期來(lái)看，市場(chǎng)化和保護(hù)投資者尤其是中小投資者利益已經(jīng)作為管理層監(jiān)管市場(chǎng)的基本取向，從根本上結(jié)束了過(guò)去那種由于監(jiān)管思路不清晰而陷于市場(chǎng)經(jīng)常性波動(dòng)之中的被動(dòng)情況，今后再次出現(xiàn)因監(jiān)管政策變化而導(dǎo)致市場(chǎng)激烈動(dòng)蕩甚至逆轉(zhuǎn)的可能性明顯降低，股市監(jiān)管的理性化為股票市場(chǎng)穩(wěn)健運(yùn)行提供了制度上的保證，為信用交易和股指期貨交易的順利進(jìn)行提供了適宜的市場(chǎng)環(huán)境。

再次，期貨市場(chǎng)的發(fā)展為開(kāi)設(shè)股指期貨交易提供了基本的市場(chǎng)環(huán)境。股指期貨作為金融期貨的一個(gè)重要品種，其運(yùn)作成功需要有比較完善的期貨市場(chǎng)為基礎(chǔ)，否則就有可能遭至失敗，甚至如過(guò)去開(kāi)設(shè)的國(guó)債期貨一樣最后不得不關(guān)閉。我國(guó)期貨業(yè)經(jīng)我國(guó)期貨業(yè)經(jīng)過(guò)多年的清理整頓后，目前即將步入健康發(fā)展軌道，其積累的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)將有助于股指期貨的順利推出及平穩(wěn)運(yùn)行。

最后，中國(guó)股票市場(chǎng)要與國(guó)際股票市場(chǎng)接軌，必須引進(jìn)信用交易和股指期貨交易。特別是考慮到中國(guó)即將加入WTO，中國(guó)金融市場(chǎng)包括股票市場(chǎng)融入世界金融市場(chǎng)的步伐不斷加快，我們也必須未雨綢繆，盡可能早地推出股票信用交易方式和股指期貨交易方式，以迅速提高我國(guó)廣大投資者特別是機(jī)構(gòu)投資者管理市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的能力。

三、開(kāi)展股票信用交易和股指期貨交易應(yīng)采取的主要舉措

第一，廣泛開(kāi)展股票信用交易和股指期貨交易的宣傳教育，提高投資者的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)、風(fēng)險(xiǎn)控制及處理能力。一是通過(guò)券商提供信用交易、股指期貨交易的基本運(yùn)行機(jī)制和主要操作技巧，對(duì)廣大投資者進(jìn)行信用交易和股指期貨交易的基礎(chǔ)教育，二是幫助證券市場(chǎng)的主要媒體進(jìn)行信用交易和股指期貨交易的系列講座，幫助投資者逐漸掌握運(yùn)用信用交易以及股指期貨交易所需的實(shí)際操作手段和方法。

第7篇：證券市場(chǎng)論文范文

證券交易稅屬于行為稅，是就證券交易行為征收的稅種，收入為交易額乘以稅率。征收證券交易稅的目的不僅僅是為了獲得相應(yīng)的財(cái)政收入，更重要的是通過(guò)對(duì)證券交易稅的征收來(lái)規(guī)范證券市場(chǎng)行為、緩解證券市場(chǎng)的波動(dòng)和風(fēng)險(xiǎn)。但是，我國(guó)目前還沒(méi)有開(kāi)征證券交易稅，只是對(duì)股票交易征收印花稅。同證券交易稅相比，目前實(shí)施的印花稅存在著明顯的缺陷：（1）印花稅作用有限。印花稅是對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和經(jīng)濟(jì)交往中書(shū)立、領(lǐng)受的憑證在收的一種稅，它的意義在于加強(qiáng)憑證管理，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)行為規(guī)范化，了解其他稅種的稅源和繳納情況，加強(qiáng)監(jiān)督控制，同時(shí)可以積累資金，增加財(cái)政收入。由此可見(jiàn)，印花稅的征收對(duì)交易行為的規(guī)范作用不大，再加上目前我國(guó)證券交易基本上實(shí)現(xiàn)了“無(wú)紙化”。征收印花稅也失去了本來(lái)的含義。（2）印花稅的征收范圍狹窄，僅局限于股票市場(chǎng)的交易。盡管股票市場(chǎng)是目前我國(guó)證券市場(chǎng)中最為活躍的，但證券市場(chǎng)的內(nèi)涵要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于股票市場(chǎng)。所以，范圍狹窄的印花稅不利于對(duì)所有證券交易征稅，而稅基廣大的交易稅有助于保證各種類型的證券市場(chǎng)共同發(fā)展。（3）印花稅的征收對(duì)象不恰當(dāng)，對(duì)股票市場(chǎng)發(fā)展有不利的影響，（4）交易稅負(fù)應(yīng)由誰(shuí)來(lái)承擔(dān)。目前的印花稅在征收對(duì)象上也值得商榷?？偠愗?fù)如何在交易雙方分擔(dān)，沒(méi)有一定之規(guī)，由于交易稅負(fù)不易轉(zhuǎn)嫁，所以交易稅在買(mǎi)賣(mài)雙方的分擔(dān)會(huì)直接影響交易行為，尤其是交易頻率。所以，開(kāi)征證券交易稅對(duì)證券市場(chǎng)進(jìn)行平抑不失為一個(gè)好辦法。確定證券交易稅稅率要適中。稅率過(guò)低，起不到限制股市過(guò)度投機(jī)的作用。我國(guó)股市的交易制度幾經(jīng)變換，目前基本上采取T十1和漲跌停板制度，盡管在抑制股市波動(dòng)和風(fēng)險(xiǎn)方面有一定效果，但其本身也存在缺陷，例如中國(guó)的T+1制度實(shí)際上是單邊的T＋l制度，即各經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)仍允許股票賣(mài)出所獲資金在當(dāng)日購(gòu)買(mǎi)股票，而漲跌停板制的實(shí)施只是將預(yù)期延長(zhǎng)實(shí)現(xiàn)，其風(fēng)險(xiǎn)和波動(dòng)程度并沒(méi)有改變。稅率過(guò)高，會(huì)打擊投資者的積極性，那么合適的稅率是多少呢？筆者以為，投資證券的一個(gè)基本思想是：投資預(yù)期收益至少要等于儲(chǔ)蓄利率，否則，投資者就要退出證券市場(chǎng)。所以，存在下面基本公式（考慮了資本利得稅，未考慮手續(xù)費(fèi)）：

a·r證－a·t交－a·r證·ti＝a·r銀其中：a為投資資金；t交、ti分別為交易稅稅率和資本收益稅稅率；r證、r銀分別為證券市場(chǎng)上所獲收益率和銀行利率。

下面運(yùn)用此公式對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)做一分析：

在我國(guó)成長(zhǎng)型的證券市場(chǎng)中，假設(shè)年收益率為3O%，資本收益稅按規(guī)定20%征收（參考目前我國(guó)對(duì)股息和利息的征稅），銀行利率一年期按10%計(jì)算、代入基本公式得最大t交＝14%，即140‰，如果一年按250個(gè)交易日計(jì)算，對(duì)于交易者來(lái)說(shuō)：一日交易一次則其認(rèn)為t交最大約為0．56‰，二日交易一次則其所能忍受的t交約為1.12‰，若一周交易一次（按50周計(jì)算）則其所能忍受的t交為2.8‰。由此可知，在交易稅稅率t交已知的情況下,交易次數(shù)越多，交易稅負(fù)就越重。漲跌停板制的實(shí)施在抑制股市的投機(jī)和波動(dòng)方面作用有限，因?yàn)樗鼪](méi)有改變投機(jī)的性質(zhì)，且在某種程度上會(huì)被機(jī)構(gòu)或大戶操縱從而損害技術(shù)指標(biāo)的可靠性,致使中小投資者受騙。利用證券交易稅替代印花稅，在投機(jī)過(guò)盛時(shí)，交易量放大，相應(yīng)的交易成本加大，因而可以有效地抑制短線炒作；同時(shí)政府可以從投機(jī)的交易中獲得更大的財(cái)政收入。另一方面，為鼓勵(lì)中長(zhǎng)線的投資，交易稅負(fù)的大部分應(yīng)由賣(mài)者來(lái)承擔(dān)，當(dāng)然其比例如何，可以研究。

