股票的市值管理精選(九篇)

前言：一篇好文章的誕生，需要你不斷地搜集資料、整理思路，本站小編為你收集了豐富的股票的市值管理主題范文，僅供參考，歡迎閱讀并收藏。

第1篇：股票的市值管理范文

各省、自治區(qū)、直轄市、計(jì)劃單列市證管辦（證監(jiān)會(huì)），各證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)：

經(jīng)過(guò)各方的共同努力，今年上半年股票發(fā)行工作進(jìn)展順利。但在股票發(fā)行過(guò)程中，還存在著對(duì)發(fā)行工作重視不夠，組織不力，信息披露不充分，計(jì)算機(jī)數(shù)據(jù)處理失常，申購(gòu)資金退還不及時(shí)，凍結(jié)資金利息未按規(guī)定支付等問(wèn)題。個(gè)別中介機(jī)構(gòu)不能勤勉盡責(zé)，甚至在承銷活動(dòng)中弄虛作假。為了加強(qiáng)對(duì)股票發(fā)行市場(chǎng)的監(jiān)管，切實(shí)做好股票發(fā)行工作，維護(hù)市場(chǎng)健康、穩(wěn)定發(fā)展，特通知如下：

一、要加強(qiáng)對(duì)股票發(fā)行工作的領(lǐng)導(dǎo)

股票發(fā)行面對(duì)全國(guó)成千上萬(wàn)股民，涉及面廣，容易引發(fā)社會(huì)問(wèn)題。各地對(duì)股票發(fā)行工作要高度重視，要按規(guī)定成立發(fā)行領(lǐng)導(dǎo)小組，統(tǒng)一指揮，精心組織，確保股票發(fā)行工作萬(wàn)無(wú)一失。在股票發(fā)行時(shí)，要建立正常的聯(lián)系制度，將發(fā)行中的情況及時(shí)向中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)行部報(bào)告。

二、要切實(shí)做好企業(yè)申報(bào)材料的初審工作

各地證管辦（證監(jiān)會(huì)）要充分履行自身的職能，加強(qiáng)發(fā)行監(jiān)管。在審核企業(yè)申報(bào)材料過(guò)程中，要按照國(guó)家及證監(jiān)會(huì)的法律、法規(guī)和規(guī)定，嚴(yán)把初審關(guān)，確保上報(bào)材料符合國(guó)家及證監(jiān)會(huì)的法律、法規(guī)、政策，杜絕上報(bào)材料的虛假和不實(shí)。

第2篇：股票的市值管理范文

省人民銀行制訂的《江蘇省企業(yè)發(fā)行股票、債券試行管理辦法》，已經(jīng)省各有關(guān)主管部門反復(fù)研究修改，現(xiàn)轉(zhuǎn)發(fā)給你們，請(qǐng)研究試行。

企業(yè)有計(jì)劃地發(fā)行股票、債券，有利于擴(kuò)大資金融通和橫向多層次的經(jīng)濟(jì)聯(lián)系，有利于推動(dòng)資金合理流動(dòng)和運(yùn)用效率的提高，是新形勢(shì)下一條重要的聚財(cái)之道，對(duì)于加快我省經(jīng)濟(jì)建設(shè)的發(fā)展具有積極的作用。

由于我們對(duì)省內(nèi)發(fā)行股票、債券的工作還缺乏經(jīng)驗(yàn)，各級(jí)政府必須加強(qiáng)領(lǐng)導(dǎo)，切實(shí)掌握好。發(fā)行股票、債券必須堅(jiān)持量力而行、經(jīng)濟(jì)有償、誰(shuí)集誰(shuí)還、自愿互利的原則，不得搞強(qiáng)迫命令，硬性攤派。人民銀行是股票、債券的主管部門，要認(rèn)真負(fù)責(zé)，抓好這項(xiàng)工作，特別要注意在宏觀上不失控制，做好綜合平衡和管理工作。有關(guān)部門要與人民銀行密切配合，通力協(xié)作，在試行中不斷總結(jié)經(jīng)驗(yàn)，使這一辦法逐步完善起來(lái)。在試行中有什么問(wèn)題，望及時(shí)同省人民銀行聯(lián)系。

附件：江蘇省企業(yè)發(fā)行股票、債券試行管理辦法

為了正確運(yùn)用股票、債券的形式籌集社會(huì)資金，引導(dǎo)資金的合理融通，以適應(yīng)經(jīng)濟(jì)建設(shè)的需要，特制訂本辦法。

一、原　則

第一條　企業(yè)發(fā)行股票、債券向社會(huì)集資，必須堅(jiān)持量力而行、經(jīng)濟(jì)有償、誰(shuí)集誰(shuí)還、自愿互利的原則，不得強(qiáng)迫攤派。

第二條　集資興辦的項(xiàng)目應(yīng)符合國(guó)家經(jīng)濟(jì)建設(shè)發(fā)展方向，經(jīng)過(guò)可行性論證。要先選定項(xiàng)目，然后集資，以避免盲目性。

二、股　票

第三條　股票是集資單位發(fā)給投資者證明其入股份額和應(yīng)得權(quán)益的有價(jià)證券。長(zhǎng)期參與合股企業(yè)入股經(jīng)營(yíng)的是不限期股票，在一定年限內(nèi)參與入股的是定期股票。

第四條　在入股期限內(nèi)，股票持有者按合股企業(yè)章程規(guī)定領(lǐng)取股息，參與分紅，并共同負(fù)擔(dān)以購(gòu)股額為限的企業(yè)經(jīng)營(yíng)虧損的經(jīng)濟(jì)責(zé)任，合股企業(yè)解散或破產(chǎn)，股權(quán)持有者有取得分配企業(yè)清償債務(wù)后剩余財(cái)產(chǎn)的權(quán)利。

第五條　發(fā)行股票的單位必須是具有法人地位的經(jīng)濟(jì)實(shí)體。凡是在工商行政管理部門登記注冊(cè)的新建或擴(kuò)建國(guó)營(yíng)企業(yè)、集體企業(yè)和各種經(jīng)濟(jì)聯(lián)合體，經(jīng)批準(zhǔn)后，可向企業(yè)、事業(yè)單位和個(gè)人發(fā)行股票。向單位發(fā)行的是集體股股票，向個(gè)人發(fā)行的是個(gè)人股股票。集體股股權(quán)屬單位集體所有，個(gè)人股股權(quán)屬個(gè)人所有。全民企業(yè)發(fā)行的個(gè)人股股票只限定期股票。

第六條　發(fā)行股票的發(fā)起單位，應(yīng)首先認(rèn)購(gòu)不少于百分之二十的份額；如預(yù)定發(fā)行額對(duì)外發(fā)行不足時(shí)，應(yīng)由發(fā)起單位連帶認(rèn)足。股票可以按預(yù)定計(jì)劃一次或分次發(fā)行。

第七條　集體股和個(gè)人股的股息，可比照同期銀行定期存款的利率，也可在上述利率上下百分之二十的范圍內(nèi)確定。集股舉辦的項(xiàng)目投產(chǎn)以前，只計(jì)息，不付息；股息須在項(xiàng)目投產(chǎn)產(chǎn)生效益后方可支付。股息標(biāo)準(zhǔn)和支付時(shí)間應(yīng)在集股章程中訂明。支付股息由企業(yè)列“營(yíng)業(yè)外支出”。

股票的紅利，在企業(yè)稅后留利中提取應(yīng)提的各項(xiàng)基金后，按股分配。分紅基金占留利總額的比例，應(yīng)在集股章程中訂明。

三、企業(yè)債券

第八條　企業(yè)債券是企業(yè)發(fā)行的有期限的信用憑證。債券持有者享有債券規(guī)定的按期取得利息和收回本金的權(quán)利。發(fā)行單位無(wú)論經(jīng)營(yíng)盈虧，都必須按發(fā)行章程規(guī)定的時(shí)間付息、還本。企業(yè)解散或破產(chǎn)，應(yīng)清產(chǎn)抵償。

第九條　債券只付息，不分紅，到期還本；發(fā)行期限最長(zhǎng)不超過(guò)十年。債券利率可適當(dāng)高于銀行同檔存款利率。債券利息列“營(yíng)業(yè)外支出”。

第十條　發(fā)行企業(yè)債券的單位必須是在工商行政管理部門登記注冊(cè)，具有法人地位的經(jīng)濟(jì)實(shí)體。其發(fā)行債券的總額不得超過(guò)本企業(yè)自有凈資產(chǎn)的百分之五十。債券可以向單位發(fā)行，也可向個(gè)人發(fā)行。

第十一條　具有法人地位的企業(yè)，可以按照上述有關(guān)條文精神，根據(jù)投資項(xiàng)目的收益特點(diǎn)，發(fā)行分配實(shí)物指標(biāo)或以這些實(shí)物進(jìn)行補(bǔ)償?shù)膫?/p>

四、本金償還

第十二條　發(fā)行定期股票和債券的企業(yè)，必須建立“持股（還本）準(zhǔn)備金”制度。在本企業(yè)集資項(xiàng)目投產(chǎn)后的新增利潤(rùn)中，逐年于稅前提存償付本金的準(zhǔn)備金。每年提取的數(shù)額，在不超過(guò)本項(xiàng)目當(dāng)年新增效益的前提下，按發(fā)行額一定比例提取。但累計(jì)提取數(shù)不得超過(guò)股票或債券發(fā)行總額。提取的比例和數(shù)額，應(yīng)經(jīng)當(dāng)?shù)刎?cái)稅部門審查。發(fā)行單位因故未能實(shí)現(xiàn)預(yù)定利潤(rùn)計(jì)劃，所提準(zhǔn)備金不足償付到期本金時(shí)，應(yīng)用企業(yè)自己有權(quán)支配的其他資金償付，或按銀行規(guī)定申請(qǐng)貸款。

第十三條　股票、債券的發(fā)行單位應(yīng)切實(shí)保障投資者的合法權(quán)益。對(duì)投資者的受益內(nèi)容的經(jīng)濟(jì)償付辦法，必須在集資（招股）章程中詳細(xì)訂明，并在股票、債券上加以注明，作為發(fā)行單位應(yīng)對(duì)投資者履行有關(guān)承諾的依據(jù)。

股票或債券的持有者與發(fā)行單位發(fā)生糾紛，協(xié)商不能解決時(shí)，由股票、債券的主管部門仲裁，或申請(qǐng)經(jīng)濟(jì)法庭裁決。

五、股票、債券的管理

第十四條　中國(guó)人民銀行及所屬分支機(jī)構(gòu)，是發(fā)行股票、債券的主管機(jī)關(guān)。發(fā)行單位必須按下列規(guī)定向人民銀行提出申請(qǐng)：交驗(yàn)工商行政管理部門頒發(fā)的營(yíng)業(yè)執(zhí)照和確定為經(jīng)濟(jì)法人的公證文書；提交發(fā)行股票、債券的章程和具體辦法，章程中應(yīng)有投資項(xiàng)目、現(xiàn)有資產(chǎn)、效益預(yù)測(cè)、集資數(shù)量、發(fā)行范圍、分配辦法等內(nèi)容；凡屬固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目發(fā)行股票、債券的申請(qǐng)，必須按照國(guó)家規(guī)定經(jīng)有權(quán)批準(zhǔn)機(jī)關(guān)出具批準(zhǔn)列入計(jì)劃的書面證明；附有當(dāng)?shù)亻_(kāi)戶銀行簽注的意見(jiàn)。市、縣屬企業(yè)發(fā)行股票、債券要報(bào)省轄市人民銀行審查批準(zhǔn)。省屬以上企業(yè)發(fā)行股票、債券要經(jīng)省人民銀行批準(zhǔn)。鄉(xiāng)村范圍內(nèi)和集體企業(yè)內(nèi)部發(fā)行股票、債券，經(jīng)開(kāi)戶銀行審查同意，報(bào)縣（市）專業(yè)銀行會(huì)同計(jì)劃部門批準(zhǔn)，并報(bào)省轄市人民銀行備案。

第十五條　經(jīng)人民銀行批準(zhǔn)發(fā)行的股票、債券，除必須有發(fā)行單位的印章外，并應(yīng)在證券上注明批準(zhǔn)文號(hào)和銀行行名鑒，方為有效。

第十六條　對(duì)于以收據(jù)等形式的社會(huì)集資，而實(shí)際具有股票或債券性質(zhì)的，為明確經(jīng)濟(jì)責(zé)任和方便融通轉(zhuǎn)讓，應(yīng)引導(dǎo)采用股票或債券辦法辦理。供銷社、信用社的集股及經(jīng)濟(jì)償付等辦法，另按有關(guān)規(guī)定辦理。

六、股票、債券的發(fā)行、認(rèn)購(gòu)與轉(zhuǎn)讓

第十七條　發(fā)行股票、債券應(yīng)通過(guò)銀行。集資的資金在銀行開(kāi)立專戶，?？顚Ｓ?，不得抽調(diào)移用。

開(kāi)戶專業(yè)銀行受理發(fā)行單位的委托，代辦股票、債券的發(fā)行、收款、付息、還本及支付股份紅利等事項(xiàng)，但不承擔(dān)發(fā)行單位的經(jīng)濟(jì)責(zé)任。銀行也可受理股票或債券持有者的委托，辦理轉(zhuǎn)讓、過(guò)戶、掛失、補(bǔ)發(fā)及寄存保管等事項(xiàng)。

第十八條　銀行可以開(kāi)展有關(guān)股票、債券事項(xiàng)的咨詢業(yè)務(wù)。和咨詢的具體辦法，由各銀行制訂。銀行有責(zé)任監(jiān)督發(fā)行單位定期公布資產(chǎn)、負(fù)債和經(jīng)營(yíng)盈虧狀況，并有權(quán)監(jiān)督和審查購(gòu)買股票、債券的資金來(lái)源是否符合本辦法的有關(guān)規(guī)定。

第十九條　國(guó)營(yíng)企業(yè)、集體企業(yè)和各種經(jīng)濟(jì)聯(lián)合體企業(yè)認(rèn)購(gòu)股票或債券，必須按照國(guó)家有關(guān)規(guī)定，只能使用本企業(yè)有權(quán)支配的資金，不得動(dòng)用國(guó)撥流動(dòng)資金和銀行貸款；事業(yè)單位認(rèn)購(gòu)股票、債券，只限使用預(yù)算外資金。認(rèn)購(gòu)單位所得股息和債券利息，應(yīng)列作單位收入，照章納稅。

