股權(quán)激勵(lì)綜述精選(九篇)

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第1篇：股權(quán)激勵(lì)綜述范文

【關(guān)鍵詞】股權(quán)激勵(lì)；文獻(xiàn)綜述

一、引言

經(jīng)營(yíng)權(quán)與所有權(quán)的分離引發(fā)了委托—問題，這是由于企業(yè)股東和企業(yè)管理者對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)存在分歧，這種分歧的根源則是股東和經(jīng)理人因?yàn)檎驹诟髯缘慕嵌?，追求自身利益最大化，掌握的企業(yè)信息無論從數(shù)量上還是質(zhì)量上都存在著差距，并且對(duì)所掌握信息的理解程度也有很大差異。越來越多的企業(yè)采用股權(quán)激勵(lì)的手段，來化解股東和經(jīng)理人之間的矛盾，促進(jìn)企業(yè)獲得更大的發(fā)展。本文從股權(quán)激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效影響的角度，對(duì)以往的研究進(jìn)行梳理總結(jié)，以期為股權(quán)激勵(lì)的研究提供參考。

二、文獻(xiàn)綜述

（一）股權(quán)激勵(lì)與公司績(jī)效正相關(guān)

肖繼輝和彭文平（2002）從 1999 年至 2001 年的上市公司年報(bào)中篩選了 586 家公司作為樣本進(jìn)行分析，結(jié)果表明：高管層的報(bào)酬和股票回報(bào)率（股東利益）業(yè)績(jī)質(zhì)量存在正相關(guān)性，且高管層持股帶來的收益大約是總報(bào)酬的五分之一。

周建波、孫菊生（2003）運(yùn)用中國(guó)上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)考察了公司治理特征、經(jīng)營(yíng)者股權(quán)激勵(lì)與公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)提高的關(guān)系。研究結(jié)果表明，實(shí)行股權(quán)激勵(lì)的公司，在實(shí)行股權(quán)激勵(lì)前業(yè)績(jī)普遍較高，存在選擇性偏見，成長(zhǎng)性較高的公司，公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的提高與經(jīng)營(yíng)者因股權(quán)激勵(lì)增加的持股數(shù)顯著正相關(guān)，強(qiáng)制經(jīng)營(yíng)者持股、用年薪購買流通股以及混合模式的激勵(lì)效果較好。

宋兆剛（2006）利用 2004 年年報(bào)公布的 1017 家上市公司的數(shù)據(jù)檢驗(yàn)了管理層股權(quán)激勵(lì)與公司績(jī)效的關(guān)系，得出盡管兩者的相關(guān)度非常低，但管理層股權(quán)激勵(lì)水平與業(yè)績(jī)的正相關(guān)關(guān)系在統(tǒng)計(jì)上是顯著的結(jié)論。

雋娟（2007）以 2005 年我國(guó)深交所上市公司為樣本，對(duì)管理層持股的影響做出了實(shí)證分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)：管理層持股水平與企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效正相關(guān)，且與每股收益在 0.01的水平下顯著，而與凈資產(chǎn)收益率相關(guān)性卻并不顯著。

程仲鳴和夏銀桂（2008）對(duì)2001至2006年間變相試行股權(quán)激勵(lì)的72家國(guó)有控股公司進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)國(guó)有控股公司特別是地方政府控股公司的首席執(zhí)行官持股比例與托賓Q值呈顯著的正相關(guān)關(guān)系。

（二）股權(quán)激勵(lì)與公司績(jī)效非線性相關(guān)

李增泉（2000）研究發(fā)現(xiàn)較低的持股比例不會(huì)對(duì)經(jīng)理人員產(chǎn)生激勵(lì)作用，但當(dāng)經(jīng)理人員的持股達(dá)到一定比例后，股票激勵(lì)對(duì)其的影響顯著。持股比例和年度報(bào)酬與企業(yè)績(jī)效之間并不具有顯著的相關(guān)關(guān)系，并認(rèn)為中國(guó)上市公司經(jīng)理人員的年度報(bào)酬并不依賴于企業(yè)業(yè)績(jī)，而是與公司規(guī)模及公司所在區(qū)域具有密切關(guān)系。而當(dāng)經(jīng)理人員持有本公司股票達(dá)到一定數(shù)量后，持股比例的高低對(duì)企業(yè)績(jī)效具有顯著的影響。

張宗益和宋增基（2002）利用 Morck 方法分析了中國(guó)上市公司 1999 年報(bào)資料，認(rèn)為企業(yè)績(jī)效與經(jīng)理持股存在立方關(guān)系。

韓東平、顏寶銅、郭峻（2007）研究顯示，我國(guó)上市公司管理層持股與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間存在三次曲線關(guān)系：管理層持股在 0-27.58%之間時(shí)，公司績(jī)效隨管理層持股比例的增加而上升；管理層持股處于 27.58%-88.09%這一區(qū)間時(shí)，公司績(jī)效隨管理層持股比例的增加而下降；管理層持股超過 88.09%時(shí)，公司績(jī)效再次隨管理層持股比例的增加而上升，這說明當(dāng)經(jīng)理人持股達(dá)到相當(dāng)大比例；甚至相對(duì)控股或絕對(duì)控股時(shí)，股權(quán)激勵(lì)作用越發(fā)明顯。

（三）股權(quán)激勵(lì)與公司績(jī)效不相關(guān)

張小寧（2002）利用 2000 年上市公司數(shù)據(jù)分析了總經(jīng)理報(bào)酬與公司業(yè)績(jī)沒有線性關(guān)系，但董事長(zhǎng)持股與否影響公司業(yè)績(jī)。

童晶駿（2003）選取 1999 年至 2001 年開始實(shí)施股權(quán)激勵(lì)且明確公布了股權(quán)激勵(lì)實(shí)施時(shí)間、模式、數(shù)據(jù)完整的 34 家公司作為研究對(duì)象，選取凈資產(chǎn)收益率和每股收益作為業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)，得出了我國(guó)上市公司股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施效果不是很明顯，我國(guó)的以業(yè)績(jī)股票為主的多樣化模式結(jié)構(gòu)、虛擬股票期權(quán)實(shí)施效果較為理想的狀況的結(jié)論。

李曜和管恩華（2005）以中國(guó)石化為研究對(duì)象，對(duì)股票增值權(quán)的激勵(lì)效應(yīng)進(jìn)行實(shí)證分析，表明在實(shí)行股票增值權(quán)激勵(lì)計(jì)劃后，中國(guó)石化的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量得到了逐年增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)雖有所下降但相比同行仍然增長(zhǎng)，股東權(quán)益得到增加，股票增值權(quán)在一定程度上提升了企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效，改善了企業(yè)治理機(jī)制，提高了企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)真實(shí)的盈利能力。并且發(fā)現(xiàn)股票增值權(quán)結(jié)束等待期后，開始行權(quán)的第一年，對(duì)于管理層的激勵(lì)效應(yīng)最大。

李維安、李漢軍（2006）選取 1999—2003 年的民營(yíng)上市公司為研究對(duì)象，研究結(jié)果表明，不同的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)股權(quán)激勵(lì)和績(jī)效的影響不同，在我國(guó)當(dāng)前上市公司持股集中度較高的情況下，股權(quán)激勵(lì)的作用不明顯。

顧斌、周立燁（2007）選取了在 2002 年以前實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的滬市上市公司作為樣本，采用扣除非經(jīng)常性損益后的凈資產(chǎn)收益率為業(yè)績(jī)指標(biāo)，分別行業(yè)和股權(quán)激勵(lì)方式進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)效應(yīng)統(tǒng)計(jì)，得出上市公司高管人員股權(quán)激勵(lì)效應(yīng)不明顯，且不同的行業(yè)和不同的激勵(lì)模式具有不同的激勵(lì)效應(yīng)，但從行業(yè)角度看，交通運(yùn)輸行業(yè)的上市公司股權(quán)激勵(lì)效果最好的結(jié)論。

三、總結(jié)

以上的研究可以看出，對(duì)企業(yè)高管進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)，對(duì)公司績(jī)效的影響尚無完全定論。不同的環(huán)境和條件下實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，得到的結(jié)果不盡相同。我國(guó)相關(guān)研究側(cè)重于對(duì)股權(quán)激勵(lì)的市場(chǎng)效應(yīng)以及對(duì)國(guó)外已取得研究成果的深入細(xì)化，還有就是放置在我國(guó)特有的股權(quán)分置改革的背景下研究這個(gè)問題。從內(nèi)部公司治理安排來看，有些上市公司的高管層權(quán)力過大，影響董事會(huì)對(duì)股權(quán)激勵(lì)方案的制定，導(dǎo)致行權(quán)規(guī)模、激勵(lì)對(duì)象、激勵(lì)條件、激勵(lì)有效期限等變量設(shè)置的激勵(lì)效果不足有限，使股權(quán)激勵(lì)成為公司高層管理者謀取福利的工具，產(chǎn)生非激勵(lì)目的的股權(quán)激勵(lì)方案，因此，我國(guó)的股權(quán)激勵(lì)是否起到激勵(lì)作用，尚需要實(shí)證檢驗(yàn)。今后股權(quán)激勵(lì)方面的研究應(yīng)更側(cè)重于對(duì)激勵(lì)制度本身是否達(dá)到激勵(lì)的效果的研究。

參考文獻(xiàn)：

[1]周建波，孫菊生.管理層股權(quán)激勵(lì)的治理效應(yīng)研究——來自我國(guó)上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].經(jīng)濟(jì)研究，2003（5）

第2篇：股權(quán)激勵(lì)綜述范文

【關(guān)鍵詞】上市公司；股權(quán)激勵(lì)；短期股價(jià)變動(dòng)；長(zhǎng)期股價(jià)效應(yīng)

一、引言

在我國(guó)，隨著市場(chǎng)化進(jìn)程的不斷推進(jìn)和現(xiàn)代企業(yè)制度的普遍推廣，公司治理中的“內(nèi)部人控制”問題也已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)企業(yè)面臨的重要問題之一。從國(guó)外經(jīng)驗(yàn)來看，美國(guó)等國(guó)家期望通過管理者向所有者角色的部分轉(zhuǎn)換，從而形成有效的激勵(lì)和約束機(jī)制。這一機(jī)制，就叫做股權(quán)激勵(lì)。

與我國(guó)證券市場(chǎng)的飛速發(fā)展相比，我國(guó)上市公司股權(quán)激勵(lì)機(jī)制的建設(shè)相對(duì)遲緩。以2005年我國(guó)實(shí)行股權(quán)分置改革為分界點(diǎn)，我國(guó)的股權(quán)激勵(lì)機(jī)制經(jīng)歷了股改前的摸索試點(diǎn)階段（20世紀(jì)90年代至2005年）和股改后的規(guī)范發(fā)展階段（2006年至今）。

二、對(duì)股權(quán)激勵(lì)與股價(jià)變動(dòng)關(guān)系研究的分析

根據(jù)現(xiàn)有文獻(xiàn)，專家學(xué)者對(duì)股權(quán)激勵(lì)與股價(jià)變動(dòng)的關(guān)系研究?jī)?nèi)容主要包括以下兩方面：（1）上市公司宣布實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的短期財(cái)富效應(yīng)，即短期股價(jià)變動(dòng)效應(yīng)（2）上市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)產(chǎn)生的長(zhǎng)期股價(jià)變動(dòng)效應(yīng)。

（一）股權(quán)激勵(lì)的短期股價(jià)變動(dòng)效應(yīng)研究

作為一種激勵(lì)措施，股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施通常會(huì)引起投資者對(duì)公司未來業(yè)績(jī)上升的預(yù)期的提升，在短期內(nèi)引起投資者的關(guān)注并買入，進(jìn)而產(chǎn)生一定的股價(jià)變動(dòng)效應(yīng)。根據(jù)以往的研究，通常采用事件研究法來研究該短期股價(jià)變動(dòng)效應(yīng)。

1.研究的起步和發(fā)展：隨著市場(chǎng)發(fā)展的成熟而涌現(xiàn)的更高超額收益率

股權(quán)激勵(lì)引起的短期股價(jià)變動(dòng)效應(yīng)研究最早開始于Brickley、Bhagat、Lease（1985）對(duì)美國(guó)175起股權(quán)激勵(lì)方案的宣布效應(yīng)的研究，然而研究者在研究中的任何一個(gè)事件日都未發(fā)現(xiàn)顯著的超額收益率，即使是采用從董事會(huì)會(huì)議日到證券交易所提示日前一天60日的交易日為事件窗口，也只有顯著的2.4%累計(jì)超額收益率。

Morgan、Poulsen（2001）通過對(duì)1992年至1995年S&P500公司的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃在[-3，+3]的事件窗口中能夠引起顯著為正的平均累計(jì)超額收益率，這表明股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃確實(shí)能夠促進(jìn)股東價(jià)值的增加。Kato（2005）等通過研究日本344家公司的562起股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃公告的股價(jià)效應(yīng)，也得出同樣的結(jié)果，且不論時(shí)間窗口如何變化，總是存在顯著為正的累計(jì)超額收益率。

從早期到近十年的研究成果來看，隨著市場(chǎng)發(fā)展的不斷趨向成熟，市場(chǎng)信息得以及時(shí)、充分地體現(xiàn)在股價(jià)變動(dòng)中，相關(guān)研究也得以倚靠日趨完善的市場(chǎng)披露信息進(jìn)行更加詳盡的分析。由此看來，當(dāng)前國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的發(fā)展在很多方面是應(yīng)當(dāng)向西方發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家學(xué)習(xí)和借鑒的。

2.借鑒與創(chuàng)新研究：股權(quán)激勵(lì)短期股價(jià)變動(dòng)效應(yīng)研究的中國(guó)化

在我國(guó)內(nèi)，也有不少專家學(xué)者、研究所等借鑒國(guó)外的研究方法對(duì)國(guó)內(nèi)的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃宣布效應(yīng)進(jìn)行研究，但是由于我國(guó)直到上世紀(jì)90年代才開始探索實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，并且直到2005年國(guó)家實(shí)施股權(quán)分置改革以后，隨著股權(quán)激勵(lì)相關(guān)的法律法規(guī)相繼出臺(tái)，各種客觀條件逐漸成熟以后，股權(quán)激勵(lì)假話才開始在我國(guó)上市公司中流行起來。因此，目前國(guó)內(nèi)對(duì)股權(quán)激勵(lì)的股價(jià)變動(dòng)效應(yīng)的研究相對(duì)來說還比較少。