建立證券市場(chǎng)的目的是建立一種新型的儲(chǔ)蓄一投資機(jī)制。保持二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)性是為了一級(jí)市場(chǎng)的繁榮和暢通，同時(shí)使證券市場(chǎng)的發(fā)展能夠促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展、并對(duì)進(jìn)入市場(chǎng)中的企業(yè)進(jìn)行必要的約束。所有這些體現(xiàn)在二級(jí)市場(chǎng)中的交易，要能夠反映國(guó)民經(jīng)濟(jì)主要是上市公司的盈利狀況及成長(zhǎng)性。一個(gè)投機(jī)過(guò)于旺盛的股市是起不到這種作用的。我國(guó)目前股市理性不足，一般股民的投資決策建立在道聽(tīng)途說(shuō)的政策和消息上，而不是由上市公司的實(shí)際經(jīng)營(yíng)狀況所決定、容易受大戶操縱。對(duì)此，征收證券交易稅不失為一種良策，證券交易稅能夠發(fā)揮“內(nèi)在穩(wěn)定器”的作用，當(dāng)炒作過(guò)于頻繁時(shí)，其成本隨之增大，只有當(dāng)預(yù)期收益率大于包括交易稅在內(nèi)的成本時(shí)交易才能進(jìn)行。

二、關(guān)于對(duì)資本利得征稅的間題

在論述交易稅的過(guò)程中，我們?cè)岬綄?duì)資本利得稅的問(wèn)題，可以肯定，對(duì)資本利得征稅將會(huì)影響到交易稅的征收、投資者的積極性、交易的活躍程度及財(cái)政收入的多少。在證券交易中，習(xí)慣上把股票、債券等有價(jià)證券在交易中實(shí)現(xiàn)的所得稱為資本利得。發(fā)達(dá)國(guó)家對(duì)資本利得征稅是一個(gè)慣例，只是在適用稅率和具體做法上有差別。對(duì)我國(guó)的證券市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，征收資本利得稅的理由如下：（1）資本利得是指出售或交易有價(jià)證券這種特殊商品的所得，在證券市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程中，它會(huì)逐漸在個(gè)人可支配收入中占有重要的位置，對(duì)有價(jià)證券的資本利得征稅是為了不歧視通過(guò)其他渠道得來(lái)的收入，至少對(duì)各種來(lái)源的收入應(yīng)公平對(duì)待。事實(shí)上，按照稅收的縱向平等原則，對(duì)不同負(fù)擔(dān)能力脅人應(yīng)征收不同的稅收。在股市，尤其是發(fā)展中的證券市場(chǎng)，個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)由于證券市場(chǎng)規(guī)范程度、信息披露真實(shí)性、機(jī)構(gòu)操縱、基金市場(chǎng)發(fā)展等方面情況的差異而處于不平等的地位。因此，本來(lái)就是富人游戲場(chǎng)所的證券市場(chǎng)由于對(duì)資本利得不予征稅，使得我國(guó)所得稅制違反了公平性原則，所得稅制的累進(jìn)性受到破壞性的影響，這種情況在短期內(nèi)的反應(yīng)并不明顯，但隨著證券市場(chǎng)的逐步發(fā)展，后果會(huì)越來(lái)越明顯。實(shí)際上，對(duì)富人多征稅也是國(guó)際慣例。（2）對(duì)資本利得征稅也是分擔(dān)交易稅壓力的需要。按前文中敘述的基本關(guān)系，假如對(duì)我國(guó)的證券市場(chǎng)不征或少征資本利得稅，在證券市場(chǎng)收益不變或預(yù)期收益率（包括出于各種泡沫性原因）遠(yuǎn)大于30%時(shí)，為了保證證券市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展和減少風(fēng)險(xiǎn)，提高交易稅征收強(qiáng)度的壓力將會(huì)加大（當(dāng)然可以采取其他直接的包括行政的或技術(shù)性的措施，但負(fù)面效應(yīng)很大），這有可能使二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)性遭到破壞。事實(shí)上，對(duì)資本利得征稅不僅緩解了對(duì)交易征稅的壓力，而且有助于促進(jìn)中長(zhǎng)期投資，因?yàn)橹虚L(zhǎng)期持有一個(gè)成長(zhǎng)性很好的公司股票，相對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)較小的儲(chǔ)蓄來(lái)說(shuō)，即使在征稅的情況下仍有利可圖，因此，對(duì)資本利得征稅并不一定會(huì)打擊廣大投資者的積極性，它打擊的只是過(guò)分投機(jī)的積極性。當(dāng)然在我國(guó)目前的證券市場(chǎng)中，有人估計(jì)70％以上的人或資金是在投機(jī)，這時(shí)對(duì)資本利得征稅會(huì)使證券市場(chǎng)下挫，但對(duì)如此過(guò)度的、世所罕見(jiàn)的投機(jī)市場(chǎng)抑制一下有什么不好呢？從反面看，對(duì)資本利得征稅導(dǎo)致證券市場(chǎng)暴跌恰恰證明了股市的非理性。當(dāng)初，決定在深市開(kāi)征印花稅時(shí)，這一消息曾被當(dāng)作特大利空消息而導(dǎo)致股市猛跌。理論上說(shuō)征稅應(yīng)使廣大投資者轉(zhuǎn)向理性投資，并使證券市場(chǎng)隨宏觀經(jīng)濟(jì)狀況和公司發(fā)展而成長(zhǎng)。如今，印花稅依舊，而投機(jī)仍很高漲，這從一個(gè)側(cè)面反映了當(dāng)時(shí)的暴跌并沒(méi)有充足的理由。一個(gè)直接的結(jié)論是，股市受機(jī)構(gòu)操縱程度很大，廣大投資者的操作是非理性的。（3）對(duì)資本利得征稅同時(shí)也是緩解社會(huì)分配不公的一個(gè)重要措施。這種不公不僅在證券市場(chǎng)或非證券市場(chǎng)之間的投資中產(chǎn)生，也在證券市場(chǎng)內(nèi)部的投資之間產(chǎn)生。保證各種市場(chǎng)和個(gè)人之間合理的收益差距是稅收政策的一個(gè)重要功能。

關(guān)于資本利得稅，另外一個(gè)問(wèn)題是如何確定資本利得稅稅率。一般的做法是將資本利得歸人其他收入，按照個(gè)人所得稅稅率來(lái)計(jì)征。但為了鼓勵(lì)中長(zhǎng)期投資，對(duì)持有證券6個(gè)月以下的收益（稱為短期資本利得）按累進(jìn)稅率征收；而對(duì)長(zhǎng)期（大于6個(gè)月）持有證券收益應(yīng)給予一定的鼓勵(lì)政策，包括按較低的稅率、有一定的免征額、抵免部分所得稅等方法來(lái)計(jì)征。對(duì)公司投資所得，一律按現(xiàn)行企業(yè)所得稅稅率33％征收。

在考慮資本利得稅的應(yīng)納稅額時(shí)一定要考慮資本損失，其計(jì)稅依據(jù)應(yīng)是資本利得扣除資本損失后的凈額，其凈虧損可以從普通收入中扣減（當(dāng)然，這需要有一定的限制）。按凈額征收是考慮到了證券交易的風(fēng)險(xiǎn)，從而防止稅收政策對(duì)證券市場(chǎng)的沖擊：而凈虧損可以從普通應(yīng)稅收入中扣除，實(shí)際上分散了一部分證券投資的風(fēng)險(xiǎn)，從而增強(qiáng)投資者參與證券市場(chǎng)的信心。

基于以上理由，為促進(jìn)和規(guī)范我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展，開(kāi)征資本利得稅是必要的，也是可行的，但應(yīng)將資本損失扣除，因?yàn)樽C券交易所得中有一部分是風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)應(yīng)物。并要區(qū)分短期和長(zhǎng)期持有證券的收益，對(duì)不同持有期的收益按不同的資本利得稅稅率來(lái)征稅。