第二十條　除經(jīng)中國(guó)人民銀行批準(zhǔn)的金融機(jī)構(gòu)外，其他單位不得通過(guò)發(fā)行股票、債券經(jīng)營(yíng)資金借貸業(yè)務(wù)。

第二十一條　股票均為記名式。企業(yè)債券可以有記名式和不記名式，不記名債券只限對(duì)個(gè)人發(fā)行。

記名的股票和債券，可以掛失補(bǔ)發(fā)；不記名的債券，不掛失，不補(bǔ)發(fā)。

第二十二條　股票和債券可以融通轉(zhuǎn)讓，也可向銀行按有關(guān)規(guī)定申請(qǐng)抵押貸款或貼現(xiàn)。但不得當(dāng)作貨幣流通，不準(zhǔn)以股票、債券從事投機(jī)倒把活動(dòng)。記名的股票、債券轉(zhuǎn)讓時(shí)，應(yīng)由原持有者在轉(zhuǎn)讓的證券上以原印鑒背書證明，辦理過(guò)戶手續(xù)。個(gè)人所有的股票、債券只限轉(zhuǎn)讓給個(gè)人。

七、附　則

第3篇：股票的市值管理范文

【關(guān)鍵詞】展望理論 股票市場(chǎng) 市值規(guī)模 修正的GARCH模型 波動(dòng)率

Kahnenman與Tverskhy[1]在1979年提出了展望理論，認(rèn)為人們?cè)诿鎸?duì)收益時(shí)表現(xiàn)出風(fēng)險(xiǎn)厭惡，面對(duì)損失時(shí)表現(xiàn)出風(fēng)險(xiǎn)偏好的特點(diǎn)。具體到股票市場(chǎng)的實(shí)踐中就是，股票獲利時(shí)，人們傾向于出售手中的股票；股票虧損時(shí)，人們往往會(huì)產(chǎn)生惜售的心理。展望理論將個(gè)人的心理因素考慮在內(nèi)，在尚不成熟的中國(guó)股票市場(chǎng)中，由于人們的投資技巧和投資心理還不成熟，所以與西方國(guó)家相比，我國(guó)的股票市場(chǎng)更應(yīng)表現(xiàn)出展望理論所描述的特征。

孫培源、施東暉[2]通過(guò)對(duì)上交所交易股票換手率的統(tǒng)計(jì)分析驗(yàn)證了展望理論的實(shí)用性；陳紹勝[3]對(duì)294支開(kāi)放式基金進(jìn)行單因子回歸分析，也驗(yàn)證了中國(guó)開(kāi)放式基金市場(chǎng)中投資者的行為符合展望理論描述；張海峰、張維[4]等運(yùn)用隨機(jī)占優(yōu)理論對(duì)中國(guó)市場(chǎng)展望理論進(jìn)行了檢驗(yàn)，認(rèn)為我國(guó)投資者整體上表現(xiàn)出展望理論的決策偏好。

以往學(xué)者的研究一般是以整個(gè)市場(chǎng)為對(duì)象，并且只是簡(jiǎn)單地進(jìn)行數(shù)理統(tǒng)計(jì)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。本文將市場(chǎng)按股票的市值規(guī)模進(jìn)行分類，并且運(yùn)用修正的GARCH模型，來(lái)研究不同市值規(guī)模股票投資者的投資行為。

一、模型介紹

本文研究股票損益對(duì)股票成交量的影響，采用修正的GARCH模型進(jìn)行擬合檢驗(yàn)。為了驗(yàn)證展望理論，首先將虛擬變量引入均值方程。檢驗(yàn)展望理論的修正GARCH模型為：

lnl■=c+■θ■lnl■+φd■+ε■ （1）

σ■■=？漬+αε■■+βσ■■ （2）

l■為t時(shí)刻股票成交量，然后我們對(duì)其取自然對(duì)數(shù)，λ為成交量序列的滯后階數(shù)，ε■是無(wú)序相關(guān)的隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)，σ■為t時(shí)刻隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)的方差，d■為引入的虛擬變量。展望理論認(rèn)為人們會(huì)選擇一個(gè)參考點(diǎn)來(lái)判斷自己投資的損益情況，池麗旭、莊新田[5]對(duì)參考點(diǎn)的選取做了深入的研究，本文為了研究方便，選取市場(chǎng)平均收益率作為參考點(diǎn)，所以d■的取值為：

d■=1，r■>r■■0，其他 （3）

r■、r■■分別表示t時(shí)刻股票收益率和市場(chǎng)平均收益率。當(dāng)d■前的系數(shù)φ為正時(shí)，說(shuō)明股票收益率大于市場(chǎng)平均收益率，股票相對(duì)獲利，成交量放大，即符合展望理論的描述。因?yàn)楫?dāng)股票收益時(shí)，人們表現(xiàn)出風(fēng)險(xiǎn)偏好特征，傾向于出售手中的股票，股票成交量就會(huì)放大。

為了研究股票損益對(duì)股票成交量波動(dòng)率的影響，我們?cè)诜讲罘匠讨幸胩摂M變量，修正的GARCH模型為：

lnl■=c+■θ■lnl■+φd■+ε■ （4）

σ■■=？漬+αε■■+βσ■■+μd■ （5）

d■=1，r■>r■■0，其他 （6）

二、實(shí)證檢驗(yàn)

本文需要研究不同市值規(guī)模股票投資者的行為，因此選用樣本數(shù)據(jù)為超大盤、上證中盤和上證小盤指數(shù)，分別代表大、中、小市值規(guī)模的股票，樣本區(qū)間為2009年7月3日至2013年7月24日的周數(shù)據(jù)（數(shù)據(jù)來(lái)源于大智慧軟件）。市場(chǎng)平均收益率我們選用上證指數(shù)周平均收益率，數(shù)據(jù)選取時(shí)間和來(lái)源同上。

（一）數(shù)據(jù)處理及統(tǒng)計(jì)

首先對(duì)超大盤、上證中盤、上證小盤以及上證指數(shù)序列進(jìn)行自然對(duì)數(shù)處理，然后進(jìn)行差分，得到收益率，同時(shí)對(duì)前三大指數(shù)的成交量取自然對(duì)數(shù)。

表1 指數(shù)收益率與成交量描述性統(tǒng)計(jì)

由表1可以發(fā)現(xiàn)，指數(shù)的平均收益率均小于零，即處于虧損狀態(tài)，但大盤收益率的虧損最嚴(yán)重，其次是中盤，最后是小，而相對(duì)應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)差依次增加，說(shuō)明市值規(guī)模與收益和風(fēng)險(xiǎn)成反比；JB統(tǒng)計(jì)量和p值顯示指數(shù)收益率不服從正態(tài)分布。指數(shù)成交量的標(biāo)準(zhǔn)差隨市值規(guī)模增大逐漸減小，說(shuō)明成交量的波動(dòng)率與市值規(guī)模成正比；指數(shù)成交量的JB統(tǒng)計(jì)量和p值顯示大盤成交量接近于服從正態(tài)分布，而中盤和小盤顯著不服從正態(tài)分布。

（二）平穩(wěn)性檢驗(yàn)

對(duì)指數(shù)收益率和成交量進(jìn)行ADF檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示：

表2 ADF平穩(wěn)性檢驗(yàn)

注：c表示常數(shù)項(xiàng)，t表示趨勢(shì)項(xiàng)，i表示滯后階數(shù)（本例中采用SIC準(zhǔn)則，大盤成交量為1，其他數(shù)據(jù)為0）

由表2中ADF檢驗(yàn)結(jié)果得知，超大盤、上證中盤、上證小盤指數(shù)收益率和成交量均在1%顯著性水平下平穩(wěn)。

（三）自相關(guān)性分析

運(yùn)用自相關(guān)函數(shù)（ACF）和偏自相關(guān)函數(shù)（PACF）對(duì)成交量做自相關(guān)性檢驗(yàn)，本文只列出了滯后10期的ACF和PACF值，見(jiàn)表3：

表3 成交量ACF和PACF值

由表3的結(jié)果可知，超大盤、上證中盤和上證小盤指數(shù)成交量的自相關(guān)函數(shù)呈現(xiàn)出拖尾的特征，而偏自相關(guān)函數(shù)在1期后呈現(xiàn)出截尾的特征，因此成交量的滯后期確定為1期，即修正的GARCH模型均值方程（1）式中λ為1。

（四）修正的GARCH模型分析

分別采用修正的GARCH模型方程（1）～（3）和方程（4）～（6）分別研究股票損益對(duì)股票成交量以及股票成交量波動(dòng)率的影響，結(jié)果如表4所示：

表4 指數(shù)成交量修正GARCH模型參數(shù)

注：*代表在10%顯著性水平下顯著，**和***分別代表在5%和1%顯著性水平下顯著

由表4知，在方程（1）～（3）下，超大盤、上證中盤和上證小盤成交量修正GARCH模型均值方程中，虛擬變量前的參數(shù)？漬值均大于零，并且股票市值規(guī)模越小，？漬值越大，中盤指數(shù)和小盤指數(shù)的？漬值要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于大盤指數(shù)的？漬值，說(shuō)明在我國(guó)股票市場(chǎng)，無(wú)論股票市值規(guī)模大小，其投資者行為都符合展望理論的描述，但市值規(guī)模越小的股票，其投資者行為越符合展望理論的描述；在方差方程中，α+β值都遠(yuǎn)小于1，說(shuō)明股票成交量的波動(dòng)持續(xù)性較弱。方差方程引入虛擬變量后（見(jiàn)方程（4）～（6）），發(fā)現(xiàn)α+β值均顯著變大，說(shuō)明股票的損益信息增強(qiáng)了股票成交量波動(dòng)的持續(xù)性；另一方面，超大盤和上證小盤虛擬變量前的參數(shù)為正，且超大盤參數(shù)遠(yuǎn)大于上證小盤參數(shù)，而上證中盤虛擬變量前的參數(shù)為負(fù)，說(shuō)明股票獲利信息會(huì)顯著增加大市值規(guī)模股票成交量的波動(dòng)率，但對(duì)小市值規(guī)模股票成交量的波動(dòng)率影響較小甚至?xí)档凸善背山涣康牟▌?dòng)率。

三、結(jié)論

（一）中國(guó)股票市場(chǎng)投資者的行為符合展望理論的描述

從修正的GARCH模型來(lái)看，無(wú)論股票市值規(guī)模是大是小，代表股票損益虛擬變量前的參數(shù)均為正值，說(shuō)明當(dāng)股票相對(duì)收益率為正時(shí)，該股票的成交量就會(huì)增加，符合展望理論預(yù)測(cè)：人們面對(duì)收益時(shí)會(huì)表現(xiàn)出風(fēng)險(xiǎn)厭惡的特征，急于出售手中的股票。

（二）股票損益信息對(duì)市值規(guī)模不同的股票影響程度不同

三組指數(shù)修正的GARCH模型中，虛擬變量前的參數(shù)大小差別很大，超大盤的φ值要遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于上證中盤和小盤的φ值，說(shuō)明展望理論對(duì)小市值規(guī)模股票的預(yù)測(cè)更加明顯，這也與孫培源、施東暉[6]的研究結(jié)論一致。

（三）股票損益信息對(duì)股票成交量的波動(dòng)率也有顯著影響

從表4兩組方程參數(shù)的比較結(jié)果來(lái)看，股票損益信息的加入均使三組指數(shù)α+β值變大，說(shuō)明股票獲利信息的沖擊能夠增加股票波動(dòng)率的持續(xù)性；并且從方差方程虛擬變量dt前的參數(shù)μ來(lái)看，股票獲利信息會(huì)顯著加大市值規(guī)模較大股票成交量的波動(dòng)率，而對(duì)市值規(guī)模較小股票成交量的波動(dòng)率影響作用較小甚至?xí)胸?fù)效應(yīng)。這與吳承堯、劉海飛[7]等驗(yàn)證的利好消息會(huì)增加市場(chǎng)波動(dòng)性，而市場(chǎng)對(duì)利空消息反應(yīng)不大的結(jié)論基本一致。

參考文獻(xiàn)

[1]Kahneman，D. and A.Tversky.Prospect theory：an analysis of decision under risk[J].Econometrica.1979，47（2）：263-291.

[2]孫培源，施東暉.漲跌幅限制降低了股份波動(dòng)嗎？——來(lái)自中國(guó)股票市場(chǎng)的證據(jù)[J].證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào)，2001（11）：12-18.

[3]陳紹勝.前景理論與中國(guó)開(kāi)放式基金的實(shí)證檢驗(yàn)[J].證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào)，2006（1）：55-58.

[4]張海峰，張維，鄒高峰，熊熊.中國(guó)市場(chǎng)條件下前景理論的實(shí)證分析[J].西安電子科技大學(xué)學(xué)報(bào)（社會(huì)科學(xué)版），2011，21（3）：84-89.

[5]池麗旭，莊新田.我國(guó)基金經(jīng)理心理參考點(diǎn)調(diào)整特征的實(shí)證研究[J].系統(tǒng)管理學(xué)報(bào)，2012，21（1）：22-28.

[6]孫培源，施東暉.投資者總是風(fēng)險(xiǎn)厭惡?jiǎn)?？——?lái)自中國(guó)股市的證據(jù)[J].證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào)，2002（9）：54-57.