蔡永鍇（2008）將股權(quán)激勵(lì)對(duì)股價(jià)的影響分為短期和長(zhǎng)期進(jìn)行討論，并在不同時(shí)期根據(jù)行業(yè)和股權(quán)激勵(lì)標(biāo)的物的不同進(jìn)行了分析。研究發(fā)現(xiàn)，上市公司的股價(jià)在股權(quán)激勵(lì)方案公告后普遍出現(xiàn)了上漲，這主要是由于公告發(fā)出后投資者對(duì)于上市公司業(yè)績(jī)與提升的預(yù)期。研究還指出，在短期內(nèi)，股權(quán)激勵(lì)的標(biāo)的物的不同也將會(huì)對(duì)股價(jià)變動(dòng)產(chǎn)生十分明顯的影響。

（二）股權(quán)激勵(lì)的長(zhǎng)期股價(jià)效應(yīng)研究

1.利益趨同理論研究

利益趨同理論是由Jensen、Meckling（1976）首先提出的，該理論認(rèn)為：管理者擁有的股權(quán)越多，他們與股東的利益就越趨同、沖突就越少，尤其是當(dāng)公司高管就是公司控股股東時(shí)，這種現(xiàn)象表現(xiàn)得越加明顯。在這種情況下，高管持股比例越高，委托問題就越少，高管利用信息不對(duì)稱做出不利于股東的決策的可能性就越低，高管努力提升公司業(yè)績(jī)和公司的可能性就越高。

從國(guó)內(nèi)研究來看，不少學(xué)者通過借鑒國(guó)外研究經(jīng)驗(yàn)來分析我國(guó)股票市場(chǎng)股權(quán)激勵(lì)的長(zhǎng)期效應(yīng)，同樣也發(fā)現(xiàn)上市公司高管持股比例與公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)呈現(xiàn)著正相關(guān)關(guān)系。其中，比較具有代表性的研究主要有：

總的來說，目前國(guó)內(nèi)外都有大量的研究表明：實(shí)施股權(quán)激勵(lì)有利于改善管理者行為，促進(jìn)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效增長(zhǎng)，有利于公司長(zhǎng)期股票價(jià)值的提升。

2.管理者防御假說研究

1983年，在提出利益趨同理論七年以后，Jensen、Fama又提出了管理者防御假說。該假說認(rèn)為，高管持股越多意味著其對(duì)公司的控制力越強(qiáng)，管理層受到的外界約束就越少，此時(shí)管理層就可能利用信息不對(duì)稱作出有利于自己但是不利于公司發(fā)展的決策，進(jìn)而損害公司價(jià)值。

對(duì)于這一假說，Demsetz、Lehn（1980）對(duì)美國(guó)511甲公司的高管持股比例與公司績(jī)效進(jìn)行回歸分析，發(fā)現(xiàn)兩者不存在顯著的相關(guān)性。在此基礎(chǔ)上，Himmelber、Hubbard、Palia（1999）在研究中加入了銷售收入、研發(fā)支出等新的控制變量，運(yùn)用改進(jìn)的方法來研究，發(fā)現(xiàn)管理層持股與公司業(yè)績(jī)并不存在明顯的相關(guān)關(guān)系。而Morck、Nakamur、Shivdasani（2000）則對(duì)日本工業(yè)公司進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)管理層持股確實(shí)會(huì)產(chǎn)生“管理者防御”，從而降低公司價(jià)值，即：管理層持股比例與公司業(yè)績(jī)呈現(xiàn)出負(fù)相關(guān)性。

由此看來，管理者防御假說似乎也得到了歷史研究的支持。在對(duì)當(dāng)下股權(quán)激勵(lì)長(zhǎng)期股價(jià)效應(yīng)研究時(shí)，應(yīng)當(dāng)適當(dāng)考慮該理論假說，以便提出更加合理的回歸檢驗(yàn)?zāi)Ｐ汀?/p>

參考文獻(xiàn)：

[1]呂長(zhǎng)江，趙宇恒.國(guó)有企業(yè)管理者激勵(lì)效應(yīng)研究――基于管理者權(quán)力的解釋[J].管理世界，2008，11：99109+188

第3篇：股權(quán)激勵(lì)綜述范文

關(guān)鍵詞:雙重委托理論模型;股權(quán)集中型公司;公司治理最優(yōu)化

中圖分類號(hào):F270

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A

文章編號(hào):1002-2848-2006(03)-0090-06

一、研究意義

自Berle& Means[1]的The Modern Corporationand Private Property一書問世以來,公司治理的理論與實(shí)踐得到了廣泛的關(guān)注并已取得了長(zhǎng)足的發(fā)展。但既有公司治理文獻(xiàn)長(zhǎng)期關(guān)注的核心命題常常在于基于股東與經(jīng)營(yíng)者之間利益沖突的公司治理結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制,而公司治理實(shí)踐及其發(fā)展的現(xiàn)實(shí)訴求卻并非或遠(yuǎn)非如此,其間差異的重要成因之一則在于既有公司治理理論的主流分析框架乃基于西方傳統(tǒng)的委托理論,其立論的現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)在于公司股權(quán)的充分分散與股東和經(jīng)營(yíng)者之間的單一委托關(guān)系及其間的諸多隱含問題。但在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)別是在轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)或發(fā)展中國(guó)家中以股權(quán)相對(duì)集中或高度集中為主要特征的上市公司卻大量存在。而在以股權(quán)相對(duì)集中或高度集中為主要特征的上市公司中,由于控股股東或大股東往往掌握著公司的實(shí)際控制權(quán),他們的自利天性與機(jī)會(huì)主義行為又可能會(huì)導(dǎo)致其尋機(jī)運(yùn)用公司控制權(quán)損害中小股東的利益,于是即產(chǎn)生了控股股東或大股東與中小股東之間的利益沖突。由此可見,在以股權(quán)相對(duì)集中或高度集中為主要特征的上市公司中,實(shí)際上存在著雙重委托的問題:一種是控股股東或大股東與經(jīng)營(yíng)者之間的委托問題;另一種則是中小股東與其人(用于監(jiān)控公司控股股東或大股東)之間的委托問題。①實(shí)踐證明,基于西方傳統(tǒng)委托理論或單委托理論的公司治理分析框架并不足以或并不適于解析與解決股權(quán)集中型公司中的復(fù)雜公司治理問題。因此,如何基于結(jié)合公司雙重委托關(guān)系的現(xiàn)實(shí)特征或現(xiàn)實(shí)訴求與西方傳統(tǒng)委托理論的既有內(nèi)核而建構(gòu)一種雙重委托理論,并以此作為一種新型公司治理分析框架的基礎(chǔ),無論對(duì)于促進(jìn)公司治理理論的豐富與發(fā)展,還是對(duì)于更好地指導(dǎo)與服務(wù)于公司治理的有效實(shí)踐,均是一個(gè)富有深遠(yuǎn)意義的問題。

此外,既有公司治理的理論與實(shí)踐在基于協(xié)調(diào)公司各方權(quán)責(zé)利主體之間的沖突而尋求公司治理結(jié)構(gòu)與治理機(jī)制設(shè)計(jì)的過程中,并未有重視或深入關(guān)注公司治理的成本、收益與效率三者之間的關(guān)系及相應(yīng)的測(cè)量與評(píng)價(jià)。而事實(shí)上,任何經(jīng)濟(jì)體制與結(jié)構(gòu)中的公司治理問題歸根結(jié)底都應(yīng)是一個(gè)基于自身的公司治理環(huán)境及其變遷而尋求公司治理效率最優(yōu)化的問題,其要義則是,在基于自身的公司治理環(huán)境及其變遷而尋求適宜的公司治理結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制的過程中,在支付必要的公司治理成本的同時(shí),以最小化的公司治理成本總和謀求最大的公司治理收益。就此而言,公司治理問題不是或不能僅僅簡(jiǎn)單地局限于公司治理的結(jié)構(gòu)與機(jī)制層面,而是尚要深入涉及到公司治理結(jié)構(gòu)、公司治理機(jī)制與公司治理環(huán)境三者之間的相互作用關(guān)系與作用機(jī)理,以及以此為基礎(chǔ)的公司治理成本、公司治理收益與公司治理效率的界定、測(cè)量與評(píng)價(jià)。而這些問題最終歸為一個(gè)公司治理的最優(yōu)化問題,亦即,在一定的公司治理環(huán)境及其變遷中,基于公司治理結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制的優(yōu)化整合,在支付必要的公司治理成本并最小化公司治理成本總和的同時(shí),獲取最大的公司治理收益。顯然,解析公司治理最優(yōu)化這一問題的理論涵義與實(shí)踐要旨,對(duì)于公司治理理論與實(shí)踐的發(fā)展本身是十分必要的。特別是,面對(duì)股權(quán)集中型公司在諸多國(guó)家與地區(qū)大量存在的這一不爭(zhēng)事實(shí),如何基于公司治理最優(yōu)化問題的一般研究而延伸到股權(quán)集中型公司的治理最優(yōu)化問題研究,是一個(gè)更為重要與必要的現(xiàn)實(shí)問題。

因此,基于雙重委托理論模型構(gòu)建的股權(quán)集中型公司治理最優(yōu)化研究,試圖基于雙重委托理論模型的構(gòu)建而確立一種股權(quán)集中型公司治理問題的一般分析框架,希冀解析基于一定公司治理環(huán)境及其變遷的公司治理最優(yōu)化特別是股權(quán)集中型公司治理最優(yōu)化這一問題的理論涵義與實(shí)踐要旨,其本身對(duì)于豐富公司治理理論與促進(jìn)公司治理實(shí)踐的重要意義是不言而喻的。特別是,對(duì)于公司治理的理論與實(shí)踐均未有傳統(tǒng)的根基、公司治理整體上尚僅具形似而不得精髓以及上市公司股權(quán)普遍集中的中國(guó)轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)及其發(fā)展而言,該項(xiàng)研究的理論指導(dǎo)意義與實(shí)踐參考價(jià)值顯得尤為重要與迫切需要。

二、既有相關(guān)研究述評(píng)

(一)關(guān)于西方傳統(tǒng)委托理論西方傳統(tǒng)的委托理論系經(jīng)由Berle &Means、Coase[2]、Jensen&Meckling[3]、Fama& Jens-en[4-5]、Grossman&Hart[6]等逐步提出,其間或而后又經(jīng)由諸多經(jīng)濟(jì)學(xué)家加以擴(kuò)充與發(fā)展而來的,其要義在于如何設(shè)計(jì)一套最優(yōu)的公司治理結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制而保證人(經(jīng)營(yíng)者)按照委托人(全體股東)的利益行事[7][8][9][10]。如果將公司全體股東視為單個(gè)委托人,而將公司經(jīng)營(yíng)者視為單個(gè)人,則西方傳統(tǒng)委托理論本質(zhì)上是一種研究單委托關(guān)系問題的單委托理論,其主要是針對(duì)美、英國(guó)特別是美國(guó)多數(shù)以股權(quán)分散為主要特征的上市公司的治理問題而構(gòu)建的一種分析框架。①

然而,包括中國(guó)在內(nèi)的許多國(guó)家與地區(qū)的多數(shù)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)特征并非股權(quán)分散,而在于相對(duì)集中或高度集中: Faccio& Lang[11]的研究表明,西歐諸國(guó)公司除英國(guó)和愛爾蘭公司的股權(quán)較為分散外,其它公司的股權(quán)則普遍較為集中; Claessens,Djankow& Lang[12]的研究則表明,除日本公司所有權(quán)或股權(quán)相對(duì)集中之外,其它東亞諸國(guó)與地區(qū)中三分之二的公司均擁有單一的控制性股東。而且,Ra-jan[13]、Weinstein & Yafeh[14]、Franks & Mayer[15]、Shleifer& Vishny[16]、Pagano& Roell[17]、Johnson &La Porta et a.l[18]、孫永祥[19]、Cheung& Chan[20]、唐宗明、蔣位[21]等多人的研究均不同程度地揭示了,在股權(quán)相對(duì)集中或高度集中的公司中,嚴(yán)重存在著控股股東或大股東惡意侵占中小股東利益的現(xiàn)象。特別是,OECD[22]甚至旗幟鮮明地指出,亞洲國(guó)家和地區(qū)上市公司普遍存在的問題就是控股股東或大股東惡意損害中小股東利益的問題。因此,基于股權(quán)

分散特點(diǎn)而構(gòu)建的單委托理論在并未有涵蓋控股股東或大股東與中小股東利益沖突的情況之下,其本身即具有局限性而不具有普遍性的解釋與指導(dǎo)意義,抑或,其并不適合作為包括中國(guó)在內(nèi)的許多國(guó)家與地區(qū)的以股權(quán)相對(duì)集中或高度集中為主要特征的上市公司的治理問題分析框架。

因此,我們需要針對(duì)股權(quán)集中型公司治理問題的現(xiàn)實(shí)特點(diǎn)而構(gòu)建一個(gè)更具解釋力的理論基礎(chǔ)或分析框架。對(duì)此,Tirole[23]、鄭志剛[24]、馮根福[25]均有不同層面與不同程度的相關(guān)論及。其中,Tirole通過構(gòu)建控制性股東(投資者)道德風(fēng)險(xiǎn)模型而揭示了控制性股東(投資者)的道德風(fēng)險(xiǎn)行為機(jī)理;鄭志剛則在發(fā)展Tirole的控制性股東(投資者)道德風(fēng)險(xiǎn)模型的基礎(chǔ)上,討論了降低第二類成本(因投資者或股東之間利益沖突而致的成本)的可能途徑與公司治理機(jī)制;相較而言,馮根福的研究要更為深入,并具有一般指導(dǎo)意義,其描述了股權(quán)集中型公司中雙重委托關(guān)系的一般特征,并對(duì)降低第二類成本的思路與要求作出了初步分析,但其解析尚顯得相對(duì)簡(jiǎn)化,特別是其尚僅僅考慮到單一控制性股東與中小股東之間存在利益沖突的簡(jiǎn)單情形,而并未有考慮到多個(gè)大股東同時(shí)與中小股東之間存在利益沖突的復(fù)雜情形,因此,其提出的公司治理分析框架尚顯得相對(duì)簡(jiǎn)化,且并不具備足夠的現(xiàn)實(shí)操作意義?？傊?必要的雙重委托理論的建構(gòu)或探索尚顯得較為粗淺,亟需深入完善。這本身將會(huì)是一個(gè)重要的理論創(chuàng)新與突破,但同時(shí)亦是一個(gè)難點(diǎn)。