對(duì)資本利得征稅并不存在技術(shù)上的困難，我國(guó)證券市場(chǎng)交易手段起點(diǎn)很高，基本實(shí)現(xiàn)了無(wú)紙化操作，所以對(duì)股東賬戶和現(xiàn)金賬戶收益凈額的統(tǒng)計(jì)并不困難。具體在什么時(shí)點(diǎn)征收，這是一個(gè)較為敏感的問(wèn)題，一般來(lái)說(shuō)，以一年（按日歷年度）為好；或于退出證券市場(chǎng)時(shí)征收。在賬戶金額統(tǒng)計(jì)上可以最后時(shí)刻的成交價(jià)格計(jì)算。

三、對(duì)股西息、利息和紅利的稅收政策討論

對(duì)股息、利息和紅利是否征稅，如何征，在發(fā)達(dá)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家是不成問(wèn)題的。無(wú)論來(lái)源如何、它們都是個(gè)人可支配收入的一部分，屬個(gè)人所得，當(dāng)然要征稅。而且，所得稅是西方發(fā)達(dá)國(guó)家稅制中的主體稅種，因而他們建立了比較完善的體制來(lái)對(duì)股息、利息和紅利征稅，我國(guó)是一個(gè)發(fā)展中國(guó)家，正處于向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過(guò)程中，合理的以市場(chǎng)為基礎(chǔ)的儲(chǔ)蓄一投資機(jī)制還沒(méi)有完全形成。與此相適應(yīng)，我國(guó)證券市場(chǎng)的稅收政策有其自身的特點(diǎn)。筆者以為，對(duì)股息、利息和紅利應(yīng)免征所得稅。在我國(guó)，銀行儲(chǔ)蓄、國(guó)債投資的背后是國(guó)家信用，其安全性沒(méi)有問(wèn)題，但其收益則不可預(yù)料。這是由于這一部分資金的使用受到限制，其投向不完全是按經(jīng)濟(jì)效益和利潤(rùn)最大化的原則進(jìn)行，我國(guó)的金融結(jié)構(gòu)中銀行信用比重很大，是因?yàn)槠渌顿Y渠道不暢。一旦對(duì)儲(chǔ)蓄和債券利息征稅，會(huì)打擊本來(lái)就很脆弱的投資心理，使資金顯性或潛在轉(zhuǎn)移，這對(duì)我國(guó)的國(guó)有企業(yè)和政治穩(wěn)定有負(fù)面的影響。對(duì)利息免稅也是抑制證券市場(chǎng)投機(jī)的一個(gè)間接辦法。

對(duì)股息和紅利免稅是基于以下幾方面的原因：（1）在投機(jī)性旺盛的市場(chǎng)中，大部分投資者較少考慮股息對(duì)證券行市的影響，在證券價(jià)格同公司的股利分配政策相關(guān)性不大時(shí)，對(duì)股息征稅起不了積累財(cái)政收入和調(diào)節(jié)收入分配的作用，卻可使這種相關(guān)性變得更小。而宣布對(duì)股息免稅可形成很好的心理預(yù)期，使投資者更加關(guān)心公司的經(jīng)營(yíng)狀況。（2）對(duì)股息征稅違背了稅收的公平原則。股息來(lái)源于股份公司的稅后利潤(rùn)所得，對(duì)股息征稅屬于重復(fù)征稅，同時(shí)它妨礙了投資者將其股息收入投到更有效率的公司中去。需要注意的是，應(yīng)區(qū)分股息的分配對(duì)象，對(duì)個(gè)人而言應(yīng)免征股息稅，但對(duì)法人在非控股公司中獲得的股息應(yīng)視為公司經(jīng)營(yíng)收入，按正常企業(yè)所得稅稅率33％征收。（3）對(duì)股利不應(yīng)征稅是因?yàn)槎惢灰状_定，且股票股利對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)并非實(shí)際可支配收入，它必須通過(guò)交易后才能實(shí)現(xiàn)，即也可能出現(xiàn)損失。另外應(yīng)稅所得按什么方法計(jì)算存在技術(shù)上的困難。當(dāng)然，從長(zhǎng)期來(lái)看，隨著金融體制改革的進(jìn)行。證券市場(chǎng)的規(guī)范和完善。所得稅主體地位的確立以及征管手段的現(xiàn)代化，對(duì)利息。股息和紅利的征稅是必然的。

參考資料：

（1）吳曉求《98中國(guó)證券市場(chǎng)展望N中國(guó)人民出版社1998年出版）。

第8篇：證券市場(chǎng)論文范文

第一，多種因素影響特定市場(chǎng)市盈率的高低。

市盈率不是一個(gè)孤立的指標(biāo)，它本身受多種因素制約：一是經(jīng)濟(jì)體系中其他金融品種的收益直接影響市盈率的高低。如果其他因素不變，市盈率與其他金融投資品種的收益率倒數(shù)存在正相關(guān)關(guān)系。例如，我國(guó)一年期儲(chǔ)蓄存款實(shí)際收益率為1.584%，倒數(shù)是63倍，而目前滬深綜合指數(shù)市盈率在40倍左右。美國(guó)以往一年期存款利率長(zhǎng)期在4%以上，倒數(shù)是25倍，道－瓊斯股價(jià)工業(yè)平均指數(shù)市盈率是20倍左右。日本一年期存款利率不到1%，其倒數(shù)高達(dá)上百倍，所以日經(jīng)指數(shù)市盈率高達(dá)50倍以上；二是市盈率與股本規(guī)模相關(guān)。市盈率與總股本和流通股本均相關(guān)，總股本和流通股本越小，市盈率就會(huì)越高，反之，就會(huì)越低；三是市盈率與其股本結(jié)構(gòu)掛鉤。如果上市公司的股份是全流通的，市盈率就會(huì)低一些，如果股份不是全流通的，那么流通股的市盈率就會(huì)高一些；四是市盈率與公司成長(zhǎng)性相關(guān)；五是中國(guó)股票市場(chǎng)的市盈率還應(yīng)考慮發(fā)行價(jià)因素。因?yàn)樵谳^長(zhǎng)一段時(shí)間，我國(guó)一級(jí)市場(chǎng)股票的平均發(fā)行市盈率在四五十倍的水平，從成本角度推動(dòng)二級(jí)市場(chǎng)市盈率維持在較高水平。所以，我們必須客觀地科學(xué)地分析不同證券市場(chǎng)市盈率所受制約的影響因素，而不能教條主義地照搬。

第二，發(fā)展中國(guó)家在經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展時(shí)期維持較高的市盈率，是不可逾越的歷史階段。

從各國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的歷史經(jīng)驗(yàn)看，資本市場(chǎng)在各國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速成長(zhǎng)期，對(duì)于整個(gè)社會(huì)資源的有效配置，為經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供低成本的直接融資起著至關(guān)重要的作用，其中必然伴隨高市盈率現(xiàn)象，這是不可逾越的歷史發(fā)展階段。黨的十六大提出要在本世紀(jì)頭20年全面建設(shè)小康社會(huì)的宏偉目標(biāo)，未來(lái)20年國(guó)民經(jīng)濟(jì)仍將以高于7%的平均速度高速增長(zhǎng)。從增長(zhǎng)動(dòng)力來(lái)看，迫切需要通過(guò)加大在證券市場(chǎng)的直接融資比率，為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供大量的低成本資金。而在促進(jìn)直接融資比例提高、證券市場(chǎng)快速發(fā)展、經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速增長(zhǎng)時(shí)期，我國(guó)也將遵循“持續(xù)的牛市——高市盈率——實(shí)質(zhì)性快速擴(kuò)容——增加低成本直接融資規(guī)模和比重——促進(jìn)投融資體制改革和經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)”的規(guī)律，這也是我國(guó)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展過(guò)程中不可逾越的歷史階段。