第4篇：股票的市值管理范文

關(guān)鍵詞：股息收益率；股票收益；風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益

中圖分類號(hào)：F830.9文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

收稿日期：2012-12-06

作者簡(jiǎn)介：熊海斌（1955-），男，湖南株洲人，湘潭大學(xué)商學(xué)院教授，博士生導(dǎo)師；研究方向：金融市場(chǎng)與企業(yè)理論；楊帆（1987-），男，湖南永州人，湘潭大學(xué)商學(xué)院金融學(xué)研究生，研究方向：金融市場(chǎng)。

一、引言

股息率和股票收益之間的關(guān)系一直是金融文獻(xiàn)關(guān)注的焦點(diǎn)。在國(guó)外的理論研究中，Brennan（1970）[1]最早提出了稅負(fù)效應(yīng)模型，認(rèn)為投資者為了彌補(bǔ)股息收入所帶來(lái)的賦稅提高，往往要求更高的稅前風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益。這就是說(shuō)，如果股票實(shí)際表現(xiàn)低于投資者的期望，他們會(huì)轉(zhuǎn)而“看空”拋出該股票。因此，較高的股息率不僅沒(méi)有提高股票的收益，反而負(fù)面影響了股票收益。然而早期的實(shí)證研究卻得出了與Brennan稅負(fù)效應(yīng)模型不一致的結(jié)果。最具代表性的是Black和Scholes（1974）[2]以及Litzenberger和Ramaswamy（1979）[3]的研究。通過(guò)對(duì)長(zhǎng)期股息率的研究，Black和Scholes（1974）發(fā)現(xiàn)股息率和股票月收益之間沒(méi)有顯著的關(guān)聯(lián)性，而Litzenberger和Ramaswamy（1979）的觀點(diǎn)則相反，他們的研究結(jié)果表明短期股息率與股票收益之間的關(guān)系為正相關(guān)。Naranjo等（1998）[4]通過(guò)檢驗(yàn)紐約證券交易所1 000多家樣本公司的數(shù)據(jù)后發(fā)現(xiàn)，盡管股息率與股票收益率之間有很明顯的關(guān)聯(lián)性，但股息率對(duì)股票收益的影響程度很難被估計(jì)。Kalay和Michaely（2000）[5]的研究進(jìn)一步指出，股息率差異所導(dǎo)致的股票收益變化并不是橫截面的變化，而是時(shí)間序列的變化，因此他們的研究結(jié)論否定了Brennan的模型。Lemmon和Nguyen（2008）[6]對(duì)不征收股利稅和資本利得稅的香港市場(chǎng)進(jìn)行了研究，認(rèn)為股息率不是決定股票收益的主要原因，無(wú)稅收因素才是“收益率效應(yīng)”的關(guān)鍵。

國(guó)內(nèi)至今無(wú)學(xué)者研究股息率對(duì)股票收益的具體影響?，F(xiàn)有的文獻(xiàn)只是從側(cè)面說(shuō)明了兩者之間的關(guān)系。如呂長(zhǎng)江和王克敏（1999）[7]的研究指出，股利的宣告會(huì)帶來(lái)股票累計(jì)超額收益的增加；何濤、陳曉（2002）[8]則發(fā)現(xiàn)股利信息不能提高股票的超額回報(bào)；孔小文、于笑坤（2003）[9]認(rèn)為分配股利的公司未來(lái)盈利要好于不分配股利的公司。陳仲伯、劉道榆（2006）[10]認(rèn)為企業(yè)的股利政策和企業(yè)價(jià)值之間存在著一種內(nèi)部的正相關(guān)關(guān)系?？偟膩?lái)說(shuō)，國(guó)內(nèi)現(xiàn)有的研究側(cè)重于研究上市公司股利政策對(duì)股票價(jià)格的影響，而忽視了股息率與股票收益之間的關(guān)系。

對(duì)比中外的股息政策，我國(guó)股市有其自身特點(diǎn)。首先，我國(guó)上市公司一般而言一年只進(jìn)行一次派息，這與許多發(fā)達(dá)國(guó)家上市公司按照季度分紅的制度不同。其次，國(guó)外政府都會(huì)征收較高的股利稅和資本利得稅，而我國(guó)投資者只需要交納股利稅。鑒于以上政策性的差異，我們?cè)诮梃b國(guó)外學(xué)者研究方法的同時(shí)還需要考慮我國(guó)股市的實(shí)際情況。

二、數(shù)據(jù)與研究方法

（一）樣本選擇和描述性統(tǒng)計(jì)

本文研究所需的公司財(cái)務(wù)和股票交易數(shù)據(jù)均來(lái)源于國(guó)泰安公司開(kāi)發(fā)的CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率（本文采用一年期定期存款利率）數(shù)據(jù)則來(lái)源于中國(guó)人民銀行的官網(wǎng)。我們以2007年至2011年在滬市交易的上市公司作為原始樣本，并依照以下原則對(duì)樣本進(jìn)行了篩選：（1）剔除ST類上市公司，以及發(fā)行B股和H股的上市公司；（2）剔除金融類上市公司；（3）剔除數(shù)據(jù)有缺失、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)極端異常的上市公司；（4）剔除停牌時(shí)間超過(guò)一個(gè)月的上市公司；（5）剔除一年中有兩次以上分紅派息的公司。在此基礎(chǔ)上，我們按照公司股息率的高低把樣本公司分為五個(gè)組，從大到小依次為最高股息率組、次高股息組、次低股息組、最低股息組和零股息率組，具體情況如表1所示。由表1可以看到，各年派息公司的數(shù)量分布在1 212至1 532之間。派息公司的數(shù)量隨著年份增長(zhǎng)而逐漸上升，但零息公司的數(shù)量則沒(méi)有規(guī)律，2010年最多為835家，2008年最少為794家。

樣本的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表2所示。從股息率來(lái)看，全樣本的平均股息率為0.57%，說(shuō)明當(dāng)前我國(guó)上市公司的現(xiàn)金分紅比例仍然較低。五個(gè)組中，最高股息組的平均股息率為2.41%，這一水平與發(fā)達(dá)國(guó)家股市的平均股息率相近。最低股息組的平均股息率為0.28%。從股價(jià)的角度來(lái)看，最高股息組的平均股價(jià)亦為最高，這表明股息率較高的股票大多數(shù)為高價(jià)股（如貴州茅臺(tái)、張?jiān)等）。值得注意的是，零息股票組的平均價(jià)格卻不是最低，這一現(xiàn)象與我國(guó)投資者熱衷于炒作“題材股”、“垃圾股”有關(guān)（這些股票往往以低價(jià)股為主）。從日成交量來(lái)看，成交量伴隨股息率的提高而減小，這說(shuō)明高股息率的股票長(zhǎng)線持有者較多，因此交易活躍度最低。而低股息率的股票由于短線投機(jī)者的頻繁交易，導(dǎo)致股票日成交量較大。從各組的日收益波動(dòng)率來(lái)看，最高股息組的波動(dòng)率最小，零股息組的波動(dòng)率最高，這說(shuō)明高股息的股票風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，零股息組的風(fēng)險(xiǎn)最高。從股票的市值上看，各組的差別不是很大。綜合以上的分析，可以看出股息率和股票收益之間確實(shí)可能存在某種密切的關(guān)系。

（二）研究方法

三、實(shí)證分析

（一）股息率對(duì)股票月收益的影響

各組股票的平均月收益如表3所示。從表3的結(jié)果可以看出，各組的股票收益隨著股息率的提高而增大，這一結(jié)果與Naranjo等（1998）、Lemmon和Nguyen（2008）的研究結(jié)果類似。其中，從各組全年的平均收益率來(lái)看，最高股息組的收益率與最低股息組的收益率相差1.94%。特別的，我們還可以看到零息組的年平均收益率為負(fù)（-1.20%），這一結(jié)果與Christie（1990）[12]的研究結(jié)果基本一致。緊接著，我們?cè)賮?lái)看五個(gè)組每個(gè)月的收益率。Keim（1985）[13]曾經(jīng)指出，股息率對(duì)股票收益正的影響通常集中在每年的一月份，而對(duì)其它月份的影響則不是很明顯。從表3的第二行可以看到，五個(gè)小組中，最高股息率組的一月收益反而為負(fù)，其它各組的一月收益與股息率的正相關(guān)性也不明顯。這說(shuō)明中國(guó)股市“一月效應(yīng)”并不明顯。相反，表3中零股息組在一月的表現(xiàn)卻超過(guò)了派息的四個(gè)小組，這一現(xiàn)象同Christie（1990）研究美國(guó)股市得出的結(jié)果類似。更有趣的是，表3中二月份各小組收益率與股息率的正相關(guān)性卻表現(xiàn)得非常明顯，這一現(xiàn)象可能與我國(guó)投資者熱衷于二月份炒作股票的“年報(bào)行情”有關(guān)?？偟膩?lái)說(shuō)，表3的結(jié)果表明，股息率與股票收益整體上具有正相關(guān)性。

（二）股息率對(duì)股票風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益的影響

為了研究風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益與股息率之間的關(guān)系，使用前面的CAPM和Fama-French三因素模型來(lái)控制股票收益的風(fēng)險(xiǎn)。表4給出了五個(gè)小組的CAPM和Fama-French三因素模型估計(jì)結(jié)果。其中各組的R2值都介于0.56和0.88之間，說(shuō)明CAPM和Fama-French三因素模型能夠合理地解釋股票的橫截面收益變化。各組回歸方程的截距項(xiàng)總體來(lái)說(shuō)隨著股息率的提高而增大，這表明股票風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益與股息率正相關(guān)。當(dāng)使用CAPM時(shí)，最高股息組和次高股息組的截距項(xiàng)在1%的水平下顯著為正。當(dāng)使用Fama-French三因素模型時(shí)，最高股息組和次高股息組的截距項(xiàng)都在10%的水平下顯著為正。同時(shí)我們還可以看到，使用CAPM進(jìn)行估計(jì)時(shí)，最高股息組風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益與最低股息組風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益的差為2.06%；當(dāng)使用Fama-French三因素模型時(shí)，兩組的差則為1.47%。因此，這一現(xiàn)象表明Brennan（1970）提出的“稅負(fù)效應(yīng)”模型在中國(guó)股市得不到支持。

我們?cè)賮?lái)看零息組的截距項(xiàng)。從表4可以看到，當(dāng)使用CAPM進(jìn)行估計(jì)時(shí)，零息組的截距項(xiàng)為-1.97%，當(dāng)使用Fama-French三因素模型進(jìn)行估計(jì)的時(shí)候，其截距項(xiàng)為-1.93%，并且以上兩個(gè)估計(jì)值都在1%的水平下顯著為負(fù)。對(duì)比Christie（1990）和Lemmon等（2008）的研究結(jié)果，我們發(fā)現(xiàn)中國(guó)股市零息股票的“負(fù)超額收益”要遠(yuǎn)低于美國(guó)股市和香港股市，這表明中國(guó)股市零息股票的風(fēng)險(xiǎn)要遠(yuǎn)大于其它股市零息股票的風(fēng)險(xiǎn)。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

以上五個(gè)小組超額收益率的差異還可能與各小組股票的公司市值大小有關(guān)。Keim（1985）發(fā)現(xiàn)紐約股票交易所的小（大）公司對(duì)應(yīng)較高（較低）的股息率，因此他認(rèn)為股息率對(duì)股票收益的影響主要集中在小公司股票里面。Naranjo等（1998）驗(yàn)證了股息率與公司市值之間的相互關(guān)系。他們按照公司市值的大小把公司分成五個(gè)組（最大市值組、中上市值組、中等市值組、中下市值組、最小市值組），結(jié)果表明：中下市值組公司股票收益與股息率的正相關(guān)性最強(qiáng)，而最大市值組最弱。為了驗(yàn)證中國(guó)股市是否存在以上的現(xiàn)象，依照公司市值的大小把樣本分為兩個(gè)次級(jí)樣本，即大市值公司股票樣本和小市值公司股票樣本，然后依舊使用前面的研究方法對(duì)兩個(gè)次級(jí)樣本依次進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)果如表5所示。從表5可以看到，無(wú)論大公司組還是小公司組，股息率對(duì)股票收益的影響都比較明顯，從這一點(diǎn)上看我們得到的結(jié)果與國(guó)外學(xué)者的研究結(jié)論不大一致。換一個(gè)角度，我們?cè)賮?lái)分析考慮公司市值后的五個(gè)小組股票風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益的大小。小公司股票樣本的CAPM回歸結(jié)果中，最高股息組的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益為2.81%，最低股息組的為-0.47%，兩者相差3.28%；大公司股票樣本的CAPM回歸結(jié)果中，最高股息組的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益為1.57%，最低股息組的為-0.55%，兩者相差2.12%?？梢?jiàn)，由于公司市值規(guī)模的不同，最高股息組和最低股息組的收益差明顯不同（3.28%>2.12%）。同理，兩個(gè)次級(jí)樣本Fama-French 模型估計(jì)的結(jié)果中，小公司股票樣本最高股息組的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益為1.05%，最低股息組的為-1.03%，兩者相差2.08%；大公司股票樣本的最高股息組的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益為1.02%，最低股息組的為-0.26%，兩者相差1.28%。因此，F(xiàn)ama-French 模型估計(jì)的結(jié)果（2.08%>1.28%）與CAPM估計(jì)的類似。從這一點(diǎn)看，我們的結(jié)論與Naranjo等（1998）的基本一致，即大市值公司股息率對(duì)其股票收益率的影響要比小市值公司弱。

四、結(jié)論與政策建議

本文檢驗(yàn)了中國(guó)股市股息率與股票收益之間的關(guān)系。實(shí)證結(jié)果表明股息率與股票收益之間存在正相關(guān)性。其中股息率的“一月效應(yīng)”在我國(guó)股市表現(xiàn)不明顯，相反由于我國(guó)投資者熱衷于炒作年報(bào)行情，二月份股票收益率與股息率的正相關(guān)性卻非常明顯。為了明晰股息率與股票風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益之間的關(guān)系，我們使用CAPM和Fama-French三因素模型對(duì)樣本小組進(jìn)行估計(jì)，結(jié)果表明股票風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益與股息率之間的關(guān)系仍然為正相關(guān)，并且我國(guó)股市零息股票的“負(fù)超額收益”要遠(yuǎn)低于成熟市場(chǎng)的水平，這說(shuō)明中國(guó)股市零息股票的風(fēng)險(xiǎn)要遠(yuǎn)大于成熟市場(chǎng)零息股票的風(fēng)險(xiǎn)。穩(wěn)健性檢驗(yàn)的結(jié)果顯示大公司和小公司的股票收益都受股息率影響，這說(shuō)明公司市值并不是決定股息率效應(yīng)的關(guān)鍵因素。從本文的研究結(jié)論來(lái)看，雖然我國(guó)股市投機(jī)氛圍濃厚，但是價(jià)值投資的理念（注重公司價(jià)值和股息分紅）在我國(guó)仍然是有意義的。因此，想要在中國(guó)股市樹(shù)立起價(jià)值投資的大旗，就需要上市公司給廣大投資者提供更高比例的股息率。從目前的情況看，我國(guó)上市公司的分紅意愿要遠(yuǎn)低于成熟的市場(chǎng)，管理決策層大多缺乏主動(dòng)回報(bào)二級(jí)市場(chǎng)股東的意識(shí)，上市公司股息率整體偏低?；诋?dāng)前我國(guó)股市分紅的現(xiàn)狀，證券監(jiān)管部門需要做好以下幾點(diǎn)：

