基礎(chǔ)設(shè)施PPP項(xiàng)目投資風(fēng)險(xiǎn)及對(duì)策

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［摘要］PPP模式本質(zhì)是一種融資創(chuàng)新和管理創(chuàng)新，可以優(yōu)化市場(chǎng)資源配置，發(fā)揮社會(huì)資本專業(yè)優(yōu)勢(shì)，緩解地方政府債務(wù)壓力。2014年財(cái)政部、發(fā)展改革委先后頒發(fā)文件，推動(dòng)我國(guó)PPP進(jìn)入規(guī)范化發(fā)展快車道。工程企業(yè)作為社會(huì)資本牽頭方，在推動(dòng)實(shí)施PPP項(xiàng)目時(shí)，應(yīng)對(duì)項(xiàng)目前期政策與審批風(fēng)險(xiǎn)等風(fēng)險(xiǎn)及問(wèn)題予以關(guān)注。針對(duì)相關(guān)問(wèn)題和風(fēng)險(xiǎn)，提出優(yōu)化投融資結(jié)構(gòu)、提高投資帶動(dòng)工程比等七項(xiàng)應(yīng)對(duì)策略，合理規(guī)避PPP項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)，保障企業(yè)可持續(xù)發(fā)展。

［關(guān)鍵詞］PPP;工程;風(fēng)險(xiǎn)

1PPP業(yè)務(wù)政策法規(guī)環(huán)境

2014年以來(lái)，相關(guān)部委先后下發(fā)近200份PPP相關(guān)政策文件，但無(wú)相關(guān)立法。2017年的《政府與社會(huì)資本合作法》及其條例止步于征求意見(jiàn)階段。法律法規(guī)層面缺少頂層設(shè)計(jì)。在PPP項(xiàng)目實(shí)踐中存在無(wú)政策和法律支撐的問(wèn)題。例如，我國(guó)對(duì)招投標(biāo)的相關(guān)規(guī)定僅針對(duì)工程及工程相關(guān)的貨物與服務(wù)的采購(gòu)和招標(biāo)，并不涉及融資及長(zhǎng)期運(yùn)營(yíng)管理等采購(gòu)內(nèi)容。由于PPP項(xiàng)目涉及長(zhǎng)達(dá)幾十年的權(quán)利義務(wù)安排，通常在評(píng)選出最具競(jìng)爭(zhēng)力的候選投資人名單后，依優(yōu)先順序進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)性談判。但與《招標(biāo)投標(biāo)法》中第四十三條規(guī)定:“在確定中標(biāo)人前，招標(biāo)人不得與投標(biāo)人就投標(biāo)價(jià)格、投標(biāo)方案等實(shí)質(zhì)性內(nèi)容進(jìn)行談判”的規(guī)定有一定沖突。相關(guān)管理缺少國(guó)家層級(jí)的PPP招投標(biāo)法律法規(guī)。此外，各部委出臺(tái)的PPP相關(guān)規(guī)范性文件也存在相互矛盾的狀況。例如，財(cái)金10號(hào)文規(guī)定:“政府方或政府方出資代表不得為項(xiàng)目融資提供任何形式的擔(dān)保、還款承諾等”。國(guó)資委192號(hào)文規(guī)定:“PPP項(xiàng)目確需股東擔(dān)保的應(yīng)由各方股東按照出資比例共同擔(dān)保?！痹趯?shí)踐中，政府方若通過(guò)直接參股的方式成為項(xiàng)目公司的股東。在此情況下，股東擔(dān)保問(wèn)題將陷入僵局。

2PPP項(xiàng)目應(yīng)關(guān)注的主要問(wèn)題及風(fēng)險(xiǎn)

2.1PPP項(xiàng)目實(shí)施前期政策與審批風(fēng)險(xiǎn)