第三，中國(guó)股市目前已具有較高投資價(jià)值。

首先從市盈率水平看，2002年11月1日上證180成分指數(shù)市盈率為31.82倍，上證綜合指數(shù)市盈率為38.25倍；當(dāng)日美國(guó)道－瓊斯成分指數(shù)市盈率為21.4倍；英國(guó)倫敦金融時(shí)報(bào)指數(shù)為61.86倍。考慮到我國(guó)基準(zhǔn)利率較低，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率高，上市公司平均股本偏小，而且存在2/3的非流通股等因素，所以合理的市盈率應(yīng)高于美國(guó)的同類指標(biāo)。根據(jù)當(dāng)前我國(guó)的存款利率和國(guó)債利率推算，合理的綜合指數(shù)市盈率水平應(yīng)該在50倍以上，所以目前中國(guó)股市已經(jīng)處于合理區(qū)間。其次，我國(guó)上市公司整體質(zhì)量在國(guó)內(nèi)企業(yè)中屬于上乘，具有較高的投資價(jià)值。

完善資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)

市場(chǎng)層次和品種豐富、投資主體和對(duì)象多元化是成熟資本市場(chǎng)的顯著特征。與之相比，我國(guó)資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)單一的缺陷十分突出，已成為制約資本市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展的瓶頸。

首先，缺乏適應(yīng)市場(chǎng)需求的多層次市場(chǎng)體系。在國(guó)外發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)，除了主板市場(chǎng)外，二板、三板市場(chǎng)也比較發(fā)達(dá)，有的甚至還開(kāi)設(shè)了四板市場(chǎng)。而我國(guó)目前只有主板市場(chǎng)。

其次，我國(guó)資本市場(chǎng)投資品種十分有限，目前只有股票、基金、國(guó)債、公司債券、可轉(zhuǎn)換債券等五個(gè)品種，其中公司債券、可轉(zhuǎn)換債券規(guī)模很小，至于金融期貨、期權(quán)等衍生產(chǎn)品則還處于空白狀態(tài)、結(jié)構(gòu)性缺陷明顯。而美國(guó)資本市場(chǎng)上包括衍生產(chǎn)品在內(nèi)的投資品種有上千種之多。

第三，投資者結(jié)構(gòu)還不完善，總體而言滬深股市仍屬典型的“散戶市”，機(jī)構(gòu)投資者無(wú)論在數(shù)量還是資金規(guī)模上都存在很大差距。

第四，作為資本市場(chǎng)基石的上市公司也存在結(jié)構(gòu)性缺陷，尤其體現(xiàn)為國(guó)有企業(yè)比重過(guò)高，而民營(yíng)企業(yè)、外資企業(yè)比例偏低。

解決資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)單一的矛盾，首先應(yīng)著手多層次市場(chǎng)體系的建設(shè)，積極創(chuàng)造條件，適時(shí)推出二板市場(chǎng)，不斷完善壯大三板市場(chǎng)。其次，要在完善風(fēng)險(xiǎn)控制的條件下，加大金融產(chǎn)品創(chuàng)新力度。再次，進(jìn)一步加大機(jī)構(gòu)投資者的培育。在大力發(fā)展以開(kāi)放式基金為主的各類投資基金的同時(shí)，加快退休養(yǎng)老基金和保險(xiǎn)基金的發(fā)展步伐。以QFII的形式引導(dǎo)外國(guó)資金進(jìn)入我國(guó)證券市場(chǎng)，組建中外合資或合作的基金管理公司并逐步加以規(guī)范，使之成為我國(guó)資本市場(chǎng)的新興力量。同時(shí)，應(yīng)盡快改善上市公司結(jié)構(gòu)，改變資本市場(chǎng)為國(guó)有企業(yè)脫貧解困服務(wù)的觀念，為民營(yíng)、中小企業(yè)及外資企業(yè)上市消除政策障礙。

實(shí)現(xiàn)貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的良性互動(dòng)

隨著金融全球化和金融創(chuàng)新的發(fā)展，貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)之間的對(duì)接和滲透已經(jīng)成為一種發(fā)展趨勢(shì)。在我國(guó)，分業(yè)體制下兩個(gè)市場(chǎng)的分割也已經(jīng)引發(fā)了許多問(wèn)題，諸如：人為限制貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的交易以及資金的流向；商業(yè)銀行資金運(yùn)用渠道狹窄，風(fēng)險(xiǎn)不斷累積；金融市場(chǎng)發(fā)育不充分，利率形成機(jī)制不合理，貨幣政策效應(yīng)弱化等等。

目前需要審時(shí)度勢(shì)，為貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的良性互動(dòng)創(chuàng)造條件：

擴(kuò)大進(jìn)入市場(chǎng)交易的對(duì)象。1999年以來(lái)，人民銀行批準(zhǔn)了一批證券公司和基金管理公司進(jìn)入全國(guó)銀行間同業(yè)拆借市場(chǎng)，目前還應(yīng)探討擴(kuò)大參與者的范圍。銀行間債券市場(chǎng)也應(yīng)該改造成為覆蓋全社會(huì)的債券市場(chǎng)，使之逐漸演變成為大型機(jī)構(gòu)參加的公開(kāi)市場(chǎng)。通過(guò)與商業(yè)銀行柜臺(tái)交易市場(chǎng)的連接，與廣大中小機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者相聯(lián)結(jié)，從而形成全國(guó)統(tǒng)一的債券市場(chǎng)。

探索銀行資金安全合理進(jìn)入資本市場(chǎng)的途徑?？梢钥紤]的方式包括：繼續(xù)允許并擴(kuò)大證券公司和基金管理公司進(jìn)入銀行間同業(yè)拆借市場(chǎng)和證券公司向銀行申請(qǐng)股票質(zhì)押貸款的規(guī)模和范圍；設(shè)立券商融資公司，向券商融資。先期融資可以采取擔(dān)保貸款或完全抵押貸款的方式，適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)逐步開(kāi)放信用交易；商業(yè)銀行可以為券商開(kāi)展一些創(chuàng)新業(yè)務(wù)，比如為企業(yè)重組并購(gòu)提供貸款等。

拓寬股票質(zhì)押貸款的對(duì)象。積極準(zhǔn)備在適當(dāng)時(shí)候推出非券商股票質(zhì)押貸款，包括開(kāi)辦企業(yè)股票質(zhì)押貸款和個(gè)人股票質(zhì)押貸款。并通過(guò)完善相關(guān)的法律法規(guī)、完善登記制度、通過(guò)對(duì)質(zhì)押率和質(zhì)押利率的調(diào)節(jié)、增加或減少信用交易保證金等有效控制風(fēng)險(xiǎn)。

組建銀行業(yè)和保險(xiǎn)業(yè)的證券投資基金，銀行和保險(xiǎn)公司通過(guò)購(gòu)買(mǎi)基金間接進(jìn)入股市。同時(shí)，政府對(duì)這類證券投資基金的規(guī)模進(jìn)行控制。

妥善解決國(guó)有股和法人股的出路

由于歷史形成的原因，我國(guó)國(guó)有股、法人股比例高并且不能流通，必須通過(guò)國(guó)有股減持和流通加以解決，但這是一個(gè)逐步實(shí)現(xiàn)的長(zhǎng)期過(guò)程，需要采取多元化的解決思路：

減持方式多元化。根據(jù)企業(yè)的不同情況和各種方案的不同特點(diǎn)，由證券公司等中介機(jī)構(gòu)與上市公司共同協(xié)商決定采取哪一種具體方案，如配售方案、包括回購(gòu)、縮股或擴(kuò)股的股權(quán)調(diào)整方案、存量發(fā)行方案、基金方案、股債轉(zhuǎn)換方案以及包括協(xié)議轉(zhuǎn)讓、拍賣(mài)、新建國(guó)有股市場(chǎng)等在內(nèi)的第二市場(chǎng)方案等。

定價(jià)機(jī)制必須統(tǒng)一。以凈資產(chǎn)值為基準(zhǔn)，再綜合考慮企業(yè)的盈利能力和行業(yè)發(fā)展前景等各種因素確定一個(gè)權(quán)數(shù)，用凈資產(chǎn)值來(lái)乘以這個(gè)權(quán)數(shù)，進(jìn)而確定減持價(jià)格。