1.強(qiáng)化對(duì)上市公司利潤(rùn)分配決策過(guò)程和執(zhí)行情況的監(jiān)管。管理層要細(xì)化其監(jiān)管內(nèi)容，具體包括上市公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)分紅規(guī)劃，公司管理層執(zhí)行股利政策的科學(xué)性和民主性，外部監(jiān)督人和廣大中小股東的意愿訴求是否得到充分反映，公司分紅信息的透明度等等。對(duì)于那些存在不當(dāng)分紅行為的上市公司，監(jiān)管部門要嚴(yán)加處理。

2.強(qiáng)制分紅，將上市公司分紅與其再融資掛鉤。監(jiān)管部門要鼓勵(lì)上市公司在不影響公司經(jīng)營(yíng)生產(chǎn)的前提下提高其分紅派現(xiàn)水平。對(duì)于那些有大量盈余而又不進(jìn)行現(xiàn)金分配的上市公司，必須強(qiáng)制其披露不分配的具體理由。對(duì)于那些無(wú)正當(dāng)理由的公司，當(dāng)每股未分配利潤(rùn)達(dá)到一定金額后，必須向股東支付現(xiàn)金股利，否則監(jiān)管層可以通過(guò)強(qiáng)制性手段督促其進(jìn)行股利分配。同時(shí)，證監(jiān)會(huì)還可以將上市公司的歷年分紅情況作為其申請(qǐng)?jiān)偃谫Y的資格條件。對(duì)于那些歷年鮮有分紅的“鐵公雞”，應(yīng)該毫不留情地否定其再融資申請(qǐng)。

3.提高擬上市公司的質(zhì)量。對(duì)于首次在A股公開(kāi)發(fā)行股票的公司，證監(jiān)會(huì)發(fā)審委員會(huì)應(yīng)該重點(diǎn)審查其公司招股說(shuō)明書中的股東回報(bào)計(jì)劃、分紅政策和分紅規(guī)劃。同時(shí)，對(duì)那些公司治理結(jié)構(gòu)不完善、管理混亂、盈利能力低的上市公司要采取一票否決制。

參考文獻(xiàn)：

[1]Brennan M. Tax， market valuation and corporate financial policy[J].National Tax Journal， 1970（23）：417-427.

[2]Black F，M Scholes. The effects of dividend-yield and dividend policy on common stock prices and returns[J].Journal of Financial Economics， 1974（1）：1-22.

[3]Litzenberger R，K Ramaswamy. The effect of personal taxes and dividends on capital asset prices：Theory and empirical evidence[J].Journal of Financial Economics， 1979（7）：63-196.

[4]Naranjo A，M Nimalendran，M Ryngaert. Stock returns， dividend yields and taxes[J].Journal of Finance，1998（53）：2029-2057.

[5]KalayA，R Michaely.Dividends and taxes：Are-examination[J].Financial Management，2000（29）：55-57.

[6]Lemmon M，T Nguyen. Dividend yields and stock returns：Evidence from a country without taxes[J].Asia-Pacific Journal of Financial Studies，2010（39）：736-751.

[7]呂長(zhǎng)江，王克敏.上市公司股利政策的實(shí)證分析[J].經(jīng)濟(jì)研究，1999（12）：30-39.

[8]何濤，陳曉.現(xiàn)金股利能否提高企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值[J].金融研究，2002（8）：26-38.

[9]孔小文，于笑坤.上市公司股利政策信號(hào)傳遞效應(yīng)的實(shí)證分析[J].管理世界，2003（6）：114-118.

[10]陳仲伯，劉道榆.股利政策與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系[J].系統(tǒng)工程，2006（3）：103-105.

[11]Fama E F，K R French. Common risk factors in the returns on stocks and bonds[J].Journal of Financial Economics，1993（33）：3-56.

第5篇：股票的市值管理范文

關(guān)鍵詞：Fama-French五因素模型；Fama-French三因素模型；資產(chǎn)定價(jià)

基金目：2016年度嘉興學(xué)院大學(xué)生科研訓(xùn)練計(jì)劃（SRT）重點(diǎn)項(xiàng)目（項(xiàng)目編號(hào)：851716013）

中圖分類號(hào)：F83 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

收錄日期：2017年4月5日

一、文獻(xiàn)綜述

從簡(jiǎn)單的單因素模型到五因子模型，從單一的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)因素到包含公司的規(guī)模、賬面市值比、市場(chǎng)溢價(jià)、投資能力和盈利能力等因素，資產(chǎn)定價(jià)模型在理論和實(shí)證方面經(jīng)歷了長(zhǎng)時(shí)間的發(fā)展。Sharpe（1964）、Lintner（1965）和Black（1972）提出了著名的資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM），該模型奠定了資產(chǎn)的收益來(lái)源于資產(chǎn)所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)這一基本理念，成為現(xiàn)代金融市場(chǎng)價(jià)格理論的支柱。Black、Jensen和Scholes（1972），Blume和Friend（1973），F(xiàn)ama和MacBeth（1973）等學(xué)者的研究結(jié)論都支持了CAPM理論的核心觀點(diǎn)。而之后Roll（1977）首先對(duì)CAPM模型的實(shí)證檢驗(yàn)提出質(zhì)疑并提出了套利定價(jià)理論（APT）；Stattman（1980）研究發(fā)現(xiàn)，賬面市值比越高的公司將獲得更高的股票收益率；Banz（1981）發(fā)現(xiàn)公司的市值比市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)對(duì)股票收益率的解釋能力更強(qiáng)；在前人研究的基礎(chǔ)上，F(xiàn)ama和French（1992、1993、1996）對(duì)美國(guó)股票收益率的影響因素進(jìn)行了深入研究，提出公司總市值、賬面市值比等因子可較好地解釋橫截面上股票收益率的差異性。比較并發(fā)現(xiàn)三因子模型比CAPM模型具有更強(qiáng)解釋力；之后，F(xiàn)ama和French（2013）對(duì)原有的三因素模型進(jìn)行了改進(jìn)，在三因素模型上加入盈利能力因素和投資模式因素，提出五因素模型，從而能更好地解釋股票橫截面收益率的差異。在國(guó)內(nèi)，學(xué)者不僅運(yùn)用Fama-French三因子模型針對(duì)中國(guó)股票市場(chǎng)進(jìn)行了大量研究，同時(shí)還在結(jié)合中國(guó)股票市場(chǎng)實(shí)際情況和Fama-French三因子模型的基礎(chǔ)上，相應(yīng)地做了許多指標(biāo)替換的研究。比如，王志剛（2010）運(yùn)用Fama-French三因子模型研究中國(guó)股市的價(jià)值溢價(jià)情況，實(shí)證結(jié)果表明，中國(guó)股市存在類似于發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)的規(guī)模溢價(jià)與價(jià)值溢價(jià)。田利輝、王冠英和張偉（2014）通過(guò)中美三因子模型的對(duì)比，得出三因子模型能夠很好地解釋中美兩國(guó)投資組合的超額收益，然而其在中美股市的適用性有所差異。中國(guó)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)較其他因素尤為顯著，SMB對(duì)小盤股具有一定解釋力。綜上，國(guó)內(nèi)眾多學(xué)者基于Fama-French三因素模型對(duì)資產(chǎn)定價(jià)問(wèn)題進(jìn)行研究，然而這些研究仍無(wú)法較好地解釋股票收益率的來(lái)源。因此，本文借鑒Fama-French五因素模型對(duì)中國(guó)A股市場(chǎng)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，驗(yàn)證Fama-French五因素模型較三因素模型是否能更好地解釋中國(guó)A股市場(chǎng)的股票收益率，同時(shí)驗(yàn)證中國(guó)A股市場(chǎng)是否存在規(guī)模效應(yīng)、價(jià)值溢價(jià)效應(yīng)、盈利能力效應(yīng)以及投資模式效應(yīng)，從而提供科學(xué)的選股原則。

二、實(shí)證設(shè)計(jì)

（一）理論模型與投資組合構(gòu)造。Fama-French三因素模型在CAMP的基礎(chǔ)上加入了市值效應(yīng)和價(jià)值效應(yīng)，模型表示為：

Rit-RFt=ai+bi（RMt-RFt）+siSMBt+hiHMLt+eit

由于Fama-French三因素模型無(wú)法解釋盈利能力和投資模式對(duì)股價(jià)的影響，F(xiàn)ama和French結(jié)合前人研究成果，在三因素模型的基礎(chǔ)上引入盈利能力和投資模式因素，構(gòu)建的Fama-French五因素模型可以寫成：

Rit-RFt=ai+bi（RMt-RFt）+siSMBt+hiHMLt+riRMWt+ciCMAt+eit

其中，上式中Rit表示股票組合i在時(shí)間t的收益率；RFt表示t時(shí)刻的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，用一個(gè)月期國(guó)債收益率表示；RMt表示以市值為權(quán)重的市場(chǎng)組合的收益率；SMBt表示t時(shí)期流通市值低的公司組合與流通市值高的公司組合回報(bào)率之差；HMLt表示t時(shí)期賬面市值比高的價(jià)值型公司組合與賬面市值比低的成長(zhǎng)型公司組合的回報(bào)率之差；其中盈利能力用上一期營(yíng)業(yè)收入減去營(yíng)業(yè)成本、銷售費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用和管理費(fèi)用后的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)與上一期的所有者權(quán)益賬面價(jià)值之比衡量；CMAt表示t時(shí)期投資水平低的公司組合與投資水平高的公司組合的回報(bào)率之差，其中投資水平用t-1期總資產(chǎn)的增長(zhǎng)除以t-2期總資產(chǎn)。

（二）數(shù)據(jù)來(lái)源與指標(biāo)說(shuō)明。在模型的檢驗(yàn)中，由于構(gòu)建投資組合的需要，要求的股票數(shù)較多，且為了結(jié)論的穩(wěn)定性，也需要較長(zhǎng)的時(shí)間區(qū)間。因此，本文選取1995年7月到2016年6月深圳和上海股票交易所月交易數(shù)據(jù)作為實(shí)證研究樣本，所有數(shù)據(jù)均來(lái)自深圳國(guó)泰安信息技術(shù)有限公司提供的CSMAR中國(guó)證券市場(chǎng)交易數(shù)據(jù)庫(kù)和中國(guó)上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)庫(kù)。為了投資組合的有效構(gòu)建，本文還需剔除以下類別的股票：因停牌等交易數(shù)據(jù)不完整的股票；市凈率、盈利能力（OP）、投資模式（Inv）存在負(fù)值的股票、因股票價(jià)格不能真實(shí)反映公司的價(jià)值的股票（ST、PT、*ST等）、因具有較高的杠桿率的金融類股票（銀行、證券、保險(xiǎn)）等。

三、Fama-French五因素模型實(shí)證結(jié)果與三因素模型對(duì)比

為了驗(yàn)證五因素模型在我國(guó)股票市場(chǎng)的適用性并與三因素模型進(jìn)行對(duì)比，本文采用了2×3的方法對(duì)因素進(jìn)行了計(jì)算，先按照Size這一維度由大到小排序均分為五組，再按照B/M這一維度從低到高排序均分成五組，共構(gòu)建了25個(gè)投資組合，并以這25個(gè)投資組合的收益率作為被解釋變量。本文通過(guò)回歸的方法對(duì)五因素模型進(jìn)行驗(yàn)證并與三因素模型進(jìn)行比較，表1展示了三因素模型和五因素模型不同因素的回歸系數(shù)以及回歸系數(shù)的t統(tǒng)計(jì)量。（表1）

（一）通過(guò)對(duì)三因素模型的回歸系數(shù)進(jìn)行檢，發(fā)現(xiàn)RM-RF因素、SMB因素、HML因素的系數(shù)都十分顯著。RM-RF因素對(duì)股票收益率的解釋力最強(qiáng)，其次是規(guī)模因素，最后是賬面市值比因素。其中，價(jià)值溢價(jià)效應(yīng)和規(guī)模效應(yīng)在我國(guó)股票市場(chǎng)十分顯著。

（二）通過(guò)對(duì)五因素模型的回歸系數(shù)進(jìn)行檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)RMW與股票收益率顯著相關(guān)，其系數(shù)r隨賬面市值比增大而增大，中國(guó)A股市場(chǎng)存在盈利能力效應(yīng)，即盈利能力高的公司有較高的股票平均收益率。CMA與股票收益率相關(guān)，其系數(shù)c隨著賬面市值比的增大而增大，即投資水平低的公司擁有較高的股票收益率。而賬面市值比效應(yīng)被弱化，盈利因素和投資因素包含了大部分賬面市值比因素的信息。

（三）通過(guò)對(duì)三因素和五因素模型的對(duì)比分析，發(fā)現(xiàn)三因素模型和五因素模型的截距項(xiàng)都不顯著，盈利因素、投資因素對(duì)股票收益率的顯著性要強(qiáng)于賬面市值比因素，說(shuō)明公司盈利能力和投資水平對(duì)我國(guó)的公司回報(bào)有影響，RMW因素和CMA因素可以解釋我國(guó)股票市場(chǎng)投資組合回報(bào)率。從實(shí)證分析的結(jié)果來(lái)看，我國(guó)投資者的價(jià)值投資策略主要是關(guān)注股票的估值水平，尋找價(jià)值被低估的股票，并且要關(guān)注公司的發(fā)展前景和未來(lái)的投資價(jià)值，上市公司的盈利能力和投資水平也是影響股票收益率的重要因素。

四、結(jié)論與討論

（一）在Fama-French五因素模型的回歸分析中，發(fā)現(xiàn)五因素模型對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)存在適應(yīng)性，且通過(guò)與三因素對(duì)比得出，五因素模型比三因素模型更具有解釋力度。

（二）盈利能力因子是一個(gè)新引入的變量，在回歸分析中我們發(fā)現(xiàn)盈利能力因子的敏感系數(shù)顯著為正，中國(guó)A股市場(chǎng)存在盈利能力效應(yīng)。這一結(jié)論與Fama和French研究美國(guó)股市的實(shí)證結(jié)果一致，即高盈利能力有著較高的股票平均收益率。

（三）投資模式因子也是一個(gè)新引入的變量，在組合分析和回歸結(jié)果中，我們得出激進(jìn)投資模式的公司股票平均收益率高于保守投資模式的公司股票平均收益率。這一結(jié)論與Fama和French研究美國(guó)股市的實(shí)證結(jié)果相反，即在中國(guó)A股市場(chǎng)存在反轉(zhuǎn)的投資模式效應(yīng)。較之美國(guó)股市，中國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展歷史短，法律法規(guī)還不健全，股市信息披露機(jī)制尚不完善，而這種穩(wěn)定性不足導(dǎo)致了股民“投機(jī)風(fēng)”橫行，股民愿意買入激進(jìn)投資模式的上市公司股票。相反，美國(guó)股市起源早，發(fā)展時(shí)間長(zhǎng)，法規(guī)法律健全，信息透明，且經(jīng)濟(jì)環(huán)境較為穩(wěn)定，對(duì)于美國(guó)股民而言，投資穩(wěn)定、保守的上市公司可以減少風(fēng)險(xiǎn)。所以，兩個(gè)不同股票市場(chǎng)存在相反的投資模式效應(yīng)是合理的。這從另一方面來(lái)說(shuō)我國(guó)股市信息披露機(jī)制尚不完善，亟須建立完善的監(jiān)管體系，同時(shí)理性投資理念亟待加強(qiáng)。

主要參考文獻(xiàn)：

[1]Aharoni，Gil，Bruce Grundy and Qi Zeng.Stock returns and the Miller Modigliani valuation formula：Revisiting the Fama French analysis[M].Manuscript January，2013.