對(duì)于傳統(tǒng)的政府采購(gòu)工程項(xiàng)目，項(xiàng)目建設(shè)應(yīng)當(dāng)按照管理程序進(jìn)行。從前期的項(xiàng)目建議書(shū)、開(kāi)展可行性研究，待立項(xiàng)后:首先要進(jìn)行初步設(shè)計(jì)，有了生產(chǎn)規(guī)模、條件、工程量、單價(jià)、審查批準(zhǔn)的總概算等;其次才進(jìn)入建設(shè)準(zhǔn)備階段，組織施工招標(biāo)投標(biāo)，簽訂合同時(shí)會(huì)明確工程量和單價(jià)。因此，招標(biāo)前期準(zhǔn)備不但需初步設(shè)計(jì)批準(zhǔn)，還需報(bào)建批準(zhǔn)，領(lǐng)取建設(shè)工程規(guī)劃許可證、資金到位等。而對(duì)于PPP項(xiàng)目，尤其是綜合開(kāi)發(fā)類PPP項(xiàng)目，由于項(xiàng)目投資額度大，相應(yīng)的設(shè)計(jì)、勘探、征拆費(fèi)用較高，政府方一般希望將相關(guān)前期費(fèi)用納入總投資。且綜合開(kāi)發(fā)類項(xiàng)目包含工程子項(xiàng)目較多，涉及領(lǐng)域廣、工程復(fù)雜度高，不宜過(guò)早開(kāi)展設(shè)計(jì)。因此，項(xiàng)目大多處于可研階段即進(jìn)行招標(biāo)。由于項(xiàng)目邊界尚不清晰，存在前期用地手續(xù)、開(kāi)工手續(xù)、融資手續(xù)不齊全、拆遷超標(biāo)、造價(jià)不清晰進(jìn)而超概等風(fēng)險(xiǎn)。

2.2資本金籌集及投入不足風(fēng)險(xiǎn)

雖然市政、公路等項(xiàng)目資本金要求為20%，但PPP項(xiàng)目投資額度大，社會(huì)資本方出資壓力較大。PPP項(xiàng)目的投資總額構(gòu)成中只有工程費(fèi)用以及部分預(yù)備費(fèi)用構(gòu)成總包單位主要收入來(lái)源。為實(shí)現(xiàn)小額投資帶動(dòng)大額工程承包項(xiàng)目的目標(biāo)，對(duì)于工程企業(yè)。一方面期望投資總額中有更高的工程費(fèi)用占比;另一方面盡可能降低項(xiàng)目資本金中我方出資比例。因此，總包單位作為社會(huì)資本牽頭方，需要引入財(cái)務(wù)投資人、合作單位共同出資。在實(shí)踐中，因財(cái)務(wù)投資人內(nèi)部決策及合作單位工程量匹配等諸多原因，項(xiàng)目資本金募集存在一定不確定性，進(jìn)而影響銀行貸款及時(shí)到位，給項(xiàng)目順利推進(jìn)帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。

2.3關(guān)于項(xiàng)目融資風(fēng)險(xiǎn)及責(zé)任劃分銀行貸款是影響

PPP項(xiàng)目順利推進(jìn)的重要因素。PPP項(xiàng)目融資與常規(guī)企業(yè)融資條件不同。PPP項(xiàng)目融資主體是項(xiàng)目公司，項(xiàng)目公司因特定目的而設(shè)，本身不具備原始信用、財(cái)務(wù)積累等融資要素，貸款人只能根據(jù)項(xiàng)目公司未來(lái)收益能力作為融資條件。此外，因項(xiàng)目公司土地使用權(quán)存在諸多限制，一般不能通過(guò)抵押土地使用權(quán)為融資增信。在部分PPP合同中，還會(huì)明確不得使用項(xiàng)目已建成設(shè)施進(jìn)行抵押融資。因此，項(xiàng)目公司自身缺乏足夠的增信措施。鑒于項(xiàng)目獲取融資的不確定性，在PPP合同中若相關(guān)落實(shí)責(zé)任明確由項(xiàng)目公司或社會(huì)資本方承擔(dān)，則會(huì)給社會(huì)資本方帶來(lái)融資履約風(fēng)險(xiǎn)。