以凈資產(chǎn)左右的價(jià)格賣(mài)給老股東，來(lái)取代目前正在實(shí)施的國(guó)有股以凈資產(chǎn)左右的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給外資企業(yè)。國(guó)有股以凈資產(chǎn)左右的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給外資企業(yè)，仍然存在今后外資法人股的流通問(wèn)題，而且失去了通過(guò)低價(jià)配售對(duì)老股東進(jìn)行補(bǔ)償?shù)氖侄危炊鵀榻窈蠼鉀Q其流通問(wèn)題設(shè)置了障礙。

市場(chǎng)在資金方面不存在障礙，非流通股的流通給市場(chǎng)帶來(lái)的壓力也在可控范圍之內(nèi)。目前非流通股總量在3600億元股左右，按凈資產(chǎn)左右的價(jià)格減持，只需要1萬(wàn)億元左右的資金規(guī)模。只要通過(guò)股票質(zhì)押貸款等方式，從銀行8萬(wàn)億元儲(chǔ)蓄存款中分流出15%左右，就能滿足需要。然后將部分減持獲得的資金通過(guò)投資基金的形式回流到股市，化解流通帶來(lái)的市場(chǎng)壓力。

只要政府采取的減持和流通方式得當(dāng)，那么國(guó)有股和法人股完全可以在國(guó)有資產(chǎn)不流失、投資者不受損失、股價(jià)指數(shù)保持穩(wěn)定而市盈率平穩(wěn)回落的情況下進(jìn)行減持和流通，從而在非流通股問(wèn)題的解決上形成一個(gè)多贏格局。

深化發(fā)行制度改革

由審批制向核準(zhǔn)制改革標(biāo)志著我國(guó)的發(fā)行制度已經(jīng)邁出了市場(chǎng)化的一大步，但監(jiān)管部門(mén)的行政控制仍然存在，其結(jié)果是扭曲了資本市場(chǎng)融資、投資方的供求關(guān)系。而中國(guó)證券市場(chǎng)上存在的許多問(wèn)題，都與發(fā)行制度的不合理以及行政干預(yù)有著直接或間接的聯(lián)系。這一問(wèn)題越來(lái)越成為制約中國(guó)證券市場(chǎng)健康發(fā)展的瓶頸。

目前我國(guó)新股發(fā)行的認(rèn)購(gòu)剛剛采取市值配售法。但這一改革并沒(méi)有從根本上解決新股發(fā)行速度過(guò)慢，新股發(fā)行積壓等老問(wèn)題，同時(shí)又產(chǎn)生了中簽率過(guò)低導(dǎo)致市值配售的收益率過(guò)低、對(duì)法人機(jī)構(gòu)投資者吸引力不夠等新問(wèn)題。

要修正這些扭曲，就必須從根源入手，遵循漸進(jìn)式改革的原則，對(duì)現(xiàn)行的發(fā)行制度作適當(dāng)?shù)恼{(diào)整，實(shí)行“批量招標(biāo)發(fā)行、全額市值配售、集中上市”的模式。首先，將擬發(fā)行新股公司按市盈率高低進(jìn)行招標(biāo)，選擇一批公司待發(fā)行，同類公司中市盈率較低的優(yōu)先發(fā)行；其次，選擇某一天的市值作為基準(zhǔn)，投資者按其擁有市值多少，決定申購(gòu)多少新股，申購(gòu)什么新股，但是每一單位有效市值額度僅能申請(qǐng)集中上市股票中的一只，市值不能重復(fù)利用；然后，每一發(fā)行公司按照發(fā)行數(shù)量和申購(gòu)量多少，進(jìn)行配號(hào)抽簽，決定哪些賬號(hào)中簽；最后，中簽投資者存入足夠資金，購(gòu)買(mǎi)中簽股票。在一定時(shí)間后，安排發(fā)行新股集中上市，該批股票發(fā)行上市完畢。另外，為明確市場(chǎng)預(yù)期，穩(wěn)定市場(chǎng)信心，證監(jiān)會(huì)發(fā)審委可預(yù)先確定每年的發(fā)行批次，以及每批發(fā)行的家數(shù)。

新發(fā)行方案的發(fā)行順序由招標(biāo)市盈率決定，那些最急需資金的公司將會(huì)愿意以較低的市盈率發(fā)行，保證了資金配置到最稀缺的公司，使發(fā)行制度更加市場(chǎng)化。同時(shí)以市盈率高低作為發(fā)行依據(jù)，能有效抑制擬上市公司以高市盈率“圈錢(qián)”的不良動(dòng)機(jī)。而且，通過(guò)批量發(fā)行和集中上市，能合理改變一段時(shí)期內(nèi)新股和資金的供求關(guān)系，有效降低新股發(fā)行市盈率以及新股上市后的市盈率，使滬深市場(chǎng)在綜合指數(shù)不下跌的情況下大幅降低整個(gè)市場(chǎng)的市盈率，從而降低證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。此外，通過(guò)集中配售，可以增加每次發(fā)行的新股數(shù)量，將提高市值的利用率，提高單次申購(gòu)的中簽率，增加市值配售對(duì)二級(jí)市場(chǎng)大戶投資者的吸引力，同時(shí)還可解決長(zhǎng)期困擾券商的不合理的通道問(wèn)題。

切實(shí)保護(hù)中小投資者權(quán)益

截至2002年8月底，我國(guó)中小投資者在滬深證券交易所的開(kāi)戶數(shù)為6794萬(wàn)戶，占投資者總數(shù)的99.47%。中小投資者是市場(chǎng)中的弱勢(shì)群體，需要法律法規(guī)來(lái)切實(shí)維護(hù)他們的合法權(quán)益。首先是要建立全社會(huì)的誠(chéng)信系統(tǒng)，培育誠(chéng)信意識(shí)；其次是加強(qiáng)法制建設(shè)力度，完善相關(guān)配套的實(shí)施辦法和操作細(xì)則?？梢越梃b發(fā)達(dá)國(guó)家的成功經(jīng)驗(yàn)和做法，制定《中小股東權(quán)益保護(hù)法》，建立健全證券民事訴訟（如集團(tuán)訴訟和股東代表訴訟）、證據(jù)、聽(tīng)證和民事賠償制度，使得中小投資者權(quán)益保護(hù)有法可依；第三是可以考慮設(shè)立中小投資者權(quán)益保障中心（或協(xié)會(huì)），為投資者提供及時(shí)有效的法律及咨詢服務(wù)；第四是提高證券市場(chǎng)監(jiān)管效率，加大對(duì)違規(guī)行為的懲治力度；第五是為利益遭受侵害的中小投資者設(shè)立賠償基金；第六是加強(qiáng)投資者教育的基礎(chǔ)工作，增強(qiáng)投資者的維權(quán)意識(shí)，并引導(dǎo)投資者樹(shù)立科學(xué)的投資理念。

打造中國(guó)證券業(yè)的“旗艦”

目前我國(guó)證券公司不僅規(guī)模偏小，還普遍存在業(yè)務(wù)單一、粗放經(jīng)營(yíng)的特點(diǎn)，容易受到市場(chǎng)波動(dòng)的影響，業(yè)務(wù)創(chuàng)新的能力明顯不足。這些問(wèn)題導(dǎo)致整個(gè)證券行業(yè)效率低下，生存和發(fā)展環(huán)境惡劣，行業(yè)資源浪費(fèi)嚴(yán)重，優(yōu)勢(shì)券商做不大，劣勢(shì)券商死不了。面對(duì)加入WTO的挑戰(zhàn)，必須盡快解決存在的各種問(wèn)題：首先，政府要規(guī)劃好證券行業(yè)的發(fā)展，明確行業(yè)的發(fā)展目標(biāo)，同時(shí)重點(diǎn)扶持規(guī)模大、內(nèi)控力強(qiáng)、資產(chǎn)質(zhì)量高、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)好的大型證券公司，培育國(guó)家級(jí)的大投資銀行。鼓勵(lì)券商組建金融控股集團(tuán)。其次，打破地方保護(hù)主義的封鎖，實(shí)施市場(chǎng)化的退出機(jī)制，通過(guò)行業(yè)內(nèi)、地區(qū)間并購(gòu)，壯大規(guī)模和實(shí)力，改變目前“小而全”、“小而多”的低水平發(fā)展模式。再次，借鑒國(guó)際慣例，建立和完善證券公司治理結(jié)構(gòu)，加快證券公司股份制改造和上市。此外，管理層要為券商業(yè)務(wù)開(kāi)拓創(chuàng)新提供制度保障，例如允許符合條件的證券公司發(fā)行金融債券、開(kāi)展和擴(kuò)大證券質(zhì)押貸款，解決證券公司長(zhǎng)期存在的融資難題等。