[2]Eugene F.Fama，Kenneth R.French. Size，value and momentum in international stock returns[J].Journal of Financial Economics，2012.105.

[3]Fama，E.，F(xiàn)rench，K.Size，value and momentum in international stock returns[J].Journal of Financial Economics，2012.105.

[4]陳小悅，孫愛(ài)軍.CAPM在中國(guó)股市的有效性檢驗(yàn)[J].北京大學(xué)學(xué)報(bào)（哲學(xué)社會(huì)科學(xué)版），2000.4.

第6篇：股票的市值管理范文

關(guān)鍵詞：規(guī)模效應(yīng)；月?lián)Q手率；噪音交易風(fēng)險(xiǎn)

中圖分類號(hào)：F830.91　文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A　文章編號(hào)：1005－0892(2007)08－0055－04

一、引言

依據(jù)有效市場(chǎng)假說(shuō)(EMH)，股票的價(jià)格已經(jīng)充分反映了所有相關(guān)的信息，因此，利用公開(kāi)信息并不能獲得超額收益，投資者買賣或持有股票只能獲得與股票風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)的正常收益；而與風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)的正常收益可以用資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)來(lái)決定。但20世紀(jì)80年代以來(lái)，許多與EMH和CAPM相悖的現(xiàn)象被發(fā)現(xiàn)，“規(guī)模效應(yīng)”(size effect，也叫“小公司效應(yīng)”)就是其中之一。

1981年，Banz將所有在紐約股票交易所上市的股票按其市值大小分為5組，發(fā)現(xiàn)總收益和CAPM調(diào)整后的超額收益都有隨公司市值上升而下降的趨勢(shì)，其中市值最小一組的股票年平均收益比市值最大一組的股票高19.8％。圍繞規(guī)模效應(yīng)，國(guó)外學(xué)者從不同角度對(duì)其存在的原因進(jìn)行分析，提出了不同的解釋。Keim(1983)、Reinganum(1983)等研究發(fā)現(xiàn)，規(guī)模效應(yīng)集中發(fā)生在1月份．于是提出規(guī)模效應(yīng)是由于“1月份效應(yīng)”產(chǎn)生的；而“1月份效應(yīng)”又是由于投資者通常出于減免資本利得稅的目的，在年底拋售股票以實(shí)現(xiàn)“資本損失”，第二年年初再重新投資，從而導(dǎo)致股價(jià)在1月份上升而產(chǎn)生的，即所謂的“避稅效應(yīng)”。Arbel，Avner和Paul J．Strebel(1983)則提出“忽略效應(yīng)”。他們認(rèn)為小公司容易被主導(dǎo)股票市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者所忽略，因?yàn)闄C(jī)構(gòu)投資者通常只關(guān)注大公司，而較少研究小公司，所以市場(chǎng)參與者對(duì)小公司的生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)等方面存在信息不對(duì)稱，與規(guī)模相關(guān)的超額收益是對(duì)因信息不對(duì)稱而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。Ahimud和Mendelson(1986，1991)則認(rèn)為小公司股票的流動(dòng)性差，其高收益是對(duì)其低流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償。而Chan和Chen(1991)、Fama和,French(1993，1995)認(rèn)為，小公司的基本面往往較大公司差，具有較高的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，其高收益是對(duì)其破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償。與上述觀點(diǎn)不同的是，行為金融理論認(rèn)為，由于投資者的非完全理性導(dǎo)致股票的錯(cuò)誤定價(jià)，從而形成規(guī)模效應(yīng)(Lakonishok，1994；Daniel，1997)。

20世紀(jì)90年代中期，國(guó)內(nèi)學(xué)者開(kāi)始針對(duì)中國(guó)證券市場(chǎng)中規(guī)模效應(yīng)展開(kāi)研究。早期的研究主要散見(jiàn)于對(duì)CAPM和有效市場(chǎng)假說(shuō)檢驗(yàn)的文獻(xiàn)中，如宋頌興和金偉根(1995)、周文和李友愛(ài)(1999)等。2000年后開(kāi)始出現(xiàn)專門研究的文獻(xiàn)，如陳信元、張?zhí)镉嗪完惗A(2001)；陳收、陳立波(2002)；汪煒、周宇(2002)等，其結(jié)論是中國(guó)股市存在顯著的規(guī)模效應(yīng)。至于其產(chǎn)生的原因，國(guó)內(nèi)學(xué)者普遍推測(cè)與過(guò)度投機(jī)和操縱有關(guān)。本文在現(xiàn)有研究基礎(chǔ)上，對(duì)中國(guó)A股市場(chǎng)的規(guī)模效應(yīng)做進(jìn)一步檢驗(yàn)。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，在1997至2000年間存在顯著的“規(guī)模效應(yīng)”，但此后基本消失。通過(guò)分析不同規(guī)模組合以及同一規(guī)模組合在規(guī)模效應(yīng)消失前后月?lián)Q手率的變化，證實(shí)了過(guò)度投機(jī)是規(guī)模效應(yīng)產(chǎn)生的主要原因，而小市值股票的超額收益是對(duì)因過(guò)度投機(jī)產(chǎn)生的噪音交易風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償。

二、研究設(shè)計(jì)

1．樣本選擇及數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選擇1997年1月到2004年12月在滬深兩市上市的A股為研究樣本。由于計(jì)算個(gè)股超額收益率和橫截面回歸時(shí)需要事先估計(jì)個(gè)股的貝塔值，本文的估計(jì)期間為樣本期間每年1月份的前30個(gè)月，因此所選樣本股均具有過(guò)去30個(gè)月連續(xù)交易的數(shù)據(jù)，即1997年的研究樣本是在1994年6月之前上市的股票，依次類推。

本文所有數(shù)據(jù)均來(lái)自香港理工大學(xué)中國(guó)會(huì)計(jì)與金融研究中心以及深圳國(guó)泰安信息技術(shù)有限公司聯(lián)合開(kāi)發(fā)的《中國(guó)股票市場(chǎng)研究數(shù)據(jù)庫(kù)(CSMAR)一一市場(chǎng)交易數(shù)據(jù)庫(kù)》。

2．相關(guān)變量的定義和計(jì)算

(1)個(gè)股月收益率和月超額收益率的計(jì)算

本文的個(gè)股月收益率為考慮現(xiàn)金股利的月收益率，即rit=(pi(t+1)+Dit)/Pit1)-1。其中，幾為個(gè)股i在t月的收盤價(jià)；Dit為個(gè)股i在t月發(fā)放的現(xiàn)金股利。個(gè)股的月超額收益率為扣除無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率和風(fēng)險(xiǎn)溢酬后的收益率，風(fēng)險(xiǎn)溢酬則采用CAPM計(jì)算。具體方法為：在研究期間的每年，應(yīng)用個(gè)股前30個(gè)月收益數(shù)據(jù)估計(jì)其系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，其估計(jì)的方程式為：rit-Tft=αi+β(rmt-rft+εi(t)。其中，rit為個(gè)股i在t月的收益率；Rmt為市場(chǎng)組合在t月的收益率，本文應(yīng)用考慮了現(xiàn)金紅利再投資的A股綜合月市場(chǎng)回報(bào)率(流通市值加權(quán)平均法)代替市場(chǎng)組合的收益率；rft為t月的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率，本文以三個(gè)月銀行存款利率代替；βi即為個(gè)股的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。然后，應(yīng)用估計(jì)得到的βi計(jì)算個(gè)股在隨后12個(gè)月各月的超額收益率：abrit=Titrft-βi(rmt-rft)。

(2)公司規(guī)模(size)。公司規(guī)模一般采用發(fā)行在外的股票市場(chǎng)價(jià)值來(lái)衡量，由于我國(guó)上市公司股票存在流通股和非流通股之分，因此公司規(guī)模指標(biāo)的選取存在流通股市值和總市值兩難選擇。陳收、陳立波(2002)研究發(fā)現(xiàn)，無(wú)論是用流通股市值還是總市值對(duì)不同規(guī)模組合收益率的排序都沒(méi)有本質(zhì)的影響。本文用(t-1)年末流通股市值來(lái)衡量公司t年的規(guī)模大小。

3．研究方法

(1)分組分析

在研究期間的每年1月，按上年末股票流通股市值的大小對(duì)樣本排序并等分為10組，得到10個(gè)投資組合，各投資組合的收益率為組合內(nèi)所有股票收益率的算

期的收益率；rjt為第i個(gè)規(guī)模組合中第j只個(gè)股t期的收益率；n為第i個(gè)規(guī)模組合中個(gè)股的總數(shù)。各投資組合超額收益率為組合內(nèi)所有股票超額收益率的算術(shù)平均值，計(jì)算同上。

(2)橫截面回歸

橫截面回歸方法是由Fama和MacBeth于1973年提

出的，因此也叫Fama-MacBeth回歸法。在應(yīng)用時(shí)涉及兩步：第一步，給定了個(gè)時(shí)段的橫截面數(shù)據(jù)，對(duì)每個(gè)t(t=1,2…,T)用OLS方法來(lái)估計(jì)，得到回歸系數(shù)序列rit;第二步，分析上面回歸得到的rit時(shí)間序列，分別計(jì)算

從正態(tài)分布的假設(shè)下，回歸系數(shù)服從正態(tài)分布，因此可以用t統(tǒng)計(jì)量來(lái)檢驗(yàn)解釋變量是否具有顯著性。

本文將個(gè)股月收益率分別對(duì)其規(guī)模、貝塔系數(shù)和規(guī)模進(jìn)行回歸，其回歸方程分別為：

其中，rit為第i只股票第t個(gè)時(shí)期的收益率；rft為t期的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率；ln(size)和β1分別為第i只股票流通市值的自然對(duì)數(shù)和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)；r0(t)、1(t)和2(t)為估計(jì)參數(shù)；εit為殘差。

三、實(shí)證結(jié)果及分析

1．分組結(jié)果及分析

表1和表2分別列示了各規(guī)模組合的月平均收益率和月平均超額收益率，其中s1為規(guī)模最小的投資組合，其余的依次遞增。從整個(gè)研究期間來(lái)看，隨著規(guī)模的增加，規(guī)模組合的月平均收益率和月平均超額收益率均逐漸減小，規(guī)模最小的投資組合s1與規(guī)模最大的投資組合SIO間的月平均收益率之差為1.09％，而經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的月平均超額收益率差之為1.19％，說(shuō)明規(guī)模組合間的收益率差別并不能用系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的差別來(lái)解釋。為了考察規(guī)模效應(yīng)的穩(wěn)定性，本文將整個(gè)研究期間分為兩個(gè)子期間。在1997年至2000年這一子期間，s1與SIO之間的月平均收益率之差和月平均超額收益率之差遠(yuǎn)高于整個(gè)期間的水平，分別為2.7％和2.94％，且顯著性明顯提高，由整個(gè)期間的10％顯著性水平變?yōu)?％和1％顯著性水平。而在2001年至2004年這一子期間，則出現(xiàn)了相反的情況。隨著規(guī)模的增加，投資組合的月平均收益率成上升趨勢(shì)，s1與S10之間的月平均收益率之差和月平均超額收益率之差變?yōu)?.52％和-0.57％，但在統(tǒng)計(jì)上均不顯著。

2．橫截面回歸結(jié)果及分析

表3列示了個(gè)股月收益率對(duì)其流通市值以及控制個(gè)股系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)后，個(gè)股收益對(duì)其流通市值的橫截面回歸結(jié)果。從回歸結(jié)果來(lái)看，與上述分組分析基本一致。在整個(gè)研究期間，個(gè)股收益率與其流通市值成顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，即流通市值越小的股票，其預(yù)期收益率越高；在控制系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)后，負(fù)相關(guān)程度有所下降，但在統(tǒng)計(jì)上仍顯著。在1997年至2000年這一子期間，這一關(guān)系尤為顯著。而在2001年至2004年這一子期間，個(gè)股收益率與其流通市值則成正相關(guān)關(guān)系，但在統(tǒng)計(jì)上并不顯著。而作為個(gè)股系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的貝塔系數(shù)，則與股票收益之間并不存在顯著的相關(guān)關(guān)系。