2.4流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)社會(huì)資本方參與

PPP項(xiàng)目獲取回報(bào)主要由兩部分組成。其一，投資項(xiàng)目公司獲取投資回報(bào)。PPP項(xiàng)目一般涉及公共領(lǐng)域，政府方會(huì)控制項(xiàng)目公司的收益率水平。社會(huì)資本方從項(xiàng)目公司層面獲取的投資收益較低。此外，項(xiàng)目公司分紅水平低，作為項(xiàng)目公司股東，只有到項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)期最后幾年開(kāi)始減資時(shí)，累計(jì)現(xiàn)金流方能回正。其二，通過(guò)工程承包設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)獲取收益。該項(xiàng)收益是社會(huì)資本方獲取回報(bào)的主要方式。以上兩部分共同構(gòu)成社會(huì)資本方參與PPP項(xiàng)目的收益總額。若不能在建設(shè)期通過(guò)工程承包或設(shè)計(jì)費(fèi)用等收益覆蓋資本金投入，則社會(huì)資本方將面臨中長(zhǎng)期累計(jì)現(xiàn)金流為負(fù)的狀況。當(dāng)社會(huì)資本方參與或籌備參與多個(gè)PPP項(xiàng)目時(shí)，可能會(huì)對(duì)社會(huì)資本方公司整體現(xiàn)金流帶來(lái)壓力。

2.5政府還款能力及信用風(fēng)險(xiǎn)

對(duì)政府承擔(dān)項(xiàng)目的全部或大部分運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼支出的PPP項(xiàng)目，政府未來(lái)財(cái)政承受能力將直接關(guān)系項(xiàng)目回款風(fēng)險(xiǎn)高低。部分地方政府出于通過(guò)PPP項(xiàng)目超前建設(shè)推動(dòng)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需求，對(duì)真實(shí)的財(cái)政承受能力把關(guān)不嚴(yán)、審核流于形式。因此，社會(huì)資本方應(yīng)謹(jǐn)慎把握政府方財(cái)政承受能力，防范項(xiàng)目回款風(fēng)險(xiǎn)。

2.6項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

近年來(lái)的政策導(dǎo)向說(shuō)明，政府在不斷推動(dòng)PPP項(xiàng)目“做真運(yùn)營(yíng)、做實(shí)績(jī)效”。由于PPP項(xiàng)目自身的回報(bào)率較低，社會(huì)資本牽頭方若是建筑工程企業(yè)，其主營(yíng)業(yè)務(wù)或?qū)I(yè)特長(zhǎng)不在運(yùn)營(yíng)，運(yùn)營(yíng)工作及責(zé)任需轉(zhuǎn)包給第三方運(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)。而對(duì)于使用者付費(fèi)占比較高的PPP項(xiàng)目，高質(zhì)量運(yùn)營(yíng)是提升項(xiàng)目回款的重要保障。因此，運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和責(zé)任是社會(huì)資本方在項(xiàng)目前期包裝及投標(biāo)階段需關(guān)注的重要問(wèn)題。

2.7PPP項(xiàng)目及時(shí)退出問(wèn)題

目前社會(huì)資本實(shí)現(xiàn)退出的途徑選項(xiàng)不多。減資、資產(chǎn)證券化和公開(kāi)上市對(duì)項(xiàng)目公司財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)情況要求較高，實(shí)踐中采用較少，到期移交不能滿足工程企業(yè)的實(shí)際需求。政府方出于社會(huì)資本資信和能力穩(wěn)定的考慮，往往設(shè)置較長(zhǎng)的股權(quán)鎖定期及嚴(yán)苛的股權(quán)轉(zhuǎn)讓或變更條件，限制社會(huì)資本方的股權(quán)退出。此外，尋找合格的股權(quán)受讓方也較困難。

3社會(huì)資本方應(yīng)對(duì)策略

3.1做好項(xiàng)目摸底工作，應(yīng)對(duì)前期政策審批風(fēng)險(xiǎn)

在項(xiàng)目前期篩選階段，選擇較發(fā)達(dá)地區(qū)的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，優(yōu)先選擇省市資源可以重點(diǎn)調(diào)配的項(xiàng)目。在項(xiàng)目開(kāi)發(fā)過(guò)程中，深耕前期服務(wù)，做好項(xiàng)目摸底工作，設(shè)置合理的風(fēng)險(xiǎn)分配原則。在合同簽署過(guò)程中，涉及政策風(fēng)險(xiǎn)、拆遷風(fēng)險(xiǎn)、前期手續(xù)的風(fēng)險(xiǎn)原則上由政府方承擔(dān)。在項(xiàng)目實(shí)施過(guò)程中，在項(xiàng)目總體協(xié)議框架下進(jìn)行精細(xì)化管理，按照單個(gè)子項(xiàng)目分別立項(xiàng)、設(shè)計(jì)、批復(fù)概算、申請(qǐng)貸款，對(duì)于前期手續(xù)不完善、概算發(fā)生變化的子項(xiàng)目及時(shí)調(diào)整，保證整個(gè)項(xiàng)目的順利實(shí)施。

3.2優(yōu)化投融資結(jié)構(gòu)，提高投資帶動(dòng)工程比

作為設(shè)計(jì)或工程承包企業(yè)，投資帶動(dòng)工程比是評(píng)判PPP項(xiàng)目投資價(jià)值的重要指標(biāo)。在項(xiàng)目策劃階段:一方面，協(xié)商政府方優(yōu)化項(xiàng)目投資結(jié)構(gòu)，提高工程費(fèi)用占比;另一方面，針對(duì)總投資資本金部分，尋求合作伙伴或協(xié)調(diào)政府方參與出資，以優(yōu)化投融資結(jié)構(gòu)，提高社會(huì)資本方投資帶動(dòng)工程比。

3.3合理劃分融資責(zé)任，避免承擔(dān)額外風(fēng)險(xiǎn)

銀行貸款是項(xiàng)目投資資金的重要來(lái)源。項(xiàng)目公司作為借款主體，除使用者付費(fèi)外，第一還款來(lái)源主要是政府付費(fèi)或可行性補(bǔ)助，也是銀行授信審批關(guān)注的重點(diǎn)。因此，項(xiàng)目所在地應(yīng)優(yōu)先選擇政府信用較高、政府方支付能力強(qiáng)、國(guó)家戰(zhàn)略投資區(qū)域，以提升金融機(jī)構(gòu)參與項(xiàng)目融資的積極性。此外，在與政府方和金融機(jī)構(gòu)協(xié)商談判中，應(yīng)注意劃清融資責(zé)任，原則上由項(xiàng)目自身權(quán)益、資產(chǎn)或股權(quán)投資提供增信擔(dān)保。盡力避免在PPP合同中，把相關(guān)融資責(zé)任從項(xiàng)目公司轉(zhuǎn)嫁至社會(huì)資本方，避免社會(huì)資本方作為股東而承擔(dān)額外的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。但社會(huì)資本方應(yīng)在項(xiàng)目公司融資過(guò)程中提供必要協(xié)助，以推進(jìn)項(xiàng)目落地。

3.4動(dòng)態(tài)評(píng)估政府財(cái)政能力，化解政府付費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)

大部分PPP項(xiàng)目依靠政府付費(fèi)，針對(duì)政府還款能力及信用風(fēng)險(xiǎn)，在合同簽署階段，確保政府付費(fèi)義務(wù)納入年度財(cái)政預(yù)算，并按預(yù)算法要求報(bào)同級(jí)或以上人大批準(zhǔn)并按規(guī)定納入中長(zhǎng)期財(cái)政規(guī)劃。在項(xiàng)目實(shí)施過(guò)程中，盡量協(xié)助政府爭(zhēng)取上級(jí)補(bǔ)助資金、項(xiàng)目專項(xiàng)資金。在項(xiàng)目進(jìn)入運(yùn)營(yíng)付費(fèi)期后，提前規(guī)劃上報(bào)，項(xiàng)目需要獲得當(dāng)年的人大預(yù)算批復(fù)。同時(shí)動(dòng)態(tài)評(píng)估政府履約付費(fèi)能力，根據(jù)上一年或近幾年政府財(cái)政收入情況、負(fù)債情況及每年用于基礎(chǔ)設(shè)施及公共服務(wù)支出的金額及比例情況，提前評(píng)估當(dāng)年政府付費(fèi)能力及風(fēng)險(xiǎn)。

3.5科學(xué)做實(shí)運(yùn)營(yíng)內(nèi)容，有效轉(zhuǎn)移運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

在項(xiàng)目前期策劃階段，科學(xué)、謹(jǐn)慎做實(shí)運(yùn)營(yíng)內(nèi)容、收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，必要時(shí)可委托專業(yè)機(jī)構(gòu)進(jìn)行評(píng)估。同時(shí)，尋找擁有專業(yè)運(yùn)營(yíng)資質(zhì)和能力的合作方參與ppp項(xiàng)目投資。在聯(lián)合體協(xié)議中，將相關(guān)運(yùn)營(yíng)權(quán)責(zé)劃分給合作方，在項(xiàng)目建成后，由該合作方獲取運(yùn)營(yíng)回報(bào)，承擔(dān)運(yùn)營(yíng)責(zé)任。在PPP合同簽署階段，設(shè)置調(diào)價(jià)機(jī)制，明確運(yùn)營(yíng)項(xiàng)目使用量不足或政府定價(jià)偏離過(guò)大，啟動(dòng)調(diào)價(jià)機(jī)制;在合同中設(shè)置可委托第三方專業(yè)運(yùn)營(yíng)公司進(jìn)行運(yùn)營(yíng)的條款。委托第三方機(jī)構(gòu)運(yùn)營(yíng)，雖不能免除項(xiàng)目公司對(duì)政府方的運(yùn)營(yíng)責(zé)任，但可以通過(guò)合同方式將相關(guān)運(yùn)營(yíng)責(zé)任與風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移至第三方機(jī)構(gòu)。

3.6研究股權(quán)退出路徑，規(guī)避項(xiàng)目長(zhǎng)周期風(fēng)險(xiǎn)

盡管缺乏退出路徑，但在合同簽署階段，社會(huì)資本方仍應(yīng)積極爭(zhēng)取縮短股權(quán)鎖定期，預(yù)留股權(quán)提前退出通道。對(duì)于作為非牽頭方參與的PPP項(xiàng)目，在股權(quán)鎖定期后，可積極協(xié)調(diào)政府方和牽頭方，力爭(zhēng)由項(xiàng)目公司回購(gòu)股權(quán)，或由其他社會(huì)資本方收購(gòu)股權(quán)。此外，隨著PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化、基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域REITs試點(diǎn)工作的推進(jìn)，對(duì)已進(jìn)入運(yùn)營(yíng)期，且現(xiàn)金流穩(wěn)定、投資規(guī)模適中、合作期限較短的PPP項(xiàng)目，探索開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)投資回收。需要關(guān)注的是，通過(guò)資產(chǎn)證券化方式退出，可回收投資資金，優(yōu)化現(xiàn)金流，但不能免除運(yùn)營(yíng)責(zé)任。

3.7加強(qiáng)現(xiàn)金流管理，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展

PPP項(xiàng)目的現(xiàn)金流管理分為兩個(gè)層面:一是項(xiàng)目公司層面;二是作為投資方和總包方層面。在項(xiàng)目公司層面，加強(qiáng)內(nèi)部資金管理，充分發(fā)揮資本金杠桿效應(yīng)，提高資金使用效率，降低財(cái)務(wù)成本，提高項(xiàng)目公司收益率水平，為股東創(chuàng)造更多投資回報(bào);在投資方和總包方層面，建設(shè)期每年將面臨資本金出資產(chǎn)生的現(xiàn)金流流出壓力，同時(shí)獲得工程利潤(rùn)產(chǎn)生的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流流入收益。通過(guò)爭(zhēng)取良好的商務(wù)條件，加強(qiáng)總包成本管理，力爭(zhēng)在建設(shè)期實(shí)現(xiàn)累計(jì)凈現(xiàn)金流回正。

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作者：徐禮吏 單位：中國(guó)中信集團(tuán)有限公司