降低市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的積聚

在股票市場(chǎng)大幅調(diào)整的情況下，我國(guó)證券市場(chǎng)品種過(guò)少，結(jié)構(gòu)單一的矛盾日益突出，已經(jīng)對(duì)市場(chǎng)發(fā)展造成阻礙。這種狀況不僅使投資者投資渠道狹窄，而且無(wú)法進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。由于缺乏風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖機(jī)制，還使得我國(guó)證券市場(chǎng)的定價(jià)機(jī)制受到扭曲，證券市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)不能及時(shí)有效地得到釋放，導(dǎo)致市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)不斷累積。單邊市也造成投資者的盈利渠道受阻，限制了其發(fā)展空間。另外，缺乏對(duì)沖機(jī)制也將對(duì)吸引國(guó)外合格的機(jī)構(gòu)投資者(QFII)進(jìn)入國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)造成障礙。因此，建立風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖機(jī)制既是我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展到這一階段的內(nèi)在要求，也是證券市場(chǎng)規(guī)范化、國(guó)際化的慣例。

我國(guó)證券市場(chǎng)經(jīng)過(guò)10多年的發(fā)展，目前已經(jīng)具備了建立相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖機(jī)制的條件：現(xiàn)貨市場(chǎng)迅速發(fā)展，機(jī)構(gòu)投資者迅速增加，法律和監(jiān)管體系不斷完善，投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)不斷強(qiáng)化等。根據(jù)成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)與我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展階段，可以按風(fēng)險(xiǎn)的可控程度和產(chǎn)品相互配套的要求，采取首先推出股指期貨、其次推出信用交易機(jī)制、再次為股票期貨、最后為股票期權(quán)的順序，逐步推出風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖產(chǎn)品。

進(jìn)一步提高監(jiān)管效率

我國(guó)政府監(jiān)管部門(mén)在監(jiān)管目標(biāo)、監(jiān)管手段、法律依據(jù)等各方面都有了長(zhǎng)足的進(jìn)步，但目前在認(rèn)識(shí)上和具體操作上也存在不足，具體表現(xiàn)為：

——對(duì)證券市場(chǎng)的功能定位上有偏差。長(zhǎng)期以來(lái)我國(guó)一直強(qiáng)調(diào)證券市場(chǎng)為國(guó)有企業(yè)融資服務(wù)，非國(guó)有企業(yè)融資上市的制約始終很高；同時(shí)在功能定位上也沒(méi)有從單純的融資功能轉(zhuǎn)變到資源配置和價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能上來(lái)。

——在規(guī)范和發(fā)展的認(rèn)識(shí)上存在偏差，把發(fā)展與規(guī)范對(duì)立起來(lái)，使兩者之間缺乏有效的協(xié)調(diào)。在實(shí)際操作過(guò)程中，經(jīng)常自覺(jué)不自覺(jué)地把規(guī)范理解成單純的治理整頓，以犧牲證券市場(chǎng)的發(fā)展為代價(jià)，寄希望于把證券市場(chǎng)打掃干凈再來(lái)發(fā)展；把發(fā)展理解為簡(jiǎn)單的數(shù)量堆積，割裂規(guī)范和發(fā)展的內(nèi)在關(guān)系，人為地使證券市場(chǎng)陷于規(guī)范和發(fā)展的兩個(gè)極端之中，沒(méi)有建立一套把發(fā)展和規(guī)范有機(jī)融合在一起的動(dòng)態(tài)的監(jiān)管理念；

——缺乏市場(chǎng)化的調(diào)控手段。往往政策選擇的方向是正確的，但由于在操作手法、時(shí)機(jī)選擇、調(diào)控力度等方面的選擇不當(dāng)，導(dǎo)致一項(xiàng)本來(lái)有利于證券市場(chǎng)發(fā)展的政策被歪曲而延誤。

對(duì)于監(jiān)管中存在的問(wèn)題，必須逐步加以解決：

準(zhǔn)確定位證券市場(chǎng)的基本功能。堅(jiān)持在發(fā)展中規(guī)范的方針。以歷史和發(fā)展的眼光正確看待目前中國(guó)證券市場(chǎng)存在的各種問(wèn)題，尤其對(duì)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展中的中國(guó)證券市場(chǎng)的高市盈率有正確的認(rèn)識(shí)。

要進(jìn)一步完善市場(chǎng)化的調(diào)控手段。尊重市場(chǎng)客觀規(guī)律，對(duì)各項(xiàng)政策的具體實(shí)施手段、實(shí)施力度和時(shí)機(jī)選擇予以充分重視，以達(dá)到合意的政策效果。

搞好監(jiān)管當(dāng)局的協(xié)調(diào)。目前與證券市場(chǎng)相關(guān)的監(jiān)管部門(mén)除了證監(jiān)會(huì)、證券交易所、各級(jí)證管辦之外，保監(jiān)會(huì)和人民銀行也對(duì)其有很大的影響。三個(gè)部門(mén)之間的監(jiān)管工作需要加強(qiáng)信息交流、協(xié)調(diào)監(jiān)管，以保證貨幣市場(chǎng)，證券市場(chǎng)和保險(xiǎn)市場(chǎng)三者的資金可以有序地相互融通，互促發(fā)展并控制風(fēng)險(xiǎn)。

全方位、多層次、有步驟地推進(jìn)國(guó)際化步伐

中國(guó)已經(jīng)加入WTO，證券市場(chǎng)國(guó)際化已經(jīng)是必然選擇。證券市場(chǎng)的開(kāi)放是一把“雙刃劍”，機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存。必須選擇最佳的開(kāi)放路徑，避免開(kāi)放可能帶來(lái)的危機(jī)性風(fēng)險(xiǎn)，減輕開(kāi)放帶來(lái)的陣痛，以較小的代價(jià)享受?chē)?guó)際化帶來(lái)的利益。

亞洲金融危機(jī)給我們的教訓(xùn)是，證券市場(chǎng)的開(kāi)放必須有穩(wěn)定、成熟的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境作保障，必須有合理、科學(xué)的配套政策相配合，而且，完全開(kāi)放前的證券市場(chǎng)必須是機(jī)制健全、監(jiān)管成熟、且有豐富、立體化層次的市場(chǎng)。

第9篇：證券市場(chǎng)論文范文

關(guān)鍵詞：證券市場(chǎng)制約會(huì)計(jì)準(zhǔn)則

會(huì)計(jì)準(zhǔn)則國(guó)際化是近年來(lái)國(guó)內(nèi)外頗為流行的一個(gè)概念，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的國(guó)際化是時(shí)代的潮流，是未來(lái)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)發(fā)展的方向，也是世界各國(guó)都面臨的共同的課題。從各國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則產(chǎn)生與發(fā)展的歷史看，證券市場(chǎng)是推動(dòng)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則產(chǎn)生與發(fā)展的動(dòng)力，我國(guó)也不例外。當(dāng)今，證券市場(chǎng)的日益全球化為我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展注入了新的活力，同時(shí)也使會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的國(guó)際化成為我國(guó)必須面對(duì)的一個(gè)不可避免的現(xiàn)實(shí)一隨著證券市場(chǎng)的不斷發(fā)展，其時(shí)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的推動(dòng)作用也更加明顯。不容忽視的是，我國(guó)處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時(shí)期，證券市場(chǎng)雖然有了一些長(zhǎng)足的發(fā)展，但是仍不夠完善，其內(nèi)在矛盾的存在導(dǎo)致證券市場(chǎng)基本功能難以發(fā)揮，高度投機(jī)違背證券市場(chǎng)的交易原則，顯現(xiàn)出幼稚和不成熟的特點(diǎn)。這種不成熟和幼稚的證券市場(chǎng)同時(shí)也制約著我國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的國(guó)際化進(jìn)程。