3．中國(guó)股市規(guī)模效應(yīng)成因分析

對(duì)于規(guī)模效應(yīng)產(chǎn)生的原因，國(guó)外學(xué)者提出了許多理論解釋，如避稅效應(yīng)、忽略效應(yīng)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)等，但這些均與中國(guó)股市的實(shí)際情況不符。因?yàn)槲覈?guó)并不征收資本利得稅，上市公司也不存在實(shí)質(zhì)性的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)；另外，由于易于重組，小公司往往成為買殼上市的目標(biāo)和投資者追捧的熱點(diǎn)，因此，忽略效應(yīng)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)等亦不存在。目前，普遍的觀點(diǎn)認(rèn)為機(jī)構(gòu)投資者對(duì)小盤股的操縱以及過(guò)度投機(jī)是導(dǎo)致我國(guó)股市規(guī)模效應(yīng)的主要原因，但這一結(jié)論僅僅是一種推測(cè)。規(guī)模效應(yīng)的消失為分析其成因提供了很好的契機(jī)。本文利用月?lián)Q手率這一指標(biāo)，‘通過(guò)不同規(guī)模組合以及同一規(guī)模組合在規(guī)模效應(yīng)消失前后的變化來(lái)探悉其成因。之所以選擇換手率這一指標(biāo)，是因?yàn)閾Q手率不僅反映了股票的流動(dòng)性，而且還可以反映投機(jī)交易數(shù)量和投機(jī)者的心態(tài)(Baker，2004)。

圖1和圖2分別列示了最小規(guī)模組合和最大規(guī)模組合月?lián)Q手率及月?lián)Q手率變化的時(shí)間序列趨勢(shì)。從圖中可以看出，在整個(gè)研究期間，無(wú)論是小市值股票還是大市值股票，其換手率均呈現(xiàn)階段性特征。在前一時(shí)期，股票的換手率均較高，且波動(dòng)比較大；而在后一時(shí)期(2001年后)，換手率及波動(dòng)均下降。從小市值股票組合與大市值股票組合的比較來(lái)看，在前一時(shí)期，小市值股票的交易非?；钴S，月?lián)Q手率遠(yuǎn)高于大市值股票，且換手率的變化幅度也明顯大于大市值股票組合；但在后一時(shí)期，兩個(gè)組合的換手率及變化趨于一致。換手率的變化規(guī)律與規(guī)模效應(yīng)變化規(guī)律的一致性，說(shuō)明過(guò)度投機(jī)是導(dǎo)致規(guī)模效應(yīng)的主要原因，而且這也可從中國(guó)股市發(fā)展的階段性特征中得到證明。經(jīng)過(guò)1996年的快速擴(kuò)容，中國(guó)股市進(jìn)入了一個(gè)新的發(fā)展時(shí)期，股市地位的正式確立助長(zhǎng)了投資者的樂(lè)觀情緒，投機(jī)交易盛行。由于小公司往往是被兼并、重組或買殼上市的主要對(duì)象，且容易操縱，因而成為市場(chǎng)炒作的題材和投機(jī)的對(duì)象，導(dǎo)致小市值股票過(guò)高的換手率。對(duì)小市值股票的過(guò)度投機(jī)使得其價(jià)格遠(yuǎn)離基礎(chǔ)價(jià)值，更多地受到投機(jī)者主觀心態(tài)的影響，投機(jī)者在購(gòu)買或持有小市值股票時(shí)，不僅面臨經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，還要面．臨因其他投機(jī)者心態(tài)變化而產(chǎn)生的噪音交易風(fēng)險(xiǎn)。因此，小市值股票的超額收益是對(duì)噪音交易風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償。2001年中國(guó)證監(jiān)會(huì)加大了對(duì)違規(guī)操縱的查處和銀行信貸監(jiān)管的力度，了《虧損上市公司暫停上市和終止上市辦法分及修訂稿。伴隨這項(xiàng)法規(guī)的出臺(tái)，PT水仙、PT粵金曼和PT中浩相繼退市。這一系列措施的實(shí)施有效地遏止了過(guò)度投機(jī)，小市值股票不再成為投機(jī)者追捧的對(duì)象，相應(yīng)的噪音交易風(fēng)險(xiǎn)消失，規(guī)模效應(yīng)也就不存在了。

四、結(jié)束語(yǔ)

規(guī)模效應(yīng)是現(xiàn)代金融理論面臨的難題之一，也是現(xiàn)代金融與行為金融爭(zhēng)論的焦點(diǎn)。本文通過(guò)實(shí)證分析 發(fā)現(xiàn)， 規(guī)模效應(yīng)在中國(guó)股市同樣存在，但并不穩(wěn)定。結(jié)合中國(guó)股市的特點(diǎn)，通過(guò)比較不同規(guī)模組合以及同一規(guī)模組合在規(guī)模效應(yīng)消失前后月?lián)Q手率的變化，證實(shí)了過(guò)度投機(jī)是規(guī)模效應(yīng)產(chǎn)生的主要原因，而小市值股票的超額收益是對(duì)因過(guò)度投機(jī)產(chǎn)生的噪音交易風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償。

第7篇：股票的市值管理范文

【關(guān)鍵詞】積極配置型基金;積極組合管理能力;方差分析

一、文獻(xiàn)綜述

現(xiàn)資管理的核心是組合管理。投資組合的管理有兩種方式:一是積極型投資組合管理方式,指投資者力圖預(yù)測(cè)市場(chǎng)的未來(lái)走勢(shì),并據(jù)此改變其投資組合中各資產(chǎn)的投資比例,或構(gòu)建新的投資組合。二是消極型投資組合管理方式,是指投資者在確定各種資產(chǎn)間分散化的投資比例之后,就遵循這一比例不再變化。在強(qiáng)有效或半強(qiáng)有效的市場(chǎng)中,投資者的最佳投資組合管理策略是消極投資組合管理。在弱有效或無(wú)效市場(chǎng)中,投資者應(yīng)利用積極投資組合管理策略去預(yù)測(cè)市場(chǎng),捕捉市場(chǎng)時(shí)機(jī),獲取超額利潤(rùn)。

國(guó)內(nèi)許多研究已經(jīng)證明我國(guó)的證券市場(chǎng)是若有效或無(wú)效市場(chǎng),在這樣一個(gè)市場(chǎng)中應(yīng)利用積極投資組合管理,事實(shí)上我國(guó)運(yùn)作的基金大多數(shù)是采用積極組合管理策略,但基金的積極組合管理能力水平如何有待研究?；鸬姆e極組合管理是通過(guò)投資組合的動(dòng)態(tài)配置來(lái)實(shí)現(xiàn)的。李學(xué)峰、茅勇峰(2007)認(rèn)為資產(chǎn)的動(dòng)態(tài)配置可通過(guò)資產(chǎn)調(diào)整和證券選擇進(jìn)行,其中資產(chǎn)調(diào)整指通過(guò)調(diào)整組合風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的持有比例來(lái)調(diào)整投資組合的風(fēng)險(xiǎn),即市場(chǎng)時(shí)機(jī)選擇,而證券選擇指通過(guò)更換風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合中的股票來(lái)調(diào)整組合單位風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn),進(jìn)而調(diào)整投資組合的風(fēng)險(xiǎn)。李學(xué)峰、郭羽、謝銘(2009)在此基礎(chǔ)上涉及了S指標(biāo)來(lái)研究我國(guó)證券基金的積極組合管理能力,認(rèn)為封閉式基金的管理能力高于開(kāi)放式基金,市場(chǎng)走勢(shì)波動(dòng)也對(duì)管理能力有一定影響。

本文繼承了李學(xué)峰、郭羽、謝銘(2009)的研究,將研究對(duì)象具體化,主要討論了我國(guó)開(kāi)放式基金的積極組合管理能力。晨星根據(jù)基金的資產(chǎn)類型,將我國(guó)開(kāi)放式基金分為七大類:股票型基金、積極配置型基金、保守配置型基金、普通債券基金、短債基金、貨幣市場(chǎng)基金和保本基金。本文主要通過(guò)其中的積極配置型基金來(lái)研究我國(guó)基金的積極組合管理能力。

二、研究思路

根據(jù)積極組合管理的定義和內(nèi)容,可將積極組合管理能力的評(píng)價(jià)模型設(shè)計(jì)如下:

式中為第k期內(nèi)基金整體積極組合管理能力

為第i只股票在第k期內(nèi)的積極管理能力

為第i只股票在第k期內(nèi)的持有狀態(tài)

為第i只股票在第k期內(nèi)的超額收益率

為第k期市場(chǎng)組合收益率

為基金資產(chǎn)組合中第i只股票在第k期內(nèi)的收益率

為第k期內(nèi)第i只股票的流通市值占兩市A股總流通市值的比例的平均值

為第k期內(nèi)基金持有的第i只股票市值占該基金投資總市值的比例的平均值

當(dāng)>0且>0,或0但

當(dāng)>0,說(shuō)明從整體上看,基金積極組合管理有效,且越大,基金經(jīng)理的積極組合管理能力越高。當(dāng)

三、實(shí)證研究

1.樣本①的選取

本文的基金是從晨星網(wǎng)的基金篩選器中選取的,選擇的基金組別為開(kāi)放式基金,類型為積極配置型基金,基金的成立日期在2006年12月29日之前。輸入這些篩選條件后共篩選出54只基金。

數(shù)據(jù)取自2006年12月29日至2009年6月30日上證A股指數(shù)、深證A股指數(shù),上證A股總流通市值、深證A股總流通市值,上證A股和深證A股的復(fù)權(quán)收盤價(jià)格,54只積極配置型基金在2006年12月29日至2009年6月30日期間的半年持倉(cāng)明細(xì)②。

本文以基金每半年持有的前十大重倉(cāng)股為主要研究對(duì)象,前十大重倉(cāng)股在基金投資中占有很大比例,基本能代表其持倉(cāng)狀況,以這些股票為考察對(duì)象,可以衡量基金的積極組合管理能力。由于是積極配置型基金,每半年的持倉(cāng)明細(xì)都要發(fā)生調(diào)整,其十大重倉(cāng)股也會(huì)發(fā)生變化,所以本文每只基金考察的股票對(duì)象均大于十只股票,平均在三十只股票。

2.實(shí)證分析

首先統(tǒng)計(jì)每個(gè)子研究期③期初和期末的上證A股指數(shù)、深證A股指數(shù),滬、深兩市A股的流通市值,可計(jì)算出市場(chǎng)組合收益率,本文以滬、深A(yù)股兩市的加權(quán)平均收益率作為市場(chǎng)組合收益率,權(quán)數(shù)為每個(gè)市場(chǎng)流通市值占兩市總流通市值的比例。具體結(jié)果見(jiàn)表1。由表1可知,從2006年底至2009年中期,中國(guó)的股市先后經(jīng)歷了上漲(2007年全年)、下跌(2008年全年)、上漲(2009年上半年)三個(gè)階段。

然后計(jì)算每只基金十大重倉(cāng)股在每個(gè)子研究區(qū)間的半年收益率。用-可計(jì)算出半年超額收益率。再次,計(jì)算十大重倉(cāng)股的股票流通市值占滬、深A(yù)股兩市總流通市值比例的平均值。首先查找出十大重倉(cāng)股股票在期初、期末的股價(jià)和流通股份數(shù)量。然后計(jì)算出重倉(cāng)股在期初和期末的流通市值④。下一步,統(tǒng)計(jì)出滬、深兩市A股在每期的期初和期末的總流通市值,加權(quán)平均就可計(jì)算出。接下來(lái),計(jì)算重倉(cāng)股股票市值占該基金投資總市值的比例的平均值,可從基金的半年持倉(cāng)明細(xì)中統(tǒng)計(jì)出每期期初和期末的比例值,求平均數(shù)即可。用-可計(jì)算出重倉(cāng)股在每個(gè)子研究期內(nèi)的持有狀態(tài)。最后,根據(jù)模型和以上計(jì)算結(jié)果,可得到子研究期內(nèi)每只基金的整體積極組合管理能力。

四、對(duì)實(shí)證結(jié)果的分析

通過(guò)以上的實(shí)證研究,得到了54只基金在5個(gè)子研究期內(nèi)S指標(biāo)。接下來(lái)對(duì)這一研究結(jié)果進(jìn)行分析。

首先分別統(tǒng)計(jì)出每個(gè)子研究期內(nèi)積極組合管理能力小于0的基金數(shù)量,每只基金5個(gè)子研究期S指標(biāo)的平均值,并按S指標(biāo)平均值的大小對(duì)基金進(jìn)行排列。計(jì)算整個(gè)研究期的S指標(biāo)平均值可以排除市場(chǎng)行情對(duì)基金積極組合管理能力的影響,從整體上衡量每只基金的積極組合管理能力。統(tǒng)計(jì)結(jié)果見(jiàn)表2。

從表2中可以看出,2007年上半年和2008年上半年分別有1只基金的積極管理能力較差,2007年下半年有2只基金的積極管理能力較差,2008年下半年就有7只基金的積極管理能力較差,到了2009年上半年積極管理能力較差的基金數(shù)量上升到14只。產(chǎn)生這種結(jié)果可能有以下幾種原因:1.2007年上半年為中國(guó)股市的大牛市,因此大多數(shù)基金經(jīng)理把握住了市場(chǎng)時(shí)機(jī),基金的積極組合管理能力較好,即使有部分基金經(jīng)理的組合管理能力不足,也因?yàn)?007年的好時(shí)機(jī)使基金的業(yè)績(jī)呈現(xiàn)出大好形勢(shì)。2.2008年的金融危機(jī)導(dǎo)致股市大跌,使基金合理投資配置難度加大,有部分基金經(jīng)理管理能力不足的問(wèn)題顯露出來(lái),共有7只基金S指標(biāo)小于0。3.經(jīng)歷了2008年的熊市,2009年股市開(kāi)始復(fù)蘇,基金經(jīng)理對(duì)后市的預(yù)期不一致,有人看多,有人看空,對(duì)基金的積極管理方向不同,導(dǎo)致最后有14只基金積極組合管理能力較差。

然后,計(jì)算每個(gè)子研究期內(nèi)54只基金S指標(biāo)的算術(shù)平均值,該值可以衡量不同研究期內(nèi)54只積極配置型基金整體的積極組合管理能力。計(jì)算結(jié)果見(jiàn)表3。