(二)關(guān)于公司治理最優(yōu)化問題研究

青木昌彥、錢穎一[26]認(rèn)為,離開一個(gè)國(guó)家的發(fā)展階段及其制度與習(xí)俗的歷史,而去評(píng)判每種公司治理模式的優(yōu)點(diǎn)及其適用性是沒有意義的,在設(shè)計(jì)公司治理結(jié)構(gòu)之時(shí),經(jīng)濟(jì)學(xué)家必須具體地確定每種公司治理結(jié)構(gòu)模式運(yùn)作所需的特定條件以及實(shí)現(xiàn)這些條件的最有效率的途徑。公司治理顯然并無世界通用的模式,甚至在一國(guó)或地區(qū)之內(nèi)不同類型的公司或企業(yè)亦應(yīng)體現(xiàn)出治理制度的差異,但任何經(jīng)濟(jì)體制與結(jié)構(gòu)中的公司治理問題歸根結(jié)底都可以歸為一個(gè)公司治理最優(yōu)化的問題。如若用公司治理效率、公司治理成本與公司治理收益三者之間的關(guān)系來描述這一問題,則這一問題的實(shí)質(zhì)或要義在于,在既定的公司治理環(huán)境及其變遷中,在支付必要的公司治理成本的同時(shí),以最小化的公司治理成本總和獲取最大化的公司治理收益。

相較而言,既有的公司治理研究將公司治理效率、公司治理成本與公司治理收益三者結(jié)合起來全面考慮的研究顯得十分薄弱與不夠,但對(duì)公司治理成本與公司治理收益或者公司治理效率的單獨(dú)或者少量綜合研究倒是有些論及。其中,Dietl[27]認(rèn)為治理成本是由于投資者與經(jīng)營(yíng)者利益目標(biāo)沖突而致的經(jīng)濟(jì)損失,其將此分為成本與非多樣化成本,其認(rèn)為成本包括信號(hào)發(fā)送成本、甄選成本、監(jiān)督成本與剩余成本,非多樣化成本則代表投資者持有非多樣化投資組合的經(jīng)濟(jì)損失,其實(shí)際是風(fēng)險(xiǎn)集中的代價(jià)。事實(shí)上, Jensen&Meckling曾將成本定義為委托人的監(jiān)督支出、人的擔(dān)保支出以及剩余損失的總和。很顯然,Dielt的成本定義是基于Jensen&Meckling的成本定義而發(fā)展起來的。此外,李維安、武立東[28]、朱羿錕[29]以及周清杰[30]對(duì)于公司治理成本的界定與劃分亦均有相關(guān)論及,但均與Dielt對(duì)治理成本的定義或界定差別不大。但Dielt對(duì)治理成本的界定顯然還顯得很不完善,首先,其忽視了公司治理中幾項(xiàng)同樣重要的治理成本類別,包括相關(guān)的政府的治理成本、市場(chǎng)治理成本、基于公司治理文化適應(yīng)性與否的制度磨擦成本。尤其是,其并未有區(qū)分基于股東與經(jīng)營(yíng)者之間利益沖突而致的(第一類)成本與基于股東之間利益沖突而致的(第二類)成本之間的重要差異,而這樣的區(qū)分卻是非常重要與必要的。對(duì)此,鄭志剛與馮根福均對(duì)此作出過相同意義的區(qū)分,這點(diǎn)非常有意義,特別是對(duì)于股權(quán)集中型公司而言,其顯得更為重要且必要。與對(duì)公司治理成本的界定與劃分研究相較,對(duì)于公司治理收益的界定與劃分則幾乎沒有相關(guān)論及,只是在將公司治理效率、公司治理成本與公司治理收益三者一起考慮時(shí)才稍有提及,如劉漢民[31]曾指出,公司治理的原則應(yīng)是在既定的經(jīng)濟(jì)技術(shù)條件與制度環(huán)境下,以盡可能低的治理成本獲得盡可能大的治理收益。事實(shí)上,公司治理的原則或公司治理最優(yōu)化的原則之嚴(yán)格與正確表述應(yīng)是,在支付必要的公司治理成本的同時(shí),以最小化的公司治理成本總和獲取最大化的公司治理收益。①此外,既有的公司治理研究對(duì)于公司治理結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制或內(nèi)部治理與外部治理的劃分關(guān)注較多,但卻忽視了對(duì)公司治理環(huán)境的研究。事實(shí)上,作為公司治理的重要初始條件或約束條件,公司治理環(huán)境涉及到公司所處的行業(yè)性質(zhì)、行業(yè)或企業(yè)相關(guān)技術(shù)水平、公司規(guī)模、產(chǎn)業(yè)成熟度與產(chǎn)業(yè)政策、政治法律制度與傳統(tǒng)文化習(xí)俗、組織灰色政治知覺以及政府的治理邊界等多項(xiàng)因素。①公司治理環(huán)境對(duì)公司治理的結(jié)構(gòu)與機(jī)制設(shè)計(jì)顯然是有影響的,且三者之間本身即存在著相互作用的關(guān)系與機(jī)理。但對(duì)于三者之間的相互作用關(guān)系與機(jī)理研究至今未有一個(gè)基本與規(guī)范的理論分析框架,這顯然是既有理論研究的不足,甚至可以說是一個(gè)理論研究盲點(diǎn)。另外,就公司治理效率最優(yōu)化問題而言,其本身即涵蓋在既定的公司治理環(huán)境及其變遷中實(shí)現(xiàn)公司治理結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制的優(yōu)化整合,因此,對(duì)公司治理成本、公司治理收益與公司治理效率的關(guān)系研究不能與對(duì)公司治理環(huán)境、公司治理結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制的研究割裂開來,因?yàn)楣局卫淼某杀尽⑹找媾c效率與公司治理環(huán)境、公司治理結(jié)構(gòu)及公司治理機(jī)制之間本身即存在相關(guān)關(guān)系,這亦應(yīng)成為理論與實(shí)證研究的重點(diǎn)。其中,對(duì)于公司治理成本、公司治理收益與公司治理效率的測(cè)量與評(píng)價(jià)顯得十分重要,因?yàn)槠浣Y(jié)果可以用來反映公司治理結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制的整合情況,或可以據(jù)此對(duì)既有的公司治理結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制的設(shè)計(jì)作出邊際修正,而這方面的系統(tǒng)研究目前尚顯得非常缺失。

(三)關(guān)于股權(quán)集中型公司治理最優(yōu)化問題研究

如前所述,不少中外學(xué)者對(duì)股權(quán)集中型公司的治理問題均有研究,但其中更多的研究只是在于描述股權(quán)集中型公司股權(quán)的集中程度與控股股東或大股東侵害中小股東利益的現(xiàn)象,以及相應(yīng)的公司治理機(jī)制設(shè)計(jì)。相較而言, Tirole、鄭志剛與馮根福的研究更接近或已經(jīng)涉及到了股權(quán)集中型公司的治理最優(yōu)化問題,只是其各自基于的視角與層面及研究深入的程度不同,且以后兩者的研究更具理論創(chuàng)新與啟示意義。其中,鄭志剛對(duì)公司治理機(jī)制的優(yōu)化整合給出了相應(yīng)的假設(shè)與證明,馮根福則對(duì)降低股權(quán)集中型公司的雙重成本的思路給出了數(shù)學(xué)描述。但總體而言,他們的研究均尚只是基于單一視角或局部層面。

在筆者看來,關(guān)于股權(quán)集中型公司的治理最優(yōu)化問題研究必須具有一個(gè)總體的研究框架,其包括

下述幾個(gè)大的重點(diǎn)層面:其一,雙重委托理論模型的構(gòu)建;其二,公司治理環(huán)境、公司治理結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制之間的相互關(guān)系與作用機(jī)理;其三,公司治理成本、公司治理收益與公司治理效率的界定、測(cè)量與評(píng)價(jià)及三者之間的關(guān)系;其四,公司治理環(huán)境、公司治理結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制同公司治理成本、公司治理收益與公司治理效率之間的關(guān)系以及公司治理的最優(yōu)化問題;其五,雙重委托關(guān)系之下的公司治理最優(yōu)化問題。因此,關(guān)于股權(quán)集中型公司的治理最優(yōu)化問題研究本身是一項(xiàng)系統(tǒng)研究,如若僅僅涉及其中的某一或幾個(gè)局部層面,則該項(xiàng)研究即非全面的。

三、主要研究?jī)?nèi)容與關(guān)鍵問題闡述

(一)研究?jī)?nèi)容

基于前述分析,筆者認(rèn)為,基于雙重委托理論模型構(gòu)建的股權(quán)集中型公司治理最優(yōu)化研究可基于下述簡(jiǎn)化的概念關(guān)系模型(見圖1)而確立其主要研究?jī)?nèi)容:

1.雙重委托理論模型的構(gòu)建

該部分研究旨在為股權(quán)集中型公司治理問題分析構(gòu)建一個(gè)適宜的一般框架。其主要內(nèi)容包括:單委托理論及其局限性評(píng)價(jià);雙重委托理論的現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)及其理論模型;雙重委托理論模型的公司治理涵義與經(jīng)濟(jì)政策含義。

2.公司治理環(huán)境、公司治理結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制之間的相互關(guān)系與作用機(jī)理

該部分研究旨在構(gòu)建一個(gè)涵蓋公司治理環(huán)境、公司治理結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制三者之間的相互關(guān)系與作用機(jī)理的分析框架。其主要內(nèi)容包括:公司治理環(huán)境、公司治理結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制的界定;公司治理環(huán)境與公司治理結(jié)構(gòu)之間的相互關(guān)系與作用機(jī)理;公司治理結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制之間的相互關(guān)系與作用機(jī)理;公司治理環(huán)境與公司治理機(jī)制之間的相互關(guān)系與作用機(jī)理;公司治理環(huán)境、公司治理結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制三者之間的相互關(guān)系與作用機(jī)理;基于公司治理環(huán)境及其變遷的公司治理結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制的整合優(yōu)化及其邊際修正。

3.公司治理成本、公司治理收益與公司治理效率的界定、測(cè)量與評(píng)價(jià)及三者之間的關(guān)系該部分研究基于全面與準(zhǔn)確界定公司治理成本、公司治理收益與公司治理效率的內(nèi)涵,旨在廓清三者之間的基本函數(shù)關(guān)系,并重點(diǎn)遵循科學(xué)性與可操作性的基本原則,對(duì)三者分別賦以相應(yīng)的測(cè)量與評(píng)價(jià)指標(biāo)體系設(shè)計(jì)。其主要內(nèi)容包括:公司治理成本、公司治理收益與公司治理效率的界定;公司治理成本、公司治理收益與公司治理效率之間的基本函數(shù)關(guān)系;公司治理成本、公司治理收益與公司治理效率的測(cè)量與評(píng)價(jià)指標(biāo)體系設(shè)計(jì)。

4.公司治理最優(yōu)化問題及其一般分析框架

該部分研究旨在為公司治理最優(yōu)化問題分析構(gòu)建一個(gè)基本的分析框架。其主要內(nèi)容包括:公司治理成本同基于一定公司治理環(huán)境及其變遷的公司治理結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制之間的關(guān)系;公司治理收益同基于一定公司治理環(huán)境及其變遷的公司治理結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制之間的關(guān)系;公司治理最優(yōu)化問題的理論內(nèi)涵及其一般分析框架;公司治理最優(yōu)化的治理制度基礎(chǔ)及其邊際修正的理論框架。

5.股權(quán)集中型公司治理最優(yōu)化問題

該部分研究基于結(jié)合前述研究成果與股權(quán)集中型公司治理問題的特點(diǎn),旨在具體解答股權(quán)集中型公司治理最優(yōu)化問題。其主要內(nèi)容包括:股權(quán)集中型公司治理最優(yōu)化的內(nèi)涵;股權(quán)集中型公司治理最優(yōu)化的特殊性;股權(quán)集中型公司治理最優(yōu)化的評(píng)價(jià)指標(biāo)體系;股權(quán)集中型公司治理最優(yōu)化的制度解。

6.中國(guó)股權(quán)集中型公司治理問題分析及其政策含義

該部分研究旨在運(yùn)用前述研究成果對(duì)中國(guó)公司治理提出相應(yīng)的理論指導(dǎo)意義與實(shí)踐參考價(jià)值。其主要內(nèi)容包括:中國(guó)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)及其公司治理特點(diǎn)與問題的實(shí)證分析與案例分析;國(guó)外股權(quán)集中型公司治理的比較分析及其對(duì)中國(guó)公司治理變革與完善的啟示;中國(guó)股權(quán)集中型公司治理最優(yōu)化問題的分析框架與政策建議。

(二)關(guān)鍵問題

1.如何構(gòu)建雙重委托理論

如何基于西方傳統(tǒng)的委托理論和結(jié)合股權(quán)集中型公司中的雙重委托關(guān)系特征而科學(xué)構(gòu)建一種更具解釋力的雙重委托理論,是本項(xiàng)研究要解決的第一個(gè)關(guān)鍵問題,這亦是本項(xiàng)研究的第一個(gè)重要理論基礎(chǔ)。

2.如何解析公司治理環(huán)境、公司治理結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制之間的相互關(guān)系與作用機(jī)理既有研究的重心過多地偏向于公司治理結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制層面,而忽視了公司治理環(huán)境的重要作用與影響,而且缺乏一個(gè)涵蓋三者的規(guī)范分析框架。為此,解析三者之間可能的關(guān)系,并將三者納入一個(gè)規(guī)范的分析框架之內(nèi),亦是本項(xiàng)目研究要解決的一個(gè)關(guān)鍵問題。

3.如何界定、測(cè)量及評(píng)價(jià)公司治理成本、公司治理收益與公司治理效率

完整而準(zhǔn)確地界定公司治理成本、公司治理收益與公司治理效率的內(nèi)涵,是本項(xiàng)研究中一項(xiàng)重要的基礎(chǔ)內(nèi)容,與此同時(shí),如何基于科學(xué)性與可操作性的基本原則對(duì)其分別進(jìn)行測(cè)量及賦以可能的評(píng)價(jià)指標(biāo)體系,是本項(xiàng)研究要解決的又一個(gè)關(guān)鍵問題。