一、證券市場(chǎng)的制度缺陷影響會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的目標(biāo)

我國(guó)的證券市場(chǎng)是在新舊經(jīng)濟(jì)體制的劇烈摩擦和尖銳時(shí)抗的夾縫中產(chǎn)生與發(fā)展起來(lái)的，是摩擦雙方和時(shí)抗雙方相互妥協(xié)和不斷磨合的結(jié)果。因而我國(guó)的證券市場(chǎng)從產(chǎn)生那一天起，就帶有先天不足的制度缺陷。

(1)體制缺陷是我國(guó)證券市場(chǎng)第一個(gè)主要的制度缺陷。由于行政權(quán)力和行政機(jī)制的大規(guī)模介入，我國(guó)證券市場(chǎng)被嚴(yán)重行政化了，已經(jīng)成為有計(jì)劃的資本市場(chǎng)。

(2)機(jī)制缺陷是我國(guó)證券市場(chǎng)的第二個(gè)重要制度缺陷。由于競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制、約束機(jī)制和激勵(lì)機(jī)制的三重缺失，我國(guó)證券市場(chǎng)在很大程度上失去發(fā)展和進(jìn)取的動(dòng)力與源泉。我國(guó)的大多上市公司是由國(guó)有企業(yè)改造而采．由于行政的介入與市場(chǎng)機(jī)制的缺失，上市公司普遍存在“轉(zhuǎn)軌不轉(zhuǎn)制”的情況。許多上市公司來(lái)說(shuō)，最主要的變化只有兩個(gè)方面，一是“翻牌”(改名稱為股份有限公司)，二是“圈錢(qián)”(在上市時(shí)按高水平的溢價(jià)募集巨額社會(huì)資金)。

(3)功能缺陷是我國(guó)證券市場(chǎng)第三個(gè)主要的制度缺陷。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，證券市場(chǎng)最主要、最核心的功能是資源的配置和再配置。為了實(shí)現(xiàn)這一功能，證券市場(chǎng)必須具備如下條件：價(jià)格形成的機(jī)制必須是市場(chǎng)化的，市場(chǎng)上聚財(cái)——用財(cái)——生財(cái)機(jī)制是健全完善的。然而在我國(guó)，公司上市后，保配股資格成了許多管理者和經(jīng)營(yíng)者甚至政府時(shí)企業(yè)“關(guān)愛(ài)”的心照不宣的目標(biāo)。這樣，資源合理組合和優(yōu)化配置的功能基本失敗或在相當(dāng)大的程度上失敗了：在“聚財(cái)——用財(cái)——生財(cái)”這條因果鏈中，剩下的惟一功能就是聚財(cái)，即人們常說(shuō)的“圈錢(qián)”功能了。

(4)規(guī)則缺陷是我國(guó)證券市場(chǎng)的又一重要制度缺陷。從市場(chǎng)的角度，保護(hù)投資者的利益特別是中小投資者的利益應(yīng)是證券市場(chǎng)的立法基本出發(fā)點(diǎn)和立足點(diǎn)。

由于這些制度缺陷，使得有計(jì)劃的證券市場(chǎng)一方面要支持國(guó)有企業(yè)上市圈錢(qián)，向投資者轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)；另一方面又要防止欺詐，保護(hù)投資大眾的利益。這是一個(gè)無(wú)法兩全的目標(biāo)。正是這樣的目標(biāo)，使得我國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的制定必須同時(shí)為國(guó)家、企業(yè)、投資者三方服務(wù)。我國(guó)1993年出臺(tái)的《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》中提到：“會(huì)計(jì)信息應(yīng)當(dāng)符合國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)管理的需求，滿足有關(guān)各方了解企業(yè)財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果的需要，滿足企業(yè)加強(qiáng)內(nèi)部管理的需要?！笨梢?jiàn)，我國(guó)現(xiàn)行會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定的目標(biāo)是要滿足政府、有關(guān)各方和企業(yè)內(nèi)部經(jīng)理人員三方的利益，而且似乎把政府的利益放在首位。這實(shí)際上是“有計(jì)劃”證券市場(chǎng)的必然結(jié)果。把三方利益關(guān)系人的利益要求同時(shí)作為會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定的目標(biāo)，在技術(shù)上具有一定的難度。而且，在同一會(huì)計(jì)準(zhǔn)則體系規(guī)范下的同一會(huì)計(jì)信息要同時(shí)滿足三方利益關(guān)系人的要求，首先的前提必須是：這三方關(guān)系人的利益不存在任何的沖突。顯然．這一前提是不成立的從證券市場(chǎng)高度發(fā)達(dá)的國(guó)家來(lái)看，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定的目標(biāo)一般定位在民眾利益上。會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的民眾利益一般表現(xiàn)為它所規(guī)范的財(cái)務(wù)信息是否有利于社會(huì)資源配置的優(yōu)化，是否根據(jù)普通民眾的利益要求來(lái)規(guī)范企業(yè)的財(cái)務(wù)信息披露行為。目前，在國(guó)際范圍內(nèi)普遍流行的國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、美國(guó)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則等，大多是以民眾利益為目標(biāo)的。從長(zhǎng)遠(yuǎn)觀點(diǎn)看，我國(guó)證券市場(chǎng)終會(huì)完善、健全，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的制定目標(biāo)應(yīng)當(dāng)定位于民眾利益，把政府看作是眾多投資者的一員。

二、股權(quán)結(jié)構(gòu)的不合理影響會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的價(jià)值取向及制定

與國(guó)外大多數(shù)國(guó)家上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)相比，我國(guó)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)存在著特殊性：

(1)股份復(fù)雜，股票流動(dòng)性差。我國(guó)上市公司的普通股份被人為地分割為具有不同流動(dòng)性的國(guó)家股、法人股和社會(huì)公眾股等。國(guó)家股幾乎不具有流通性，法人股只有極小流通性．只有占比例不高的社會(huì)公眾股具有充分的流通睦，這也使股權(quán)結(jié)構(gòu)處于比較穩(wěn)定狀態(tài)。

(2)國(guó)有股處于控股地位。我國(guó)上市公司的股權(quán)集中程度較高，其中最高可以達(dá)85％左右。我國(guó)占據(jù)控股優(yōu)勢(shì)的國(guó)有股中首先是國(guó)家股股東，其次是法人股股東，并且均不能流通。由于國(guó)有股高度集中不流通，而社會(huì)公眾股一般比較分散，難以集中。

因此，在上市公司中，主要是國(guó)有股控股。國(guó)有股“一股獨(dú)大”，必然影響我國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定中價(jià)值取向原則的設(shè)定。會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定的價(jià)值取向原則從理論上可以歸納為三個(gè)：用戶優(yōu)先原則、送戶優(yōu)先原則和中立原則。用戶優(yōu)先原則是指會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定者在進(jìn)行會(huì)計(jì)選擇過(guò)程中，以最大化用戶(投資者)的效用為先決條件，而不管它對(duì)其他利益關(guān)系人的影響；送戶優(yōu)先原則是指會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定過(guò)程中以最大化送戶(經(jīng)理人)的利益為前提；中立原則是指會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的制定者在會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定的過(guò)程中，不考慮用戶或送戶任何一方的特殊利益，而僅以社會(huì)總福利最大化的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)加以選擇。我國(guó)證券市場(chǎng)上股權(quán)結(jié)構(gòu)的特殊性．決定了政府利益在各種利益關(guān)系中的主導(dǎo)地位。以政府利益為導(dǎo)向的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定就成為一種必然的選擇。于是出現(xiàn)了我國(guó)會(huì)計(jì)信息應(yīng)滿足國(guó)家、有關(guān)各方和企業(yè)內(nèi)部的各種需要的提法。我國(guó)奉行的這一中立原則在操作上存在較大的難度，而且縱觀我國(guó)現(xiàn)有具體會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，主要是借鑒國(guó)際慣例，而這些國(guó)際慣例多是以用戶優(yōu)先原則為導(dǎo)向的。那么這就有可能與我們所持的中立原則相違背，就不太適應(yīng)我國(guó)當(dāng)前證券市場(chǎng)的情況。美國(guó)等會(huì)計(jì)準(zhǔn)則比較完善、發(fā)達(dá)的國(guó)家，他們奉行的是用戶優(yōu)先原則，而這一原則的選擇也主要出于對(duì)資本市場(chǎng)資源配置效率的考慮。要使會(huì)計(jì)準(zhǔn)則能夠促進(jìn)資本市場(chǎng)優(yōu)化資源配置，它首先就必須能夠使投資者從所制定的準(zhǔn)則中獲益。