從上表可知,5個(gè)子研究期內(nèi)S指標(biāo)的算術(shù)平均值均大于0,說(shuō)明積極配置型基金有較高的積極組合管理能力。這個(gè)結(jié)果也表明我國(guó)證券市場(chǎng)是弱有效或無(wú)效市場(chǎng),因?yàn)榭梢酝ㄟ^(guò)積極組合管理獲得超額收益率。2007年上半年基金整體的積極組合管理能力最高,而2008年下半年基金整體積極組合管理能力最低,其它研究期內(nèi)管理能力居中。由于在2007年全年和2009年上半年股市處于上漲階段,2008年全年股市處于下跌階段,因此用方差分析檢驗(yàn)一下中國(guó)股市行情不同是否會(huì)影響基金的積極組合管理能力。檢驗(yàn)結(jié)果見(jiàn)表4。

設(shè)不同研究期內(nèi)54只基金S指標(biāo)的算術(shù)平均值為m1(i=1為2007年上半年,i=2為2007年下半年,i=3為2008年上半年,i=4為2008年下半年,i=5為2009年上半年)

(1)5個(gè)子研究期的方差分析

顯著性水平為0.05,P值遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于顯著性水平,結(jié)論:不同研究期內(nèi)基金整體積極組合管理能力不同。這一結(jié)論說(shuō)明了基金整體積極組合管理能力會(huì)受到市場(chǎng)環(huán)境的影響。

(2)市場(chǎng)上漲時(shí)方差分析

從表4結(jié)果中可以看出:1、2、5三個(gè)子研究期的基金整體積極組合管理能力不同。但2和5兩個(gè)子研究期的基金整體積極組合管理能力相同。出現(xiàn)這種結(jié)果有三點(diǎn)原因:1.2007年上半年,中國(guó)股市出現(xiàn)了前所未有的牛市行情,在這樣的市場(chǎng)行情中,基金經(jīng)理即使沒(méi)有很好的擇股和擇時(shí)能力,也會(huì)因?yàn)槌掷m(xù)的上漲行情而使基金表現(xiàn)良好。2.在經(jīng)歷了2007年上半年的大牛市后,大部分基金經(jīng)歷對(duì)后市上漲的預(yù)期呈謹(jǐn)慎態(tài)度,對(duì)基金資產(chǎn)的配置較為保守,導(dǎo)致基金的積極組合管理能力不如2007年上半年那么高。3.受2008年金融危機(jī)的影響,全球股市都呈低迷狀態(tài),經(jīng)濟(jì)何時(shí)復(fù)蘇一直是人們討論的焦點(diǎn),2008年底中國(guó)的經(jīng)濟(jì)開(kāi)始好轉(zhuǎn),但大部分基金經(jīng)理仍持謹(jǐn)慎投資態(tài)度,所以2009年上半年基金的積極組合管理能力水平和2007年下半年大致相同。

(3)市場(chǎng)下跌時(shí)方差分析

P值為0.6391遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于0.05,結(jié)論:2008年上半年和2008年下半年基金整體的積極組合管理能力相同。這一結(jié)論說(shuō)明,當(dāng)市場(chǎng)處于下跌行情時(shí),基金經(jīng)理都持謹(jǐn)慎投資態(tài)度,對(duì)資產(chǎn)配置較為保守,所以積極組合管理能力大致相當(dāng)。

五、結(jié)論

本文以2006年12月29日至2009年6月30日兩年半的時(shí)間作為研究期間,每半年為一個(gè)子研究期,以54值積極配置型基金為研究樣本,研究了我國(guó)積極配置型基金的積極組合管理能力。

研究結(jié)果顯示,2007年上半年和2008年上半年基金的積極組合管理能力最高,分別只有1只基金的S指標(biāo)小于0。2009年上半年基金的積極組合管理能力最低,有14只基金的S指標(biāo)小于0。這說(shuō)明2007年上半年,無(wú)論基金經(jīng)理的積極組合管理能力水平高低,都會(huì)因?yàn)橼s上了股市大牛市的好行情而使基金業(yè)績(jī)良好。經(jīng)歷2008年全球金融危機(jī)后,對(duì)股市的預(yù)期撲朔迷離,基金經(jīng)理的管理能力高低顯露出來(lái),導(dǎo)致有14只基金積極組合管理無(wú)效。

接下來(lái)用方差分析檢驗(yàn)了不同市場(chǎng)行情是否對(duì)基金的積極組合管理能力有影響。結(jié)果顯示,不同市場(chǎng)行情確實(shí)會(huì)影響基金的積極管理能力。當(dāng)考察處于同一市場(chǎng)行情兩個(gè)時(shí)期基金的積極組合管理能力時(shí),結(jié)果表明這兩個(gè)時(shí)期基金的積極組合管理能力相當(dāng),符合常理,但2007年上半年基金的積極管理能力表現(xiàn)明顯好于其它上漲階段,原因在于2007年上半年是中國(guó)股市的超級(jí)大牛市,基金經(jīng)理只要把握住市場(chǎng)時(shí)機(jī)都會(huì)有不錯(cuò)的成績(jī),所以基金整體的積極組合管理能力提高。

本文的研究結(jié)果啟示我們:雖然我國(guó)積極配置型基金整體的積極組合管理能力較高,但還不穩(wěn)定,會(huì)受到不同市場(chǎng)行情因素的影響,因此基金經(jīng)理的管理能力水平還有待加強(qiáng)。另一方面,投資者也可利用S指標(biāo)這一有力工具進(jìn)行基金選擇,而積極配置型基金確實(shí)有著戰(zhàn)勝市場(chǎng)組合的能力,投資時(shí)可以重視這一基金類型。

注釋:

①上證A股指數(shù)、深證A股指數(shù),上證A股和深證A股的復(fù)權(quán)收盤價(jià)格來(lái)源于大智慧軟件相關(guān)數(shù)據(jù),上證A股總流通市值、深證A股總流通市值分別來(lái)源于上交所網(wǎng)站和深交所網(wǎng)站,54只基金的半年持倉(cāng)明細(xì)來(lái)源于和訊網(wǎng)。

②基金的半年持倉(cāng)明細(xì)為基金半年報(bào)及年報(bào)中披露的基金持有的全部股票及該股票占基金投資總市值的比例。

③2007年上半年的期初為2006年12月29日,以后依次每一個(gè)半年的期末為下一個(gè)半年的期初。

④股票的流通市值=股價(jià)×流通股份數(shù)量。

參考文獻(xiàn)

[1]Jr.Flood,Narayan Ramachandran.Integrating Active and Passive Management[J].Journal of portfolio management,2000(27).

[2]Merton.On market timing and investment performance.I.An equilibrium theory of value for market forecasts[J].Journal of Business.1981(54).

[3]Grinblatt,Titman.Performance measurement without Benchmarks:an examination of mutual fund returns[J].Journal of Business,1993(66).

[4]Chang E C,Lewellen W.C.Market timing and mutual fund performance.Journal of Business,1984(57).

第8篇：股票的市值管理范文

〔關(guān)鍵詞〕保險(xiǎn)公司； 持股比例；股票市場(chǎng)波動(dòng)

中圖分類號(hào)：F83251 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：10084096（2013）01002704

一、引言

經(jīng)過(guò)二十多年的發(fā)展，我國(guó)股票市場(chǎng)規(guī)模超過(guò)日本，成為全球第二大股票市場(chǎng)。但是在股票市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程中，不論從波動(dòng)頻率還是波動(dòng)幅度上看，都高于發(fā)達(dá)國(guó)家的水平，而過(guò)度波動(dòng)不利于股票市場(chǎng)的發(fā)展及其功能的發(fā)揮。比較流行的觀點(diǎn)認(rèn)為，導(dǎo)致我國(guó)股票市場(chǎng)過(guò)度波動(dòng)的重要原因是以個(gè)人投資者為主體的投資者結(jié)構(gòu)。相對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者來(lái)說(shuō)，個(gè)人投資者具有更高的投機(jī)傾向，投資缺乏理性。因此，管理層寄希望于通過(guò)發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者來(lái)穩(wěn)定市場(chǎng)。經(jīng)過(guò)十多年的發(fā)展，我國(guó)證券市場(chǎng)基本進(jìn)入機(jī)構(gòu)投資者主導(dǎo)的時(shí)代，機(jī)構(gòu)投資者不僅規(guī)模迅速擴(kuò)大，其種類也不斷增加，除了券商、證券投資基金等傳統(tǒng)的機(jī)構(gòu)投資者外，其他更注重價(jià)值投資、長(zhǎng)期投資的機(jī)構(gòu)投資者如社?；稹⒈ｋU(xiǎn)公司、QFII和企業(yè)年金等也相繼入市，形成以證券投資基金、社?；鸷捅ｋU(xiǎn)公司為主的多樣化的機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍。

保險(xiǎn)公司由于其資產(chǎn)規(guī)模龐大，資金來(lái)源穩(wěn)定，其入市對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)的影響備受各方關(guān)注，現(xiàn)有研究主要以保險(xiǎn)公司入市為事件點(diǎn)，采用事件研究法檢驗(yàn)保險(xiǎn)公司入市前后股票市場(chǎng)波動(dòng)是否發(fā)生變化判定保險(xiǎn)公司對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)的影響[1]。而保險(xiǎn)公司入市分為兩個(gè)階段，第一階段是間接投資階段，1999年10月保監(jiān)會(huì)《保險(xiǎn)公司投資證券投資基金管理暫行辦法》，允許保險(xiǎn)公司通過(guò)委托證券投資基金進(jìn)行投資的方式間接進(jìn)入股市；第二階段是直接投資階段，2004年10月保監(jiān)會(huì)《保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者股票投資管理辦法》，允許保險(xiǎn)公司在規(guī)定的范圍內(nèi)直接投資股票市場(chǎng)。不同的投資方式對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)的影響不同，在第一階段，保險(xiǎn)公司通過(guò)委托證券投資基金進(jìn)行投資，其對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)的影響是保險(xiǎn)公司和證券投資基金共同作用的結(jié)果。此外，保險(xiǎn)公司投資股票市場(chǎng)的規(guī)模是不斷變化的，而以允許保險(xiǎn)公司投資股票市場(chǎng)的時(shí)間為事件點(diǎn)，檢驗(yàn)其前后市場(chǎng)波動(dòng)的變化，無(wú)法體現(xiàn)出其對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)影響的循序漸進(jìn)的特征，也就無(wú)法準(zhǔn)確地反映保險(xiǎn)公司對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)的影響。

本文基于我國(guó)A股市場(chǎng)，采用保險(xiǎn)公司持股數(shù)據(jù)，區(qū)分不同的市場(chǎng)態(tài)勢(shì)，從微觀層面研究保險(xiǎn)公司持股比例及其變動(dòng)對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)的影響，從而更準(zhǔn)確地反映保險(xiǎn)公司入市對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)的影響，為管理層出臺(tái)相應(yīng)政策，促進(jìn)機(jī)構(gòu)投資者結(jié)構(gòu)朝著有利于市場(chǎng)穩(wěn)定的方向發(fā)展提供決策依據(jù)。

二、模型設(shè)計(jì)

1被解釋變量

本文研究保險(xiǎn)公司入市對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)的影響，因此，設(shè)立上市公司股票價(jià)格波動(dòng)變量σit作為因變量，用季度內(nèi)上市公司各交易日股票對(duì)數(shù)收益率的標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)表示。

三、數(shù)據(jù)及描述性統(tǒng)計(jì)

1數(shù)據(jù)來(lái)源

由于在入市的第一階段，保險(xiǎn)公司是通過(guò)委托證券投資基金投資的方式間接進(jìn)入股票市場(chǎng)，無(wú)法通過(guò)微觀角度區(qū)分保險(xiǎn)公司和證券投資基金對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)的影響。因此，本文主要研究保險(xiǎn)公司直接持股對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)的影響，為使回歸結(jié)果有效，要求各種類型機(jī)構(gòu)投資者持股個(gè)數(shù)不得少于50個(gè)。因此，本文樣本期從2005年第3季度至2011年第4季度，共26個(gè)季度數(shù)據(jù)，保險(xiǎn)公司持股數(shù)據(jù)樣本6 301個(gè)。

保險(xiǎn)公司持股比例及其變動(dòng)為季度數(shù)據(jù)，A股上市公司價(jià)格為每個(gè)交易日收盤價(jià)，季度收益為上市公司季度內(nèi)日均收益率，上市公司流通股市值為該季度末最后一個(gè)交易日流通股市值，為消除誤差，對(duì)其取對(duì)數(shù)，上證綜合指數(shù)為每個(gè)交易日收盤價(jià)。數(shù)據(jù)來(lái)源于Wind金融數(shù)據(jù)庫(kù)。

2描述性統(tǒng)計(jì)

表1給出主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)。從表1可以看出，保險(xiǎn)公司季度平均持有上市公司股票的比例不高，僅為00252，標(biāo)準(zhǔn)差為00260，持股比例最高為02439。由此可以看出保險(xiǎn)公司持股比較分散，符合保險(xiǎn)公司把投資的安全性放在首位的投資風(fēng)格。季度持股變動(dòng)的均值也較低，為00131，但是其變動(dòng)最大值為02334，這可能是由于保險(xiǎn)公司在面臨上市公司質(zhì)量下降的情況下，為保持投資組合的安全性，急劇拋售質(zhì)量下降的股票。保險(xiǎn)公司持股的上市公司平均流通市值的對(duì)數(shù)值為87642，高于其他機(jī)構(gòu)投資者持股的上市公司流通市值均值。

本文根據(jù)Wind金融數(shù)據(jù)庫(kù)數(shù)據(jù)測(cè)算我國(guó)股票市場(chǎng)中其他主要機(jī)構(gòu)投資者持股上市公司流通股市值均值，結(jié)果表明，證券投資基金為78400，社?；馂?0900，券商為82700，QFII為83500。這說(shuō)明保險(xiǎn)公司主要投資于市值比較大的上市公司，而有研究表明，股票收益率波動(dòng)性與上市公司的市值負(fù)相關(guān)，市值越大的上市公司股票收益率波動(dòng)性越小[4]。這從另一個(gè)角度表明保險(xiǎn)公司是一個(gè)穩(wěn)健型投資者。

四、實(shí)證結(jié)果分析

為了檢驗(yàn)保險(xiǎn)公司持股比例及其變動(dòng)對(duì)股票波動(dòng)性的影響，本文采用面板數(shù)據(jù)對(duì)模型（1）和模型（2）進(jìn)行回歸分析。首先對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行Hausman檢驗(yàn)以判斷采用的模型，在獲得回歸結(jié)果后，對(duì)殘差進(jìn)行Fisher-ADF單位根檢驗(yàn)和LLC單位根檢驗(yàn)，結(jié)果表明殘差均為平穩(wěn)，不存在單位根。

1不同市場(chǎng)行情下的回歸結(jié)果分析

表3給出在不同市場(chǎng)行情下保險(xiǎn)公司持股及其變動(dòng)對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)的影響回歸結(jié)果。保險(xiǎn)公司持股變量INSTit是本文研究的重點(diǎn)之一，從表3可以看出，INSTit的系數(shù)為負(fù)值，但不顯著，說(shuō)明保險(xiǎn)公司在熊市中對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)沒(méi)有影響，但是持股比例與表示市場(chǎng)行情的虛擬變量的交互項(xiàng)INSTit×DUMt的系數(shù)在10%水平上顯著為負(fù)，說(shuō)明在牛市中保險(xiǎn)公司持股有利于穩(wěn)定股票市場(chǎng)。

2暴漲暴跌行情下回歸結(jié)果分析

我國(guó)股票市場(chǎng)從2006年第3季度至2008年第3季度經(jīng)歷了一次暴漲暴跌行情，因此，本文截取2006年第3季度至2008年第3季度共9個(gè)季度進(jìn)一步檢驗(yàn)我國(guó)保險(xiǎn)公司投資股票市場(chǎng)對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)性的影響，回歸結(jié)果如表4所示。

其他控制變量的回歸結(jié)果與前文基本相同，不再列出。由于分別檢驗(yàn)暴漲行情和暴跌行情，在回歸時(shí)去掉含虛擬變量DUM的項(xiàng)。

從表4可以看出，在暴漲行情下，INSTit的系數(shù)為正，但不顯著，說(shuō)明保險(xiǎn)公司持股比例與股票收益波動(dòng)無(wú)關(guān)， ΔINSTit的系數(shù)雖然很小，但顯著為負(fù)，說(shuō)明保險(xiǎn)公司的交易行為有利于對(duì)沖其他投資者的非理性投資給市場(chǎng)帶來(lái)的波動(dòng)，具有穩(wěn)定市場(chǎng)的功能。其可能的原因是隨著股票市場(chǎng)泡沫集聚，風(fēng)險(xiǎn)水平越來(lái)越高，保險(xiǎn)公司拋售明顯存在泡沫的資產(chǎn)，對(duì)市場(chǎng)有一定的對(duì)沖作用。在暴跌行情下，INSTit和ΔINSTit的系數(shù)都不顯著，說(shuō)明保險(xiǎn)公司對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)沒(méi)有影響。

五、結(jié)論與政策含義

本文運(yùn)用2005年第3季度至2011年第4季度保險(xiǎn)公司持股數(shù)據(jù)，采用面板數(shù)據(jù)模型，考察保險(xiǎn)公司投資股票市場(chǎng)對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)的影響。通過(guò)研究，得出如下結(jié)論：

第一，從總體上來(lái)看，保險(xiǎn)公司持股在熊市中對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)沒(méi)有影響，而在牛市中則發(fā)揮一定的穩(wěn)定市場(chǎng)功能。

第二，不論在牛市還是熊市，保險(xiǎn)公司的交易行為都一定程度上對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)造成沖擊，其中，牛市的沖擊小于熊市。

第三，保險(xiǎn)公司在股票市場(chǎng)暴漲行情下能夠發(fā)揮穩(wěn)定市場(chǎng)的功能，而在暴跌行情下，保險(xiǎn)公司的投資則對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)沒(méi)有影響。

綜上所述，保險(xiǎn)公司的入市一定程度上有利于股票市場(chǎng)的穩(wěn)定，特別是在股票市場(chǎng)出現(xiàn)泡沫時(shí)期。2011年我國(guó)保險(xiǎn)公司持有的股票市值僅占其總資產(chǎn)的250%，

根據(jù)Wind金融數(shù)據(jù)庫(kù)的保險(xiǎn)公司持股數(shù)據(jù)及保監(jiān)會(huì)網(wǎng)站數(shù)據(jù)計(jì)算。而保監(jiān)會(huì)規(guī)定的保險(xiǎn)公司投資股票和股票型基金的資產(chǎn)上限是占總資產(chǎn)的20%，保險(xiǎn)公司直接投資股票市場(chǎng)的空間還很大。因此，一方面，要鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司進(jìn)入股票市場(chǎng)進(jìn)行投資，促進(jìn)股票市場(chǎng)穩(wěn)定；另一方面，需完善市場(chǎng)機(jī)制，加強(qiáng)市場(chǎng)基礎(chǔ)環(huán)境建設(shè)，吸引保險(xiǎn)公司更大規(guī)模地投資股票市場(chǎng)，從而形成保險(xiǎn)公司資產(chǎn)保值增值和股票市場(chǎng)健康穩(wěn)定發(fā)展的雙贏局面。

參考文獻(xiàn)：

[1]盛軍峰，鄧勇，湯大杰中國(guó)機(jī)構(gòu)投資者的市場(chǎng)穩(wěn)定性影響研究[J]金融研究，2008，（9）：143-151

[2]Pagan， AR， Sossounov， KAA Simple Frame-Work for Analyzing Bull and Bear Markets[J]Journal of Applied Econometrics， 2003， 18（1）：23-46

[3]Cheung， YW， Ng， LKStock Price Dynamics and Firm Size： An Empirical Investigation[J]Journal of Finance， 1992， 47（5）：1985 -1997

[4]Sias， RW， Starks， LTReturn Autocorrelation and Institutional Investors[J] Journal of Financial Economies， 1997， 46（1）：103-131

第9篇：股票的市值管理范文

中國(guó)公募基金（簡(jiǎn)稱基金）自1998年成立以來(lái)，經(jīng)過(guò)16年的發(fā)展，幾經(jīng)牛熊波折，從1998年僅有的5只①基金發(fā)展到現(xiàn)在（截止20141231日）的2627只。基金類型從單一的封閉式股票型轉(zhuǎn)變?yōu)榉忾]式和開(kāi)放式并存，并且開(kāi)放式基金數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)封閉式基金。開(kāi)放式基金又細(xì)分為股票基金、債券基金、貨幣市場(chǎng)基金、混合基金、保本基金、指數(shù)基金、ETF基金、LOF基金、QDII基金、創(chuàng)新基金等類型。隨著市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大，基金已經(jīng)成為股票市場(chǎng)的投資主力之一，股票型基金作為證券投資基金參與股市的主要形式，有必要研究其投資風(fēng)格以及收益和風(fēng)險(xiǎn)狀況。本文采用基金業(yè)使用最多的晨星風(fēng)格盒（MorningstarStyleBox）的九宮格形式?？v向是基金投資標(biāo)的（股票）的風(fēng)格，分為價(jià)值型、平衡型和成長(zhǎng)型；橫向是基金投資標(biāo)的（股票）的市值，分為大盤、中盤、小盤。根據(jù)二者的組合關(guān)系將基金投資風(fēng)格細(xì)分為9類，分別是：大盤成長(zhǎng)、大盤價(jià)值、大盤平衡、中盤成長(zhǎng)、中盤價(jià)值、中盤平衡、小盤成長(zhǎng)、小盤價(jià)值、小盤平衡。價(jià)值投資是指對(duì)影響證券投資的經(jīng)濟(jì)因素、政治因素、行業(yè)發(fā)展前景、上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、財(cái)務(wù)狀況等要素的分析為基礎(chǔ)，通過(guò)判斷股票的內(nèi)在價(jià)值來(lái)尋找投資機(jī)會(huì)的投資風(fēng)格。成長(zhǎng)投資是一種注重企業(yè)盈利增長(zhǎng)，認(rèn)為股票價(jià)格不斷上漲的動(dòng)力來(lái)自于盈利增長(zhǎng)的預(yù)期的投資風(fēng)格。平衡投資則是一種介于價(jià)值投資和成長(zhǎng)投資之間的投資風(fēng)格。從風(fēng)險(xiǎn)角度看，平衡投資的風(fēng)險(xiǎn)小于成長(zhǎng)投資，大于價(jià)值投資。從收益角度看，平衡投資的收益小于成長(zhǎng)投資，大于價(jià)值投資。按股票市值規(guī)模大小劃分，可將股票分為小盤股票、中盤股票、大盤股票?，F(xiàn)階段股票規(guī)模劃分有兩種方法：（1）依據(jù)市值絕對(duì)值劃分，市值小于5億元的股票為小盤股，超過(guò)20億元的為大盤股，5～10億元的為中盤股；（2）依據(jù)相對(duì)規(guī)模劃分，將市場(chǎng)上所有上市股票按市值大小排名，累計(jì)市值占市場(chǎng)總市值20%以下的為小盤股，累計(jì)市值占市場(chǎng)總市值50%以上的為大盤股。在實(shí)際的應(yīng)用中，習(xí)慣于將中證100指數(shù)的成分股稱之為大盤股，將中證200指數(shù)的成分股稱之為中盤股，將中證500指數(shù)的成分股稱之為小盤股，其他的股票稱之為超小盤股。本文的主要研究目的。（1）分析中國(guó)基金市場(chǎng)的主流投資風(fēng)格，并研究這些年來(lái)的投資風(fēng)格是否發(fā)生較大的變化；（2）從基金實(shí)際的業(yè)績(jī)情況出發(fā)，對(duì)投資風(fēng)格進(jìn)行一定的評(píng)價(jià)，了解各類投資風(fēng)格與股票市場(chǎng)的相關(guān)性；（3）用數(shù)據(jù)證明收益率與夏普指數(shù)的趨勢(shì)是否具有相關(guān)性。本文以開(kāi)放式股票型基金為研究對(duì)象，雖然市場(chǎng)上還有少許封閉式股票型基金，但這類基金的數(shù)量非常少，這里就不在單獨(dú)考慮。股票型基金指的是以股票為主要投資對(duì)象的基金。根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)基金類別的分類，基金資產(chǎn)60%以上投資于股票的基金稱為股票型基金。為了考察基金投資風(fēng)格的時(shí)效性，選擇2011年至2014年的公開(kāi)發(fā)行并運(yùn)作的開(kāi)放式股票基金為研究對(duì)象，根據(jù)證監(jiān)會(huì)分類，2011年至2014年的股票型基金數(shù)量分別為742、879、999、1090，這些數(shù)據(jù)足于證明研究的目的。

二、基金業(yè)績(jī)比較實(shí)證數(shù)據(jù)

無(wú)論是投資者，還是基金經(jīng)理都非常關(guān)注基金收益率。因此，本文使用這個(gè)指標(biāo)來(lái)衡量基金的投資業(yè)績(jī)?；鹗找媛视卸喾N計(jì)算方法，這里只介紹其中一種。夏普指數(shù)就是基金組合與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率連線的斜率?？梢愿鶕?jù)夏普指數(shù)對(duì)基金績(jī)效進(jìn)行排序，夏普指數(shù)越大，績(jī)效越好。夏普指數(shù)調(diào)整的是全部風(fēng)險(xiǎn)，因此，當(dāng)某基金就是投資者的全部投資時(shí)，可以用夏普指數(shù)作為績(jī)效衡量的適宜指標(biāo)。

三、結(jié)論

（一）基金投資風(fēng)格與數(shù)量

從上述實(shí)證數(shù)據(jù)可以看出，2011年至2014年，股票型基金以大盤平衡為主；其次為大盤成長(zhǎng)；大盤價(jià)值與中盤成長(zhǎng)相當(dāng)，位列第三、四；最后為中盤平衡；其他類型較少，可以忽略不計(jì)。大盤平衡投資風(fēng)格的基金數(shù)量最多，但所占比例逐年下降。2011年至2014年大盤平衡類基金占比為：71.43%、60.07%、51.05%、46.7%。大盤成長(zhǎng)風(fēng)格基金所占比例逐年上升。2011年至2014年大盤成長(zhǎng)基金占比為：9.76%、25.75%、34.64%、35.57%。大盤價(jià)值變化不大，只有少許增長(zhǎng)。中盤平衡的數(shù)量翻了一倍，中盤成長(zhǎng)的變化最大，四年間數(shù)量增加10倍。股票基金的投資風(fēng)格發(fā)生了顯著的變化。由（大盤平衡、大盤價(jià)值、大盤成長(zhǎng)、中盤平衡、中盤成長(zhǎng)）向（大盤平衡、大盤成長(zhǎng)、中盤成長(zhǎng)、大盤價(jià)值、中盤平衡）轉(zhuǎn)變，其中中盤成長(zhǎng)的變化最大，由第5位上升至第3位。但同時(shí)也可以知道，雖然基金的整體投資風(fēng)格發(fā)生了變化，但是就某只基金而言，發(fā)生投資風(fēng)格變化的并不多，即基金的投資風(fēng)格穩(wěn)定性非常高。

（二）基金投資風(fēng)格與收益率

從上述實(shí)證數(shù)據(jù)可以看出，2011年至2014年，各種投資風(fēng)格的收益率上升，除2013年價(jià)值型外。2011年所有投資風(fēng)格的收益率為負(fù)，2014年所有投資風(fēng)格的收益為正，這些數(shù)據(jù)應(yīng)證了當(dāng)時(shí)的股票市場(chǎng)。2011年，除大盤價(jià)值的收益較低外，其他類型基金收益相當(dāng)。2012年，除中盤價(jià)值的收益率為負(fù)外，其他類型基金收益為正，而且基金收益兩極分化，大盤和小盤收益率較高，中盤的收益率較低。2013年，小盤的收益率明顯高于其他類型，而價(jià)值的收益率則很低，說(shuō)明2013是小盤股的天下，印證了創(chuàng)業(yè)板的火暴行情。2014年風(fēng)格發(fā)生逆轉(zhuǎn)，大盤的收益率較高，反而是成長(zhǎng)型的收益率較低，這也說(shuō)明了2014是得大盤者得收益，這與2014的大盤指數(shù)迅速上升密切相關(guān)。

（三）基金投資風(fēng)格與夏普指數(shù)