4.如何解析公司治理最優(yōu)化問題

如何將公司治理環(huán)境、公司治理結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制以及公司治理成本、公司治理收益與公司治理效率納入到一個(gè)總的分析框架之內(nèi)而解析公司治理最優(yōu)化問題中的理論涵義與實(shí)踐要旨,應(yīng)是本項(xiàng)研究要解決的一個(gè)關(guān)鍵基礎(chǔ)問題,而解決股權(quán)集中型公司治理最優(yōu)化問題則應(yīng)是這個(gè)關(guān)鍵基礎(chǔ)問題解決之后的進(jìn)一步延伸與拓展。

5.如何為變革與完善中國(guó)公司治理提出相應(yīng)的思路與設(shè)想

如何為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期的中國(guó)公司治理變革與完善提出一種適宜的分析思路和一些政策建議設(shè)想,亦應(yīng)是本項(xiàng)研究要解決之關(guān)鍵問題的題中之義。

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第4篇：股權(quán)激勵(lì)綜述范文

關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵(lì)；過度投資；假設(shè)檢驗(yàn)；回歸分析

一、引言

股權(quán)激勵(lì)指股東通過授予經(jīng)理人一定股權(quán)的方式使經(jīng)營(yíng)者參與決策、分享利潤(rùn)并承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，以使所有者和經(jīng)營(yíng)者利益趨同，從而實(shí)現(xiàn)股東利益最大化的內(nèi)部機(jī)制。近些年來，股權(quán)激勵(lì)所帶來的更深層次的問題日益突出，學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界都已開始廣泛關(guān)注這一問題。

1.高管股權(quán)激勵(lì)是否具有治理效應(yīng)

大量的學(xué)者通過實(shí)證研究的方法提出高管股權(quán)激勵(lì)具備改善公司業(yè)績(jī)的治理效應(yīng)。Morck等最先對(duì)股權(quán)激勵(lì)和企業(yè)績(jī)效展開實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)高管股權(quán)激勵(lì)在5%-25%之外的區(qū)間上顯著提高公司價(jià)值。國(guó)內(nèi)的相關(guān)研究表明，我國(guó)的股權(quán)激勵(lì)有效區(qū)間在小于8%和大于31%之間。部分學(xué)者在高管股權(quán)激勵(lì)有效性上持反對(duì)態(tài)度，認(rèn)為高管股權(quán)激勵(lì)不一定能發(fā)揮有效的治理效果。著名的有，Yermack的實(shí)證研究表明股票期權(quán)并不能降低成本。

2.股權(quán)激勵(lì)新進(jìn)展可能的發(fā)展方向

針對(duì)目前學(xué)術(shù)界對(duì)于股權(quán)激勵(lì)的爭(zhēng)論，我認(rèn)為今后的研究發(fā)現(xiàn)大體可以有以下幾方面。（1）深入分析“股權(quán)激勵(lì)企業(yè)績(jī)效”的作用機(jī)理。（2）針對(duì)股權(quán)激勵(lì)可能帶來的各種新問題的研究。在這些問題中，過多投資問題可能嚴(yán)重影響股權(quán)激勵(lì)的效用。過度投資指企業(yè)投資于凈現(xiàn)值小于0的項(xiàng)目。過度投資行為導(dǎo)致市場(chǎng)產(chǎn)能過剩，造成大量的資源和生產(chǎn)要素浪費(fèi)，提高了企業(yè)運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，最終將損害股東利益。

二、過度投資實(shí)證研究

1.研究方法和樣本數(shù)據(jù)

本文主要研究中國(guó)上市公司股權(quán)激勵(lì)對(duì)投資行為的影響。我選擇2006-2012年中國(guó)證券市場(chǎng)滬深300指數(shù)股中股權(quán)激勵(lì)公司為數(shù)據(jù)源，選取其中數(shù)據(jù)完整的73家上市公司（剔除金融類公司）為數(shù)據(jù)樣本。滬深300指數(shù)選股標(biāo)準(zhǔn)一定程度上保證了樣本代表性和穩(wěn)定性。具體數(shù)據(jù)主要來自Wind、銳思和國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫，雅虎財(cái)經(jīng)和和訊網(wǎng)數(shù)據(jù)作為對(duì)照。建模過程使用R軟件完成。

2.模型

本文參考Richardson（2006）提出的投資模型進(jìn)行研究：

其中，X=[Q，SIZE，ROE，CASH，INDU]；Q代表托賓Q值，用于衡量投資機(jī)會(huì)，是主要變量，其余為控制變量；SIZE為公司規(guī)模（資產(chǎn)總額）；ROE為公司股票回報(bào)率；CASH為公司期初現(xiàn)金存量；INDU為行業(yè)變量。顯然，殘差部分可以看做非預(yù)期投資，如果該項(xiàng)為正則存在過度投資。

3.回歸分析結(jié)果

對(duì)于模型一，運(yùn)用R軟件對(duì)每個(gè)公司單獨(dú)建模，數(shù)據(jù)擬合后將殘差項(xiàng)大于0的公司單獨(dú)統(tǒng)計(jì)提取出來。根據(jù)回歸結(jié)果，73家企業(yè)中有46家的殘差項(xiàng)顯著大于0，而這些企業(yè)中大多數(shù)存在托賓Q值長(zhǎng)期大于1的情況，符合邏輯。而這些企業(yè)中，30家實(shí)行股權(quán)激勵(lì)方案，16家未實(shí)行或者在2008年后中途撤銷激勵(lì)方案。殘差結(jié)果如下表。

對(duì)該表中的兩組數(shù)據(jù)進(jìn)行雙樣本T檢驗(yàn)，原假設(shè)：ε1ε2。檢驗(yàn)結(jié)果，T值為2.651，伴隨概率P為0.019，小于顯著性水平0.05，拒絕原假設(shè)。我們可以認(rèn)為顯著大于，也就是說相比于沒有股權(quán)激勵(lì)的公司，存在股權(quán)激勵(lì)的公司過度投資的水平顯著更高。這說明股權(quán)激勵(lì)極可能引致過度投資加劇。

三、總結(jié)

本文在對(duì)以往有關(guān)股權(quán)激勵(lì)的文獻(xiàn)進(jìn)行深入整理的基礎(chǔ)上，重點(diǎn)關(guān)注了股權(quán)激勵(lì)合約下的過度投資問題，實(shí)證研究的結(jié)果顯示，在中國(guó)股票市場(chǎng)，股權(quán)激勵(lì)不見得可以有效抑制過度投資，反而可能引發(fā)更嚴(yán)重的過度投資，這一點(diǎn)值得我們注意。

參考文獻(xiàn)：

第5篇：股權(quán)激勵(lì)綜述范文

摘要?jiǎng)?chuàng)新是國(guó)家發(fā)展前進(jìn)的動(dòng)力，是民族的靈魂，是國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的戰(zhàn)略舉措，也是企業(yè)持續(xù)發(fā)展的動(dòng)力。那么如何促進(jìn)企業(yè)進(jìn)行獨(dú)立自主創(chuàng)新成為我國(guó)企業(yè)面臨的重要問題。為了解決這一重要問題，我國(guó)已經(jīng)發(fā)展了自主創(chuàng)新的示范區(qū)，利用股權(quán)激勵(lì)制度激勵(lì)企業(yè)員工進(jìn)行自主創(chuàng)新。本文針對(duì)股權(quán)激勵(lì)制度的實(shí)施現(xiàn)狀進(jìn)行分析探討，旨在完善煤炭地質(zhì)行業(yè)股權(quán)激勵(lì)制度。

關(guān)鍵詞自主創(chuàng)新股權(quán)激勵(lì)制度現(xiàn)狀

一個(gè)國(guó)家要想變強(qiáng)變大，就要首先在技術(shù)上完全獨(dú)立，擺脫依附發(fā)達(dá)國(guó)家技術(shù)的局面，從而使我國(guó)經(jīng)濟(jì)和政治也隨之獨(dú)立。同樣，企業(yè)的發(fā)展也需要進(jìn)行技術(shù)與管理制度上的創(chuàng)新。比如煤礦瓦斯、火災(zāi)治理、礦權(quán)運(yùn)作等技術(shù)、股權(quán)激勵(lì)制度的創(chuàng)新等等，最終使企業(yè)在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)下具有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力。企業(yè)自主創(chuàng)新是需要有創(chuàng)新能力的專業(yè)技術(shù)人才和管理者的，因此企業(yè)應(yīng)該完善激勵(lì)制度使人才充分發(fā)揮其價(jià)值，在此，股權(quán)激勵(lì)制度可以發(fā)揮很好的激勵(lì)作用。

一、股權(quán)激勵(lì)制度的實(shí)施現(xiàn)狀

目前我國(guó)企業(yè)包括國(guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)，到2010年四月末我國(guó)兩種上市企業(yè)一共有56份企業(yè)實(shí)施了股權(quán)激勵(lì)制度，從對(duì)這些上市企業(yè)的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃研究發(fā)現(xiàn)，一共大約有六種形式激勵(lì)員工：1．股票期權(quán)；2．業(yè)績(jī)股票；3．增量資產(chǎn)；4．限制性股票；5．虛擬股票；6．股票增值權(quán)。理論上，實(shí)施股權(quán)激勵(lì)制度是為了激勵(lì)管理人員、專業(yè)技術(shù)人員、普通員工進(jìn)行制度或者技術(shù)上的創(chuàng)新，從而完成企業(yè)目標(biāo)，是企業(yè)利潤(rùn)最大化。但是，就目前企業(yè)的種種現(xiàn)象來看激勵(lì)制度的實(shí)施并沒有起應(yīng)有的作用。

比如：有些企業(yè)持股員工利用上班時(shí)間觀察股票行情，把注意力都放在股價(jià)的漲跌上，工作已經(jīng)被他們置之度外。同時(shí)在看看股票市場(chǎng)，企業(yè)的業(yè)績(jī)不斷上漲，股票價(jià)格就一定在漲嗎？股票價(jià)格在漲，企業(yè)的業(yè)績(jī)就一定在漲嗎？股權(quán)激勵(lì)制度激勵(lì)那些管理者、經(jīng)營(yíng)者以及企業(yè)員工做了什么 ？是激勵(lì)他們勤勤懇懇的工作和創(chuàng)造業(yè)績(jī)，還是激勵(lì)了他們?yōu)榱送苿?dòng)股票價(jià)格另辟蹊徑。實(shí)際上還有很多不良現(xiàn)象發(fā)生，有的人頻繁跳槽專門炒激勵(lì)股票，有的人在公司業(yè)績(jī)下滑之后變賣股票抽身等現(xiàn)象經(jīng)常發(fā)生。這就說明股權(quán)激勵(lì)制度安排上存在著一定的問題，企業(yè)要合理的設(shè)計(jì)股權(quán)激勵(lì)制度，使其更加有效的發(fā)揮其激勵(lì)作用。

二、完善股權(quán)激勵(lì)制度的幾點(diǎn)建議

（一）激勵(lì)范圍適當(dāng)增加，達(dá)到激勵(lì)目的

股權(quán)激勵(lì)理論指出激勵(lì)對(duì)象應(yīng)該是能為企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值的重要職員，比如企業(yè)的專業(yè)技術(shù)人員和企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理者，但是目前從煤炭地質(zhì)行業(yè)來看，激勵(lì)對(duì)象大多是管理層和部分專業(yè)技術(shù)人員，實(shí)際上技術(shù)經(jīng)紀(jì)人也應(yīng)該拓展到激勵(lì)范圍內(nèi)，他們也起著至關(guān)重要的作用。同時(shí)，激勵(lì)模式也要適當(dāng)增加，很多煤炭企業(yè)激勵(lì)機(jī)制主要體現(xiàn)在高額的年薪上，個(gè)別獎(jiǎng)勵(lì)幾乎都很少，這樣股權(quán)激勵(lì)的運(yùn)用就相對(duì)減少，應(yīng)該適當(dāng)增加，比如可以給關(guān)鍵崗位的管理者及核心技術(shù)人員部分股票期權(quán)作為激勵(lì)，真正使股權(quán)激勵(lì)制度發(fā)揮效果。

（二）完善企業(yè)的業(yè)績(jī)考核制度，使股權(quán)激勵(lì)制度有依據(jù)的實(shí)施

激勵(lì)制度的實(shí)施，重點(diǎn)在于要有統(tǒng)一的規(guī)范，關(guān)鍵在于考核。因此，企業(yè)要不斷根據(jù)企業(yè)和員工的實(shí)際情況完善業(yè)績(jī)考核制度，使股權(quán)激勵(lì)制度真正發(fā)揮其激勵(lì)的作用。針對(duì)

社會(huì)上一些不良現(xiàn)象企業(yè)可以全面啟動(dòng)任期和年度相結(jié)合的業(yè)績(jī)考核責(zé)任制，使對(duì)員工的年度考核結(jié)果與短期激勵(lì)聯(lián)系起來，中長(zhǎng)期對(duì)員工的考核結(jié)果與中長(zhǎng)期激勵(lì)掛鉤。同時(shí)，企業(yè)還要嚴(yán)格對(duì)員工進(jìn)行考核，并兌現(xiàn)對(duì)員工的激勵(lì)股票，也就說對(duì)符合考核目標(biāo)的員工堅(jiān)持按照股權(quán)激勵(lì)制度規(guī)定中的內(nèi)容兌現(xiàn)員工的收入或分紅；而對(duì)沒有達(dá)到考核目標(biāo)的員工，不能退讓，也必須堅(jiān)持執(zhí)行其制度規(guī)定。

（三）完善監(jiān)督管理制度，加強(qiáng)對(duì)企業(yè)股權(quán)激勵(lì)制度的實(shí)施進(jìn)行全程監(jiān)督

很多企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理者可能會(huì)為了自身的利益進(jìn)行自我定制考核標(biāo)準(zhǔn)，自己進(jìn)行考核，并自行進(jìn)行激勵(lì)。怎樣防止這樣的現(xiàn)象產(chǎn)生，這就需要企業(yè)要不斷完善監(jiān)督管理制度。首先，煤炭企業(yè)管理者要定期在股東大會(huì)上匯報(bào)企業(yè)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的執(zhí)行情況。其次，各股東要對(duì)企業(yè)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)制度的情況經(jīng)常檢查，最好進(jìn)行全程跟蹤，一旦發(fā)現(xiàn)違法制度的行為發(fā)生應(yīng)該及時(shí)制止，如果制止無效相關(guān)工作人員應(yīng)該及時(shí)向相關(guān)部門報(bào)告，最后，煤炭企業(yè)還要建立股權(quán)激勵(lì)制度質(zhì)量評(píng)價(jià)體系，對(duì)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)制度之后所能達(dá)到的效果進(jìn)行客觀評(píng)價(jià)。

（四）煤炭企業(yè)應(yīng)積極做好輔助工作，使股權(quán)激勵(lì)制度較好的實(shí)施

股權(quán)激勵(lì)制度的實(shí)施是需要國(guó)家和企業(yè)共同支持的，尤其是企業(yè)內(nèi)部的支持，因此，企業(yè)要積極為其做好配套工作。首先，企業(yè)要建立完善的財(cái)務(wù)、審計(jì)制度，使財(cái)務(wù)信息更加準(zhǔn)確，為股權(quán)激勵(lì)制度的實(shí)施提供真實(shí)有效的數(shù)據(jù)。其次，企業(yè)要制定長(zhǎng)期發(fā)展的戰(zhàn)略規(guī)劃，并將戰(zhàn)略目標(biāo)分解工作做好，與中長(zhǎng)期考核制度銜接。企業(yè)目標(biāo)的制定要根據(jù)企業(yè)目前的經(jīng)營(yíng)狀況和未來的發(fā)展趨勢(shì)、企業(yè)所在行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)能力以及經(jīng)營(yíng)水平來制定。

三、結(jié)束語

總而言之，股權(quán)激勵(lì)制度在我國(guó)企業(yè)實(shí)施較晚，尚處于初級(jí)階段，同時(shí)我國(guó)國(guó)情與美國(guó)不同，股權(quán)激勵(lì)制度的實(shí)施存在很多不足，這就需要我們企業(yè)不斷完善股權(quán)激勵(lì)制度，使其真正發(fā)揮激勵(lì)作用，讓企業(yè)管理者和地質(zhì)勘探等技術(shù)人員發(fā)揮創(chuàng)新精神，使企業(yè)立于不敗之地。

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第6篇：股權(quán)激勵(lì)綜述范文

關(guān)鍵詞：大股東 控制權(quán) 股權(quán)激勵(lì)效果

中圖分類號(hào)：F830.91

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1004-4914（2016）03-091-02

前言

當(dāng)前社會(huì)中存在的眾多企業(yè)往往自身的股權(quán)劃分性質(zhì)存在差異，我國(guó)國(guó)有控股公司與民營(yíng)大股東控股公司就存在直接的差異，大股東在職責(zé)上出現(xiàn)了較大的差異，這就直接導(dǎo)致了其發(fā)揮的作用對(duì)股權(quán)激勵(lì)效果產(chǎn)生了具有差異的影響結(jié)果。

一、大股東控制權(quán)對(duì)股權(quán)激勵(lì)效果的影響分析

（一）股權(quán)激勵(lì)效果受國(guó)有控股上市公司大股東控制權(quán)的影響分析

通過對(duì)部分上市公司的研究發(fā)現(xiàn)國(guó)有企業(yè)多重委托臺(tái)歷、產(chǎn)權(quán)不明等相關(guān)問題尤為突出，不過大股東自身的監(jiān)督能力并沒有受到這些負(fù)面因素的影響。如果需要對(duì)國(guó)有股進(jìn)行減持改革，就必須對(duì)大股東的監(jiān)督作用進(jìn)行全面的分析、考慮，不能夠片面地實(shí)施改革。首先，應(yīng)該對(duì)大股東的股權(quán)性質(zhì)進(jìn)行明確的認(rèn)定，經(jīng)過分析可以得出現(xiàn)有國(guó)有企業(yè)中，中央直屬企業(yè)大股東與企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)之間存在正比例關(guān)系，所以，認(rèn)定國(guó)有企業(yè)中大股東可以發(fā)揮重要的監(jiān)督作用。通過對(duì)國(guó)有企業(yè)大股東與非國(guó)有企業(yè)大股東進(jìn)行比較分析后可以發(fā)現(xiàn)，小股東的利益并沒有被國(guó)企大股東及中股東聯(lián)合破壞，他們更多地是發(fā)揮了自己的職能。不僅如此，國(guó)有控股上市更加重視審計(jì)委員作用的發(fā)揮，并更好地發(fā)揮了其監(jiān)督的職能。其次，通過這些分析可以發(fā)現(xiàn)，國(guó)有控股上市公司管理過程不僅將經(jīng)濟(jì)當(dāng)作了發(fā)展的目標(biāo)；同時(shí)，也將政治與職位晉升作為了發(fā)展的目標(biāo)，所以他們會(huì)主動(dòng)地認(rèn)可大股東的監(jiān)督，進(jìn)而導(dǎo)致大股東所持股份越來越多、權(quán)力越來越大，從而不斷提升股權(quán)激勵(lì)的效果{1}。

（二）管理層股權(quán)激勵(lì)效果受到民營(yíng)控股上市公司中大股東控制權(quán)的影響

為了更好地研究管理層股權(quán)激勵(lì)效果受到民營(yíng)控股上市公司的影響效果，通過對(duì)文獻(xiàn)的查詢研究，將上市公司數(shù)據(jù)提取出后進(jìn)行了大股東對(duì)小股東利益破壞的分析研究。研究結(jié)果表明，首先，一些家族企業(yè)中手持大股權(quán)的股東為了短暫的利益，或者為了進(jìn)一步提高家族企業(yè)在市面的影響力，而做出不明智的決定亦或是不夠聰明的投資策略。其次，還有部分的民營(yíng)控股大股東會(huì)把持企業(yè)內(nèi)部管理層，并將部分財(cái)產(chǎn)進(jìn)行轉(zhuǎn)移。我國(guó)學(xué)者通過將民營(yíng)企業(yè)與國(guó)有企業(yè)進(jìn)行對(duì)比研究后發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)有民營(yíng)公司經(jīng)常會(huì)通過借貸款的借債方式將部分上市公司徹底“掏空”，由于大股東與其把持的管理層在利益方面存在共同的目標(biāo)，所以，便會(huì)不謀而合，通過非法手段對(duì)小股東的利益進(jìn)行破壞、侵占。因此，通過分析民營(yíng)上市公司中的大資本家族可以得出一個(gè)結(jié)論，那就是大股東通過建立多層控制鏈條以強(qiáng)化控制自己的權(quán)利，然后，通過家族成員任職的方式對(duì)企業(yè)資源進(jìn)行轉(zhuǎn)移，從而達(dá)到目的。這種大股東為了自身利益而破壞整體利益的行為直接對(duì)管理層工作的積極性進(jìn)行了嚴(yán)重的打擊，對(duì)股權(quán)激勵(lì)效果造成了巨大的惡劣影響。所以，在大股東與管理層之間由于管理層矛盾沖突不斷加劇的今天，其上市后公司的管理層股權(quán)激勵(lì)效果就始終得不到完善，致使大股東所持有的股份不斷地降低。因此，只有雙方的利益沖突及合謀的可能性降低，才能夠提高管理層股權(quán)的激勵(lì)效果{2}。

二、大股東控制權(quán)對(duì)股權(quán)激勵(lì)效果影響的理論分析

（一）提高高管持有股份比例將有效提升股權(quán)激勵(lì)效果

委托理論最早出現(xiàn)在西方的一些國(guó)家，在這個(gè)理論當(dāng)中所有的股東以及所有的經(jīng)營(yíng)者都被確認(rèn)為一個(gè)單一的主題，然后，基于該基礎(chǔ)對(duì)契約設(shè)計(jì)的最優(yōu)化方案進(jìn)行了研究，其主要目的就是為了保障人可以按照委托人的利益進(jìn)行操作。通過對(duì)其理論研究發(fā)現(xiàn)，其本質(zhì)內(nèi)涵無外乎就是單一的委托關(guān)系。由于相關(guān)擬定的契約存在一定的漏洞并且人與委托人雙方的目標(biāo)也存在差異，所以，人在實(shí)際操作中就不一定會(huì)按照委托人的想法進(jìn)行操作，最終導(dǎo)致雙方在目標(biāo)利益上經(jīng)常發(fā)生激烈的矛盾沖突。因此，如果想將股東的利益進(jìn)行最大優(yōu)化處理，就應(yīng)該將部分剩余收益索取權(quán)下放到管理人員的手中，讓企業(yè)的實(shí)際收益效果與經(jīng)營(yíng)管理者的利益之間關(guān)聯(lián)。與此同時(shí)，還應(yīng)該將管理人員受眾的股份進(jìn)行增加，使委托人的利益受到間接的保障，從而確保公司企業(yè)經(jīng)營(yíng)的業(yè)績(jī)能夠得到提升。通過對(duì)理論的分析可以得出一個(gè)結(jié)論：一個(gè)上市公司的實(shí)際經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)直接與整個(gè)公司內(nèi)部所有高管所持有的股份呈現(xiàn)一種正比例函數(shù)關(guān)系，管理層所持股份越多，該公司的實(shí)際經(jīng)營(yíng)效益就會(huì)越好，其股權(quán)激勵(lì)效果也就會(huì)更為突出。

（二）如果民營(yíng)上市公司大股東控制權(quán)較為集中將直接降低股權(quán)激勵(lì)的效果

通過落實(shí)股權(quán)激勵(lì)制度能夠在現(xiàn)代企業(yè)制度的基礎(chǔ)上，對(duì)股東與經(jīng)營(yíng)者之間由于控制權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離的狀態(tài)而應(yīng)答的逆向選擇與道德風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效的控制。通過對(duì)我國(guó)民營(yíng)上市企業(yè)公司的研究可以發(fā)現(xiàn)，其企業(yè)內(nèi)部的總經(jīng)理與董事往往都是由同一個(gè)人擔(dān)任，這就直接導(dǎo)致董事內(nèi)部管理權(quán)力較為集中，委托關(guān)系出現(xiàn)嚴(yán)重的失衡現(xiàn)象。這種現(xiàn)象一旦形成，整個(gè)企業(yè)將成為大股東收斂利益的重要工具，加之公司管理層的利益與企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營(yíng)的業(yè)績(jī)沒有形成直接的聯(lián)系，這就導(dǎo)致管理層人員為了能夠得到職位的晉升，就會(huì)利用手中的職權(quán)進(jìn)行利益的不正當(dāng)獲取，并采用不正當(dāng)權(quán)利進(jìn)行利益的獲取。由于這種行為不會(huì)受到股權(quán)激勵(lì)制度的約束與直接影響，所以，這種不良狀況將會(huì)愈演愈烈。因此，一旦整個(gè)企業(yè)出現(xiàn)了股權(quán)的高度集中，其內(nèi)部人控制結(jié)構(gòu)就會(huì)出現(xiàn)失衡，公司所建立的股權(quán)激勵(lì)效果也會(huì)喪失作用，最終導(dǎo)致了大股東股權(quán)越來越高度集中，其股權(quán)激勵(lì)效果則越來越弱。

結(jié)語

綜上所述，本文對(duì)國(guó)有公司與民營(yíng)公司大股東控制權(quán)，對(duì)股權(quán)激勵(lì)效果的影響進(jìn)行了簡(jiǎn)要的分析研究，認(rèn)為在現(xiàn)實(shí)的企業(yè)發(fā)展中，不論是國(guó)有公司還是民營(yíng)公司，都必須處理好大股東與管理層之間的利益關(guān)系，只有這樣才能夠有效地保護(hù)雙方的利益，促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展并取得更好的效果。

注釋

{1}吳潔.大股東控制權(quán)對(duì)股權(quán)激勵(lì)有效性沖擊的文獻(xiàn)綜述[J].經(jīng)營(yíng)管理，2011（7）：36-38

{2}陳華.大股東侵占對(duì)激勵(lì)效果的影響研究[J].財(cái)會(huì)通訊，2011（23）：51-58

第7篇：股權(quán)激勵(lì)綜述范文

關(guān)鍵詞：管理層股權(quán)激勵(lì)；創(chuàng)新效果；高新技術(shù)企業(yè)；案例分析

在現(xiàn)代公司制企業(yè)中，所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離催生了委托問題，而股權(quán)激勵(lì)通過授予公司高管股權(quán)，令兩者利益趨同，能夠緩解這一問題。但是一些企業(yè)在推進(jìn)股權(quán)激勵(lì)制度中，由于方案設(shè)計(jì)不完善或是執(zhí)行不到位，導(dǎo)致激勵(lì)效用未能充分體現(xiàn)。綜上所述，本文選擇國(guó)有控股高新技術(shù)企業(yè)――海康威視作為本文的研究對(duì)象，基于其管理層股權(quán)激勵(lì)制度實(shí)施所產(chǎn)生效果的差異性，分析差異產(chǎn)生的原因，從而為其管理層股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施提出建議，以期對(duì)高新技術(shù)企業(yè)全行業(yè)管理層實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的改進(jìn)提供借鑒與參考。

1 文獻(xiàn)綜述

目前學(xué)術(shù)界中有關(guān)管理層股權(quán)激勵(lì)對(duì)于企業(yè)創(chuàng)新效果的影響觀點(diǎn)不一，總體上有以下兩類：一些學(xué)者認(rèn)為管理層股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)創(chuàng)新效果的提升之間存在顯著的正向相關(guān)。Jesen與Meckling（1976 ）認(rèn)為，企業(yè)創(chuàng)新的實(shí)施受到股權(quán)激勵(lì)的正向促進(jìn)作用；Marianna（2006 ）通過對(duì)上市公司數(shù)據(jù)的分析得出，在股權(quán)激勵(lì)的作用下，高管會(huì)更愿意提高研發(fā)投入，促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新；黃淙淙（2012 ）通過我國(guó)民營(yíng)上市公司經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，對(duì)企業(yè)高管進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)能推動(dòng)企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)的開展；劉燕（2017 ）的研究也發(fā)現(xiàn)，股權(quán)激勵(lì)對(duì)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新影響顯著。另一些學(xué)者的觀點(diǎn)是，管理層股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施對(duì)于企業(yè)創(chuàng)新效果沒有顯著影響甚至產(chǎn)生負(fù)面作用。余志良、張平（2009 ）認(rèn)為實(shí)施高管持股不能顯著促進(jìn)企業(yè)自主創(chuàng)新研發(fā)，兩者之間不具有明顯相關(guān)關(guān)系；趙洪江、陳學(xué)華等（2008 ）在闡明上市公司的組織架構(gòu)與創(chuàng)新投入作用關(guān)系的基礎(chǔ)上，發(fā)現(xiàn)董事長(zhǎng)持股越多，公司研發(fā)績(jī)效越低。此外，還有一些研究認(rèn)為，資本市場(chǎng)的短期壓力會(huì)增加管理層的短視行為，繼而抑制企業(yè)創(chuàng)新（Chemma-nur等，2014 ）。綜上所述，后續(xù)的研究重點(diǎn)將是企業(yè)股權(quán)激勵(lì)實(shí)施在不同情況下對(duì)于創(chuàng)新效果影響的差異性分析。本文通過選取案例對(duì)此進(jìn)行進(jìn)一步分析，以?？低暈榇恚云跒槲覈?guó)高新技術(shù)企業(yè)管理層股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施提供建議。

2 案例描述

?？低暢闪⒂?001 年，是一家國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的安防產(chǎn)品及行業(yè)解決方案提供商，自成立以來共實(shí)施了四次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，考慮到研究對(duì)象的特征和數(shù)據(jù)可獲得性，本文選取2014 年和2016 年兩次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃進(jìn)行研究，兩期均為限制性股票激勵(lì)方式。

3 案例分析

本文認(rèn)為，創(chuàng)新效果的衡量可以從直接和間接產(chǎn)出成果兩個(gè)角度著手分析。對(duì)于直接產(chǎn)出成果，選取專利申請(qǐng)和專利授權(quán)數(shù)目作為衡量指標(biāo)；對(duì)于間接產(chǎn)出成果，選取主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率來度量。通過上述兩方面入手，本文將對(duì)實(shí)施管理層股權(quán)激勵(lì)前后公司整體的創(chuàng)新效果進(jìn)行比較，以期能夠分析得到企業(yè)創(chuàng)新效果存在差異的原因。

3.1 對(duì)專利申請(qǐng)數(shù)的影響

?？低暤膶＠暾?qǐng)數(shù)先上升后下降，實(shí)施管理層股權(quán)激勵(lì)當(dāng)年的專利申請(qǐng)數(shù)相較于各自的前一年上升了330 和1029 ，增速為65.09%和63.64%，公司實(shí)施管理層股權(quán)激勵(lì)對(duì)于專利申請(qǐng)數(shù)的促進(jìn)作用十分理想，第二期管理層股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃對(duì)于企業(yè)創(chuàng)新效果的度量指標(biāo)之一的專利申請(qǐng)數(shù)作用更加突出。此外，專利包括發(fā)明專利、實(shí)用新型專利和外觀設(shè)計(jì)專利三種。林艷和王宏起（2009 ）認(rèn)為，發(fā)明專利的創(chuàng)新性在三者中是最高的，其在公司整體專利中的占比代表企業(yè)取得具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的創(chuàng)新效果能力，因而可以認(rèn)為，發(fā)明專利最能體現(xiàn)企業(yè)創(chuàng)新效果中的專利申請(qǐng)數(shù)量這一指標(biāo)。?？低暤陌l(fā)明專利申請(qǐng)數(shù)在2015 年顯著上升，而2016 年該數(shù)值為341 件，比2015 年更是提高了兩倍以上。與行業(yè)發(fā)明專利申請(qǐng)數(shù)相比，?？低曂瑯邮窃?014 年之后與行業(yè)平均水平拉開了巨大差距。

3.2 對(duì)專利授權(quán)數(shù)的影響

由于創(chuàng)新研發(fā)活動(dòng)普遍周期長(zhǎng)，投入金額大，且提交專利申請(qǐng)后需要一段時(shí)間進(jìn)行認(rèn)證和批準(zhǔn)，所以我們認(rèn)為專利授權(quán)數(shù)存在時(shí)間上的滯后性。因此，對(duì)于本文選取的兩次股權(quán)激勵(lì)，我們分別選取滯后一年的專利授權(quán)數(shù)與當(dāng)年進(jìn)行比較，以分析兩次股權(quán)激勵(lì)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新效果的影響。?？低曉趯?shí)施第一期股權(quán)激勵(lì)后，使專利授權(quán)數(shù)2015 年比2014 年上漲了153.19%。企業(yè)在2016 年底的第二期股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后，2017 年的專利授權(quán)數(shù)比2016 年上升了96.67%。第一期股權(quán)激勵(lì)對(duì)于提高企業(yè)創(chuàng)新的效果更好。

3.3 對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率的影響

與專利授權(quán)數(shù)相同，考慮到企業(yè)創(chuàng)新所得到的專利對(duì)于公司整體營(yíng)收的作用需要一段時(shí)間才能夠得以體現(xiàn)，因此，對(duì)于兩次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，我們分別選取滯后一年的主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率與當(dāng)年進(jìn)行比較，以分析兩次股權(quán)激勵(lì)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新效果的影響。?？低暤闹鳡I(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率總體上是下降的，2015 年這一數(shù)值更是繼續(xù)下降4.22%，說明第一輪股權(quán)激勵(lì)對(duì)于增強(qiáng)企業(yè)創(chuàng)新效果方面作用甚微。2016 年公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率穩(wěn)步回升，2017 年增加了2.33%，說明企業(yè)的創(chuàng)新效果有一定提高，管理層股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃起到了一定作用，由此可以得出2016 年的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃從間接產(chǎn)出成果來看，對(duì)于企業(yè)創(chuàng)新效果的提升作用更強(qiáng)。

4 結(jié)論與建議

4.1 案例結(jié)論

綜上所述，第二期股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃在提高專利申請(qǐng)數(shù)和主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率上，效果都十分顯著，而在對(duì)專利授權(quán)數(shù)的影響上卻不如第一期。產(chǎn)生上述差異可能是受到管理層持股數(shù)、管理層持股比重的影響，使得長(zhǎng)期激勵(lì)效應(yīng)減弱。根據(jù)前文可知，?？低暤墓蓹?quán)激勵(lì)在2016 年的管理層持股數(shù)為5355.7 萬股，高于2014 年的5331.51 萬股，使得其在專利申請(qǐng)數(shù)和主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率的提高上顯著優(yōu)于2014 年的水平，由此可以得到管理層持股數(shù)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新效果具有正向促進(jìn)作用。對(duì)于管理層股權(quán)激勵(lì)比例來說，?？低曉?014 年時(shí)給予管理層的股票數(shù)目占股本總數(shù)的1.33%，比2016 年時(shí)的對(duì)應(yīng)值0.88%多0.45%，使得企業(yè)2014 年在專利授權(quán)數(shù)的提高上顯著優(yōu)于2016 年的相應(yīng)水平，可見管理層持股比重對(duì)于企業(yè)創(chuàng)新效果具有顯著的正向作用。而結(jié)合行業(yè)數(shù)據(jù)來看，?？低暪芾韺映止杀戎剌^行業(yè)均值仍偏低，缺乏長(zhǎng)期積極性，從而使得其對(duì)研發(fā)創(chuàng)新效果的影響具有局限性。通過研究可以發(fā)現(xiàn)，對(duì)于?？低暥裕芾韺庸蓹?quán)激勵(lì)能夠調(diào)動(dòng)管理層對(duì)創(chuàng)新的積極性，從而提升企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新效果。

第8篇：股權(quán)激勵(lì)綜述范文

關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵(lì) 非效率投資行為 投資水平

一、引言

當(dāng)管理層擁有公司剩余索取權(quán)達(dá)到一定水平，其福利函數(shù)將與公司績(jī)效正相關(guān)，因?yàn)楣芾韺雍屯獠抗蓶|的利益趨于一致。一方面，管理層在進(jìn)行投資決策時(shí)會(huì)反復(fù)權(quán)衡，選擇能夠同時(shí)實(shí)現(xiàn)股東財(cái)富最大化和自身利益最大化的最優(yōu)決策。另一方面，向上市公司的管理層實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，可能讓管理層獲得利用信息不對(duì)稱侵占和損害中小股東的機(jī)會(huì)；當(dāng)企業(yè)的委托問題不再是所有者—管理者沖突的時(shí)候，上市公司的投資行為會(huì)如何發(fā)生變化？ 股權(quán)激勵(lì)驅(qū)動(dòng)的企業(yè)投資行為又會(huì)受到哪些因素的影響？ 管理層股權(quán)激勵(lì)等上市公司控制權(quán)配置模式是否能夠促進(jìn)上市公司投資效率的改善？ 對(duì)這些問題的研究和解答，不僅在理論上有助于完善和解釋所有權(quán)集中條件下的企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)和控制權(quán)配置與企業(yè)非效率投資行為的關(guān)系，而且對(duì)于如何監(jiān)督和控制我國(guó)大股東控制條件下的公司非效率投資行為，提高公司業(yè)績(jī)，也有著現(xiàn)實(shí)的指導(dǎo)意義。本文以實(shí)施管理層股權(quán)激勵(lì)的上市公司為研究樣本，對(duì)比這些公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)前后投資效率的變化，分析影響非效率投資行為的因素，提出了相應(yīng)改進(jìn)建議。

二、文獻(xiàn)綜述

（一）國(guó)外文獻(xiàn) Jensen 和Murphy（1990）認(rèn)為，股權(quán)激勵(lì)作為股東和管理層之間的長(zhǎng)期利益協(xié)調(diào)機(jī)制，對(duì)高管人員的投資決策有重要影響。Murphy（1999）發(fā)現(xiàn)，增長(zhǎng)機(jī)會(huì)更多的公司會(huì)激勵(lì)管理層選擇盈利能力強(qiáng)的項(xiàng)目，從而反映出較強(qiáng)的投資效率改善空間。Ryan和Wiggins（2002）發(fā)現(xiàn)公司的成長(zhǎng)性與股票期權(quán)的使用呈正相關(guān)，具有增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的公司的股權(quán)激勵(lì)程度對(duì)R&D投資有顯著正相關(guān)，而帶有約束條件的限制性股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃與R&D投資負(fù)相關(guān)。Lazear（2004）發(fā)現(xiàn)在公司和股權(quán)激勵(lì)的行權(quán)對(duì)象信息不對(duì)稱的背景下，股權(quán)激勵(lì)可以作為信息過濾機(jī)制，促使具有行使股權(quán)激勵(lì)資格的管理人員選擇對(duì)公司有利的投資決策。Kang等（2006）發(fā)現(xiàn)在控制內(nèi)部融資約束與投資機(jī)會(huì)質(zhì)量的情況下，公司長(zhǎng)期投資與股權(quán)激勵(lì)在總報(bào)酬中所占的權(quán)重正相關(guān)。

（二）國(guó)內(nèi)文獻(xiàn) 羅進(jìn)輝、萬迪昉、蔡地（2008）等發(fā)現(xiàn)大股東持股比例和企業(yè)的過度投資水平是倒 N型曲線關(guān)系；而張棟、楊淑娥、楊紅（2008）則指出第一大股東持股比例與企業(yè)過度投資水平呈倒 U 關(guān)系；劉星、安靈（2010）則認(rèn)為第一大股東的控制度與投資績(jī)效之間呈先降后增的非線性關(guān)系。在我國(guó)上市公司大股東的股權(quán)屬性與非效率投資關(guān)系的研究方面，田利輝（2005）和羅進(jìn)輝、萬迪、蔡地（2008）發(fā)現(xiàn)上市公司的大股東屬性導(dǎo)致國(guó)有控股上市公司的投資效率是低于非國(guó)有控股的上市公司，前者有更多的過度投資傾向。徐莉萍、辛宇、陳工孟（2006）和劉星、安靈（2010）認(rèn)為不同性質(zhì)的大股東控制下的公司績(jī)效不同，中央部委最終控制的效率最高，地方政府的次之，而國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)控制的上市公司最差。毛世平（2009）認(rèn)為我國(guó)的上市公司具有金字塔型控制結(jié)構(gòu)，但是金字塔控制結(jié)構(gòu)下的股權(quán)制衡效應(yīng)并沒有得到完全發(fā)揮，股權(quán)制衡正面治理效應(yīng)的發(fā)揮是有其條件限制的。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）研究假設(shè) 由于一個(gè)公司籌集資金的能力有限，所以無法在連續(xù)兩年對(duì)固定資產(chǎn)進(jìn)行大量的投資，如果第一年投資較多時(shí)，第二年往往會(huì)有所收斂。由此，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：實(shí)施股權(quán)激勵(lì)以前，當(dāng)上一年投資水平較高時(shí)，本年實(shí)際投資水平將提高；實(shí)施股權(quán)激勵(lì)后，當(dāng)上一年投資水平較高時(shí)，本年實(shí)際投資水平將降低

一個(gè)公司的成長(zhǎng)性對(duì)其投資行為起決定性的作用，高成長(zhǎng)公司在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)后進(jìn)行大量投資以迅速提高的市場(chǎng)價(jià)值；相反的，高成長(zhǎng)公司在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)前盡量少投資，甚至不投資，以避免遞延其投資收益。由此得出以下假設(shè)：

假設(shè)2：實(shí)施股權(quán)激勵(lì)以前，公司成長(zhǎng)性越好，實(shí)際投資水平越低；實(shí)施股權(quán)激勵(lì)后，公司成長(zhǎng)性越好，實(shí)際投資水平越高

在理想的情況下，上市公司的投資水平取決于該公司自由現(xiàn)金流的充沛程度。但在信息不對(duì)稱的情況下，公司內(nèi)部現(xiàn)金流量的數(shù)量將直接影響投資規(guī)模，而且公司可能面臨著投資不足或過度投資問題。由此設(shè)定如下假設(shè)：

假設(shè)3：上市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)之后的投資效率與內(nèi)部現(xiàn)金流有一定關(guān)系，但方向并不明確

企業(yè)的盈利能力決定了企業(yè)資本的增值能力，反映了企業(yè)賺取利潤(rùn)的能力，也是判斷企業(yè)能否保全其資本的依據(jù)。因此得出如下假設(shè)：

假設(shè)4：企業(yè)非效率行為的發(fā)生與其盈利能力有一定關(guān)系

上市公司負(fù)債融資，一方面導(dǎo)致公司在投資決策中必須考慮到債權(quán)人的債務(wù)約束，往往被迫放棄預(yù)期高風(fēng)險(xiǎn)高收益的項(xiàng)目，從而導(dǎo)致投資不足。另一方面，還本付息的壓力，抑制企業(yè)投資負(fù)凈現(xiàn)值的項(xiàng)目，抑制過度投資行為。因此提出以下假設(shè)：

假設(shè)5：企業(yè)非效率投資行為受其負(fù)債水平影響較大

（二）變量定義和模型建立

各變量指標(biāo)的含義如下：（1）本文選取管理層持股比例（BLOCK）作為控制變量。（2）內(nèi)部現(xiàn)金流（CF）：用樣本企業(yè)在當(dāng)期產(chǎn)生的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~做變量，并除以其期初資本存量，用以消除公司規(guī)模差異對(duì)內(nèi)部經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的影響。（3）成長(zhǎng)性指標(biāo)（GR）。本文選取主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率作為成長(zhǎng)性指標(biāo)的變量。（4）盈利能力指標(biāo)（GM）：本文選用銷售毛利率作為代表盈利能力的變量。（5）償債能力指標(biāo)（DEBT）本文用資產(chǎn)負(fù)債率作為衡量公司償債能力的變量。

（三）樣本選取和數(shù)據(jù)來源 本文選取2010年公告實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的上市公司作為樣本，并按照以下標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行樣本篩選：（1）不考慮ST和PT公司以及經(jīng)過重大資產(chǎn)重組的上市公司；（2）不考慮銀行、證劵公司、保險(xiǎn)公司、信托公司等金融類上市公司；（3）考慮到數(shù)據(jù)的完整性，剔除2009年后才上市的公司；（4）考慮到樣本的數(shù)量要求及可比性，最終選擇了制造業(yè)的29家上市公司作為樣本進(jìn)行研究；（5）為了研究2010年實(shí)施股權(quán)激勵(lì)前后也即相對(duì)于2010年來說2009年或2011年的投資效率變化，本文選擇2009年至2011年三年的數(shù)據(jù)作為研究對(duì)象。所有數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫及上市公司在上交所和深交所所的公告。

四、實(shí)證檢驗(yàn)分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì) 描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果見表（1）和表（2）。所選取的2010年實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的制造業(yè)上市公司樣本中，共有29家公司公告實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，但絕大部分都是私企，占總數(shù)的79.31%。表（1）表明，樣本上市公司中，股權(quán)激勵(lì)程度基本集中在1%-4%之間，少數(shù)在范圍之外，且范圍外的差距較大。表（2）說明了樣本公司的實(shí)際投資水平，表中數(shù)據(jù)充分顯示在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)后公司的實(shí)際投資水平逐步上升。

（二）回歸分析

五、結(jié)論

本文研究得出以下結(jié)論：（1）從我國(guó)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的上市公司的整體來看，都或多或少的存在非效率投資行為，而從其結(jié)構(gòu)來看，樣本公司的投資效率就其各自的公司特征決定，投資過度與投資不足并存，其中主要為投資過度。（2）實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的上市公司的投資支出與其投資機(jī)會(huì)和內(nèi)部現(xiàn)金流都存在著正相關(guān)關(guān)系，且受內(nèi)部現(xiàn)金流的作用更加明顯，其程度強(qiáng)于其他任何因素，從而表明決定公司投資規(guī)模的最重要因素是內(nèi)部現(xiàn)金流，這支持了融資約束理論。（3）盈利能力對(duì)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)上市公司的非效率投資行為影響較小，一方面反映在我國(guó)上市公司能夠取得投資機(jī)會(huì)的多寡與盈利無關(guān)，而另一方面反映當(dāng)企業(yè)盈利能力提升時(shí)，由于可以獲得較大收益、而在投資機(jī)會(huì)一定的情況下縮減實(shí)際投資于預(yù)期投資的差額從而降低了其過度投資行為產(chǎn)生的可能性，但是卻在另一方面增大了它投資不足的可能性。（4）企業(yè)的成長(zhǎng)能力與其投資支出、公司業(yè)績(jī)有著明顯的關(guān)系。公司的成長(zhǎng)機(jī)會(huì)能夠決定其最優(yōu)的投資規(guī)模，從而影響了其非效率投資行為?；趯?shí)施股權(quán)激勵(lì)的上市公司大多可以取得超額募集的資金的前提，本研究發(fā)現(xiàn)，公司的成長(zhǎng)性越好，其出現(xiàn)投資不足的可能性比較大，但是出現(xiàn)過度投資的可能性稍微偏小。

參考文獻(xiàn)：

[1]羅進(jìn)輝、萬迪昉、蔡地：《大股東治理與管理者過度投資行為研究》，《證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào)》2008年第12期。

[2]張棟、楊淑娥、楊紅：《第一大股東股權(quán)、治理機(jī)制與企業(yè)過度投資》，《當(dāng)代經(jīng)濟(jì)科學(xué)》2008年第4期。

[3]劉星、安靈：《大股東控制、政府控制層級(jí)與公司價(jià)值創(chuàng)造》，《會(huì)計(jì)研究》2010年第1期。

[4]徐莉萍、辛宇、陳工孟：《股權(quán)集中度和股權(quán)制衡及其對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響》，《經(jīng)濟(jì)研究》2006年第1期。

[5]毛世平：《金字塔控制結(jié)構(gòu)與股權(quán)制衡效應(yīng)》，《管理世界》2009年第1期。

[6]張功富：《我國(guó)上市公司投資：過度還是不足》，《會(huì)計(jì)研究》2009年第5期。

第9篇：股權(quán)激勵(lì)綜述范文

【關(guān)鍵詞】 國(guó)企高管層； 激勵(lì)與約束機(jī)制； 股權(quán)激勵(lì)； 企業(yè)績(jī)效考核指標(biāo)； 經(jīng)濟(jì)增加值

一、國(guó)企高管層激勵(lì)與約束機(jī)制

（一）國(guó)企、央企的界定

國(guó)際慣例中，國(guó)有企業(yè)指一個(gè)國(guó)家的中央政府或聯(lián)邦政府投資或參與控制的企業(yè)；在中國(guó)，國(guó)有企業(yè)還包括由地方政府投資參與控制的企業(yè)。政府的意志和利益決定了國(guó)有企業(yè)的行為。國(guó)際慣例中，國(guó)有資產(chǎn)投資或持股超過50％的企業(yè)即為國(guó)有企業(yè)。在中國(guó)中央企業(yè)是最具代表性的國(guó)有企業(yè)。

中央企業(yè)，簡(jiǎn)稱“央企”，通常指由國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)監(jiān)督管理的企業(yè)，是由國(guó)家直接創(chuàng)辦、領(lǐng)導(dǎo)的企業(yè)。廣義的中央企業(yè)包括三類：一是由國(guó)務(wù)院國(guó)資委管理的企業(yè)；二是由銀監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)管理的企業(yè)，屬于金融行業(yè)；三是由國(guó)務(wù)院其他部門或群眾團(tuán)體管理的企業(yè)。狹義上講，中央企業(yè)是國(guó)資委監(jiān)督管理的企業(yè)。本文中所涉及的中央企業(yè)是狹義的中央企業(yè)，是國(guó)資委網(wǎng)站上公布名單的中央企業(yè)。

（二）高管層的界定

我國(guó)《中央企業(yè)負(fù)責(zé)人經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核暫行辦法》中第二條規(guī)定，中央企業(yè)負(fù)責(zé)人是“指國(guó)務(wù)院確定的由國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)履行出資人職責(zé)的國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)的下列人員：1.國(guó)有獨(dú)資企業(yè)和未設(shè)董事會(huì)的國(guó)有獨(dú)資公司的總經(jīng)理（總裁）、副總經(jīng)理（副總裁）、總會(huì)計(jì)師；2.設(shè)董事會(huì)的國(guó)有獨(dú)資公司（國(guó)資委確定的董事會(huì)試點(diǎn)企業(yè)除外）的董事長(zhǎng)、副董事長(zhǎng)、董事，總經(jīng)理（總裁）、副總經(jīng)理（副總裁）、總會(huì)計(jì)師；3.國(guó)有控股公司國(guó)有股權(quán)代表出任的董事長(zhǎng)、副董事長(zhǎng)、董事，總經(jīng)理（總裁），列入國(guó)資委黨委管理的副總經(jīng)理（副總裁）、總會(huì)計(jì)師。”本文研究的高管層包括年報(bào)摘要中披露的董事、監(jiān)事與其它高級(jí)經(jīng)理人員，具體包括董事長(zhǎng)、副董事長(zhǎng)、董事、監(jiān)事、總經(jīng)理、副總經(jīng)理、總裁、副總裁、總會(huì)計(jì)師、總經(jīng)濟(jì)師、總工程師、財(cái)務(wù)總監(jiān)等。

（三）國(guó)企高管層的約束機(jī)制

我國(guó)《中央企業(yè)負(fù)責(zé)人經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核暫行辦法》中規(guī)定的央企負(fù)責(zé)人經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核辦法，可以說是目前我國(guó)對(duì)國(guó)企高管層經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的約束機(jī)制。該文件第八條規(guī)定“年度經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核指標(biāo)包括基本指標(biāo)與分類指標(biāo)”。（表1）

國(guó)有企業(yè)作為一種生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)組織形式同時(shí)具有營(yíng)利法人和公益法人的特點(diǎn)。因此，可以使用兩種評(píng)價(jià)指標(biāo)體系：公共績(jī)效指標(biāo)和財(cái)務(wù)績(jī)效，同時(shí)輔之于其他績(jī)效指標(biāo)，并賦予不同權(quán)重。公共績(jī)效的核心指標(biāo)是社會(huì)貢獻(xiàn)率，財(cái)務(wù)績(jī)效的核心指標(biāo)是國(guó)有資產(chǎn)增值率，其他績(jī)效指標(biāo)主要包括客戶滿意度、企業(yè)運(yùn)營(yíng)效率、企業(yè)創(chuàng)新能力等。

（四）國(guó)企高管層激勵(lì)機(jī)制

為保證各類國(guó)有企業(yè)盡最大可能發(fā)揮各自的作用，國(guó)資委正在逐步實(shí)施國(guó)有企業(yè)高管層激勵(lì)機(jī)制。其激勵(lì)的形式有很多種，包括：薪酬激勵(lì)、股權(quán)激勵(lì)、控制權(quán)激勵(lì)、行政晉升、聲譽(yù)激勵(lì)等。

1.薪酬激勵(lì)。薪酬就是企業(yè)對(duì)員工為企業(yè)所做的貢獻(xiàn)（包括他們實(shí)現(xiàn)的績(jī)效，付出的努力、時(shí)間、學(xué)識(shí)、技能、經(jīng)驗(yàn)與創(chuàng)造）所付給相應(yīng)的報(bào)酬。廣義的薪酬包括基本薪資、獎(jiǎng)勵(lì)薪資、附加薪資、福利等。激勵(lì)是指通過調(diào)整外因來調(diào)動(dòng)內(nèi)因，從而使被激勵(lì)者行為向提供激勵(lì)者預(yù)期的方向發(fā)展的過程。薪酬激勵(lì)的本質(zhì)就是一種薪酬管理方式，它是以激勵(lì)員工為目的，設(shè)計(jì)一整套具有激勵(lì)作用的薪酬制度，運(yùn)用具有針對(duì)性、激勵(lì)性的薪酬實(shí)施方法，達(dá)到組織目標(biāo)的薪酬管理方式。

2.股權(quán)激勵(lì)。股權(quán)激勵(lì)是一種通過經(jīng)營(yíng)者獲得公司股權(quán)形式給予企業(yè)經(jīng)營(yíng)者一定的經(jīng)濟(jì)權(quán)利，使他們能夠以股東的身份參與企業(yè)決策、分享利潤(rùn)、承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，從而勤勉盡責(zé)地為公司的長(zhǎng)期發(fā)展服務(wù)?，F(xiàn)代企業(yè)理論和國(guó)外實(shí)踐證明股權(quán)激勵(lì)對(duì)于改善公司治理結(jié)構(gòu)、降低成本、提升管理效率、增強(qiáng)公司凝聚力和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力起到非常積極的作用。通常情況下，股權(quán)激勵(lì)包括股票期權(quán)（Stock Options）、員工持股計(jì)劃（Employee Stock Owner Plans，簡(jiǎn)稱ESOP）和管理層收購（Management Buyout，簡(jiǎn)稱MBO）。

3.控制權(quán)激勵(lì)?？刂茩?quán)激勵(lì)指上市公司授予獨(dú)立董事必要的控制權(quán)，這些控制權(quán)將為獨(dú)立董事客觀公正地履行職責(zé)提供便利?！蛾P(guān)于在上市公司建立獨(dú)立董事制度的指導(dǎo)意見》規(guī)定獨(dú)立董事有對(duì)重大關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行監(jiān)督和檢查、對(duì)公司的重大經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和董事任免發(fā)表獨(dú)立意見、提議召開董事會(huì)或臨時(shí)股東大會(huì)等一系列權(quán)利，同時(shí)賦予獨(dú)立董事知情權(quán)。

二、國(guó)內(nèi)外有關(guān)本題的研究綜述

（一）國(guó)外管理層激勵(lì)與約束機(jī)制研究綜述

理論研究方面，從20世紀(jì)30年代美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家伯利和米恩斯最早提出“所有權(quán)與控制權(quán)的分離”命題，到70年代后信息經(jīng)濟(jì)學(xué)、契約理論、委托―理論都從不同角度對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理者行為的激勵(lì)與約束問題進(jìn)行了深入研究。各種學(xué)說的代表人物如：由科斯開辟的交易費(fèi)用理論；由威廉姆斯與克萊因開拓的資產(chǎn)專用性理論；由阿爾欽與德姆塞茨為先導(dǎo)的團(tuán)體生產(chǎn)理論；由威爾森與斯賓塞等開創(chuàng)的委托―理論，將研究的視角延伸到企業(yè)內(nèi)部最優(yōu)激勵(lì)與約束方案的設(shè)計(jì)；1996年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主英里斯對(duì)激勵(lì)理論做出開創(chuàng)性貢獻(xiàn)；經(jīng)濟(jì)計(jì)量學(xué)會(huì)主席（1992年）、歐洲經(jīng)濟(jì)學(xué)會(huì)主席（1998年）讓―雅克?拉豐對(duì)激勵(lì)機(jī)制設(shè)計(jì)與信息經(jīng)濟(jì)學(xué)作出杰出貢獻(xiàn)。從行為學(xué)角度提出與經(jīng)營(yíng)者行為密切相關(guān)的兩種激勵(lì)機(jī)制為：內(nèi)容型行為激勵(lì)理論和行為改造型激勵(lì)理論。內(nèi)容型激勵(lì)理論代表人物和代表理論為馬斯洛的需要激勵(lì)理論，麥克利蘭的成就激勵(lì)理論和赫茨博格的雙因素理論；行為改造型激勵(lì)理論的代表人物是斯金納的操作條件反射理論，海德的歸因理論以及行為挫折理論等。

實(shí)證研究方面，西方學(xué)者以贊同管理層持股影響企業(yè)業(yè)績(jī)的居多，但就管理層持股如何影響業(yè)績(jī)卻又有諸多不同意見：一部分學(xué)者認(rèn)為管理層持股比例與企業(yè)業(yè)績(jī)具有單調(diào)的線性正相關(guān)關(guān)系；另一部分則主張二者非單調(diào)線性正相關(guān)。此外，也有一些觀點(diǎn)認(rèn)為二者之間缺乏顯著的正相關(guān)性。

1.管理層股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效存在正相關(guān)關(guān)系。Bebston（1985）的研究肯定了管理層持股的重要意義，他的研究結(jié)果表明，股東財(cái)富的變化與管理層持股價(jià)值的變動(dòng)之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。

Jensen（1986），Hanson和Song（2000）則指出管理層持股有助于減少自由現(xiàn)金流量及成本，增加公司價(jià)值。管理層收購也從側(cè)面支持了“有關(guān)論”。

Lambert和Larcker（1987）（LL）以1970―1984年的370家美國(guó)公司為樣本，研究股票收益率和權(quán)益收益率在解釋管理人員現(xiàn)金薪酬（工資加獎(jiǎng)金）上的相對(duì)能力，如果薪酬計(jì)劃和薪酬委員會(huì)把股票收益率作為衡量管理層經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的指標(biāo)，股票收益率就與薪酬聯(lián)系更緊密；反之，如果他們用凈利潤(rùn)作為衡量管理層經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的指標(biāo)，權(quán)益收益率與薪酬聯(lián)系更緊密。

Morck、Shleifer and Vishny（1988）假設(shè)，管理人員持股會(huì)產(chǎn)生兩種效應(yīng)：利益趨同效應(yīng)和防御效應(yīng)。利益趨同效應(yīng)預(yù)示著內(nèi)部股權(quán)與公司資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)值之間存在著一種持續(xù)的正相關(guān)關(guān)系；而防御效應(yīng)則意味著當(dāng)內(nèi)部股權(quán)比例達(dá)到某一范圍時(shí)，二者負(fù)相關(guān)。隨著企業(yè)管理層持股比例的變化，兩種效應(yīng)此消彼長(zhǎng)，從而決定了企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的波動(dòng)變化。為了證明上述結(jié)論，他們以1980年《財(cái)富》雜志排名前500家公司中的371家為研究樣本，以擁有的股份不少于0.2%的董事們的持股比例之和衡量管理層持股比例，采用托賓Q值測(cè)度公司績(jī)效，對(duì)研究樣本的橫截面數(shù)據(jù)進(jìn)行分段回歸來研究管理層股權(quán)與公司績(jī)效間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)管理層股權(quán)與公司績(jī)效之間存在顯著的非單調(diào)關(guān)系：在0%―5%這一范圍內(nèi)，托賓的Q值與董事股權(quán)正相關(guān)；在5%―25%范圍內(nèi)，托賓的Q值與董事股權(quán)負(fù)相關(guān)；而當(dāng)董事股權(quán)超過25%時(shí)，二者再次恢復(fù)正相關(guān)關(guān)系。Morck還認(rèn)為，正相關(guān)關(guān)系在小公司中維持較高的比例，在大公司較低。Morck的研究引起了廣泛關(guān)注，很多研究都沿用了Morck的思路。

Hemalin and Weishach（1991）以紐約證券交易所（NYSE）的142個(gè)上市公司為研究樣本，使用滯后公司績(jī)效一期的管理層股權(quán)數(shù)據(jù)研究管理層股權(quán)與公司績(jī)效的關(guān)系。研究結(jié)果表明，當(dāng)內(nèi)部股東持股比例分別在0%-1%，1%-5%，5%-20%和20%以上四個(gè)區(qū)間時(shí)，公司業(yè)績(jī)分別呈上升、下降、上升、再下降的變化趨勢(shì)。

Cho（1998）使用《財(cái)富》500強(qiáng)制造企業(yè)橫截面樣本作為研究對(duì)象，檢驗(yàn)了管理層持股比例、投資和公司價(jià)值之間的關(guān)系?；貧w結(jié)果表明，期權(quán)的內(nèi)生性會(huì)影響公司投資，從而影響公司價(jià)值，公司價(jià)值反過來影響管理層持股比例結(jié)構(gòu)。

Short和Keasey（1999）采用公司市場(chǎng)價(jià)值和賬面價(jià)值之間的比例、股東回報(bào)率作為衡量公司績(jī)效的指標(biāo)，發(fā)現(xiàn)公司績(jī)效是管理層持股比例的二次函數(shù)。該文證實(shí)的關(guān)系與Morck等類似，只是轉(zhuǎn)折點(diǎn)較高。

Aboody和Krasznik（2000）以1992-1996年的1 264個(gè)不同的美國(guó)公司作為研究樣本，把研究對(duì)象定位于這些公司的CEO們，因?yàn)镃EO們控制著公司松弛的信息。所選擇的樣本公司給予CEO們4 426員工股票期權(quán)的獎(jiǎng)勵(lì)，這些獎(jiǎng)勵(lì)中有2 039是存在于有固定分紅日的公司中，也就是說每年的獎(jiǎng)勵(lì)都在同一時(shí)間，因此CEO們知道員工股票期權(quán)的獎(jiǎng)勵(lì)什么時(shí)間發(fā)生。通過研究，他們發(fā)現(xiàn)，通常情況下存在員工股票期權(quán)的公司的CEO們?cè)诜旨t日之前會(huì)利用各種策略來操縱股票價(jià)格下降，之后又會(huì)采用各種策略操縱股票價(jià)格上升。

Griffith、Fogelberg和Weeks（2002）檢驗(yàn)了日本銀行的CEO股權(quán)結(jié)構(gòu)和銀行績(jī)效的關(guān)系，當(dāng)把經(jīng)濟(jì)績(jī)效作為公司績(jī)效時(shí)，商業(yè)銀行的CEO股權(quán)與公司價(jià)值呈非線性關(guān)系。

2.管理層股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效不存在相關(guān)關(guān)系。Demsetz和Lehn（1985）以1980年511家公司為樣本，采用會(huì)計(jì)收益率與公司內(nèi)部人持股比率進(jìn)行回歸，結(jié)果發(fā)現(xiàn)二者之間并不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。

Palia等（1999）證明了管理人員持有股權(quán)是內(nèi)生決定的，他認(rèn)為對(duì)于管理人員薪酬激勵(lì)這樣的合約，如果沒有控制合約環(huán)境和公司類型的差異性所產(chǎn)生的研究結(jié)果將會(huì)具有誤導(dǎo)性。Palia（2001）通過面板數(shù)據(jù)和工具變量解決了內(nèi)生性問題，他的實(shí)證結(jié)果發(fā)現(xiàn)管理層持股水平和公司價(jià)值是正相關(guān)關(guān)系，但并不顯著。

Demsetz和Villalonga（2001）將公司股權(quán)結(jié)構(gòu)劃分為管理層股權(quán)和大股東股權(quán)兩部分，并將公司股權(quán)結(jié)構(gòu)作為內(nèi)生變量進(jìn)一步研究公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效的關(guān)系，結(jié)果證實(shí)公司的所有權(quán)結(jié)構(gòu)是一個(gè)內(nèi)生變量，而與公司績(jī)效無關(guān)。

（二）國(guó)內(nèi)相關(guān)研究綜述

國(guó)內(nèi)理論研究開始于2001年中央政府公布《國(guó)有企業(yè)改革和發(fā)展的若干重大問題的決定》和國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)者激勵(lì)與約束機(jī)制的相關(guān)規(guī)范。理論界借鑒國(guó)外激勵(lì)理論的方法來研究國(guó)內(nèi)企業(yè)所有者與經(jīng)營(yíng)者之間的委托問題、激勵(lì)機(jī)制問題、產(chǎn)權(quán)問題，例如張維迎教授的《博棄論與信息經(jīng)濟(jì)學(xué)》為國(guó)內(nèi)學(xué)者研究激勵(lì)理論奠定了基礎(chǔ)；劉兵教授撰寫的《企業(yè)經(jīng)營(yíng)者激勵(lì)制約理論與實(shí)務(wù)》以當(dāng)代企業(yè)理論、經(jīng)營(yíng)者行為分析、經(jīng)營(yíng)者市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與選擇機(jī)制、經(jīng)營(yíng)者激勵(lì)機(jī)制設(shè)計(jì)、經(jīng)營(yíng)者監(jiān)督機(jī)制設(shè)計(jì)為線索，結(jié)合案例全面系統(tǒng)闡述企業(yè)經(jīng)營(yíng)者激勵(lì)制約機(jī)制。

國(guó)內(nèi)實(shí)證研究，主要參考國(guó)外相關(guān)分析對(duì)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)高管層股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效之間或存在正相關(guān)關(guān)系或不相關(guān)性明顯。

袁國(guó)良，王懷芳和劉明（1999）用凈資產(chǎn)收益率衡量公司績(jī)效并作為被解釋變量，回歸結(jié)果表明：目前上市公司績(jī)效和高管持股比例基本不相關(guān)，即使非國(guó)有控股上市公司，高管持股比例和公司績(jī)效的正相關(guān)關(guān)系也非常弱。

劉國(guó)亮和王加勝（2000）在此問題上所做的實(shí)證檢驗(yàn)與Jensen和Meckling（1976）的結(jié)論相一致，即管理層持股比例（指最大的前五位由管理者持有的公司股份占公司總股本的比例）與企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效正相關(guān)。

魏剛（2000）用加權(quán)平均的凈資產(chǎn)收益率（ROE）作為公司績(jī)效變量，用高管總體持股數(shù)量占公司總股本的比例（MSR）作為持股變量，用公司總股本（SIZE）表示企業(yè)規(guī)模變量，通過描述性統(tǒng)計(jì)和回歸分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)實(shí)證檢驗(yàn)不支持公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效與高級(jí)管理人員（指公司董事會(huì)成員、總經(jīng)理、總裁、副總經(jīng)理、副總裁、財(cái)務(wù)總監(jiān)、總工程師、總經(jīng)濟(jì)師、總農(nóng)藝師、董事會(huì)秘書和監(jiān)事會(huì)成員）的持股比例顯著正相關(guān)的假設(shè)。

于東智和谷立日（2001）研究表明：高級(jí)管理層持股比例總體上與公司績(jī)效（凈資產(chǎn)收益率）呈正相關(guān)關(guān)系，但不具有統(tǒng)計(jì)上的顯著性；與公司規(guī)模負(fù)相關(guān)且不具有統(tǒng)計(jì)上的顯著性，與行業(yè)和地區(qū)啞變量相關(guān)關(guān)系不顯著。

童晶駿（2003）選擇截至2002年實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的34家企業(yè)，采用對(duì)比分析的方法比較了1999-2001年這些企業(yè)與全體上市公司的凈資產(chǎn)收益率和股票收益率，得出虛擬股票期權(quán)模式的業(yè)績(jī)最好，管理層收購次之，然后是業(yè)績(jī)股票，再是股票增值權(quán)。

徐大偉、蔡銳、徐鳴雷（2005）以實(shí)施了管理層收購的25家企業(yè)為樣本，研究得出，當(dāng)管理層持股比例處于0―7.5％的范圍內(nèi)時(shí)，管理層持股比例的增加會(huì)提高上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效；當(dāng)管理層持股比例處于7.5％―33.35％的范圍時(shí)，管理層持股比例的增加會(huì)導(dǎo)致管理層對(duì)外部股東的利益侵占，增加公司的成本，從而表現(xiàn)為上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效與管理層持股比例負(fù)相關(guān)；而在管理層持股比例大于33.35％的情況下，持股比例的增加又會(huì)刺激管理者的經(jīng)營(yíng)行為，進(jìn)一步提高上市公司的整體績(jī)效。

魏鋒（2006）采用單一方程進(jìn)行OLS估計(jì)時(shí)，得出結(jié)論：管理層持股比例、公司投資行為與公司價(jià)值有非線性關(guān)系，當(dāng)采用聯(lián)立方程模型時(shí)，結(jié)果與單一方程估計(jì)的結(jié)果有較大差異；當(dāng)以ROA度量公司價(jià)值時(shí)，公司價(jià)值影響管理層持股比例，但逆向關(guān)系不成立。

三、實(shí)證研究模型設(shè)計(jì)

（一）樣本的選擇及數(shù)據(jù)的提取

筆者選取2003-2007年我國(guó)中央企業(yè)五年的數(shù)據(jù)作為研究對(duì)象，利用SPSS分析軟件對(duì)這些數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析。在對(duì)企業(yè)績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)的確定上，采取調(diào)查問卷的方式，按照調(diào)查問卷的結(jié)果對(duì)中央企業(yè)的績(jī)效評(píng)價(jià)所采用的指標(biāo)分析確定。

（二）假設(shè)部分

以國(guó)資委的暫行辦法中考核企業(yè)業(yè)績(jī)的指標(biāo)作為本篇文章考核企業(yè)業(yè)績(jī)的指標(biāo)，研究這些指標(biāo)與高管層持股比例的關(guān)系，主要假設(shè)如下：

假設(shè)一：高管層持股比例與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效存在顯著的線性正相關(guān)關(guān)系

假設(shè)二：高管層持股比例與企業(yè)扣除非經(jīng)常性收益的年度利潤(rùn)總額正相關(guān)

假設(shè)三：高管層持股比例與凈資產(chǎn)收益率成正相關(guān)關(guān)系

假設(shè)四：高管層持股比例與其任職期間主營(yíng)業(yè)務(wù)收入平均增長(zhǎng)率正相關(guān)

假設(shè)五：高管層持股比例與其任職期間的國(guó)有資產(chǎn)保值增值率成正相關(guān)關(guān)系

假設(shè)六：高管層持股比例與企業(yè)經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）成正相關(guān)關(guān)系

（三）模型部分

在以上假設(shè)基礎(chǔ)上，筆者對(duì)我國(guó)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)機(jī)制的央企在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)機(jī)制前后，企業(yè)績(jī)效的變化情況進(jìn)行實(shí)證研究，以期從有無股權(quán)激勵(lì)兩方面分別建立以下有關(guān)模型分析企業(yè)績(jī)效，得出高管層股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系。

模型一：GP①=α+β×DIR+Control Variable+…+ε（i=1，2，3…n）

模型二：ROA②=α+β×DIR+Control Variable+…+ε（i=1，2，3…n）

模型三：CROR③=α+β×DIR+Control Variable+…+ε（i=1，2，3…n）

模型四：EVA④=α+β×DIR+Control Variable+…+ε（i=1，2，3…n）

（下篇見2009年第4期中）

【參考文獻(xiàn)】

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