中國(guó)獨(dú)特的股權(quán)結(jié)構(gòu)，使得政府的行政職能、經(jīng)濟(jì)調(diào)控職能和所有者職能結(jié)合在一起．股權(quán)約束就滲透了社會(huì)政治目標(biāo)，帶有行政干預(yù)的屬性。我國(guó)這種以國(guó)有經(jīng)濟(jì)為主導(dǎo)地位、國(guó)有控股的經(jīng)濟(jì)模式．導(dǎo)致會(huì)計(jì)的重．心是國(guó)有企業(yè)．會(huì)計(jì)目標(biāo)是一種政府導(dǎo)向型的目標(biāo)。這對(duì)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的影響體現(xiàn)在：由于政府在整體上是企業(yè)最大的投資者，也是絕對(duì)最大的產(chǎn)權(quán)主體，它兼有代表產(chǎn)權(quán)主體和權(quán)威性兩重特性。

所以．我國(guó)財(cái)政部是會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的制定機(jī)構(gòu)，即由政府機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)制定會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。用博弈論來(lái)理解，這種政府管制下的準(zhǔn)則制定，似乎也就成了由博弈的一方來(lái)制定規(guī)則的格局。因此，政府作為準(zhǔn)則制定機(jī)關(guān)，使我國(guó)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則不單純是一種技術(shù)規(guī)范，它同時(shí)也是政府規(guī)章的一個(gè)組成部分，能夠借助于國(guó)家機(jī)器的強(qiáng)制力得以貫徹。企業(yè)、少數(shù)股東對(duì)政府進(jìn)行會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的制定工作缺少敏感性利益驅(qū)動(dòng)，很少直接干預(yù)。會(huì)計(jì)準(zhǔn)則直接關(guān)系著利益分配的舍理性，政府色彩太濃。會(huì)損害其他方的利益，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則也無(wú)法真正代表廣泛的社會(huì)利益。

三、證券市場(chǎng)的發(fā)育程度影響我國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則體系

同經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家比較，我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)育仍不夠成熟。我國(guó)證券市場(chǎng)從20世紀(jì)80年代才開(kāi)始興起，發(fā)展的歷史較短，證券市場(chǎng)規(guī)模狹小，國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)的容量小。2000年底股票市場(chǎng)的市價(jià)總值為48091億元．僅相當(dāng)于美國(guó)的一、兩個(gè)基金的規(guī)模。證券市場(chǎng)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的地位不夠突出。2000年底股票市場(chǎng)市價(jià)總值占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比重為53．79％，仍遠(yuǎn)低于周邊發(fā)展中國(guó)家大部分在100％的水平。證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)能力弱、風(fēng)險(xiǎn)高、業(yè)務(wù)范圍窄、經(jīng)營(yíng)行為不規(guī)范。機(jī)構(gòu)投資者占市場(chǎng)投資主體的比例偏小。截至2OO1年底，中國(guó)機(jī)構(gòu)投資者占全部投資者的比例不到20％，而在一個(gè)成熟的證券市場(chǎng)。機(jī)構(gòu)投資者是市場(chǎng)上的主導(dǎo)力量，一般占40％～60％，在市場(chǎng)中發(fā)揮重要的穩(wěn)定作用。

由于我國(guó)證券市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制不完善，公開(kāi)、公平、效率程度低，上市公司的數(shù)量和影響都不大。參與證券市場(chǎng)的投資者雖然較多，但廣大中小投資者主要是證券市場(chǎng)的“投機(jī)者”。而且受教育程度有限，他們并不過(guò)多地關(guān)心企業(yè)提供的會(huì)計(jì)信息，缺乏對(duì)財(cái)務(wù)資料進(jìn)行分析的能力和知識(shí)，對(duì)企業(yè)提供相關(guān)、可靠、可比的會(huì)計(jì)信息的要求自然就不如證券市場(chǎng)發(fā)達(dá)國(guó)家的投資者那么迫切，人們并不過(guò)多關(guān)·是否有會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)會(huì)計(jì)信息作出規(guī)范。并且，由于上市公司的數(shù)量和規(guī)模都較小，還沒(méi)有形成一種“產(chǎn)權(quán)文化”的氛圍，人們?nèi)匀涣?xí)慣于按有關(guān)法律或會(huì)計(jì)制度對(duì)會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)作出處理。于是形成現(xiàn)在這種會(huì)計(jì)準(zhǔn)則與會(huì)計(jì)制度并存的準(zhǔn)則體系。但從世界范圍來(lái)看，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則已成為會(huì)計(jì)規(guī)范的主要形式，隨著企業(yè)通過(guò)證券市場(chǎng)融資的比例增大，人們?cè)絹?lái)越需要會(huì)計(jì)信息的公開(kāi)流通，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則也變得日益重要了。在這一大趨勢(shì)下，我國(guó)也應(yīng)加大會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定和實(shí)施的步伐，逐步取消會(huì)計(jì)制度，盡快走上與國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則協(xié)調(diào)的道路。

四、證券市場(chǎng)的監(jiān)管不力影響會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的執(zhí)行

強(qiáng)調(diào)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則內(nèi)容的國(guó)際化固然重要，但是確保會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)的有效貫徹和執(zhí)行同樣重要，兩者缺一不可。近年來(lái)，我國(guó)在借鑒國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則基礎(chǔ)上，已制定了16項(xiàng)具體會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，在會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定方面取得一定成果：但我們也應(yīng)看到，這些具體會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的執(zhí)行還存在一定的問(wèn)題。近幾年，我國(guó)證券市場(chǎng)出現(xiàn)了許多案例，如瓊民源、銀廣夏等虛構(gòu)收入、提供假報(bào)告。藍(lán)田股份等虛增資產(chǎn)、隨意調(diào)劑利潤(rùn)等都與沒(méi)有有效執(zhí)行會(huì)計(jì)準(zhǔn)則有關(guān)。

由于我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的歷史較短，監(jiān)管手段不足，監(jiān)管機(jī)構(gòu)的職能有待加強(qiáng)。我國(guó)證券市場(chǎng)監(jiān)管比較薄弱，其主要原因在于證監(jiān)會(huì)監(jiān)管權(quán)力不充分，證券監(jiān)管在職能和地區(qū)上處于分割狀態(tài)，從而影響監(jiān)管政策的效率。各級(jí)市場(chǎng)的監(jiān)管分屬于不同的機(jī)構(gòu)和部門(mén)，在多元化管理體制下，出現(xiàn)權(quán)力的爭(zhēng)奪和責(zé)任的推卸，各部門(mén)之間不協(xié)調(diào)，空耗各部門(mén)、各企業(yè)的大量資源，協(xié)調(diào)不周出現(xiàn)的漏洞又造成監(jiān)管的盲區(qū)。這種多元化管理體制也有悖于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的自由性原則，導(dǎo)致市場(chǎng)失靈。政府經(jīng)常使用政策手段監(jiān)管證券市場(chǎng)。使股市成為政策市、消息市，政府變成證券市場(chǎng)上的最大的“莊家”。這些都影響到證券市場(chǎng)對(duì)有關(guān)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的有效執(zhí)行。一個(gè)制定得再好的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。如果得不到有效執(zhí)行，就會(huì)成為一紙空文，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則便形同虛設(shè)，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的國(guó)際化曼是無(wú)從談起。: